美国债务危机的经济学猜想

张锐

尽管在依靠庞大的对外举债以支撑国内经济增长和社会福利需求之路上美国已经走得很深很远，但这一全球头号债务大国并不会停止或者放慢在世界范围内超发债券的步伐。不过，伴随着国际权威评级机构对美国主权信用等次前所未有的下调以及美国国债投资级别跌出3A榜单可能性的放大，美国债务违约的风险也似乎越来越近，其对全球经济的负面影响也日渐彰显。

一、从债权国沦为债务国

在人类近代历史上，依靠对外举债最终赢得了美利坚合众国的建立既是美国人的创造，也是这一西方民族的骄傲。在上世纪70年代的独立战争时期，由于当时缺少战争经费，政府不得不发行“大陆币”和债券为战争融资；而到了战争后期，美国人将从法国借来的贷款进行抵押，通过再贷款为战争的最后胜利提供了财政支持。可以肯定地说，美国靠举债赢得了独立和生存。

对于独立之后的美国国债市场的创建与美国国债信用的确立，亚历山大·汉密尔顿应当是居功至伟。这位出身卑微且34岁就出任美国政府第一任财长的年轻人完全靠他一人之智慧、辩才和文采，不仅说服了包括华盛顿、杰斐逊等在内的众多建国元老和国会领袖，让他们相信一个健全完整的金融货币体系对未来美国的崛起和强大具有最高重要性，而且用8年不到的时间迅速建立起年轻合众国的货币、银行、金融、税收体系，其中最为传神之笔就是搭建起了美国国债市场，为百年后美元货币金融霸权的兴起铺垫了厚实的基础。

第一次世界大战的爆发为美国赢得全球债权人的合法身份打开了方便之门。在战争中，美国通过向西方盟友发放60亿美元战争贷款，一下由当时欠债30亿美元（大部分欠英国）的穷亲戚摇身一变成为手握30亿美元净债权的大财主；而战后美国支持欧洲重建的30亿美元贷款又进一步巩固了美国世界第一大债权人的地位。与此相联系，在当时美国债权额几乎相当于其国民生产总值8%的金融背景下，美元得以取代英镑成为国际金融系统的核心，而且美国作为世界最大债权人的身份保持了70多年。

上世纪40年代，布雷顿森林体系确立起来的美元霸主地位进一步突显了美国在国际金融活动中呼风唤雨的王者力量。虽然布雷顿森林体系后来在尼克松总统宣布“美元与黄金脱钩”的声音中为牙买加体系所替代，但国际市场上“各国货币与美元挂钩”的传统汇兑制度还是得到了延续，原来的“美元—黄金本位制”过渡到了“美元本位制”。在这种情况下，美元已经不再是单一的主权货币，而是被赋予了全球“信用本位”的职责。简言之，美元霸主地位的确立为日后美国对外输出美元和美国国债奠定了非常坚实的货币与信用基础。

发生在20世纪80年代初的第二次石油危机引发了美国国内的产业变局，同时也引起了美国持债角色的转换。伴随着石油危机下生产成本的大幅扬升和通胀压力的剧增，美国国内企业破产倒闭成风。在这种情况下，美国政府废除了利率上限管制，由此导致了美元利率的迅速飙升。美元的快速升值无疑使美国企业获得了对外投资的强烈冲动，加之为了规避国内居高不下的经营成本，美国制造业开始大规模向亚洲等劳动力成本低的国家转移，最终留在美国本土的主要是金融和高科技等产业。石油危机引致的美国“去制造业”不仅造就了美国国内产业结构的重组，同时也强化了美国对其他国家进口品尤其是劳动密集型产品的依赖，并最终带来了美国贸易失衡和贸易逆差的产生。

应当说，美国政府对于当初的贸易逆差不仅没有产生异样的反应，相反还乐见其成。一方面，美国可以不断地印刷美元以换取国内消费之所需，另一方面，美国政府可以借助美元的全球性“信用本位”地位对外发债以达到美元的回流。然而，伴随着美元作为国际储备货币被其他国家越来越多地“窖藏”起来和美国国债发行数额的扩大，美国的贸易赤字和经常账赤字与日剧增，至1985年，美国终于从净债权国的位置上跌落下来；10年之后，美国再一次创造了人类金融的历史——沦落为全球最大的债务国，而且至今无人能越。

二、债务雪球越滚越大

从最大的债权国沦为最大的债务国，美国丝毫没有感觉到从高峰到谷底的摔跌之痛，相反发债成瘾。2004年，美国成为世界第一大债务国的时候，其对外负债额仅为国内生产总值的22%，然而仅仅过去6年时间，该数值飙升到了96%。据美国财政部公布的数据，截止到2010年底，美国的国债突破14万亿美元，人均4.5万美元，相当于每个纳税人12.7万美元，而且至2011年年底，美国国债将自“二战”以来首次超过经济总量，这就意味着美国人必须一年不吃不喝和不做任何公共开支才能还清对外欠款。

一般而言，一国对外债的清偿能力主要取决于其财政收入，而恰恰在这一关键问题上，美国一直挺不起腰杆。资料显示，过去20年时间里，美国联邦政府依靠税收每年从纳税人那里进账2万多亿美元，但在预算开支完毕后，仅有从1998到2001年的4年时间财政略有盈余，其余年份都入不敷出。资料表明，在美国成为最大债权国的2004年，美国联邦政府赤字已高达4770亿美元，而2010年，联邦财政赤字增至1.3万亿美元，预计2011财年的赤字规模将达到1.65万亿美元。

在美国，社会保障与医疗保险支出被称为是造成巨大财政窟窿的最大“吞钱机”。据2010年白宫财政预算案显示，美国本财年的社会保障支出和医疗保险支出分别是6950亿美元和4530亿美元，两项合计超过总支出的49%。问题的严重性在于，随着战后“婴儿潮”的一代退休，这两项支出还将暴增，到2035年可能占到政府总开支的63%。不仅如此，社会保障与医疗保险支出在美国历来属于政府的法定性支出，因此，无论是民主党还是共和党执政，他们都不会拿美国国民的高福利待遇开刀以影响自身的选票，因此政府用于民众的社保与医保支出未来只会有增无减。

公共部门雇员的薪酬和福利对于财政支出形成的现实压力丝毫不逊于法定支出。以2010年190万联邦公务员人均7.9万美元的平均薪酬计算，联邦政府仅此一项的财政支出就高达1.5万亿美元，薪酬总量和人均年薪酬都高出私营部门雇员的0.7倍。不仅如此，联邦政府公共部门雇员每年都会得到加薪，90%的政府雇员能享受终身退休津贴，从而对财政支出会产生新的需求。

庞大军费开支成为不断销蚀财政收入的另一支重要力量。以最近三年而论，美国每年的国防与军事投入都在6000亿美元之上，其中2008年为6070亿美元，2009年为6110亿美元，2010年高达6637亿美元。与2000年只有3017亿美元的军费开支相比，过去10年间美国军费增加的绝对数额至少在1.5万多亿美元，而在所有的军费开支中，美国用于伊拉克战争的开支高达7600亿美元，超过越南战争和朝鲜战争的费用，平均每天耗费2.75亿美元，对美国经济构成了沉重的负担。

为抗御金融危机而向市场大量“输血”使得本已千疮百孔的美国财政雪上加霜。据美国对冲基金公司Bridgewater估计，金融危机以来，美国政府和美联储向市场注入了9.6万亿美元(相当于当年美国GDP的65%)的资金。美联储的资产负债规模也从2008年9月以前的近0.9万亿美元扩张至目前的2.67万亿美元，在不到三年的时间内扩大了2.9倍。而且从目前美国经济依然疲弱、国内失业率居高不下的严峻形势看，美联储很可能推出新一轮的量化宽松政策，作为美国政府的最大债权人，美联储的持债数量将继续膨胀。

显然，在每年只有2万亿多美元财政收入和财政入不敷出的前提下，美国政府只能靠对外不断借入债务才能维系正常的支出需要，并最终在发新债还旧债的道路上越走越远。

采用库仑摩擦模型[6]，在粘着摩擦区内，定义此区域内的摩擦应力为固定值，其数值为等于或略高于极限剪切应力τmax；在滑动摩擦区内，定义此区域的摩擦应力符合库仑摩擦定律，与正应力成正比。其关系如下：

三、美国会赖账吗

美国政府尽管可以进行财政透支，但最终支出的数额都必须得到国会的批准；不仅如此，由于财政支出的很大一部分需要依靠对外发债来维持，因此美国国会还对政府的发债额度进行了明确的限制。因此，一个非常紧迫和严峻的问题是，美国国会确定的14.29万亿美元的最新债务上限已经在今年的5月16日所触及，美国财政部目前只能通过冻结对联邦退休基金和残疾人基金的投资等特殊手段来维持联邦政府的正常开支和确保在8月前美国继续拥有融资能力。基于此，奥巴马政府已向国会提出了无条件调高债务上限至16.7万亿美元的要求。否则，不仅政府正常的财政开支被阻断，而且届时到期的300亿美元国债也无法还本付息，美国由此可能出现债务违约。

国际权威评级机构对于美国政府债务变动迅速作出了反应。惠誉警告说，如果美国的债务上限未能在8月2日或者财政部设定的最后期限上调，那么美国的主权债务评级将会被置于负面观察名单。如果在8月4日到期的300亿美元的国库券不能偿付，惠誉将会把相关的债券评级由3A调到B正。几乎同时，穆迪表示，美国政府如果在提高债务上限问题上的磋商未能取得明显进展，届时将下调美国主权信用评级至“AA”级。而在此之前，标准普尔已将美国长期信用评级由“稳定”下调为“负面”。

无疑，最为令人揪心的问题是美国到时是否真的会出现债务违约。应当承认，在目前控制着国会话语权的共和党阵营中，“技术性”违约正在成为一种主流声音，这种主张和诉求是美国只是拖延短短数天的还债日期，以能让白宫处理好财政宿疾。更加令人不安的是，共和党掌控的众议院在5月31日否决了奥巴马政府无条件上调债务上限的议案。美国债务违约的风险一下子变得紧张起来。

从目前来看，奥巴马政府从国会手中拿到继续发债的“尚方宝剑”是要与共和党人在财政紧缩法案上取得一致。作为突破债务上限的交换条件，共和党人提出白宫必须在未来10年内削减4万亿美元的财政赤字，然而，从民主党政府的角度看，在金融危机尚未完全过去且国内经济增长非常疲弱的情况下，接受共和党的条件无异于政治自杀。显然，任何一方的坚持都有可能使债务上限的突破进程辍步不前。

深入地分析后不难发现，财政紧缩的分歧仅仅是白宫与国会掰手腕的表面性文章。由于美国2012年总统大选日益临近，共和党希望借助国会众议院中的多数席位来抑制现任民主党政府的施政能力，特别是其通过更多支出计划促进美国经济复苏的能力；但问题是，无论是民主党还是共和党都不想背上触发“债务危机”的黑锅而影响自己的政治声誉，因此，共和党和民主党最终还是会在提高政府的举债上限问题上达成一致。而一个极有可能出现的情景是：共和党会答应小幅度但频繁地提高债务上限，而民主党将承诺削减财政支出，但幅度同样不大。

事实上，美国公共债务的上限从来就是形同虚设，历史上美国国会应政府要求上调法定债务上限已经不止一次，美国也因此从未发生过因债务上限限制而导致的债务危机。资料显示，自1960年以来，美国的债务上限已上调78次，特别是过去10年上调过10次。因此，从历史规律来看，美国国会再一次应允政府上调举债上限已没有悬念。

四、全球经济的最大风险

尽管在一定的时间周期内美国不会出现债务危机，但这并不等于日益肿胀起来的美国债务不存在或不会制造出任何风险。国际货币基金组织（IMF）在每两年发布一次的《财政监测》报告中指出，美国缺乏稳定公共债务并阻止其越滚越大的“可信战略”，按现行财政计划，美国将成为到2016年公共债务依然攀升的国家，对全球经济构成风险。仔细分析不难发现，IMF所示的风险其实主要来源于以下两个方面：

一方面，庞大的综合债务规模极易引起人们对美国主权信用程度的质疑，从而减弱市场对美债的信心。事实上，除了目前相当于GDP100%的国债之外，如果加上各个州政府所欠下的3万亿美元地方债以及一些有美国政府背景的房屋信贷机构（房地美、房利美等）的3.9万亿美元欠款，美国公共债务已经相当于其GDP的140%。国际历史经验表明，当一国公共债务水平超过GDP的90%时，就会引发系统性问题，并且引起公众对政府偿还能力的怀疑，国际评级机构将可能调低其国家信用评级。从目前来看，美国主权信用的“3A”级别已经出现松动，不排除国际评级机构对其作出进一步下调的可能。

另一方面，日益放大的债务成本很可能加剧人们对美国还贷能力的质疑，从而强化市场对美债的道德风险。从目前来看，美国债务规模突破现有上限已不成问题，而且未来还将继续扩充，至2035年，美国政府的欠款将占国内生产总值的180%；与此相对应，排除偿付的本金外，美国财政部单是每年的利息支出就达4000亿美元左右，占美国政府财政收入的近1/6；而到2020年，美国政府所支付国债利息将增加到2万亿美元。在还债成本不断加大的前提下，美国政府“以债养债”的路径终将越走越窄。特别是当美国债务的本息偿还越来越依靠扩大新债发行规模的时候，未来任何一期国债拍卖发行都存在流标的可能，人们也由此不得不担忧美国主权债务的可持续性。

需要强调的是，与其他国家的主权债相比，美国国债信用程度的下降或者道德风险的强化对于全球经济影响程度将格外巨大。某种意义而言，美国债务问题已经上升成为影响全球经济和金融市场最大的长期系统性风险。必须承认，以美元为价值尺度的美国国债规模的扩张向外界传递出的就是美国财政状况疲弱的信号，如果失去强有力的经济增长支撑，美元势必随着国债规模的放大而不断走弱。特别是当美国还债能力遭遇市场质疑的时候，美国国债将更多地依赖美联储的“自掏腰包”，这种国债的货币化将进一步驱动美元的贬值。而美元的大幅贬值势必引起全球范围内大宗商品价格的飙升，吹大全球金融资产的价格泡沫，撑大国际热钱的套利空间和加大国际金融市场的剧烈波动。

必须指出，在美国主权信用遭遇市场质疑以及美元不断贬值的生态趋势中，美债主要持有国的信心正在发生动摇和流失。资料显示，目前美国公共债务中的50%以上由外国政府所持有，其中中国政府持有美国联邦政府债权达1.145万亿美元，在美国联邦政府全部债务中占比例达12%；紧追中国之后，日本持有美国国债达9069亿美元，排名全球第二。显然，由美债规模的扩张所引起的美元贬值将使中国等债权国成为最大的受害者，但为了“止损”，不排除一些债权国在追求外汇资产多元化的前提下大规模减持美元资产，从而驱动美元进一步贬值。果真如此，将形成“美元贬值——减持美元资产——美元进一步贬值”的恶性循环，美元崩盘的风险随时可能发生。

当然，在酣畅淋漓地享受着由低成本酿造的资金“盛宴”的同时，美国不能不为自己的贪婪付出代价。除了国家信用度的折损外，美元将失去“一币独大”的地位，国际货币体系因此将发生重构，美国金融霸主的地位将被无情地稀释；不仅如此，在美国民众不得不忍受通货膨胀煎熬的同时，其社会福利、医疗保险和失业救济都将受到进一步扼制。美国经济由此遭受的巨大冲击将超出人们的意料之外。需要强调的是，只要作为头号经济大国的美国阴晴难定，全球其他国家的经济也不可能阳光普照。