银行股危险?

任蕙兰

国际评级机构穆迪扔出“重磅炸弹”：地方债将威胁到中资银行信用评级。联想到此前在美上市的中国企业遭遇狙击，很多人相信，这次空头转战香港，猎食者寻找到了另一个攻击角度——中国银行业。这究竟是一张普通的“黄牌”，还是评级机构在为新一轮做空打前哨战？

“黄牌”关键词：地方债

股评类节目看多了，股民能咂摸出几条规律，比如银行股常常被说成“估值偏低”，言下之意是向投资者许诺一个灿烂前景，但是穆迪的一纸报告将“灿烂前景”打回原形。

7月5日穆迪发表报告称，依据银监会的数据与国际审计署的数据进行比对后，发现中国地方政府债务负担比审计估算数字多出3.5万亿元人民币（国家审计署在6月底发布的估算数字是8.5万亿元人民币）。

穆迪表示，中国银行业不良贷款比率最高可能达到8%-12%，若政府未来没有推出一个系统性解决方案，不排除会将中国银行业展望下调为负面的可能。

这份报告并非空穴来风。银监会数据显示全国地方融资贷款余额约9.09万亿元，而央行今年的《2010年中国区域金融运行报告》则提到，地方政府的贷款负债额相当于银行贷款总额的30%，约人民币14万亿元。穆迪的报告取两个数字中间值，地方政府贷款总额约12万亿。与审计署公布的地方政府贷款8.5万亿元相比较，得出少报3.5万亿的结论。

穆迪分析师章怡在报告中说：由于国家审计署的报告并未覆盖这些地方政府贷款，这意味着国家审计署并未视这些贷款为对地方政府的真正债权。这表示此类贷款很可能缺乏全面完整的书面文件，并可能会构成最大的违约风险。

地方债会不会拖垮銀行？这样的传言早就不新鲜。穆迪掏出的这张“黄牌”多少有点根据。

上一轮金融危机后，银行作为经济刺激项目的发动机，曾推动中国经济在全球一片疲软中保持两位数的增长，但也由此埋下隐患。

银行成为地方政府口袋里的一张信用卡，它们习惯了刷卡为基础建设项目买单，但就像全世界的信用卡公司一样，难免遇到几个还不出卡账的客户。

如果大部分客户乖乖按时还钱，贷款利息自然能把窟窿给补上，然而最近两周的政府报告显示，还不出“卡账”的地方融资平台有不少。据审计署数据显示，全国有4个市级政府和23个县级政府逾期债务率超过10%。

2009年底，一波对地方政府还贷能力的质疑甚嚣尘上，一些曾带动中国经济走出危机的刺激项目开始踩刹车。但2009年银行新发贷款9.6万亿，几乎是2008年的两倍。

银行风险的端倪最早体现在股价上，2010年初工商银行在A股市场下跌19个百分点，港股下跌8%。其他银行也屡屡跑输大市，A股市场中，中国银行18个月下跌26%，招商银行下跌23%。

2010年开始地方融资平台蕴含的风险逐渐暴露出来，今明两年是一些平台贷款集中偿还的高峰期，一般融资性平台贷款的期限都较短，但是一些涉及基建类的项目的投资回收周期起码在几十年。

第一张多米诺骨牌不会倒

如果纯粹用国际眼光来看我国地方融资平台问题，在任何一个国家，这样的风险预期足以令银行股降到垃圾级，换句话说，穆迪可能只是尽责地为资产贴上匹配的标签。但是别忘了，这场议题的语境是在中国，风险更像是一个“概念”。

4月间，云南公路开发有限公司向债券银行发函，表示“即日起，只付息不还本”，云南省政府马上出面收拾烂摊子，逼其收回公函。结果很明白，如果地方融资平台想成为“老赖”，地方财政不会让第一张多米诺骨牌倒下。

在一个GDP40万亿的国家，10万多亿地方政府融资平台的贷款余额占比重并不算高。而在政府融资平台贷款的背后，通常都有土地财政的支撑。建设银行董事长郭树清公开表示，目前地方政府没有公开发债，债务负担不重。

那么，这些显而易见的情况穆迪不知晓吗？

相反，“政府”是穆迪报告中的另一个关键词。穆迪在报告中探讨了银行如何应对不良贷款的各种情景，其中包括由政府提供协助，并预计政府在处理存量债务方面将采取“渐进策略”。

穆迪考虑到政府“目前尚无解决该问题的明确计划”，预测中国银行体系的信用展望可能会转为负面，但他的表述看起来更像是为了提醒中国拿出清理庞大地产债务的“清晰的总体规划”。

既然充分认识到政府在金融市场中起的作用，穆迪对中资银行的警告是不是有夸大之嫌？很像。带有捕风捉影性质的“估计”和“可能”充斥整篇报告。

中金公司发布了一份针锋相对的研究报告《穆迪错在哪里？》，被穆迪引作依据的《2010年中国区域金融运行报告》，原话是“2010年末各地区政府融资平台贷款占当地人民币各项贷款余额的比例基本不超过30%”。穆迪将“基本不超过”等价于“相当于”30%，进而得出漏报3.5万亿的结论。

另外，穆迪在报告中称，3.5万亿漏计的贷款中50%-75%会产生违约。但是中金表示，“即使果真有遗漏，漏出的也是还款能力较强的项目贷款”。因为漏出的贷款大部分整改成了商业性贷款。

穆迪每一步以最坏情况估算，风险被层层放大，得出看上去有些毛骨悚然的结论，让不少知名金融界人士大叫“坑爹”，直呼被穆迪“雷到了”。

一家专业的国际评级机构的报告有如此明显的倾向性，使得对中国银行股的打压看上去更像是一项“欲加之罪”，人们在其中嗅到一丝蓄意做空的气味。

“组合拳”中的一击

穆迪报告出台的时间点可以看出些端倪。此前在美上市中国企业遭遇狙击，空头赚得盆满钵满，拥有完善做空渠道的香港市场“天时地利人和”俱全，怎么看都像是空军眼中下一个目标。

穆迪在合适的时间发布了合适的报告。似乎是为了强化恐慌效应，报告发布当晚，新加坡主权基金淡马锡大手笔沽售建行与中行。由摩根士丹利安排，淡马锡出售51.88亿股中国银行H股和15.02亿股建设银行H股，合计套现约282亿港元。

不管这个时间点是不是巧合，国际金融大鳄此举的暗示已经很明显，引发了大量跟风卖盘。

在市场上，除了直接沽空中资银行股外，4月到6月中旬，多家投行与机构投资者以约4~5倍杠杆融资认购安硕新华富时A50ETF的看跌期权。银行股占据A50指数的最大权重，只要中资银行H股估值被沽空，A股银行股估值最先跟随降低，进而引起境内A50指数下跌。

回过头来看，中资银行股这一轮在A股和H股市场轮番惨跌，“空军”已经布局很久，穆迪的报告只是“组合拳”中的一击。

早在3月4日，惠誉驻伦敦资深总监Richard Fox称，由于创纪录的信贷扩张和资产价格的飙升，2013年年中以前中国爆发银行危机的机率高达60%。紧接着在4月13日，惠誉将中国长期本币发行人违约评级展望下调至负面。

5月份，标普发表《中国银行业长痛不如短痛》报告，称中国银行业未来2至3年内信贷损失将剧增，中国银行业的累计不良贷款率可能在未来3年内达到5%至10%。

6月20日，瑞信发布研报，将中资银行的评级由增持降至减持，担忧中国GDP中信贷占比过高所隐含的风险。

而在中国审计署公布关于地方债相对独立的调查结果当天，标普表示，地方融资平台问题若没有政府介入，中国银行业的不良贷款率将增加6个百分点，即超过2.5万亿人民币坏账。高盛报告同时指出：今明两年西部地区将先爆发不良贷款问题。

这样的场景似曾相识，镜头闪回到2007年、2008年、2009年，打压中资银行股的主力仍是这几张面孔。尤其2007年底，当美国“垃圾债”即将失去流动性的时候，他们大力度打压中资银行股，将资本赶向美国抵押资产证券，为自己解套。

穆迪不是第一次充当资本运作的“马前卒”，国际评级机构早在上一轮金融危机中声名狼藉，最拿手的是为“有毒资产”贴上“优质”标志，伙同华尔街一起忽悠投资者。就在对中资银行“下黑手”第二天，穆迪以迅雷不及掩耳之势把葡萄牙评级调到垃圾级，搅乱了欧洲债务担忧缓和的局面。而伴随着欧元连升数日的大好形势被迫终结，国际大鳄打压欧元的蓄谋浮出水面。

看来，狙击中资银行股是“做空中国”概念下的又一力作。针对中国经济基本面的沽空动作还会持续多久？查诺斯两年前就说过中国经济会崩溃，但他足足错了两年。“我希望他现在还有资金周转。若他真的这样做，就会损失大笔钱财。”他的老朋友罗杰斯这么调侃。