亨利·克拉维斯：华尔街“收购之王”

张 锐 本刊特约撰稿人

亨利·克拉维斯：华尔街“收购之王”

张 锐 本刊特约撰稿人

作为全球金融领域内杠杆并购的实践大师，亨利·克拉维斯直接导演和推动了史前罕见的私人股本并购交易；引领着全球历史最悠久和规模最大的私人投资基金，克拉维斯创造和改写了私募股权史上的盈利纪录；面对着从金融危机中走出来的KKR，克拉维斯又果断地开始了对传统业务模式的颠覆和经营方向的拓展；而伴随着背负30余年之久“野蛮人”骂名从头顶上的抹去，克拉维斯同时赢来了“并购王”的美称。

乱世出英雄

1970年代初期华尔街股市的坍塌为克拉维斯开启了书写传奇商业人生的大门。面对着那些被股灾折磨得奄奄一息而又不得不出卖身家的上市公司，当时只有29岁的克拉维斯领着罗伯茨找到了科尔伯格，动员老师与他一起成立一个金融公司，专门收购那些濒临危机但资产仍然优良的目标企业。几天之后，一家名为KKR的公司诞生了。并最终挤进全球私募股权的强势阵营，与黑石、凯雷和德洲太平洋集团一起登上世界“四大PE天王”的至尊宝座。

位于曼哈顿大厦第42层的 KKR公司总部对每一位来访的记者都会留下非常深刻的记忆。作为公司的首席执行官，克拉维斯每次都会带着到访者首先进入一个名为图书馆而又十分考究和典雅的房间。进入这个不到20平米的空间，人们在凭窗眺望绿树成荫的纽约中央公园的同时，更会被室内正面墙上镶嵌的一幅玻璃挂图所吸引：挂图的中间是一张发黄的存款凭证——1976年KKR成立时在化学银行开立的一张1万美元支票账户的凭证，周围则密密麻麻地印着KKR参与交易的许多公司的徽标——西芙韦、金霸王、RJR纳贝斯克……。而对于这些宛如发生在昨天的一个一个故事，克拉维斯都会向来访者讲述得眉飞色舞和神采飞扬。

出生于石油工程勘探和开发世家的克拉维斯曾不止一次地听过父亲讲述与肯尼迪总统之父进行商业合作的家族辉煌史，不过，临到报选大学专业时，克拉维斯还是违背了“子承父业”的愿望——

本文作者系广东技术师范学院天河学院经济学教授、中国市场学会理事、本刊编委选择了进入加利福尼亚大学金融学院学习，而令克拉维斯倍感兴奋的是，在这里他遇见了自己的表弟乔治·罗伯茨。四年之后，克拉维斯带着表弟一同进入了贝尔斯登公司。也就在这家华尔街著名的投资银行，他们邂逅了罗姆·科尔伯格——一个在业务上对他们进行专门辅导的老师，而在以后长达8年时间的共事中，三人不仅建立起了非常深厚的私人友情，而且彼此对于借贷融资、发行垃圾债等金融技巧驾轻就熟。

1970年代初期华尔街股市的坍塌为克拉维斯开启了书写传奇商业人生的大门。面对着那些被股灾折磨得奄奄一息而又不得不出卖身家的上市公司，当时只有29岁的克拉维斯领着罗伯茨找到了科尔伯格，动员老师与他一起成立一个金融公司，专门收购那些濒临危机但资产仍然优良的目标企业。几天之后，一家名为KKR的公司在距离贝尔斯登公司不到 500米远的地方开业，公司名称源于师徒三人的姓氏——科尔博格（Jerome Kohlberg）、克拉维斯（Henry Kravis）和罗伯茨（Roberts）的首字母，而且各自拥有13%的股份。

尽管开业的最初几年公司不见任何收益，但到了第6个年头，KKR却一举完成了对3家企业的收购。然而，正在这时的科尔伯格突然感到头痛难忍，而医院检查的结果是，他的脑部长了一个良性肿瘤，科尔伯格最终也不得不住进了医院，并在两年后正式从KKR退出。不过，老师的无奈告别并没有动摇克拉维斯的原有决心。在接下来不到一年的时间中，KKR不仅在收购有线电视公司Storer Communications的过程中大赚2300万美元的管理费，而且还通过成功收购Beatrice的交易获得了高达4500万美元的提成。左手将一个又一个的目标公司尽情揽入怀抱，右手飞快地点数着不菲的劳务费进账——克拉维斯凭借着这种轻松赚大钱的方式实现了KKR原始资本的快速发酵，并最终挤进全球私募股权的强势阵营，与黑石、凯雷和德洲太平洋集团一起登上世界“四大PE天王”的至尊宝座。

从“野蛮人”到“收购王”

克拉维斯对于LBO近乎极致的运用使KKR完成了一个又一个惊人的资本跳跃。1989年，在纳贝斯克控制权的争夺战中，KKR动用了高达314亿美元的巨资，击退了包括美国运通、摩根士丹利以及第一波士顿等华尔街巨头，更令人叹为观止的是，在此次收购中，克拉维斯发行了大量的垃圾债进行融资，被称为“20世纪最著名的恶意收购”。有人做过统计，作为国际上最著名的杠杆收购公司，近30年来，在全球历史上最有影响力的10大杠杆收购活动中，由克拉维斯直接主持或推动的就有6项。

登录KKR公司的网站，首先看到的宣传语便是“we are PE pioneer（我们是PE先锋）”。也许不熟悉KKR发展过程的人认为这是一种普通得不能再普通的自我吹嘘或者是一则试图撩人的广告，其实这一直接出自克拉维斯之手的简单推介恰恰是KKR显赫地位和极具个性化成长历史的浓缩。

应当承认，作为创始人的科尔伯格虽然只在KKR呆了不到6年的时间，但其所创立的杠杆收购（LBO）以及极力推崇的管理层收购（MBO）模式却对克拉维斯产生了非同凡响的影响，甚至可以说由于克拉维斯对于LBO近乎极致的运用使KKR完成了一个又一个惊人的资本跳跃。

LBO的做法是：由众多有限合伙人出资成立、主导收购企业管理集合资金，并采取“现金＋承债”等方式对目标企业进行收购，然后对被收购企业进行重组和整合，削减成本、降低债务，待经营业绩有实质性改观时再将目标公司IPO或其他退出机制出售股份，为基金的有限合伙人提供流动资金和投资回报。显然，由于LBO是通过增加公司的财务杠杆来完成收购交易，因此可以一举解决并购业务因资金投入问题而一直局限于小型私有企业的问题，同时为巨额融资打开方便之门。

值得注意的是，就在科尔伯格创立杠杆并购时，华尔街著名的投资银行如高盛、第一波士顿、美林等尚没有注意到这一业务领域，除了证券承销等传统业务外，它们在并购方面主要是为并购交易中的一方扮演独立的财务顾问的角色，自己并不投入资本，也不参与被并购企业股权结构和治理模式的重组，这种市场品种结构无疑为克拉维斯在LBO领域大展拳脚提供了十分宽阔而又收放自如的空间，由此也不难理解为什么KKR在最初6年时间中仅仅通过收购两家企业而收获高达6800多万美元的进账却并没有人站出来对其收费方式予以质疑的真正原因。

作为一种标志性事件，KKR对于烟草巨头纳贝斯克的收购可以看成是克拉维斯将杠杆并购推向巅峰的最经典记录。1989年，在纳贝斯克控制权的争夺战中，KKR动用了高达314亿美元的巨资，击退了包括美国运通、摩根士丹利以及第一波士顿等华尔街巨头，更令人叹为观止的是，在此次收购中，克拉维斯发行了大量的垃圾债进行融资，因此，KKR用于收购纳贝斯克所实际使用的现金还不到20亿美元。这场世纪并购大战被称为“20世纪最著名的恶意收购”，当年即被《华尔街日报》记者写成了纪实畅销书《门口的野蛮人》，4年之后，纳贝斯克收购案被拍成同名电影，而扮演克拉维斯的演员是乔纳森·普雷西，演过大反派理查三世的普雷西认为，克拉维斯和理查三世是“一个类型的角色”——冷酷无情、高深莫测的阴谋家。自此克拉维斯也被冠以“野蛮人”的称号为金融界人士广为流传。

为了捍卫自己对公司的控股权，被收购企业对于杠杆收购采取的反击举措就是大量而快速的回购公司股票，在这种情况下，LBO遭遇的最大阻力往往来源于目标企业的管理层和股东。对此，克拉维斯将科尔伯格提倡的MBO派上了用场，而且表现出了其他收购者所没有的慷慨。如在收购劲霸电池的过程中，该企业35位经理共投入630万美元购买股份，但克拉维斯给每一股分配 5份股票期权，以让他们拥有公司9.85%的股权，大大出乎管理层的意料，最终KKR击败所有竞购对手将劲霸揽入怀抱。无独有偶，为了将世界著名的接插件制造商安费诺公司收归麾下，克拉维斯在收购方案中付出了高昂的代价。不过，有失必有得。在各种利益的比较中，KKR无疑是最大的赢家。以收购劲霸电池为例，在劲霸成功IPO的5年之后，KKR就将劲霸卖给了吉列公司，从中获得了高达72亿美元的股权收益，而且在交易结束时，KKR仍拥有劲霸34%的股权。同样，在对收购公司安费诺进行资本重组的4年时间内，安费诺就付给KKR咨询服务费340万美元，而在KKR出售安费诺的全部A股后，竟然产生了高达近80亿美元的红利。

作为支撑杠杆并购的重要力量，克拉维斯策动着KKR在过去30多年的时间内共发起和管理了14只私募基金，资金总额高达593亿美元，其对投资者的复合年均回报率达到27%；而从成立至今，KKR累计完成了近160项私募投资，交易总额达到2850多亿美元。不仅如此，有人做过统计，作为国际上最著名的杠杆收购公司，近30年来，在全球历史上最有影响力的10大杠杆收购活动中，由克拉维斯直接主持或推动的就有6项。同时，据《商业周刊》的最新数据表明，KKR目前持有51家企业股票，这些企业年销售额总计达2180亿美元，至少是竞争对手黑石集团等企业的2倍以上。而伴随着KKR登上《财富》杂志前50名的排行榜，如今克拉维斯身家也膨胀到了38亿美元。当然，令克拉维斯最为开心的是，戴在自己头上20多年的“野蛮人”帽子也被《财富》杂志摘掉，并且《财富》还将“新华尔街之王”的美誉慷慨地加封给了克拉维斯。

危机中的变革者

收购纳贝斯克之后，由于烟草业务遭遇了投资者的法律诉讼，再加上KKR引进的错误的管理层，克拉维斯不得不将自己手中的纳贝斯克全部股权无奈地剥离出去，最终KKR在此次投资中不仅颗粒无收，而且还承受了共计9.58亿美元的可怕损失。被反复击伤的克拉维斯不得不开始深刻地自省，并最终下定决心对KKR实施深度变革手术。改革首先从自己开刀。

这是一个真实的故事：KKR募集千禧基金时，克拉维斯去跟一个退休基金的员工们见面，一个小时的讨论后，一个年轻的员工看着他说，“克拉维斯先生，你不知道怎么做私募生意吧。”克拉维斯惊呆了，几秒钟后，他请这个年轻人说说他觉得这个生意该怎么做。“非常简单，”他说。“第一年，你投资并了解这家公司，第二年，你为这家公司增加价值，第三年，你卖掉这家公司并获利。”“哦！事情如果真有这么简单，我会爱死这个行业的。”克拉维斯笑着说。

其实，克拉维斯的商业人生道路也曾弥漫过如同这位青年一样的年少躁动与轻狂，只是接踵而至的失败和打击让克拉维斯不得不变得理智和清醒起来。对此，在接受《财富》杂志采访时克拉维斯毫不避讳地说：“坦白讲，我们有些自负了，犯了太多的错误。”

吃进RJR纳贝斯克尽管让克拉维斯感受到了巨大的成就感，但造就了他投资生涯中最大的单笔亏损。收购纳贝斯克之后，由于烟草业务遭遇了投资者的法律诉讼，再加上KKR引进的错误的管理层，克拉维斯不得不将自己手中的纳贝斯克全部股权无奈地剥离出去，最终KKR在此次投资中不仅颗粒无收，而且还承受了共计9.58亿美元的可怕损失。无独有偶，虽然在 1990年代中期KKR成功地募集了60亿美元的“1996年基金”，而且还是当时规模最大的基金，但这支基金投资了34家公司，其中有15家产生亏损。更加倒霉的是，就在这时，克拉维斯19岁的儿子哈里森在一场车祸中丧生，此后不久，他与第二任妻子的婚姻也走到了尽头。

被反复击伤的克拉维斯不得不开始深刻地自省，并最终下定决心对KKR实施深度变革手术。改革首先从自己开刀。以前，克拉维斯可以做任何决策，改革之后，KKR设立了一个由几个资深合伙人组成的投资委员会，另外，为了取得目标公司的信任，克拉维斯还在KKR设立了16个产业小组——美国9个，欧洲7个，为此，克拉维斯责令各个行业的投资专家去跟销售经理和生产经理接触。与此同时，克拉维斯在公司内部设立了一个内部咨询部门Capstone，这个部门有18名咨询顾问，分散在纽约和伦敦等地，他们专注于具体的运营问题。

在注重公司组织变革和增强集体决策程度的同时，卡拉维斯并没有忽略变革之后的组织效率问题，其中最为典型就是KKR推出的百天计划。这是一项在取得某个公司的控制权之后立即付诸实施的计划（之后是一个接一个地推行这种百天计划），这类计划可能提出一套新的标准。例如，在准备收购加拿大的黄页集团的时候，KKR发现该公司的许多销售人员一般每天只打两个销售电话，于是，在收购该公司后，KKR立即实施了要求打更多电话的新标准，结果，黄页集团非常成功，经营业绩扶摇直上，为KKR创下了146%的内部收益率记录。

按照克拉维斯的计划，以上变革应该到2007年基本画上一个句号，然而，金融危机的不期而至却让克拉维斯不得不对公司的发展战略作出新的调整。因为，作为在私募市场已经浸淫30多年的克拉维斯敏感地发现，私人股权投资企业曾经可以轻松从市场融资的幸福时光已经一去不复返了，与此相对应，昔日引以为傲的“杠杆收购”业务也出现困境，其中仅2008～2009年间全美有543家私人股权投资公司破产，其中也包括KKR旗下的2家企业，身处压力之中的克拉维斯决定主动出击寻求变革。

向巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司学习是克拉维斯为 KKR布局的最新棋局。在他克拉维斯看来，巴氏的的伯克希尔之所以能在他喜欢的各个领域内驰骋，且无需从外部筹集资金，是因为公司拥有大量现金和价值极高的上市公司股票。其收购企业模式完全不亚于完美的私人股权投资模式。因此，克拉维斯希望KKR在未来也能成为一家资产管理集团而不是一个纯粹的PE。于是，从两年前开始，克拉维斯就一直在致力于推动KKR上市，希望以新发行的股份来做并购业务。功夫不费苦心人。2010年7月，KKR终于实现了在纽交所上市的目标，一举融资22亿美元。除了上市融资外，克拉维斯还积极拓展杠杆收购业务以外的领域，其得力之举就是创建KKR内部投资银行。在克拉维斯看来，KKR并不希望自己的内部投资银行跻身为世界上完备的投资银行如高盛和摩根士丹利之列，他的目标仅仅是服务于KKR投资的公司。果不其然，在KKR进行IPO时，他的内部投资银行作为主承销商获得了高达1000万美元额承销服务费。

作为克拉维斯对投资方式的一种全新安排，KKR如今改变了原来单打独斗的经营策略，而是更多地选择与其他公司在更广泛行业上进行合资经营，如即将对澳大利亚福斯特集团的葡萄酒业务发起的收购，KKR选择的合作伙伴是德克萨斯太平洋集团（TPG），同样，在准备承接摩根斯丹利所转手的中国中金公司约34%股权的项目中，KKR同样计划与TPG联手出场。

更富挑战的未来

自从金融危机后，克拉维斯显得再没有过去那样的轻松与自信，从中人们也揣测到了如今KKR的经营生态可能并不如意。在如今的私人股权行业中，独霸一方的专制时代已经过去，金戈铁马的叛逆王子不断增多，特别像黑石这些“新生代”们在全球的发起的威猛攻势更让KKR不可小觑。难能可贵地是，现年66岁的克拉维斯并没有选择知难而退。

在以前投资或收购目标公司完成后，克拉维斯接受媒体采访时最喜欢说的一句话就是：“当我买下它时，不要祝贺我；等我把它卖了时，再来祝贺我吧！”不过，人们发现，自从金融危机后，克拉维斯已经很少将这句广为人知的口头禅挂在嘴上了，而且每每出现在媒体见面会上时，克拉维斯显得并没有过去那样的轻松与自信，从中人们也揣测到了如今KKR的经营生态可能并不如意。

IPO的完成只是带给了克拉维斯短暂的刺激和兴奋，但接下来股价的表现却令人倒吸凉气。资料显示，自登陆纽交所至今，KKR股价已下跌近6%，目前股价徘徊在每股10美元左右，由于市况不佳，克拉维斯也不得不得取消了原定的增发筹资5亿美元的计划。而更让克拉维斯不安的是，公司上市后发布的第一个季报显示，KKR在2010年第二季度的净收入由上年同期的6.135亿美元下滑至4.331亿美元，降幅为29%，同时投资收入同比下降34%至3.7亿美元。

在股票市场表现的并不十分好看的同时，目前KKR筹集新资金的能力正成为投资者关注的焦点。资料显示，KKR于2006年设立的规模176亿美元的旗舰收购基金中，目前已支出近四分之三用于收购，这迫使KKR必须在未来数月筹集新的资本，特别是在当前充满挑战的筹资环境中。而值得庆幸地是，时下KKR所得到的信用评级还不错，其中惠誉国际和标准普尔分别给出了“A”和“A-”的评级，且两家机构均维持了对KKR“前景稳定”的评价。因此，KKR能否抓住自身优良资质尚存的机会就成为了其融资成功与否的关键。

事实上不光是筹集新资本的问题稍显棘手，KKR此前的一些收购投资也面临缩水挑战。在信贷市场泡沫的高峰期，KKR曾联合贝恩资本及其他三家私募大手笔投资了恩智浦半导体公司，而在不久前终于完成IPO的恩智浦并未给KKR带来好运，上市筹资仅为4.76亿美元，相当于KKR等私募巨头投资额的一半。另外，克拉维斯不得不承认，自己想成功效仿巴菲特并不是那么容易。KKR与伯克希尔的最大差异是，后者具有经营了32年的保险业作为实力源泉，它让后者形成了1100亿美元的资产，这是KKR无论如何也难以在短期内做到的。此外，巴菲特数十年来并购企业，发展公司完全靠资本金而不是债务，而KKR现在刚起步朝此方向努力。

还需要克拉维斯正视的事实是，在如今的私人股权行业中，独霸一方的专制时代已经过去，金戈铁马的叛逆王子不断增多，特别像黑石这些“新生代”们在全球的发起的威猛攻势更让KKR不可小觑。在许多私募公司眼中，KKR虽然算得上是行业里的元老，但它顶多也是一个“草根”出身。一些名气远不如KKR的私人股权公司，在欧美政界都有很深的背景。如有“总统俱乐部”之称的凯雷集团中，美国前总统老布什任其亚洲顾问委员会主席，英国前首相约翰·梅杰担任凯雷欧洲分公司主席，菲律宾前总统拉莫斯、美国证交会前主席阿瑟·列维特担任其顾问。而凯雷投资集团的创始人之一戴维·鲁宾斯坦则担任过美国前总统卡特的助理。在老布什任美国总统期间，担任国务卿的詹姆斯·贝克曾担任凯雷高级顾问并为其大股东之一，美国前国防部长弗兰克·卡路奇曾任其董事长，前白宫预算主任迪克·达尔曼也曾担任其顾问。在通用汽车金融公司的私人股权公司——塞伯罗斯资本管理公司中，美国前副总统丹佛斯·奎尔现在担任塞伯罗斯资本管理公司子公司——塞伯罗斯环球投资公司董事长。这些政界高官云集的公司不仅获得了在华尔街的充分话语权，而且也得到了他们想要的大笔投资。面对竞争对手所拥有的丰厚政治资源，克拉维斯除了超长发挥自己的公关技能外似乎别无选择。

难能可贵地是，现年66岁的克拉维斯并没有选择知难而退，在回答《财富》杂志记者的提问时，可拉维斯非常坚定地地表示决不会简单放弃KKR的指挥权杖，他说“我喜欢变革，我喜欢迎接挑战，如果可能的话，我还会比以前干得更好！”

10.3969/j.issn.1003-5559.2010.11.003