亚泰集团：业绩或迎来爆发式增长

陈　平

亚泰集团是东北地区最大的水泥企业，拥有双阳、明城、哈尔滨三大熟料基地和“长春大区、吉林大区、龙江大区”三大主要目标市场，在长春和哈尔滨的市场占有率超过70％和40％，具备明显竞争优势，同时公司是国家重点支持的全国12家水泥企业之一，在项目审批、信贷等方面享受政策扶持。二级市场上股价除权后一直保持横盘整理，上周放量突破，填权欲望强烈，在水泥行业强劲回暖与金融股强势上攻的双重题材推动下，该股后市有望成为二线蓝筹的领涨旗帜，值得投资者重点关注。

区域水泥龙头优势明显

公司拥有东北地区近三成石灰石资源，矿山与生产线的一体化，是不可复制的竞争力。公司目前控制的“羊圈顶”、“杨木顶”和“新明”三大高品位石灰石矿山，是东北地区最大的三座矿山；远景储量17.9亿吨，占东北三省已探明储量的32％，储量大而且品位好；按照公司2010年水泥产业3000万吨年生产能力的战略规划，现有石灰石储量可供60年之需。其中，亚泰集团在吉林省拥有的石灰石资源，按可开采储量计算占吉林省总量的58％；在哈尔滨阿城区现有的矿山，是黑龙江省最大的石灰石矿山，占黑龙江省可开采储量的23％。

丰富的石灰石资源为公司提供了充足的资源保障；同时生产线距矿山较近，降低了公司原料的运输成本。稀缺资源的排他性占有为公司长期发展提供了保障。

品牌效应提供产品溢价与投标实力。公司拥有的“鼎鹿”牌商标为中国驰名商标、“天鹅”、“龙潭山”为吉黑两省著名商标。在长期客户营销的情况下，公司品牌得到广泛认可，并使得公司水泥产品享受一定的溢价。据了解，公司的平均水泥售价较市场均价约高15元／吨。在重点工程项目的投标中，具有较强的竞争实力；以哈大铁路为例，哈沈段600多公里，亚泰水泥中标份额在70％左右。公司目前的投标受产能制约，如果产能有效放大，公司可以放手去投标，而无需顾虑产品的供应。

东北振兴拉动水泥需求

在国家发改委目前正在研究的东北老工业基地振兴新政策中，很大一部分是支持老工业基地优势产业集聚区建设。主要包括推动辽宁沿海经济带、沈阳经济区、哈大齐工业走廊、长吉图开发开放先导区等的加快发展。亚泰集团是东北水泥龙头，占据了吉黑两省的“长吉经济带”、“哈大齐经济带”的主要市场和辽宁省的部分市场，是东北振兴受益最大的水泥企业。

东北地区固定资产投资增速和房地产投资增速表现亮丽，2009年以来东北三省上述两项投资增速表现优于全国平均水平。随着东北振兴新政策的陆续推出和落实，投资增速有望持续保持强势增长。

公司水泥主要市场P.042.5水泥售价从2008年9月高点下滑以来一直保持坚挺，长春和哈尔滨最大跌幅分别为4.93％和5.71％，小于8.20％的全国平均最大跌幅。目前两地水泥售价已恢复至2008年最高水平，水泥业务盈利能力将得到提升。

参股券商提升投资收益

近年来通过参控股的方式，公司持有多家金融公司股权，金融控股集团战略架构已初步形成。(1)公司是上市券商东北证券的第一大股东，持股比例30.71％；而东北证券又控股东方基金和渤海期货，参股银华基金；(2)公司持有江海证券增资扩股后注册资本的30.076％，为江海证券第二大股东；(3)2009年5月6日，吉林银行收到中国银监会吉林监管局关于公司参股吉林银行事宜的批复。公司受让长春市融兴经济发展有限公司、长春长泰热力经营有限公司、长春吉盛投资有限责任公司合计持有吉林银行3.21亿股权以及公司认购吉林银行增资扩股的2亿股股权事宜已获得批准。公司合计持有吉林银行5.21亿股股份，此次公司获批持有吉林银行股权占吉林银行总股本的8.01％。目前公司受让吉林亚泰生物药业股份有限公司持有的吉林银行1.21亿股股权事宜仍在审批之中。一旦获得批复，持股比例将提升至9.86％。

股市回暖将带动券商交易性金融资产增值，从而提升券商利润。在股市上涨的过程中，仓位重且权益类投资较多的券商将受益较多。2008年末，东北证券交易性金融资产中，全部为股票投资。2009年一季度，东北证券每股权益类投资水平明显大于其它券商，在股票市场上涨相同幅度的情况下，收益更多。

股市成交活跃带动券商经纪业务利润率增加。券商经纪业务成本主要为固定成本，交易佣金覆盖成本后都转化为税前利润。东北证券净手续费率高于上市券商均值，在市场份额变动不大的情况下，受益较高。东北证券每股税前经纪业务毛利在上市券商中最高，显示了经纪业务的高杠杆。

二季度股市成交额较一季度继续提高，券商经纪业务收入或将再创新高。同时，随着股市上涨，券商自营业务收入也有望增加。创业板即将推出以及IPO即将重启，都对券商承销业务收入提高有利。做为持股券商概念股，公司投资收益有望提升。

在金融股权投资战略的稳步推进下，未来公司将实现对券商、银行、基金、期货的参控股格局；随着创业板推出，融资融券业务和股指期货业务等金融创新业务的陆续推出，这一战略布局有望促成公司业绩实现爆发式增长。

投资评级

公司持有东北证券30.71％股权，按当前总市值计算每股贡献价值2.87元。天相投顾预计江海证券2009年贡献每股收益0.048元，参照上市券商30倍的动态PE水平，给予20倍PE计算贡献每股价值0.96元。

吉林银行2008年底净资产为68.99亿元，假设2009年净资产增长率为15％，参照上市城商行2.63倍PB水平，给予1.8倍PB估值计算贡献每股价值0.60元。预计亚泰集团地产业务2009年贡献每股收益0.020元，参照上市房地产公司25倍的动态PE水平，给予20倍PE计算贡献每股价值0.50元。预计公司水泥业务2009年贡献每股收益0.143元，按照天相水泥行业重点跟踪公司平均20倍PE计算贡献每股价值2.86元。预计公司其他业务(主要包括医药、商贸)2009年贡献每股收益0.047元，按照25倍PE计算贡献每股价值1.18元。综合判断公司价值为8.97元，维持“增持”评级。