简论我国汇率制度改革和资本账户开放

李 敏

摘 要 全球经济一体化下,开放经济体的汇率和资本在国际间流动二者之间相互制约、相互作用,汇率的变动决定着资本的流入流出,资本的流动又影响着汇率的波动。汇率制度改革和资本账户开放是我国金融改革的重要内容,并且中国在2006年以后的后金融自由化进程中,正面对人民币汇率制度改革的深化和资本账户的进一步逐步开放,本文就这一问题对当前现状进行分析和论述,并重点提出几点政策建议。

关键词 汇率制度 资本账户 相互作用 政策建议

中图分类号: F832.21文献标识码:A

2005年,中国人民银行宣布人民币进行汇率制度改革,开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再钉住单一美元,形成更富弹性的人民币汇率机制。使人民币汇率制度更有效的发挥汇率的经济杠杆作用,引导国内外资本的流动。汇改之后到金融危机全面爆发前夕,人民币对美元的基准汇率从8.11元一直升值,到2008 年6月30日的6.8591元,累计升值达15.42%之多,人民币实现的较大幅度的升值。

自1996年12月1日,中国开始接受国际货币基金组织协定第八条款的第二、第三、第四款义务,实行人民币经常项目下的可兑换之后,资本账户的开放也在积极有序地推进,其进展主要体现以下几个方面:(1)资本账户下开放的项目不断增多;(2)QFII、QDII制度先后实施,特别是2007年8月20日,成立天津滨海新区进行境内个人直接投资境外证券市场的试点,这是资本账户开放过程中的一个重要里程碑。(3)官方投资机构直接进行海外投资,表明资本账户开放有了新突破。以上各项政策的实施,逐步实现机构、公司和国家进行国际证券投资的开放化和自由化,也标志着对外直接投资的限制日益被放宽。

一、人民币汇率改革与资本账户开放的相互关系

中国的汇率制度改革和资本账户的开放都是一个渐进的过程,二者相互依存、相互影响。

(一)弹性汇率制度对于开放资本账户具有重要意义。

1、资本账户开放必须以弹性的汇率制度为前提。金融自由化和市场化是资本账户开放的市场基础,汇率制度的弹性化和市场化则是其制度基础。市场机制下形成的均衡汇率能真实客观反映供求关系,起到而正确地引导资本的流向,合理配置外汇资源。

2、市场化汇率水平是资本账户开放的基本内容和目标。资本账户开放的本质和目标是一国货币当局保证货币持有者自由兑换的权利,包括自由选择外汇价格的权利;根据意愿接受外汇牌价,买卖一国货币的决定权;享有交易价格的否决权等。因此,资本账户开放包含了货币持有者自主决定交易汇价的权利这一基本内容和目标。

3、资本账户开放进程受汇率制度市场化程度的影响。高、市场化程度的汇率形成机制不仅有利于扩大资本账户开放范围,而且有利于强化资本账户开放性程度,有利于缓冲资本账户开放后的外部冲击,对资本账户开放无疑起着促进作用。

(二)资本账户的开放是汇率形成机制的市场基础。

我国已于2007年8月13日开始实行“意愿”结售汇制度,为减少外汇流入和结汇打开了政策之门,使得企业拥有了自由处置自有外汇的权利,减小了由国家持有外汇时带来的货币风险等金融风险。

我国先前的资本账户的“强制”结售汇制和对汇兑的管制限制了市场交易主体的主动权,使得银行间外汇市场不能真实反映市场交易意愿。此外,由于所有资本项目下结售汇都要经过外汇管理部门逐笔核准,既增加了监管部门的管理成本,也使被监管企业和部门的经营程序复杂化。交易的自由化会使管制成本会越来越高,从而进一步滋生扰乱外汇市场秩序和效率的问题。2005年的汇改虽然初步建立了有管理的浮动汇率机制,但是在汇率的形成机制没有改变的前提下,人民币汇率的弹性区间缺乏合理的确定标准和依据。此时,我国的“意愿”结售汇制度应运而生。

(三)在资本自由流动的情况下,要想保持独立的货币政策,必须实施灵活的汇率制度。

我国目前正在进行开放资本账户的改革,理论上,当资本账户开放后,实行浮动汇率制度, 货币政策具有独立性。对一个发展中的大国来说,保持货币政策的独立性是非常必要的,这就要求我国在进一步开放资本账户之前必须实施弹性的汇率制度。在我国改革后的汇率制度下,货币政策的独立性因不受美元控制而不断的加强。因此,向浮动汇率制度渐进的改革,对中国的资本账户进一步开放有巨大的推动作用。

二、对人民币汇率改革和资本账户开放的几点政策建议

中国正处于经济转轨进程中,又是一个在世界上具有较大影响力的发展中国家,必须根据本国的市场经济的建设进度和金融国际化进程,渐进的推进金融的市场化改革。人民币汇率制度改革可结合资本账户开放进程渐进推行。近期内,我国资本控制较严、资本账户开放度还不够高,人民币汇率制度只能在固定汇率和浮动汇率制之间进行调和、折中,建立一种稳定性灵活性俱佳的汇率制度。但是随着汇率制度改革的不断推进和资本账户开放的不断深化,这种状态不可能稳定不变。基于以上分析,结合我国汇率改革和资本账户的现实发展进度,本文主要提出以下建议:

(一)继续实行汇率市场化,进一步推动汇率制度弹性化改革。

随着我国资本管制不断放松,人民币汇率制度可以而且应该实行浮动幅度更大的有管理的浮动汇率制。长期内,人民币资本账户会完全开放,与之相适应,浮动汇率制将是中国汇率制度长期目标和最终方向。这就要求:第一,扩大人民币汇率浮动区间。扩大汇率浮动区间应该是一个渐进的过程,开始先确定小幅浮动区间,随着外汇市场交易主体的不断增加、企业和银行等市场主体交易意愿的对外释放,再逐步调整波动幅度。可以先确定一个中心汇率,即汇率目标区,逐步扩大浮动区间,根据外汇市场实际情况可逐步扩大区间调整至5—10%。第二,进一步完善外汇市场。增强外汇市场供求的市场性,完善外汇汇率形成机制,使人民币汇率建立在相对均衡的供求关系之上;不断丰富外汇交易主体、外汇交易品种和外汇交易工具,建立有形外汇市场和无形外汇市场互相配合互相补充的、近期与远期相协调的多元化的外汇市场体系。

(二)开放资本账户的改革中,适当考虑各种资本流入流出的顺序。

我国应考虑到具有高灵活性的短期资本流动更会增加金融系统的不稳定性,让长期资本流动先于短期资本流动自由化。因为长期资本以追求长期利益为主,收益相对比较稳定,风险也相对较小,因此先放开管制。而短期资本一般是投机性资本,以追逐短期利益为主,波动性很大,一般也较难以监测,风险控制的难度较大;而且短期资本的频繁流动对外汇市场影响很大,直接影响汇率是供给与需求关系,因此需要特别加强对短期资本流入的管制。对短期资本进行管制,可以实施以下措施:首先,对外国短期借款征税和短期资本交易征税,增加其资本的成本;第二,对所有商业银行和金融机构新增外国短期借款(某些外贸信贷除外)实行非补偿准备金要求。要求国内居民把对外直接借入的外币负债的一定百分比存放在中央银行满一定期限后才可以使用,中央银行对此准备金不支付利息,已达到限制的目的;第三,建立短期资本流动的监测预警机制,及时发现异常资本流动,并实施有效监管。

另外,在遵循“先流入,后流出”的资产账户开放的准则下,我国“宽进严出”的资本流动的局面可以渐渐由较小程度向较大程度转变。我国巨额的外汇储备和“宽进严出”不无关系。在人民币汇率升值的情况下,如果资本流入远远大于资本流出,人民币会面临更大的升值压力,而且会吸引更多的资本流入,形成一个恶性循环。携带人民币出境的限制已经放松了一些,正是对“严进宽出”进行初步改革的写照。

(三)继续有效率地推进QFII、QDII的发展。

我国QFII政策从2002年12月1日起正式实施以来,得到批准的QFII不断增加,截止到2006年末,共批准44家银行申请从事托管业务,额度将近百亿美元。但是,从目前的实际情况看,QFII的发展仍然存在较大束缚,集中体现为准入门槛太高:首先是对QFII的界定范围窄。为了防范风险,许多国外机构投资者并不在我国准入的范围之内,这也表明,我国几十年来实行的分业经营思维与国际上混业经营的趋势还不能实现协调发展。其次是对QFII的投资数量限制太大,一方面,使得国外大量合格的机构投资者不能进入中国证券市场,另一方面,对QFII规定过大的投资规模,显然与中国证券市场的整体发展水平不匹配。与QFII相对应,QDII是那些资本项目未完全开放的国家容许本地投资者进行境外投资的一种机制。出于对资本外流以及恶性投机行为等风险的担心和防范,国家在具体设计这一制度时往往设定较严格的准入门槛以尽量提高效率。它也是在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下,有限度地允许境内投资者投资境外证券市场的一项过渡性的制度。我国就是这样的情况。为此,必须及时调整和优化制度设计思路,以达到能够引入优秀的QFII和培养和发展QDII中国证券市场的目的。

(四)加快国内金融市场和审慎的金融监管体系等配套制度的建设。

我国的国情是资本市场尚不健全,货币市场监管力度不够,此外中国资本市场的全球化程度较低,比较突出表现在股票市场的境外筹资能力较差,比如,境外股票的发行和上市远远低于境内。在金融体系比较单薄的情况下,相关当局应当在资本项目自由化之前,至少同时解决存在的制度上的缺陷。同时,还要与宏观经济政策的调整、金融市场发展和汇率制度改革等相结合,才能取得较理想的成效。资本账户开放之后,外国资本会大量流入,金融体系的资金将迅速膨胀,如果没有有效的监管体系,将使经济产生泡沫,积累大量的风险资产。所以,监管部门应该审慎负责的制定各种金融政策,建立灵活的市场利率体系,优化国内金融机构,规范建立国内金融制度。在相关法律法规的完善上,我国应根据市场情况的变化颁布和修订法律法规,并及时制定各种规章制度。这些都是我国进一步改革汇率制度和开放资本账户的坚实基础。

(作者:西南财经大学金融学院2008级金融学专业研究生)

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