美国股票期权由盛到衰的原因分析及其对我国的启示

赵迎春

［摘要］本文首先论述了美国股票期权的发展历程，其次从外部环境以及股票期权制度自身方面对美国股票期权激励制度有盛到衰的原因进行了分析，最后论述了对我国实施股票期权激励制度的几点启示。

［关键词］美国 股票期权 启示

从20世纪70年代到80年代初,美国企业高级管理人员的薪酬主要是由现金构成的，只有很少一部分的高级管理人员持有股票期权。经营者股票期权作为一种激励机制，还处于初期发展阶段。20世纪80年代后期，经理股票期权逐步得到重视，如雨后春笋一样快速发展。在90年末达到高潮。进入2000年之后，美国的经理股票期权激励趋势却开始有所下降。随着安然公司等财务丑闻的爆发，许多公司开始重新考虑期权的实践。纵观股票期权在美国的发展历程，不难发现其经历了一个由低到高再回落的过程。

一、美国股票期权盛行的原因

1.公司治理结构的变化。机构投资者的介入和力量的增强，使其不满意于公司经理人的薪酬受业绩影响较小的局面，迫使公司授予更多的股票期权给经理人，并且选择直接反映机构投资者利益的股票价格作为新的绩效薪酬的衡量标准。

2.股市发展推动了经理股票期权的发展。1980年之后美国股市场大多年的大牛市使得许多持有经理股票期权的经理人变得富有，促进了更多的经理人要求用经理股票期权的方式代替其他薪酬形式。在授予期权之后，通过相关性研究，期权也确实可以在一定程度上解释股市的增长，两者在一定程度上起到了良好的互动作用。

3.会计和税收制度的影响。在美国当时的税收条款下，授予期权不构成公司和雇员的税收项目。对于公司而言，授予经理人的期权不需要作为费用扣减，不会影响公司的利润水平，从而不会影响公司股价的进一步走高。在美国的税收规则条件下，授予期权不构成公司和雇员的税收项目。至于以后会发生什么则取决于期权是否合格或不合格。对于不合格的期权，差价构成个人收入的税收项，并相应从公司的薪酬支出中扣减。对于合格期权即激励期权，雇员行权时不用支付什么，当他最终卖掉股票时，支付资本利得税，然而公司并不将资本利得作为薪酬费用扣减。1994年的税法没有直接影响期权的实践，在内部收入条款162(M)下，超过10亿美元的薪酬支付给公司的前5位高管，这通常被认为是不合理的，因为没有作为费用扣减。税法中内部收入条款没有增加以绩效为基础的薪酬的限制条款和内容，以及包括行权的支付。这部法规导致与其他基本工资和股票相比，期权相对便宜。

4.股票期权制度本身的优越性。股票期权是一种真正低成本的激励方式，使公司在不支付现金的情况下增强公司凝聚力，实现经理人激励。在股票期权制度下，企业支付给经理人的仅仅是一个期权，是不确定的预期收入，这种收入是在市场中实现的，公司始终没有现金流出，同时当经理人以现金行使期权时，公司的资本金会增加，若经理人不行使期权时，对公司的现金流量不产生任何影响。

二、美国股票期权衰退的原因

1.会计、信息披露制度的改变。安然事件之后，关于期权费用化的争论越演越烈。2004年，美国国会通过了新的“股票期权会计改革方案”，要求大部分公司自2005年6月30日起将其股票期权费用化。这一会计处理导致了盈利能力的降低，对股价上升产生了阻力。

2.股票行情走低。即使在股市总体走高的时候，部分公司的股票期权还是会出现“价外期权”的状况。Hall和Knox(2002)研究表明,即使在1999年美国牛市的高峰，还是有近l/3的经理股票期权成为“价外期权”。在熊市的时候。这一比例势必加大，从而严重影响经理人的实际收益，从而降低激励效力。对于在熊市的时候价外期权的再定价问题，董事会和机构投资者往往十分敏感，通过再定价方案十分困难。因此，在股票行情低靡的时候，一些经理人会选择现金而非股票期权的形式，因此经理股票期权的数量会有一定幅度的减少。

3.股票期权制度实施过程中，本身暴露出了的一些问题。1996年至2005年期间，将近30%的美国公司操纵执行官的股票期权，200多家公司涉嫌股票期权丑闻。许多丑闻影响的公司都是在硅谷的高科技行业。如著名的科技公司苹果电脑的首席执行官史蒂夫·乔布斯也被卷入股票期权丑闻。32家涉嫌倒签丑闻公司的59位高级执行官已经先后辞职升。许多公司因为倒签丑闻损失了一批有经验的管理层，毫无疑问对公司造成了很大的混乱。投资者意识到股票期权被滥用可能导致的负面影响，要求改革股票期权的呼声越来越高。

我国的股票期权发展刚刚处于起步阶段，研究美国的发展历史和经验教训，可以得出以下一些重要的启示，使ESO在发挥其强大激励作用的同时，在我国的实施可以尽量少走弯路。

三、重要启示

1.建立适合我国国情的长期激励机制。从美国暴露出来的股票期权问题可以看出任何一种制度并不是完美无缺和一成不变的，需要随着市场的变化而不断的改革和完善。美国的股票期权问题是制度完善中的问题，而我国则是制度建设中的问题。一方面不能过于神化股票期权，另一方面也不能因为它出现的某些弊端而否定它的作用。美国股票期权存在问题为我们提供了宝贵的借鉴，也为我们建立自己的长期激励制度赢得了时间。股票期权作为一种制度安排，必须有与之相适应的市场环境和与之相匹配的制度环境。要有一个有效的证券市场和成熟的经理人市场作支撑，并且要在一定的政策结构下、与其他制度的互动中才能发挥作用。我国目前股市还是一个弱有效的市场，没有一个真正意义上的经理人市场，缺乏相关配套的法规。年薪制在我国由于缺乏成熟的条件，变成了经营者增加固定收入的一种方式，与经营者的业绩失去了相关性，没有发挥应有的激励作用。如果照搬美国的股票期权模式，必定会造成“水土不服”的现象，并不能真正解决我国企业特别是国有企业经营者长期激励的问题。因此，要根据我国的具体情况，借鉴美国股票期权正反两方面的经验，建立适合我国国情的长期激励机制。

2.我国股票期权的施行才刚刚开始，很多的法律制度都不太完善，因此，要在会计、税收、信息披露、适时监管等方面对股票期权加以明确的规范，让经理人和董事会有比较明确的衡量标准，谨慎的决定股票期权的使用。例如在会计方面，要明确股票期权在等待期内的每个资产负债日都要对其公允价值进行重估，否则会引起会计上的期权价值低估，导致利润虚增。在税收上，要明确股票期权是否构成公司和经理人的税收项目，在经理人执行股票期权并在二级市场抛售股票后是否需要对差价收入纳税等问题。在信息披露方面，要强化公司的财务披露义务，要求公司进行实时披露，尤其是对高层管理人员的薪酬情况进行详细的披露。在监管方面，相关的上市公司管理部门要不定期的对实施股票期权激励制度的公司进行监督和检查，尤其是在期权的定价、执行日期的确定、会计处理方面进行较详细的审查，防止发生人为的操纵性为。

3.经理股票期权和股票价格之间有十分直接的联系，只有资本市场是有效的，才能真正通过股价反映经理的价值，从而给予经理应有的薪酬。在一个无效的市场环境中，经理股票期权激励将会诱导经理人通过操纵股价来获得收益,从而使激励作用发生扭曲。尤其是在目前股票市场持续低迷的大环境下，更需要注意股票期权计划细节上的设计，使其既不会因为股票市场的低迷达不到激励的效果，又要防止违规违纪行为的发生。

4.构建国有企业经理人选拨制度。我国的国有企业，特别是国有资产占绝对地位的上市公司是否应该实行股票期权一直是一个争论的焦点问题。虽然在政策上出台了《国有控股上市公司股权激励试行办法》，在政策上允许了国有公司试行股票期权制度，但是有的学者认为，因为国有控股上市公司的高级经理人员是由国家任免，缺乏相应的经理市场选拔机制，所以不应该对其授予股票期权，否则有背公平的原则。针对以上的观点，我认为唯有构建国有企业经理人选拨制度，才能保证上市公司经理人员是在竞争性的人才市场选拨中产生的，保证经理人员具备在激励充分条件下管理好上市公司的基本素质与能力，才有资格获得股票期权。鉴于我国现阶段国有企业经理人市场不太成熟和国有控股上市公司经理人任命的实际情况，可以暂缓推行股票期权制度，或者在实行时对经理人的业绩进行严格的考核，在授予期权的过程中持谨慎的态度，制定更加严格的期权条款。

5.在实施股票期权的范围上，不要一味的追求广，尤其是在目前我国经济环境下，要限制股票期权的实施范围。可以在小范围内进行试点，总结经验和方式、方法。就我国目前的资本市场发展状况、法律法规完善程度以及企业的公司治理结构还不适宜大范围的实施股票期权激励计划，否则后果不堪设想。

6.通过考察2000年后美国股票期权衰退的原因会发现，目前我国也存在着上述情况，尤其是股票市场行情的走低、上市公司中“内部人”控制普遍，公司董事会对经理层的权力制约失效、高层经理人员的薪酬决定机制弊端严重的情况下，很可能会促使上市公司的高层管理人员为了提高个人股票期权的收益而人为的提高报告收益，甚至发生“倒签”股票期权的欺诈行为。再者，就我国目前的股票行情看，实施股票期权产生的激励效果也有待进一步考察实证。因此，目前我国在实施股票期权计划过程中，要加强监管，适当放慢股票期权的实施步伐。

主要参考文献

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