“套保案”呼唤期货市场创新

胡俞越　谷庆林

中信泰富外汇交易巨亏，深南电深陷对赌合约，中国国航，东方航空在燃油市场折戟……，这些在境外从事期货套期保值受损的企业均沦陷于场外结构性期权，加上之前的“中航油事件”、“国储铜事件”等，境外场外衍生品已经屡次充当中国企业杀手。

这一系列事件反映的是我国期货市场利用套期保值发挥保障国民经济各产业安全飞行的跑道仍有重大缺失。在上述一系列套保案中，由于国内没有外汇和原油的期货品种，我国相关企业只能选择陌生的境外衍生品市场；国内对央企从事境外套期保值有严格的规定，中信泰富们都不在可利用国外期货市场套期保值的31家企业行列，又只能投身于更加陌生的场外衍生产品市场。加之缺乏金融操作经验，因此在保值品种上中国企业只能迷信国外“权威”投行大力推销的Accumulator产品。国航东航们也只能参与透明度远不如受监管期货市场的场外期权交易。

有色金属与黑色金属冰火两重天

更有说服力的是有色金属和黑色金属的案例，他们在本次危机中形成了冰火两重天的绝对反差。

在弱势美元的刺激和游资的积极炒作下，大宗商品价格一路走高。能源价格和金属价格更是走成指数级上升形态。但是次贷危机的全面爆发却将这一史无前例的商品牛市骤然终结。国际原油由147美元降至40美元左右，金属紧随其后，有色金属和黑色金属都是如此。有色金属价格甚至普遍“腰斩”，相关上市公司股价也迅速走低，有色金属板块同样滑落速度快于钢铁板块。但是一个惊人的事实却又摆在我们面前：有色金属行业普遍有惊无险延续生存奇迹，而钢铁行业中小钢企纷纷宣布减产，停产，不少小型钢企已经开始倒闭。70多家国内大中型钢企加入了“减产”大潮，国内钢企月产量已经减产20％以上，最大预计减产50％，曾经炙手可热的中钢集团也将面临重组命运。

对比后我们不难发现，这截然相反的市场情况是与有没有期货套期保值密切相关的。我国有色金属期货品种较为齐全，铜、铝，锌以及黄金都是期货市场的主力品种，但反观黑色金属，钢材、铁矿石，焦炭这些与行业发展息息相关的品种一无所有。事实上也正是，受灾最重的有色金属行业就是因为运用了国内国际的现货市场和期货市场，深入参与相关期货品种套期保值提前规避市场风险锁定了利润，这些避险工具化解了价格大幅波动的风险，使得整个有色金属行业化险为夷。与之相反的是，钢材，铁矿石、焦炭等黑色金属行业则在下跌中“溃不成军”。有没有避险工具完全不一样。如果我们能及早推出钢材期货，钢铁企业不就能够逃过这轮大灾了吗?而且黑色金属的跌幅，其实还远远不如有色金属。我国期货市场现有品种结构还不能为国民经济稳定发展提供全面的保障，重要品种缺失已经严重影响到期货市场套期保值功能的发挥。

重启创新——全面突破

实际上，无论是次贷危机还是历次金融危机引发的市场动荡，期货期权市场都靠完善的风险控制手段化险为夷，我国对于真正服务于实体经济的金融产品，尤其是透明度高风险控制措施完善的场内期货期权产品应加大品种创新和制度支持力度。套保案频发的现实更惊醒我们应该重启我国期货市场创新之路，并要在品种创新，制度创新和业务模式创新等方面实现全方位突破。

加大期货品种创新力度

目前，期货品种缺失仍是制约企业套期保值的根本性障碍，重要期货品种应加速引进。现有品种结构不能完全覆盖国民经济的重要产业。三个交易所总共19个品种，其中农产品最为完备共有11个品种，粮棉油糖都包含在内；金属品种有4个品种，但仅仅覆盖了有色金属和贵金属两类；工业品近期上市频仍，已经有3个品种，但仍然不能满足化工企业的套保需求；能源产品最少，仅有燃料油一个品种。而传统商品期货中的畜产品，有色金属，原油，煤炭、天然气等品种的缺乏已经对行业发展造成不利影响，

历次危机中期货市场为相关行业套保的很多事例已经证明了期货市场的价值，我国应坚定不移的加大期货品种创新，逐步完善我国期货市场品种结构，使各产业都有套保品种可供选择。最近国务院颁布了“金融30条”，明确提出“推动期货市场稳步发展，探索农产品期货服务“三农”的运作模式，尽快推出适应国民经济发展需要的钢材，稻谷等商品期货新品种”。看来2009年期货新品种推出的步伐有望加快。

逐步清除企业参与套期保值的制度障碍

我国企业参与套期保值要受到很多外部制度制约。主要包括外部制度制约和交易所套保制度不顺畅。

国家对企业参与套期保值的歧视性政策限制了企业参与套保的积极性和操作空间：其一，现有税收政策对企业套期保值进行课税，企业为避税只能远离期货市场或使用个人帐户进行套保，无法享受交易所对机构套保帐户的特定优惠。其二，一些银行严禁贷款企业参与期货市场进行套期保值，企业进行套期保值的保证金得不到充分的保障和监管。其三，对于国内没有的品种，国内企业进行境外期货套期保值业务困难重重。2001年颁布的《国有企业境外期货套期保值业务管理办法》规定：从事境外期货业务的企业必须有进出口权，套保品种也仅限于生产经营的产品和所需的原材料。而本次“套保案”的苦主国航和东航从2003年开始就在向国家有关部门申请要求获得在场内开展航油期货交易业务的资格执照，无果之后才选择与投行在场外签订结构性期权合约的方式实现套保。

套保企业是期货市场的重要机构投资者，是期货市场稳定健康发展的重要力量。但是交易所对套保席位申请的审批制度为企业参与套保设置了障碍，企业得到套保席位的难度颇大，这就与实际套保操作的灵活性形成矛盾。

加强期货公司业务创新企业提供专业套保服务

套期保值的基础理论非常浅显，但是市场瞬息万变，企业实际的套保操作却属于高精尖专的高端业务。针对不同企业需要和不同市场情况，套期保值的方案也应有所不同。我国企业进行套期保值就会遇到缺乏专业人才和操作经验的窘境，因而在期货市场上处处碰壁。

而另一方面，在期货市场上没有谁比期货公司更了解期货，但现在期货公司仅有经纪业务，经营业务狭窄使得内地期货公司盈利能力不强。最新数据显示，去年前10个月我国163家期货公司利润总额只有5.13亿元，平均每家期货公司净利润只有314万。而在我国台湾地区，18家专营期货公司去年全部实现盈利，每股收益超过5元新台币(相当于0.5元人民币)的期货公司就超过4家，这就得益于其完善的分级业务结构在台湾注册资本达到相当于4000万人民币的期货公司可以申请经纪业务和结算业务；注册资本达到相当于1.2亿人民币的可以申请期货自营业务：注册资本达到相当于1.4亿元人民币的期货公司还可以申请CTA兼营牌照。

因此，我国应借鉴我国台湾经验，拓展内地期货公司经营范围，建立期货公司的分级业务模式和分类监管机制。现在可以考虑以商品期货交易顾问(CTA)账户合法化成为中国期货市场突破口。进一步支持期货公司成立专门的咨询及发起期货基金，为有套保需要的企业提供专业服务和量身定做的专业方案，真正发挥期货公司的专业优势，并以此逐步培养起市场的机构投资者。