看不懂的海航

2006年1月22日，自由职业者许岱威带着简单的行囊登上了停靠在乌鲁木齐国际机场东北角落里一架只有30个座位的小型客机，这正是海航赖以自豪的“空中宝马”小型喷气式支线客机——多尼尔，许岱威此行的目的地是南疆的阿克苏。但是，起飞时多尼尔发出的吱吱嘎嘎的声音还是将许岱威吓了一跳，他以为多尼尔的机冀要折断了，情急之中招来端坐在机舱前方的空中小姐询问原因，面带笑容的空姐回答说：“多尼尔加满了油都是这样。”

1小时后，飞机在阿克苏落地，如释重负的许岱威走出了多尼尔的机舱：“我再也不会坐这种空中蚂蚱了!”

海航集团董事长陈峰多次声称：“中国没有人能看懂海航。”

他说的是实话，在中国，越来越多的人看不懂海航，包括海航的部分员工。也许正是这种神秘，让陈峰在业界的地位越来越高。2005年9月1日，陈峰在上海被授予一个看上去更加尊崇的称号——中国最佳商业领袖。至此，陈峰已经在各种场合的会议上获得了不少于20个各式各样的头衔和称谓，从行业领袖到最有发展潜力的“侃爷”有褒有贬、不一而足，不知道这些称号、奖项的评委们是否真的看懂了海航，但是有一点是可以肯定的是：没有人会去介意陈峰的言辞，唯一公认的是，如果在某些类似的评奖中没有陈峰的名字，那这个奖项一定少了点什么。

“负债”的机冀

陈峰说中国人不懂海航，是因为他认为自己所掌控的海航这些年来的“折腾”没有人能理解

尽管业界、学界一致认为海航的核心竞争力是资本运作，但是陈峰一直不承认自己是一个资本玩家。也许是近年来众多资本玩家的命运让人嗟叹，陈不愿意与那些人有任何形式上的联系，更不愿意看到那些可悲的结局在海航身上重演。

但是，资料显示海南航空的资产负债率已经超过94．3％。海南航空2005年年末净资产只有14亿元，却承载了253亿元的资产规模，怪不得陈峰说没有人会看懂海航了!

尽管国内航空公司处于快速成长期，资金需求量大，资产负债率较高情有可原，但是相比三大国有航空集团普遍70％左右的负债率水平，海南航空94．3％的负债率这根弦确实绷得太紧，有断弦的危险。

2005年海南航空财务费用支出近6亿元，早在2004年经过国家民航总局批准，海航就打算将旗下海南航空、新华航空、山西航空、长安航空重组成立中国新华航空集团。此后，新华航空挂牌的日期一再后延，先是说在2004年7月挂牌，其后是2004年底、2005年7月，在陈峰当选为最佳商业领袖后，又宣布这个拟议中的中国第四大航空集团将在2005年底完成组建工作，其总部基地将不是此前海航宣布的北京，而是海南。

新华航空集团的成立之所以一再后拖，原因就在于没有钱

另一类游戏

没有了资金来源的海航，就像它旗下的多尼尔飞机，无法起飞。

海航是在1999年上市的，而且同时在A、日、H股三地上市，没有自己的证券部门，海航股份证券部实际上是海航集团有限公司证券部，上市公司与海航集团在人、财、物方面没有彻底分开。

2005年春节，海航被监管部门查出4．4亿关联交易没有公布的问题后，海航有关负责人表示：公司经营规模的迅速扩张会一定程度增加关联交易额，并称这部分资金并没有给公司造成损失。

但是，这件事引发的最大后果就是，公众开始对海航的质疑，就如当初对德隆的质疑一样。

海航在经过一系列的股份转换后，整个集团实际上掌握在海航股份的经营者手中，可是从名义上来讲海航股份又是海航集团旗下的一员，这种错综复杂的关系，加深了公众对海航的质疑。

尽管看不懂，但公认的事实是，从1000万元起家的海航，14年后已成为拥有总资产400多亿元人民币，员工1．9Z余人，机队规模超过110架的中国第四大航空公司，并通过向航空运输上下游产业延伸发展，形成了融航空运输、机场管理、酒店旅游和相关产业于一体的大型企业集团。

而且，陈峰打破了中国民航业的垄断，海航还让中国老百姓实现了坐便宜飞机的梦想；此外，陈峰还教会了中国人怎么利用风险资金，把一个不可能完成的资本游戏变成一个现实中的神话传奇。

从这个意义上来说，陈峰头顶上的光环并不是空穴来风。

风口浪尖

海航作为第一个以非国有资产的企业，进入以国有资产垄断的航空业，在市场空间巨大的前景下，该行业其他公司即便有想法也只能压在心底。

但是航空业本身是资本密集型的企业，海航需要发展则必须通过各种途径进行融资，海航与其他中国企业一样，融资途径开始都比较单一，大都通过银行贷款和政府注资获得，很少有战略投资。细分航空业目前的现状，海航处于三大国有航空公司的合围之下，国外航空公司又通过与民营航空公司合资进入，海航唯一的选择就是进行扩张，进一步扩张又需要更大的资本，海航不得不又进行贷款……如此反复致使海航的资产负债率逐步增高，给其带来极大的融资阻力和公司运营风险。

海航的过人之处在于它的资金来自于国内银行之时，同时引进国外资本，打通中国企业和世界资本对接，使海航的资本结构不至于比较单一，两次引入索罗斯的战略投资使海航获得两次生机。

2005年10月15日，索罗斯第二次来到海航，给即将组建的“中国新华航空集团”注入2500万美元资金的同时，无疑使正处于风口浪尖的海航看到了希望。

倒悬的“塔”

十年前，是海航发展最困难的时期。

陈峰作为海航掌门人，曾十进十出华尔街，成功说服索罗斯投资海航，一时成为中国内地企业海外融资的佳话，而海航也因此成为第一个中外合资的航空公司，声名大振。

然而此次陈峰与索罗斯的第二次握手，同样是处于海航遭遇融资的困难时期，同样是2500万美元，不同的却是索罗斯亲自抵达海口，而海航面对的困难也不能同日而语。

在海航资金链如此紧张的情况下，海航面临的不仅是业绩问题，还有在未来竞争中的企业生存问题。而重组大新华航空，除了可以改变海航目前复杂的股权结构外，也可以在海外资本市场获得一些机会。

由于航空业的垄断特性，而陈峰将海航定位于破除垄断的“异类”，以及陈峰本人发出“谁也看不懂海航”的“宣言”，使得海航在发展过程笼罩了过多的传奇色彩。但拨开光环不难发现，航空业的垄断特性和该行业巨大的市场空间，一如如来佛祖的手心，足够让陈峰翻腾。

海航连续8年盈利光环虽然显得漂亮，但却意外地在一次危机之前暴露所有隐藏在光亮下的弊端。

其实，就在海航第一架飞机飞上天的时刻，海航的倒悬的金字塔也已经形成，似乎以后所有的结局都已经注定。

贫血的“鸡”

熟悉海航风格的人士都知道：融资，重组，再融资，是海航一贯的手法。

所不同的是，每一次融资都赋予了新的主题思想，这样就吸引着一个个新的投资者前仆后继。其实，海航也没有让投资者们失望过，连续8年的盈利使得这个神话变得更现实、更可触摸。毕竟，海航的飞机还在天上飞。

原先估计中国民航业要完成大洗牌至少需要三年时间，但事实上这种快速的进程变得有些迅雷不及掩耳。

从2001年4月开始，中国民航总局下属的9家航空集团进行分拆、重组，国航、南航和东航三足鼎立。重组后的集团公司每家资产总规模在500亿元左右，远大于海航当时只有两架飞机的规模。航空业的效益来自规模，规模小的航空公司生存困难，这一点人人都知，摆在海航面前的只有一条出路：扩张。

但是，海航这只母鸡下蛋的速度太快了一点，以至，出现了严重的贫血。现在，轮到需要该给“鸡”输血的时候了。

迷惘与希望

无论怎么，索罗斯这张牌还是起到了示范效应。

2005年10月11日有消息传出之时，海航在二级市场受到投资者的追捧。14日海航A股涨幅高达9％，列沪市涨幅第四，海航B股涨幅为7．99％，列涨幅第一。

从目前海航的400多亿的总资产来看，索氏的区区2500万美元只是一个象征意义，连一架二手空客也买不起，宏源证券分析师李万红在接受《中国商界》记者采访时就直言不讳“如果索罗斯是真正看好海航的发展，为什么不直接追加对上市公司的投资?而是绕个圈子投资一个还在筹建中的新公司?”

这样看来，索罗斯与海航的双簧戏就值得推敲了。谁都知道，2500万美元不能解决海航的资金紧缺，甚至连一架二手空客也买不到。但海航却要借索氏之名给市场一个信心，给投资者一个明确的引导：海航是有希望的。