从中印比较看我国资本市场资源配置

胡宇红　祝　玲

中印基本情况比较

印度共和国与中华人民共和国大约是同一个时期成立的，前者是在１９４７年，后者是在１９４９年，但两国进行经济改革的时间相差十几年。中国的市场改革始于１９７９年，而印度直到２０世纪９０年代才逐步启动改革进程。这是两国总体经济实力存在差距的主要原因。印度虽然在政治方面继承了英国的议会民主制，但在经济方面同中国一样以苏联为榜样，确立了计划经济体制。印度的工业基础也与中国一样，都是在苏联的援助下才建立起来的。时至今日，印度仍然是一个社会主义性质的经济体制。

今天，大多数人似乎都认为在经济发展方面中国走在了印度前面。在过去的２５年，中国的经济增长率年平均为９％以上，印度只有５％左右。根据世界银行的数字用购买力计算，中国人现在比印度人富有７０％以上。无论比较人均寿命还是生活条件，印度都落在中国后面。但从下面一系列的数字，也许可以看到另一方面。印度拥有一批堪舆欧美大公司竞争的从事最尖端的知识型产业的企业，如软件巨头Ｔｃｓ、Ｉｎｆｏｓｙｓ、Ｓａｔｙａｍ和Ｗｉｐｒｏ，制药与生物技术公司Ｒａｎｂａｘｙ和Ｄｒ．Ｒｅｄｄｙ＇ｓ、Ｌａｂ等。印度的高科技风险投资在过去的四、五年内高速发展，２００３年已经居亚洲第二位，远远超过中国。在２００２年福布斯评选的世界最佳２００家小企业中，共有１３家印度企业，中国只有４家。２００３年福布斯评选的世界最佳２００家小企业中，共有１８家印度企业，而中国只有１家。根据２００２年法国里昂信贷银行亚洲证券公司对２５个新兴市场的调查数据显示，印度企业的管理水平列第６位，中国为第１９位。从公司治理水平角度来看，印度要远高于中国，印度的上市公司治理的总得分为６.６分，中国上市公司为４.３分。

中印资本市场的差距

中国经济发展的速度尽管比印度快的多，但印度的本土企业发展速度都大大的超过中国本土企业的发展。还应该得力于印度富有效率的和更加透明的资本市场。印度的资本市场真正实现了资源配置的市场化，是一个公平而有效的市场。印度的本土企业可以公平的在资本市场上筹集到他们所需要的资金。而中国的资本市场却受到政府政策的干预，股权分割的问题长期困扰着中国股市。中国的民营企业受到制度性的歧视，例如：政府规定只有国有大中型工业企业才允许发行企业债券，其它民营、私营企业不能申请发行债券，企业债券征利息税，而国债和金融债券则免税。中国政府只是在最近给予私有财产法律承认和保护。国有银行对生机勃勃的私有部门敬而远之。股票市场也主要是国有企业的领地。在法律承认、法律保护和市场准入方面，外资企业能够享受很多民营企业享受不到的权利。这应该是印度民营企业飞速发展，而中国民营企业徘徊不前的原因之一。

从下面证券市场的比较可以看到中印资本市场的巨大差距，印度主版股票市场２家，地方区域性市场２１家，中国的主版股票市场２家，地方区域性市场为零；印度的上市公司的数量是１００００多家，而中国仅有１３００多家；印度的股票实行全流通制度，而中国股票交易制度则是股权分置；印度股市全国日平均交易量为折合人民币４００亿，居世界第三位或第四位，而中国是１４０亿人民币，远远落后于印度；印度的股票市场的主导力量是市场配置机制，股市随着国家经济的发展而蓬勃向上。中国股市尽管在国家经济高速发展的背景之下，却因股权分置而陷入多年的熊市泥潭。

中国资本市场的症结

中印资本市场的差距，不能归因于我国的资本市场的历史远远短于印度资本市场的发展历史。为什么在其它经济领域大面积领先于印度的情况下，银行系统和股票市场体系却大面积落后，出现巨大的反差呢？这种反差已经影响到国家的现实经济发展和未来发展的潜力。找出症结所在，深化证券市场改革，不断发展和完善中国证券市场，对稳定和促进中国经济的繁荣发展是非常必要的。

通过解析中国资本市场效率，不难发现制度缺陷是中国资本市场低效率问题的根源。资本市场的运行效率是指证券市场价格是否有效、完全、准确的反映市场信息，并以此通过价格机制将金融资源从储蓄者手中向生产者手中转移。没有有效运行效率，定价效率也就难以达到。如果存在政府对市场的过度干预、股票价格的人为操纵、市场信息的不完全、对潜在投资者市场的准入限制等，那么，这样的市场运行肯定是低效率甚至是无效率的。同样，这样的市场必然导致证券市场错误的定价和稀缺资金的逆配置。而错误的标价必然导致资本错误地分配到生产效率相对较差的企业或行业，并最终提高效率较高企业的资金成本。按照资本市场有效理论，中国资本市场效率是低效，甚至是无效率的。考察我国资本市场制度，其建立的初衷是改革设计者在为中国经济快速发展寻求持续资本供给，而这本身就是在计划经济向市场经济安排中实现的一项重大突破。在这样的初始条件下，政府对资本市场制度安排起着举足轻重的作用。计划经济特定路径的惯性，使政府依旧对全社会资金的配置进行强有力的干预，从而保证其执行产业政策、实现赶超战略所需的足够资本。由于行政力量作用于资本市场运行，既定制度安排下的信息难以发挥其内在的传导作用，造成市场行为的扭曲，以至资本市场运行的效率过低，定价效率也不可能有效发挥，因而难以做到市场机制下社会资源的有效配置。

最近２０年来，中国经济起飞了，但随之起飞的企业为数寥寥。中国的私营部门没有世界级的公司与大型跨国公司竞争。印度的国家政策使其资本市场为印度的私营企业的发展提供了很好的基础。由于完善的资本市场的支持，印度的国企私有化的速度比中国快的多，而且公开化透明度与社会公平都好于中国。资本市场对经济发展的资源配置和产业提升作用非常明显。印度财政顾问科尔长最近在澳大利亚堪培拉国立大学演讲时说：印度私营企业的发展壮大部分得益于该国的自由化的金融市场，新兴的私营企业能够通过银行系统和股票市场获得所需的资金。相对而言，中国对于本国的私营公司实行实质性的法律和管理的限制。只是在四年前，国内公司才最终获得与外国企业自１９８０年代初以来享有的相同的宪法保护。迟至２０世纪９０年代末，２０多个行业，包括一些最重要和最有利可图的经济部门———银行、电信、公路和铁路仍然不对本土私营企业开放。这些措施主要是为了保护国有企业免受竞争。在资本市场，政府紧紧的控制着资金分配，并严格限制私营公司获得其发展所需的资金的能力，似乎金融市场是使国有企业生存下去的一种方式。这种政策已经造成巨大的扭曲，不仅妨碍中国市场向纵深发展并变得成熟，而且国有企业的臃肿和缺乏效率造成资源的巨大浪费。中国２００２年ＧＤＰ增长率虽然是印度同期增长率的２倍，但中国的储蓄却是印度的４倍多，而利用外资更是印度的１０倍多。从投入和产出之比来看，中国的资源浪费非常严重。如何利用资源，如何使资源配置真正实现市场化，使市场更有效率，是政策制定者需要深思的问题。

资本市场的制度创新

针对中国资本市场不断显现的各种内在矛盾与制度缺陷，在推动新兴资本市场深化发展的制度安排上，必须解除政府行政干预，按照市场性、效率性和竞争性原则，推动证券市场制度创新。

在制度创新的具体路径选择上：（１）合理定位政府在资本市场发展中的角色。政府要充分发挥其在制度创新方面的能动性，但要严格界定政府行为与市场行为的边界，防止政府对市场功能的完全替代。（２）资本市场必须以市场发展为导向。“将市场还给市场”，充分发挥市场机制作用，以市场“信号”为有效传导，通过市场运行机制与定价机制，提高资本市场的资源配置效率。（３）推进资本市场监管的市场化。当前的重点是要调整好市场管理层的行为机制和行为方式，以建立起有效的市场主体秩序、行为秩序和监管秩序。监管部门必须真正地把保护中小投资者利益作为工作出发点，把预防和惩处市场操纵或欺诈行为作为主要目标，把确保市场的流动性和透明性、市场信息的有效性作为监管重点，才能真正实现资本市场的公平、公正、公开和公信原则。（４）寻求证券市场持续性发展。尽快推出创业板市场，大力发展债券市场，发展场外市场与衍生金融工具市场，建立健全多层次的证券市场体系；优化投资者结构，超常规培育机构投资者，尤其培育发展中外合资合作基金、推出开放式基金和推进社保基金入市等；注重证券市场的开放性与国际化，特别是面对ＷＴＯ的挑战，如何寻求竞争性、开放性和国际性的资本市场是中国资本市场发展的关键。

（作者单位：中南财经政法大学）