发行绿色债券对企业ESG表现的影响

作者简介：赵泳淇，山东工商学院会计学院，硕士研究生。研究方向：管理会计理论与实务。

摘要：绿色债券作为绿色金融体系的关键组成部分，是一种有效的绿色融资手段，能够促进企业的可持续发展。ESG作为衡量企业可持续发展能力的重要指标，从环境、社会和公司治理3个维度评估企业经营的可持续性，以帮助企业更好地了解优势、劣势、风险和机会，推动企业高质量可持续发展。以国轩高科公司为例，根据2017—2023年财报以及ESG报告，选取环境（E）、社会（S）、公司治理（G）3个维度的部分指标，研究发行绿色债券前后的具体表现，进而探究发行绿色债券对企业ESG表现的影响。分析结果表明，发行绿色债券能够提高企业环境、社会、治理3维度的绩效，进而提升ESG的表现。

关键词：绿色债券；ESG表现；国轩高科公司

中图分类号：F832.51

一、引言

环境保护与气候改善日渐成为全球关注的话题，减少碳排放成为国际社会关注的焦点，这与我国2020年提出的“双碳”目标相契合。实现“双碳”目标，必须提升企业整体的绿色发展水平，引导绿色项目实施与绿色技术创新，达到减少碳排放与保护环境的目的。实现绿色发展，不能仅依赖末端治理，还需运用财税、金融等间接手段来引导。金融作为现代经济的核心，可以促进资金的合理流转和资源的有效配置。绿色金融将环保理念融入金融服务中，强化生态环保治理，为绿色发展提供资金。作为融资的重要工具，绿色债券因其长期稳定的特性、明确的资金用途、较低的发行成本、较高的市场认可度和逐渐统一的标准，更符合投资者需求，逐渐成为绿色金融体系的关键组成部分。绿色债券市场的发展，可促进经济社会的可持续发展。

ESG是衡量企业可持续发展水平的重要标准。绿色债券与ESG表现都与可持续发展相关，由此，发行绿色债券能否影响企业ESG表现成为学术界关注的重点，但现有文献中探究绿色债券与ESG关系的文章较少。基于此，本研究从企业发行绿色债券角度出发，研究其对ESG表现的影响。在碳排放量大、急需环境治理与绿色项目实施的企业进行研究更直观，而制造业恰好符合这个特点，国轩高科公司作为制造业的龙头企业，其相关数据更具代表性。因此，通过案例分析的方法，选取国轩高科股份有限公司为案例企业，分析其绿色债券发行情况以及对企业ESG表现的影响，为其他企业发行绿色债券和进行ESG实践提供参考，进而鼓励更多企业自愿参与ESG治理，提升企业ESG表现。

二、文献综述

（一）绿色债券发行效应研究

对于绿色债券发行效应的现有研究，主要分为股价效应和环境效应两个方面。

1.股价效应。陈淡泞研究认为，发行绿色债券会引起股票投资者的关注，且上市公司发行绿色债券能够显著提升股价，其信息披露与股价存在明显相关性^[1]。马亚明等研究认为，企业发行绿色债券可以提升个股投资者信心，降低发行的融资成本，从而提升企业自身价值^[2]。但也有学者持不同意见，周游研究认为，我国绿色债券市场存在较强的风险溢出效应，但其与股票市场之间的相关性较弱，风险不易在两个市场间传导^[3]。

2.环境效应。张平等研究认为，绿色债券的发行规模与发行企业的资产收益率、净利率、销售毛利率率对地方政府的环境治理有正向影响^[4]。陈奉功认为，绿色债券不仅能引导资金进入环保领域，也能实现对资源的有效利用，提高绿色治理水平^[5]。

（二）企业ESG的影响因素研究

孙冬等研究认为，企业偿债能力、盈利能力和资本结构与企业ESG表现呈正相关关系^[6]。郭桂华等基于管理层薪酬视角研究认为，管理层薪酬可以通过提升内控水平等方式推动企业履行社会责任^[7]。张兆国等研究认为，高管团队学历差异较大的企业，会履行更高的社会责任，而当企业高管团队任期长度差异较大时，企业承担社会责任水平较低^[8]。在制度环境层面，盛丽颖等研究认为，政府部门会对企业ESG表现造成重大影响，政府补助与企业社会责任两者之间表现为倒U型关系^[9]。赵旭东研究认为，我国可以在行业组织层面和政府层面分别构建奖惩机制，以推动企业承担ESG中的环境责任^[10]。

（三）绿色债券对企业ESG表现的影响研究

在现有研究中，绝大部分学者都认为绿色债券发行会显著提升企业ESG表现。葛春瑞等通过实证检验得出，绿色债券发行能够显著促进企业ESG水平提升，这种促进作用在市场化程度较高地区、重污染行业及管理者能力较强的企业中更明显，且这种促进作用是通过激励企业绿色创新与强化外部监督实现的^[11]。任晓姝通过实证分析认为，与发行普通债券的企业相比，发行绿色债券后的企业有更好ESG表现，这种促进作用主要是通过缓解融资约束、降低代理成本实现。在对ESG3个维度的影响中，企业发行绿色债券后可以显著提升其在环境层面、社会层面的表现，但对于治理层面的作用仅限于制度建设^[12]。

三、国轩高科公司案例介绍

（一）国轩高科公司简介

国轩高科股份有限公司成立于2006年5月，拥有新能源汽车动力锂电池、储能和输配电设备等业务板块，并建立了独立且成熟的研发、采购、生产和销售体系，其生产的产品广泛应用于新能源汽车领域，并为储能电站、通讯基站等提供系统解决方案。2017年，公司开始发布企业ESG报告。2018年，公司首次发行绿色债券，募集资金用于绿色项目。国轩高科秉持“让绿色能源服务人类”的使命，专注于动力锂电池业务，积极拓展储能领域，构建了以材料科学和数字科学为基础的能源科学体系。

（二）国轩高科发行绿色债券情况

2018年，国轩高科发行两期绿色企业债券，债券简称为“18国轩绿色债01”和“18国轩绿色债02”。基本信息如表1所示。

在募投项目上，国轩高科公司发行两期绿色债券，主要用于其子公司——青岛国轩电池有限公司年产10亿AH动力电池项目一期，以及补充运营资金。募集项目主要生产产品为动力锂电池，属于新能源汽车相关产业，该项目适用于《绿色债券发行指引》中的“节能减排技术改造项目”的要求。

2018年，国轩高科共发行过2次绿色债券，因其第一次发行绿色债券最具代表性，故案例分析将以“18国轩绿色债01”为研究样本。

（三）国轩高科ESG具体表现

1.环境

（1）环境维度。国轩高科公司始终以“秉承实现绿色制造，走可持续发展之路”的环保理念为指引，注重绿色技术研发，坚持绿色发展。自2018年发行绿色债券以来，公司全力推进设备和工艺的升级改造，持续采取节能减排措施，以提高能源利用效率并减少污染物排放，努力推动企业实现可持续发展目标。

（2）环保认证。国轩高科公司自2018年发行绿色债券后，已有4家子公司完成GB/T 23331—2020、ISO 50001—2018能源管理体系认证，其中合肥三厂、合肥国轩电池有限公司已成为国家级绿色工厂。

（3）节能减排减碳。自2018年发行绿色债券以后，11家子公司共开展了152项节能减碳项目，完成率81%，节约能耗量超过9500万kWh。同时，公司积极提升可再生能源的使用比例，光伏发电站发电量接近5000万kWh，较2022年提升约27%。

（4）循环利用。公司对废旧电池进行回收与梯次利用，回收项目以退役锂电池为原料，废物无害化处理可达100%，具有积极的环境正效益。

2.社会

（1）员工福利和薪酬激励。国轩高科公司始终坚持“以人为本”的理念，为员工提供具备外部竞争性和内部公平性的薪酬管理方案。同时，不断优化薪酬固浮比，保障薪酬的激励性。目前公司已建立“1+3”全面薪酬激励体系，从基本薪酬、年度激励、专项激励和股权激励4个方面，形成全方位、宽领域、多层次的人才激励体系。

（2）公益活动。国轩高科公司始终坚持开展社会公益活动，坚持量力而行、全员参与的原则。在巩固脱贫成果上，公司每年都会通过工会和组织机构举办捐资助学、村企结对、社区共建等公益活动，所筹善款做到专款专用，开展扶老敬老、关爱困境儿童、帮扶困境家庭等帮扶活动。在社区共建上，公司积极配合周边社区，互帮互助互动，遵循自愿平等、共同进步的原则开展共建活动。

3.治理

（1）公司治理维度。国轩高科公司严格规范公司治理，不断健全法人治理结构，确保公司经营活动有章可循。股东大会、董事会、监事会和管理层之间权责明确、相互制衡，构建了一个合理、完整且有效的管理框架。

（2）组织架构。为了避免利益冲突，董事会分别设有战略、审计、提名、薪酬与考核的委员会，这些委员会依据公司章程和董事会授权履行职能，提案需提交董事会审议和决定。

（3）公司经营。公司财务、审计等相关部门通过识别、评估和管理，筑牢“业务部门+风险管理部门+内控审计”3道防线，从制度、系统、措施3个维度开展风险评估，制定改善措施，持续加强全面风险管理。2018年，国轩高科公司成立合规管理中心和稽核审计中心，负责公司商业道德与反腐败的监督，涉事者将被依规、依约处理，必要时将诉诸法律。

四、国轩高科发行绿色债券对ESG表现的影响分析

（一）ESG表现评价指标

整理有关环境、社会、公司治理等方面的资料，参考港交所2023年发布的《环境、社会及管治报告指引》、深圳交易所2020年发布的《上市公司信息披露工作考核办法》等文件，结合现有主流ESG评级机构，如彭博、润灵环球等评分机构的评价指标进行分析，得出适用于国轩高科公司的评价指标，具体情况如表2所示。

（二）国轩高科发行绿色债券对环境维度的影响

企业排放主要包括碳排放以及污染物排放。国轩高科公司属于电气机械和器材制造业，该行业碳排放主要指CO2排放，因此，选择CO2排放量代表企业碳排放量。由于国轩高科每年排放工厂以及子公司都会增多，用平均企业排放量衡量企业发行绿色债券后企业排放的具体变化，得出的结果更为准确、直观。

污染物排放量主要指将大气污染物、废水等污染源，排放进入环境或其他设施的数量。国轩高科主营业务为新能源汽车电池制造，排放的污染物主要包括颗粒物、NOx、SO2等。

2017—2023年，国轩高科CO2排放量数据有部分缺失，所以参考杨熠等的衡量方法^[13]，从CSMAR 数据库搜集电气机械和器材制造业能源消耗量与行业主营业务成本的数据，并从年报中获取企业主营业务成本，使用CO2折算系数估算该行业的CO2排放量，进而估算国轩高科公司缺失的CO2排放量数据。CO2折算系数参考厦门节能中心CO2计算标准，1t标准煤的CO2折算系数为2.493，企业二氧化碳排放量计算公式如（1）所示。

企业CO2排放量=企业主营业务成本行业主营业务成本×行业能源消耗总量×CO2折算系数（1）

在污染物排放方面，由于国轩高科数据有缺失，故参考赵玉珍等提出的估算企业碳排放量的公式^[14]，估算电气机械和器材制造业企业污染物排放量，继而估算国轩高科污染物排放量，具体公式如（2）所示。

企业污染物排放量=企业营业成本行业主营业务成本×行业污染物排放量（2）

如表3中所示，单位平均CO2排放量持续下降，说明绿色债券发行后，促进了公司积极进行碳减排活动，减少了企业碳排放。单位平均颗粒物的排放量在2018年绿色债券发行后整体呈下降趋势；NOx以及SO2的排放量在2017—2019年虽有短暂上升，但在2020年之后迅速下降，总体呈下降趋势，说明发行绿色债券使企业更加重视排污治污，积极投资排污设备，减少了污染物的排放量，对保护环境有积极的促进作用。

综合看，企业发行绿色债券后，企业碳排放量以及污染物排放量整体比发行前呈下降趋势，说明发行绿色债券能够促使企业重视环境，投资环境保护设备，提升环保意识，加大环境保护力度，进而提升企业的环境绩效。

（三）国轩高科发行绿色债券对社会维度的影响

对 ESG 评价体系的社会指标进行归纳总结可以发现，评价体系对企业员工的待遇提出了多方面评价要求，包括薪酬、福利、培训等；同时也对企业社会公益成效做出了考核要求。本研究以企业员工以及公益投入为主题，对国轩高科公司发行绿色债券前后的变化进行说明。

如表4所示，2018年，国轩高科员工平均薪酬在发行绿色债券后一直处于上涨的趋势，2023年达到15.47万元，与发行前2017年的8.64万元相比提升了79.05%。同样，国轩高科员工平均福利在发行绿色债券之后也得到了提升，虽然2018年由于员工增长速率加快，平均福利比2017年降低，但2019—2020年持续上升。2021年由于疫情原因导致主营业务量减少，平均福利出现短暂下降，但之后几年再次上升，整体仍呈上升趋势，说明公司发行绿色债券后更加重视员工的福利发放，公司整体员工待遇在不断变好。

2018—2022年，公益投入金额持续且呈倍数上升，绿色债券发行后，2a内公益投入增长超过10倍。2023年，公益投入金额短暂下降，但整体看，2017—2023年企业公益投入呈上升趋势，尤其是2018年之后增速加快。可见2018年后公司开始逐渐重视社会责任，加强社会公益活动的开展，不断提升企业社会价值，提高了社会绩效。

（四）国轩高科发行绿色债券对治理维度的影响

董事会是公司战略的制定者和监督者，对公司治理具有重要影响，公司治理水平可以直接反映公司战略是否被有效执行，能否为公司带来经济效益等。本研究从董事会结构以及董事会会议召开情况，分析国轩高科发行绿色债券对公司治理的影响。

由表5数据可以发现，2017年，国轩高科的董事会人数为9人，独立董事占比达到33%，符合有关规定。2018年，发行绿色债券后，独立董事占比呈整体上升趋势。2020年，由于董事会总人数临时调整，加入1人，导致2020年国轩高科独立董事占比出现暂时下降。2021年，独立董事占比再度升高。2022年，由于部分董事退休以及任期到期，比例再次出现小幅度下降。但整体看，2017—2023年独立董事占比呈整体上升趋势，董事会独立性增强。从董事会召开次数看，自2018年发行绿色债券后，有短暂上升之后下降，但整体数量趋于稳定，都超过行业平均数量4次，符合法律规定。可见，在2018年发行绿色债券之后，国轩高科公司董事会结构更加完善，董事会独立程度更高。

综上所述，2018年国轩高科公司发行绿色债券之后，企业在环境维度、社会维度、治理维度的表现都比发行前明显提升，因此，可以判断出企业发行绿色债券有助于提升ESG表现。

五、结论与建议

（一） 结论

ESG是衡量企业可持续发展的重要指标。发行绿色债券可以帮企业募集绿色项目的资金，进而促进企业的长期可持续发展，两者关系密切。本研究采用案例分析法，对绿色债券发行前后国轩高科公司ESG3个维度的表现进行分析，发现绿色债券的发行对企业ESG表现具有正向促进作用，且对环境维度的影响最为显著。发行绿色债券后，在环境维度中，企业可以募集到更多资金用于绿色项目建设，减少了自身碳排放以及污染物排放，增强了环境绩效表现；在社会维度中，企业更加注重自身声誉，提升员工的福利薪酬待遇，加大公益投入，增强了社会绩效表现；在治理维度中，增强了对绿色项目的重视程度，加强了内部控制，企业独立董事占比增加，董事会独立性增强，董事会议次数趋于稳定，提升了治理绩效，最终提升了企业ESG表现。

（二）建议

发行绿色债券能够更好地践行ESG理念，实现企业高质量可持续发展。第一，制定绿色债券发行框架，详细说明资金用途、项目选择标准以及评估和报告机制。这不仅能增强信息透明度，还能帮助投资者了解企业对可持续发展的表现。第二，将绿色债券的发行与整体ESG战略紧密结合。企业在开展绿色项目时，应考虑其对社会和环境的整体影响，确保项目的可持续性与企业长远目标一致。第三，企业应与投资者、客户和社会公众保持积极的沟通，分享绿色债券项目的进展和成效，通过举行投资者日、发布新闻稿和社交媒体宣传等方式，提升品牌知名度和可信度。第四，

企业内部也应强化自身风险管理，识别与绿色项目相关的潜在风险，并制定相应的风险管理措施。这不仅能保护企业的声誉，同时也能为投资者提供安全、稳定的投资环境。在企业内部推广可持续发展的理念，鼓励员工参与绿色项目建设，提高全员的ESG意识。这不仅能增强员工的归属感，也有助于推动企业整体的可持续发展。

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责任编辑：田国双