新加坡与我国REITs市场的比较分析及启示

摘要：房地产投资信托基金（REITs），起源于美国，并已演变为多种不同的结构模式。自我国证监会在2020年发布关于REITs试点的相关文件以来，国内REITs市场逐步兴起。新加坡作为亚洲地区最早引入REITs的国家，其市场发展经验对我国REITs市场的成长具有重要的借鉴意义。借鉴新加坡的经验，有助于我国激活存量资产并推动金融市场的进一步发展。本文通过对比分析新加坡与我国在REITs市场的市场结构、交易机制及相关政策，总结了成熟市场的发展启示，并针对我国REITs市场存在的不足提出了改进建议。文章最终指出，我国REITs市场的当务之急是在确保市场稳定的基础上，通过发展多元化资产、降低市场准入门槛、完善税收政策等措施，推动REITs市场的繁荣发展。

关键词：REITs；房地产；国际经验

一、新加坡REITs市场分析

（一）市场结构分析

在REITs市场中新加坡与我国在市场结构方面存在显著差异，主要体现在资产类别多样性、交易机制以及跨境投资等方面。

1.资产类别多样性

新加坡REITs市场的资产类别非常丰富，涵盖零售商场、写字楼、工业厂房、工业园、奥特莱斯、医院、养老院、物流仓储、数据中心、酒店、长租公寓等多种类型。这种多元化的资产类别不仅为投资者提供了更多的选择，还增强了市场的稳定性和抗风险能力。

2.市场交易机制

新加坡REITs市场的交易机制非常成熟和高效。REITs主要在新加坡证券交易所（SGX）进行交易。允许单位信托和合股信托发行上市，多数基础设施REITs都采用了合股信托的形式。不光如此，新交所拥有先进的交易系统和设施，为REITs产品的交易提供了高效、安全的平台。同时，市场还提供了丰富的交易品种和交易形式，以满足不同投资者的需求。这种成熟的交易机制为REITs产品的流通和交易提供了有力的支持，也增强了市场的吸引力和竞争力。

3.跨境投资

新加坡REITs市场呈现显著的国际化特色。鉴于国土面积的局限，多数房产已实现证券化或被大型房地产公司及财团所持有，因此，从发展初期开始，新加坡REITs市场就偏向于跨境投资。在新交所上市的REITs中，超过90%的投资组合包含了新加坡以外的资产。这些跨境资产不仅覆盖了我国内地、英国、印尼、印度、马来西亚等地区，还延伸到了许多已拥有成熟REITs市场的其他地方。

（二）REITs政策与我国区别

1.上市政策

根据新加坡2001年《证券与期货法》的规定，经批准的交易所或经认可的市场运营机构可成立或运营证券市场，有意在新加坡证券交易所上市的公司（无论是新加坡公司还是外国公司）有权选择在主板或凯利板（Catalist）上市。主板适合更成熟的公司，其准入和上市条件更高，如最低利润和市场资本化水平。凯利板适合小型或发展迅速的公司，且与主板模式不同，公司需经保荐人通过首次公开发行批准上市。新加坡证券交易所对于该类企业没有最小额准入标准要求，而由保荐人决定上市申请者是否应予上市。

对于机构投资者，我国公募REITs对机构投资者的准入政策主要聚焦于项目的质量和运营能力，同时通过优化投资者结构和政策支持来促进市场的健康发展。例如，我国公募REITs的试点项目要求包括权属清晰、已履行相关手续、通过竣工验收等。此外，项目应具有成熟的经营模式及市场化运营能力，已产生持续、稳定的收益及现金流。并且建议引入多元长期投资者，如REITs投资专项基金、全国社保基金、养老金、企业年金等，以强化REITs市场的配置属性和理财属性，不断优化结构、丰富市场。

另外，证监会2023年发布的《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》（下称《基础设施REITs通知》）规定，项目用地性质应符合土地管理相关规定。项目发起人（原始权益人）应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务。严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资[1]。

我国REITs市场还要求REITs有稳定的现金流以及收益率。《基础设施REITs通知》规定申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%[2]。

2.监管政策

2019年2月12日，新加坡金融管理局成立了企业管治咨询委员会（CGAC），作为一个永久性的由行业主导的机构，在新加坡的上市公司中倡导良好的公司治理实践。CGAC将确定新加坡公司治理质量的当前和潜在风险，并监测国际趋势。CGAC亦会不时修订《实务指引》，以澄清《企业管治守则》，并对《企业管治守则》进行更新。除此之外，CGAC不拥有监管或执法权力，也不会对正在进行的案件和调查提供意见[3]。

新加坡REITs市场的管理政策注重规范REITs的运营和管理行为，确保市场的透明度和公平性。具体来说，REITs需要遵守严格的信息披露要求，包括定期公布财务报告、运营情况和风险提示等。此外，新加坡金融监管局（MAS）还对REITs的治理结构和内部控制进行监管，以确保REITs的合规运营和投资者的权益保护。

我国更加注重内部市场监管，2023年《基础设施REITs通知》对REITs市场的监管提出新的要求：构建全链条监管机制，加强对基础资产质量、运营管理的穿透监管。要求建立健全包括发行定价、信息披露、资产运营管理等环节的全链条监管制度。推动各监管机构协同配合，形成监管合力。督促基金管理人、基金托管人、原始权益人等市场参与方依法履行职责。依法打击违法违规行为，保护投资者合法权益[4]。

二、资产组合与投资战略深入比较

（一）资产对比

Ascendas REIT是新加坡的一家房地产投资信托基金（REITs），拥有并管理多元化的投资组合。该公司通常投资于新加坡、澳大利亚、美国、欧洲等发达国家地区。截至2023年12月，投资额为169亿新元，其中64%投资于新加坡，12%投资于美国，14%投资于澳大利亚，剩下10%在英国/欧洲。投资资产包括商业地产和工业地产，商务园区、物流设施和科技园等。这些地产项目通常具有较高的租赁率和稳定的租金收入，同时这种资产组合分散在多个国家和城市，降低了投资组合中的地域风险，还抓住了不同市场的增长机会。

中金安徽交控REIT是我国的一家房地产投资信托基金，主要的投资方向和底层资产均集中在国内，尚未涉及国际扩张和国际投资案例。该基金的底层资产主要为沿江高速，这表明其资产组合主要集中在交通基础设施领域。这种资产组合的特点在于稳定的通行费收入和相对较长的投资回收期。中金安徽交控REIT的资产较为集中，主要服务于特定地区或交通走廊，这种集中分布可能使得中金安徽交控REIT在特定区域内具有较强的市场影响力，但同时也面临地域性风险。

（二）监管方面对比

Ascendas REIT主要受新加坡金融管理局（MAS）的监管，被MAS要求需要遵守MAS关于REITs的资产管理和投资策略的指引。这些指引包括要求REITs投资于具有稳定现金流的房地产项目，并确保其投资组合的多样性和风险分散。MAS还会定期审查和评估REITs的财务状况和运营表现，以确保它们符合监管要求。

中金安徽交控REIT主要受我国证券监督管理委员会（China Securities Regulatory Commission，CSRC）的监管。中金安徽交控REIT需要遵守CSRC关于REITs的发行、上市、交易和信息披露等方面的法规。这些法规要求REITs在发行和上市前提交详细的申请材料，并经过CSRC的审核和批准。在上市后，REITs还需要定期向CSRC报告其财务状况和运营表现，并遵守CSRC关于信息披露的要求，确保市场的公平和透明。

（三）投资者对比

Ascendas REIT投资者结构为机构投资者，如银行、保险公司、养老基金等。这些机构投资者通常具有更丰富的投资经验和更强的风险管理能力。新加坡作为国际金融中心，Ascendas REIT的股东可能包括来自不同国家和地区的国际投资者。Ascendas REIT的投资者可能更看重其长期稳定的收益和资本增值潜力，以及在新加坡及亚洲地区房地产市场的影响力。

中金安徽交控REIT的散户投资者占比较大，在我国，REITs市场相对年轻。这些投资者可能更注重REITs的短期收益和流动性。投资者可能主要来自我国境内，包括个人投资者和机构投资者。随着我国REITs市场的不断成熟，以及我国对外开放程度的不断提高和全球经济的深度融合，新加坡的国际视野与资产组合经验会为我们提供很好的借鉴。

三、新加坡REITs市场带来的启示

通过将新加坡与我国REITs市场的市场结构、监管机构以及相关政策等方面的对比，我们从中发现了我国市场还需改进的内容。下文将总结新加坡发展REITs市场的经验，提出针对我国发展REITs市场的建议。

（一）资产方面

首先要发展多元化资产类别，为投资者提供更多选择。相较于新加坡REITs市场，我国的REITs市场还应该丰富资产类别，积极发展基础设施建设以外的资产。丰富的资产类别有利于增强市场的抗风险能力并且吸引投资者进行投资。除此之外还要重视市场国际化发展。Dogan et al.认为投资者保护可以通过抑制非效率投资、拓宽外部融资、增加股息支付，正向作用于REITs业绩表现。由此也可看出外部融资对REITs市场发展的重要性。目前我国更集中于发展REITs国内的市场，但随着市场的不断成熟，相关部门应推进我国发展跨境资产以提高市场的国际竞争力[5]。

（二）监管方面

我国应完善监管框架，结合政府各部门、原始权益人、私募信托基金、资产运营管理机构，建立多元协调互动的监管体系，同时强化内部监管和行业自律。参考借鉴新加坡严格规范REITs的运营和管理，确保市场的透明度以及公平性。通过制定REITs发行公司的管制原则以及信息披露标准等方法可以提高我国REITs市场的合规性，保护投资者的权益。

四、结论

新加坡在1986年就提出将REITs引入市场，直到2021年6月，我国首批共计9只基础设施公开募集REITs才正式在市场上发行，我国与新加坡REITs无论是在市场结构、监管机构还是在监管政策与产品特性方面，都有着显著的差异。我国作为REITs市场的新进成员，目前集中于基础设施领域的资产类别，与较晚起步的市场交易体系，对我国REITs的开放性与面向世界化发展都会产生一定的约束。而在监管体系中，更多层次严格的监督管理，也使我国REITs无法完全施展。但也正是这些严格的准入政策以及监管机构的大力监督，使得我国REITs能够在亚洲表现出不错的稳定性。所以目前，我国REITs的首要任务是保证产品的稳定性，提高投资者的信心。在确保资产的稳定后，新加坡REITs成熟的经验就可以为我国所学习。

参考文献：

[1]云璐.债券市场交易报告体系建设：国际特征及对我国启示[J/OL].价格理论与实践，1-7[2024-05-31].

刘细宪，韦小泉，姜瑜.REITs市场建设的几点思考[J].中国财政，2023，（24）：60-62.

[3]王秀云.基础设施REITs助力化解地方政府债务风险[J].银行家，2023，（12）：86-90.

[4]张树伟，李楠.中国REITs市场发展研究[J].黑龙江金融，2023，（08）：48-53.

[5]方海庆.REITs开创中国不动产投融资模式新时代[J].房地产世界，2023，（16）：43-45.

（作者简介：陈捷思，厦门大学嘉庚学院会计与金融学院讲师 。林一林、白绍剑、梁翔龙，厦门大学嘉庚学院会计与金融学院。）