深圳能源发行绿色债券的动因和股价效应研究

徐珂

摘要：近年来，我国绿色债券市场飞速发展。利用绿色债券进行融资，不仅有利于企业实现可持续发展，同时也有助于我国双碳目标的实现。本文以深圳能源在深交所发行的第二期绿色债券“19深能G1”为例，对发行绿色债券的相关信息进行简单介绍，对深圳能源发行绿色债券的外部和内部动因进行分析，运用事件研究法对绿色债券发行前后的股价效应进行对比研究，从企业、投资者以及监管部门这三个角度为绿色债券的发展提出建议。本文的研究可以为能源企业的绿色债券融资提供参考，对推动绿色债券市场健康发展也具有借鉴意义。

关键词：绿色债券动因股价效应事件研究法

中图分类号：F426.61F832.51

一、引言

为实现经济发展与环境保护和谐共进，中央积极推进绿色经济发展，并于2020年9月明确提出了“双碳”目标，力争在2030年实现碳达峰、在2060年实现碳中和。绿色债券是重要的金融工具之一，它不仅可以为企业筹集资金提供新的渠道，也有利于推动国家经济社会绿色低碳转型发展[1]。能源行业已经成为绿色债券发行的重点行业，其中电力企业属于传统高能耗、高污染企业，是实施“双碳”战略目标的重点主体，应积极推进传统电力向清洁电力转变。在电力体制改革中，若电力企业加大清洁发电能源的比重、建设电网和储能设施、发展低碳技术等，就存在大量资金需求，低碳转型压力大，对“转型金融”诉求明显。为此，电力企业积极探索对绿色金融工具的利用，发行绿色债券成为电力企业筹集资金的重要渠道之一。

本文选取的案例公司是深圳能源。一直以来，深圳能源坚持低碳清洁能源生产和生态环境治理。近年来，深圳能源加快企业转型步伐，积极开发可再生能源。2017年深圳能源发行首只绿色公司债券“17深能G1”，此后连续发行了“19深能G1”“19深能G2”两支绿色债券，深圳能源是比较具有代表性的发行绿色债券的上市公司。本文通过分析深圳能源发行绿色债券的动因和股价效应，以期为其他想要发行或正在发行绿色债券的企业提供有效的理论参考和方法借鉴，促进企业绿色转型。

二、案例介绍

（一）深圳能源公司简介

深圳能源集团股份有限公司（简称“深圳能源”）于1991年6月成立，1993年9月在深交所上市，公司整体上市是在2007年12月，股票代码是000027，深圳能源为国内电力公司整体上市开了先河。深圳能源是以电力板块为核心的公司，产业板块还包括环保板块、燃气板块以及综合能源板块。业务不仅遍布全国，还发展到了加纳、越南等海外市场。公司致力于打造世界一流的综合能源企业。近年来，公司积极发展绿色低碳产业，加大清洁能源的开发力度。公司每年都将大量资金投入到节能减排技术改造和清洁能源项目建设。公司以市场为导向，充分发挥资源优势和技术优势，大力发展风电、太阳能发电等新能源项目，加快向综合性能源企业转型的步伐。深圳能源是深圳市第一家上市的公用事业股份公司，深圳市国资委和华能国际分别是公司的第一大股东和第二大股东。根据深圳能源2022年半年报报告显示，深圳市国资委持股比例为43.91%。

（二）深圳能源发行绿色债券的基本情况

绿色债券“19深能G1”是深圳能源集团股份有限公司在2019年发行的第一期绿色债券，发行规模为16.5亿元。该债券开启了企业债“债券通”的先河，是内地和香港债券市场互联互通机制建立后，我国债券通企业的首发。该只债券的成功发行，为公司拓宽了融资渠道，降低了融资成本，同时也为公司进一步完善市场化融资机制奠定了基础。

1.绿色债券发行信息介绍

2019年2月22日，深圳能源集团有限公司发行了本年度第一期绿色债券，债券简称“19深能G1”，募集资金为16.50亿元，债券期限为10年，票面利率为4.05%，债券信用等级为AAA。

2.绿色债券发行用途

2019年深圳能源发行的第一期绿色债券募集资金总额为人民币16.5亿元，其中：2亿元用于“桂林市山口生活垃圾焚烧发电工程项目”；3.5亿元用于“潮州市市区环保发电厂项目”；其余11亿元用于补充企业日常运营所需资金，满足企业日常经营需要，并且可以进一步优化公司的债务结构和资产结构，同时提高公司的抗风险能力。

三、深圳能源发行绿色债券的动因分析

（一）外部动因

1.政府相关政策支持

近年来，我国绿色债券市场迅速发展，绿色债券的发行规模在世界上已位居第二。目前，我国绿色债券主要是指非金融企业发行的绿色公司债，以及银行间市场非金融企业债务融资工具[2]。从2015年開始，我国就陆续出台绿色债券的相关支持政策。2015年，中共中央、国务院在《生态文明体制改革总体方案》中首次提出了“构建绿色金融体系”这一目标，目的是鼓励各大金融机构加大绿色信贷的投放力度，促进绿色金融发展[3]。此外，地方政府也开始出台相关政策，扶植绿色债券发展。本文选取的案例公司位于粤港澳大湾区。近年来，粤港澳大湾区多举措推进绿色金融持续快速发展。2021年3月，深圳市人大发布的《深圳经济特区绿色金融条例》正式施行，该条例是我国第一部绿色金融领域的法律法规，也是全球首部规范绿色金融的综合性法案。

2.能源产业绿色转型需要

党的二十大报告提出“深入推进能源革命”，为我国在高质量发展中确保能源安全指明了前进方向，也对广大能源企业提出了新要求。近年来，国家积极推动绿色低碳经济发展，鼓励能源产业从资本、资源主导向技术主导转变。深圳能源所属的电力行业作为高能耗行业，也应该积极响应国家号召进行改革和产业调整，投资清洁能源项目。深圳能源可以通过发行绿色债券获得融资，进行技术升级，大力开发可再生能源和清洁能源，推广绿色发展理念。

（二）内部动因

1.满足公司融资需要

深圳能源所属的能源行业，所投资的项目具有建设期长、投资回报期长以及资金需要量大等特点。为保证公司的正常运行，深圳能源有持续融资的需要。从深圳能源2015年末至2018年末的货币资金情况可以看出，货币资金余额逐年减少。2015年的货币资金余额为63.1亿元，2016年的余额为47.53亿元，2017年的余额为35.67亿元，2018年的余额为31.43亿元。货币资金余额逐年减少，主要是因为随着经营规模扩大，公司经营性支出、资本支出等逐步增加，从而导致货币资金余额逐渐减少。截至2022年3月底，公司主要在建项目预计总投资249.57亿元，主要为大规模发电机组、热电联产机组及清洁能源发电项目等。通过查看《深圳能源集团股份有限公司2022年跟踪评级报告》可以发现：公司2022年的投资压力较小，4-10月份计划投资金额约为39.33亿元，2023年和2024年的投资支出较大，分别为63.74亿元和60.21亿元。由此可以看出，深圳能源有持续融资的需要。此外，深圳能源一直以来积极开发可再生能源，坚持低碳清洁能源生产和生态环境治理，因此，深圳能源开发了众多绿色项目，投资绿色项目也同样需要资金支持。

2.降低公司融资成本

对于深圳能源而言，发行债券的利率高低会影响企业的融资成本。如果债券的发行利率低意味着企业为融资支付的利息低，从而达到降低企业融资成本的目的。本文将深圳能源发行绿色债券“19深能G1”的利率与其他债券的发行利率进行对比，分析深圳能源发行绿色债券的融资成本。深圳能源发行的“19深能G1”票面利率为4.05%，期限为10年。而同样是长期债券的“18深能Y1”票面利率为4.65%，高于绿色债券的票面利率，该情况表明绿色债券的融资成本低于普通债券。

3.提升企业的绿色形象

深圳能源一直以来坚持低碳清洁能源生产和生态环境治理，全力构建新质新形态能源体系，为社会提供清洁、高效、安全、环保的综合能源服务。一方面，发行绿色债券意味着企业会向社会公众公开发布更多关于企业绿色项目的信息，披露企业社会责任报告，向社会传递企业的绿色发展理念；另一方面，随着绿色经济的发展，社会中经济个体和公众的环保意识不断加强，这就要求企业在发展过程中要减少污染物排放。深圳能源通过发行绿色债券，不仅可以向社会展现其绿色转型的决心，也可以树立良好的社会形象。

四、深圳能源发行绿色债券的股价效应分析

事件研究法作为一种统计方法，主要用于研究某一事件发生时，股价是否会发生波动，从而说明该事件与股价波动之间的关系[4]。本文以深圳能源作为研究对象，选取样本股票的交易数据为研究样本，利用事件研究法，通过对事件窗口期内的预期收益率、超额收益率、累积超额收益率进行计算，衡量发行绿色债券“19深能G1”对公司股价波动的影响程度。

（一）事件研究法样本选择

本文选取了“19深能G1”的发行作为研究事件，以首次发布绿色债券获得国家发改委核准公告的时间2019年2月14日为事件日，窗口期是2019年2月14日的前后十个交易日，即2019年1月24日至2019年2月28日；选取窗口期前120个交易日为估计期，即2018年7月30日至2019年1月23日。随后，通过计算事件窗口期的超额收益率和累积超额收益率，来分析深圳能源发行绿色债券所引起的短期市场效应。

（二）建立回归方程

本文采用市场模型对深圳能源的预期收益率进行估计，计算公式如下：

E（R_it）=α+βR_mt

深圳能源属于电力企业，是水电市场的一员，也是水电指数的成分股。水电指数可以较好地衡量水电市场的总体变化情况。因此，本文选取的因变量R_it是深圳能源股票的日收益率，自变量R_mt是水电指数的日收益率，公式中的α代表常数，β代表相关系数，可以表示深圳能源日收益率和水电指数日收益率之间的相关性。

采用Excel对深圳能源日收益率以及水电指数日收益率在估计期（-130，-11）进行回归分析，得出α=0.8975，β=0.1241，R²=0.6421，从图1所示的散点图中也可以看出深圳能源和水电指数的日收益率之间存在线性关系。

（三）超额收益率和累积超额收益率的计算

根据市场模型，可以计算出深圳能源在事件窗口期的超额收益率（AR）。首先，通过前文计算可知α=0.8975，β=0.1241，可以得出公式：

E（R_it）=0.897 5+0.124 1 R_mt

超额收益率（AR）是实际的日收益率与预期收益率之间的差额，因此，事件窗口期内（-10，+10）超额收益率（AR）的计算公式为：

AR=R_it－E（R_it）

在得出深圳能源的超额收益率（AR）后，需要计算累积超额收益率（CAR）的值，计算方法就是将AR进行累计求和，得出的就是CAR，计算公式如下：

通过计算深圳能源事件窗口期（-10，+10）的超额收益率AR和累积超额收益率CAR，绘制事件窗口期内AR和CAR的变化图，如图2所示。

通過观察深圳能源事件窗口期内的AR和CAR值可以发现：股票的超额收益率和累积超额收益率在事件日后均发生较大波动。

深圳能源发布绿色债券的公告日之前（-10，-1），超额收益率AR的波动不明显，且负值较多。在此期间，超额收益率最高为0.58%，最低为-0.55%，事件日当天，深圳能源的股票超额收益率AR为-0.56%。从图2中可以看出，事件后深圳能源的超额收益率与事件日前相比波动较大。事件日后的第1～8天，股票超额收益率整体呈波动上升趋势，第3个、第4个以及第8个交易日超额收益率上涨较为明显，在第8天出现明显的正向高点，并达到顶峰，超额收益率为7.11%。

根据深圳能源事件日前后股票累积超额收益率CAR的情况，如图2所示，可以看出深圳能源首次发布绿色债券获得国家发改委核准公告日之前，股票的累积超额收益率波动范围较小，且整体呈逐渐下降的趋势，最高值为0.58%，最低值为-1.07%。事件发生后的第1天和第2天，累积超额收益率均处于下降状态，且都为负值，说明这段时间，深圳能源的股价走势在行业板块中处于弱势。事件日后的第3天，累积超额收益率开始逐渐上升，并在第8天达到顶峰，累积超额收益率高达6.42%。此后，在第9个交易日和第10个交易日，深圳能源的累积超额收益率逐渐下降，最终在第10个交易日时结果为正值。

综上所述，深圳能源发行绿色债券后，公司股票的超额收益率和累积超额收益率均有所上涨，这说明发行绿色债券“19深能G1”对公司的股价有较为显著的正向作用，但这种正向效应持续的时间较短。

五、结论与启示

深圳能源作为一家积极发展清洁能源的企业，在发展过程中需要数额大、成本低以及期限长的资金支持。绿色债券作为一种新型融资方式，不仅获得政府大力支持，也是企业绿色转型融资的重要途径之一。深圳能源通过发行“19深能G1”可以节省融资成本，同时也可以提升企业绿色形象。本文通过事件研究法研究发现，发现绿色债券可以给公司的股价带来正向效应，但效果持续的时间较短。为更好地促进企业绿色转型以及绿色金融的发展，企业、投资者以及有关部门应共同努力，为绿色债券的发展夯实基础。

首先，从企业角度来看，企业應规范发行绿色债券的程序。企业作为绿色债券的发行人，在发行绿色债券的过程中，应确保程序的规范性，并向大众公开真实准确的信息，保障投资者的相关利益，对投资者以及绿色债券市场负责，维护绿色金融市场的秩序。此外，在发行绿色债券之前，企业应结合自身情况和市场情况，分析在发行绿色债券过程中会遇到的问题，提前做好风险预警和防范，保证绿色债券的顺利发行。

其次，从投资者角度来看，投资者应提高专业水平，增加对绿色债券的了解，作出正确的投资选择。随着绿色金融的发展以及国家相关政策的指引，投资者的环保意识增强，对绿色债券以及绿色金融的关注度越来越高。此外，信息化时代的到来使得投资者每天都能接收到很多的投资信息，投资者应注意辨认信息的真实性和准确性，认真了解国内外投资市场的变动情况，做出正确的投资选择，维护自身利益。同时也要积极关注绿色金融市场，促进绿色金融市场的有序发展。

最后，从监管部门角度来看，一方面，有关部门应完善绿色债券的发行制度。绿色债券是推动绿色经济发展不可或缺的力量，相关监管部门对企业发行绿色债券的流程和审批制度应进一步完善，在方便企业的同时也要确保流程的规范。同时可以推出一系列优惠政策，激励企业选择绿色债券进行融资；另一方面，出于对投资者的保护，有关部门应完善绿色债券的信息披露机制[5]。在这一方面，由于国外对绿色债券研究较早，可以通过学习国外绿色债券市场的优秀经验，同时结合我国金融市场的实际情况，加强对绿色债券信息披露方面的管理，在保护投资者的同时，也有利于绿色债券的持续发展。

参考文献：

[1]崔灿. 新能源汽车企业绿色债券融资问题研究——以BYD两次发行绿色债券为例[J]. 财会通讯，2023（8）：129-133，164.

[2]陈国进，丁赛杰，赵向琴，等. 中国绿色金融政策、融资成本与企业绿色转型——基于央行担保品政策视角[J]. 金融研究，2021（12）：75-95.

[3]刘宛晨，刘文蓉，彭刚龙. 我国绿色债券规则完善与制度优化研究[J]. 财经理论与实践，2022，43（6）：64-71.

[4]盛春光，赵晓晴，钟凤英. 应用事件分析法对林业企业发行绿色债券市场效应的评价[J]. 东北林业大学学报，2021，49（2）：89-92，100.

[5]张庆君，康宁. 发行绿色债券与企业绿色创新——来自中国能源上市企业的经验证据[J]. 武汉金融，2023（2）：65-71.

责任编辑：姜洪云