美国经济“这次是例外”呼声更高 未来2年美联储将有若干次降息

艾瑞克·诺兰德（Erik Norland）

美国经济韧性仍超出了人们的预期。尽管美联储大幅上调了利率，且收益率曲线急剧倒挂（一般被认为是经济衰退的先兆），但美国第三季度GDP 年化增长率仍较第二季度高出近5%，也比一年前增长了近3%。我们该感到惊讶吗？当然不。为什么呢？

因为经济对政策收紧做出的反应向来滞后，而且自上世纪80 年代初以来，滞后时间似乎还在延长。在过去的三次内生性衰退中（不包括2020 年新冠肺炎带来的外生性冲击），经济均在美联储最后一次加息后9-18 个月才最终陷入衰退。现在，我们距离美联储最近一次，也可能是最后一次加息已经过去了大约3 个月。同时，收益率曲线倒挂往往能提前两年左右预测经济走势。

面对更高的利率，经济却仍在增长，这一事实让“这次是例外”的呼声更高。支撑这一论调的主要论据是，有两个因素或许能够使得美国避免美联储紧缩周期/收益率曲线倒挂后常见的经济衰退。首先，在疫情时期，当长期利率处于谷底时，许多大公司通过发行收益率极低的债券进行了再融资；其次，一些人认为，在疫情刺激计划高峰期，家庭储蓄激增，因此目前人们手中仍有大量现金可用。

关于“这次不一样”的观点，第一个论据得到了有力支持。许多大公司确实在低利率时期锁定了廉价的长期融资。

然而，中小型公司的情况却断然并非如此，其中包括罗素2000 指数中的小市值公司，而罗素2000 指数的表现近来均不及标准普尔500 指数和纳斯达克100 指数。这类中小公司很少发行长期债券，而更倾向于依赖银行融资。根据圣路易斯联邦储备银行的数据，企业贷款的平均期限为749 天，约为23 个月。巧合的是，这与美联储加息（或降息）和最终经济反应之间的平均滞后时间非常接近。无论如何，利率上调可能会迫使许多中小企业未来几年在人员配备和投资方面面临艰难抉择，而这可能会导致失业率上升，消费者支出和商业投资减少。

说到消费者，疫情过后他们还剩下多少现金储备是一个有争议的话题。但是，零售额的增长速度并不快。此外，抵押贷款利率已从2.9% 飙升至接近8%。虽然这对于90% 以上固定利率抵押贷款的业主来说没有什么影响，但新的抵押贷款申请已经跌至1995 年以来的最低点，而新屋和现房销售则急剧下降，建造许可证和新屋开工也有所下降。

此外，信用卡的平均贷款利率也从14.5% 飙升至21%。美联储的数据显示，截至2022 年底，美国家庭的信用卡债务平均为9228.38 美元。今后，平均每个美国家庭每年将为偿还债务多支出640 美元，整体人口来看则将多支出约780 亿美元。虽然这只占GDP 的0.3%，但汽车贷款和学生贷款的减少可能会抑制经济活动。

总体而言，美国2023 年第三季度GDP 同比增长2.9%，但消费者支出同比增长仅为2.4%，低于平均水平，而住宅建设同比下降7.8%。联邦政府非国防支出增长6.3%，国防支出增长4.9%，是推动经济增长的主要因素。然而，非国防支出的增加主要是由于上届国会通过了《通胀削减法案》；国防开支则是为了应对地缘政治问题。鉴于美国政治环境的变化，联邦支出在未来四个季度似乎不太可能对经济增长做出太大的贡献。第三季度库存也在增加，这可能预示着未来经济增长将放缓。

面对远期曲线，我们不禁要问，利率是否真的会长期保持高位？

2006 年6 月，美联储停止加息3个月后，市场认为美联储最终可能会在2008 年底前将利率下调25-50个基点。但几乎没有人预见到美联储会大幅降息，最终将利率降至（接近）零。

这一次，在美联储于2023 年7月（可能是）最后一次加息的3 个月后，美联储基金期货曲线看起来和之前惊人地相似，反映出从现在到2025 年末美联储将有若干次降息。在通胀保持黏性的情况下实现软着陆的情景而言，这样一条远期曲线是合理的。这并不意味着一定会发生经济衰退。

最后，值得指出的是，在不断上涨的租金成本之外，美国的通胀率已降至同比仅2.1%，而租金成本的上涨似乎在大约4 个月前已经见顶。（作者系芝商所执行董事兼资深经济学家）

10 月份，中国连续第12 个月增加黄金持有量，加剧了全球央行的购买浪潮，为金价提供了价格支撑。根据周二公布的官方数据，中国人民银行公布的10 月份黄金库存增加了约74 万金衡盎司。这相当于约23 吨，总持有量达到2215 吨。

去年，随着从波兰到新加坡等国家通过增加黄金来实现金融储备多元化，中国政府一直是最大的黄金储备国之一。世界黄金协会的数据显示，第三季度央行购买量反弹至今年最高水平。

韩国金融服务委员会（FinancialServices Commission）表示，从目前一直到2024 年到6 月底，将禁止Kospi200 指数和Kosdaq150 指数中的公司使用借来的股票进行交易，这是卖空的一个重要组成部分。金融服务委员会主席金柱铉（KimJoo-hyun）在简报会上说：“在市场动荡中，我们发现了全球投资银行大规模非法裸卖空以及其他非法活动的情况。”非法卖空破坏了公平的价格形成，损害了市场信心，情况十分严重。（裸卖空是指投资者没有借入股票而直接在市场上卖出根本不存在的股票，在股价进一步下跌时再买回股票获得利润的投资手法。）

中国低成本零售商Temu 在日本和韩国的同类应用商店中占据主导地位，在西方市场成功扩张后，取代了竞争对手Shein。

高盛在10 月份的一份报告中表示：“Temu 已迅速将其足迹扩展到美国以外的许多国际地区，我们相信现在已在40 多个国家/地区推出……我们将继续看到未来几个季度的增长机会。”根据data.ai 分析的数据显示，Temu 在日本和韩国的购物应用排名中长期保持领先地位，并且超越了Shein。从控股数据来看，Temu 的母公司是拼多多。

美国的银行在抓紧适应更严格的监管和利率上升之际，找到了一种降低风险的新方法。知情人士称，摩根大通、摩根士丹利、美国银行和其他银行正在向私募基金出售复杂的债务工具，以此降低他们为发放贷款必须支付的监管资本费用。

这些所谓的“合成风险转移”对银行来说代价高昂，但与全额承担相关资产的费用成本相比还是低的。而这样的交易对投资者来说利润丰厚，投资者通常可以获得大约15% 甚至更高的回报。

ProPublica 援引美国国税局泄露的机密数据称，在伯克希尔买入或卖出同一只股票的同一季度或前一季度，在巴菲特的私人账户中也出现了相同公司的持仓变动，包括富国银行、强生公司、美联储和美国证券交易委员会（SEC）的股票。

截至目前，巴菲特并未对此做出回应，但他曾公开表示，在涉及个人账户时，他尽量避开伯克希尔参与的投资。巴菲特在2016 年公司年会上说：“我尽量远离任何可能与伯克希尔公司有冲突的事情”。