我国资本市场引入“做空攻击模式”法律制度研究

蒋辉宇,张玉冰

(安徽财经大学 法学院,安徽 蚌埠 233041)

一、“做空攻击模式”的界定与运作程序

(一)“做空攻击模式”的界定

做空是指做空机构以并不拥有或借入的证券而完成的交易方式。在成功出售后,做空机构将在公开市场购买的同等证券归还借入的股票,当买入价格低于卖出价格时,做空机构即可获取利益[1]。与做空相对应的概念是做多,这是我国资本市场较为常见的一种交易方式。做多主体一般以预测某公司股票将在未来一段时间持续上涨为前提,以现有价格买入该公司股票并在其实际上涨后卖出,从而赚取差价。在做多交易模式下,上市公司和投资者都能获取利益,因此相较于“看跌”,多数市场参与者更青睐“看涨”。

“做空攻击模式”也被称为“浑水式”做空,是指美国浑水研究公司等做空机构以对目标股票所属公司进行调研获得的相关证据与结论为基础撰写针对性较强的负面做空报告并从目标股票所属公司获取巨额证券交易利益的做空方式。与普通做空交易的最大区别在于做空机构既是“举报者”,也是最主要的获利者。

(二)“做空攻击模式”的运作程序

首先,做空机构选定可能存在财务造假、违反法律及规则等不良经营行为的上市公司作为目标公司。2011年起,部分中国概念股企业(以下简称中概股)在海外上市后,因上市期间及上市后部分不规范行为引起了做空机构的注意[2]。香橼研究公司在其发布的针对“跟谁学”公司的做空报告中曾经出现过这样一句话:“Too Good to Be True”,意即在激烈的市场竞争中仅仅能获取市场的平均利润是多数公司必须承认的事实,若想在市场中脱颖而出赚取远高于同行的利润,就须在技术或经营上取得足够优势。否则,企业发布的那些过于华丽的财务报告则存在造假的可能[3]。

其次,选定目标公司后,做空机构将从证券公司借入目标公司的股票并提前卖出。实现股票变现后,做空机构将发布做空报告针对目标公司的不良经营行为提出公开指控。做空报告将引发资本市场对该股票的大量抛售。在此过程中,金融媒体也会不断扩大报告的负面影响,目标公司如未能及时做出有效回应将面临监管机构的问责。不仅如此,部分利益受损投资者将通过司法途径挽回损失,美国证券集团诉讼律师将遵照风险酬金制度获取报酬,在这种利益驱动下,律师将不遗余力地争取案件的胜利,这也将成为“做空攻击模式”中“压死骆驼的最后一根稻草”。

从中概股面对“做空攻击”的境外情况来看,只有少数中概股能够安然度过做空机构的“攻击”,多数企业往往面临遭受巨额损失乃至于退市的窘境。在目标公司的股价下跌到一定程度后,做空机构将择机在还股日期之前将先前借入的目标公司的股票以做空之后极低的价格重新买入并归还给证券公司,从而赚取巨额差价。当然,如果股价未如期下跌,做空机构也面临着不可预估的风险。若做空不成功,目标公司的股价不跌反涨,做空机构也必须在公开市场购入股票以履行与证券公司的返还股票约定,这种损失是不可估量的,因此,做空机构的亏损没有上限[4]。

二、我国资本市场引入“做空攻击模式”的必要性与可行性

(一)引入“做空攻击模式”的必要性

1.资产泡沫的消除以丰富市场交易模式为前提

在均衡市场中既需要有人“看涨”也需要有人“看跌”,我国资本市场自建立以来存在股价虚高的问题,究其原因是做空交易不充分造成的[5]。在做多交易中,相当一部分投资者被不成熟的投资策略所支配,“跟风式”购买盛行,低质量的证券常被冠以高价,这种市场现状迫使大量投资者背负着股价虚高的风险。做空交易能够起到消除资产泡沫的作用,在公司股价非理性上涨时,做空可以平抑股价。“看涨”与“看跌”两种力量相互制衡,抑制了股价被过于看高的可能[6]。

2.市场自我约束的形成需要引入“做空攻击模式”

目前我国资本市场监管过于依赖政府,上市公司缺乏及时进行自我调整的自觉性。这一点反映到现实中即为国内赴境外上市的公司均容易成为境外做空机构的做空目标[7]。“做空攻击模式”作为市场化监管力量,不仅能揭露目标公司的不良经营行为,还能联合其他参与者将其清理出市场。在该模式成熟运作的美国,当做空机构揭露目标公司违法行为时,市场上的其他主体,例如金融媒体、律师事务所、证券公司、审计机构等会群起而攻之[8]。与政府监管相比,这种市场自发的约束机制更显灵活和有效。

3.上市公司信息披露制度的完善亟须新型压力介入

欺诈行为将降低配置效率,信息不规范披露也是如此[9]。从境外“做空攻击模式”实践来看,做空机构获取信息的方式一般以分析目标公司公布的财务报告等资料及实地调查走访为主。这些手段能够获得最直观、最有力的证据,但也需要大量人力、物力及财力投入,这是政府监管机构无法企及的。在做空机构的“威慑”下,上市公司难免陷入因造假行为被揭露而使其面临巨额损失的处境。基于此,上市公司信息披露行为将趋于规范化,原本存在于投资者与上市公司间的信息不对称状况将因此得到一定程度的疏解。

4.注册制的推行需要市场及时做出调整

注册制环境下,公司上市的整体难度得到降低。但是,一个成熟市场不仅需要相对宽松的上市规则,还需要有效的退市规则[10]。只进不退的市场将难以成为一个富有投资价值的优质市场[11]。实现高效、常态化退市,已然成为注册制时代的新要求[12]。我国资本市场目前所面临的“宽进严出”的问题不利于注册制的全面推行。“做空攻击模式”作为资本市场的“清道夫”能够将不具备上市资格的企业清理出市场[13]。从“做空攻击模式”的境外实践来看,将高风险、违法违规、经营状况不佳的企业从资本市场剔除,是“做空攻击模式”的市场化功能之一。

(二)引入“做空攻击模式”的可行性

1.做空工具已投入使用

我国现存的三种做空工具分别为融券交易、股指期货与认沽权证。2005年9月,新钢钒推出全面股改以来的首份认沽权证方案,这是我国证券市场首次出现认沽权证。2010年3月底,我国融资融券业务正式启动,可被用于做空的融券交易业务应势而生;同年4月,沪深300股指期货合约在中国金融期货交易所正式上市交易。

当前,国内与“做空攻击模式”最为近似的做空工具当属融券交易,但我国现有融券业务规模较小、准入门槛较高,用于做空特定股票的难度过大[14]。股指期货投资者往往需要背负较大风险,且入市门槛较高也使得大多数普通投资者望而却步。认沽权证具有成本低、风险小的特点,但由于权证市场的准入条件过低,容易成为投机者炒作的工具,不利于维护市场稳定[15],因而目前发展也相对缓慢。尽管如此,国内投资者、证券公司、相关上市公司及期货市场相关主体均在以上三种做空交易中积累了相应经验,这为我国资本市场引入“做空攻击模式”提供了难得的市场实践基础。

2.“做空攻击模式”的相关实践案例:中能兴业做空康美药业案

康美药业股份有限公司(以下简称康美药业)于2001年在上海证券交易所上市,一直被视为A股市场优质企业,但却在2019年被曝涉嫌财务造假,数额达300亿之多。其实在康美药业跌落神坛前就有机构对其财务状况提出过质疑。2012年12月,《康美谎言》一文横空出世,该文由北京中能兴业投资咨询有限公司(以下简称中能兴业)与《证券市场周刊》联合发布。中能兴业以实地走访、数据分析等方式对相关事实进行了长期、翔实的调查,并得出结论:康美药业虚增资产近18.47亿元。

文章发布后,康美药业股价连续跌停,市值蒸发近60亿元,但随即部分业内人士“力挺”康美药业。同年12月17日,申银万国证券分析师罗鶄发文称中能兴业的指控不够专业,并暗示其发布《康美谎言》的动机不纯,呼吁投资者相信康美药业[16]。2013年3月,广发证券在针对康美药业的专项核查报告中否认了中能兴业的相关指控。康美药业在业内人士的庇护下,其股价不降反升,中能兴业也因此次失败的做空逐渐淡出公众视线。

2018年12月,康美药业因涉嫌信息披露违规被证监会立案调查。2019年8月,证监会肯定了该公司财务造假事实的存在。2021年11月12日,康美药业因虚假陈述等行为被法院判决赔偿投资者损失24.59亿元。至此,“康美谎言”存在与否,在公众心中有了确切的答案。

三、域外“做空攻击模式”典型案例及法律制度分析

(一)典型案例

1.“做空攻击模式”做空中概股案例

(1)浑水做空瑞幸咖啡案。瑞幸咖啡股份有限公司(以下简称瑞幸咖啡)于2017年6月成立,2019年5月7日在美国纳斯达克上市。2020年1月31日,浑水公司发布了针对瑞幸咖啡的做空报告。浑水公司通过线上调查、线下走访等方式发现,瑞幸咖啡在广告支出、门店日销售量、其他产品收入、产品实际销售价格方面存在对投资者的明显“欺诈”行为。

报告发布当日,瑞幸咖啡股价收跌10.74%。2020年2月3日晚,瑞幸咖啡发布公告,否认了所有指控。2月4日,瑞幸咖啡股票承销商表示报告中相关指控证据不足,当日股价上涨15.6%。同年4月2日,瑞幸咖啡董事会此前成立的特别调查委员会调查结果显示,该公司2019年第二至第四季度财务造假金额近22亿人民币,当日股价下跌 75.57%。2020 年5月,瑞幸咖啡被纳斯达克交易所勒令摘牌退市。

(2)浑水做空辉山乳业案。辽宁辉山乳业股份有限公司(以下简称辉山乳业)于2002年11月成立,2013年9月27日在香港交易所上市。浑水公司于2016年12月15日对辉山乳业发起第一次“攻击”。在报告中通过列举大量证据证明辉山乳业存在谎报原材料采购来源、虚增资本开支、实际控制人窃取公司资金、公司资产价值被大幅夸大等事宜,言辞犀利地指出辉山乳业的价值接近于零。

2016年12月16日上午11时12分起,辉山乳业股票短暂停牌。当日晚间,辉山乳业对相关指控做出回应,公司高管开始增持股票以“稳定军心”。同月19日,辉山乳业成功复盘。2016年12月18日,浑水公司再次发布做空报告,称辉山乳业呈报的相关数据与中国国家税务局的增值税数据不符,公司还在销售数据上涉嫌造假。当日晚间,辉山乳业对第二份做空报告进行全盘否认,该报告未对其造成实质打击。2017年3月23日,辽宁省政府组织相关债权人要求辉山乳业出让部分股权,并在一个月内恢复付息能力且解决资金流动问题;次日,辉山乳业股价跌幅超过85%,市值蒸发322亿港元,当日紧急停牌。2019年12月23日,香港交易所取消了辉山乳业的上市资格。

2.中概股击退“做空攻击模式”案例:新东方击退浑水做空案

新东方教育科技集团有限公司(以下简称新东方)1993年11月成立,于2006年7月9日在纽约证券交易所上市。2012年7月18日,浑水公司发布了针对该公司的做空报告,将其股票评级为“强烈卖出”等级,具体理由包括新东方加盟店资产虚构、税务状况不明及其民办学校性质导致清盘时资产归属不利于投资者等。报告发布当日新东方股价下跌35%。

2012年7月20日,新东方成立特别委员会,独立调查浑水指控事项。与此同时,公司投入大量资金,聘请美国久负盛名的盛信律师事务所、安永会计师事务所和北京通商律师事务所对报告所指控事项进行调查。同日(7月20日),5位高管公开了其将在未来三个月以个人资产购入价值5000万美元公司股票的计划,并保证在半年之内将连续持有新东方股票,当日股价大幅回升。同年10月1日,此前成立的特别委员会正式宣布浑水公司的指控不成立。至此,浑水针对新东方发起的“做空攻击”宣告“失败”。

(二)美国证券交易委员会《SHO规则》分析

2005年1月3日起,美国资本市场将依照《Regulation SHO》(以下简称《SHO规则》)进行做空交易。根据SEC的官方认定,当前该规则包括四项主要内容——标记要求、做空价格测试断路器、定位要求及收尾要求[17]。

1.标记要求

Rule 200规定,投资者有义务以清晰明了的方式向其购入证券的证券商标记其所下订单的交易方式—— “做多”“做空”或“做空豁免”。

该条文的主要目的在于确保订单被高效、准确执行的同时,满足相关部门通过掌握必要数据监督市场的意图[18]。被标记为“做多”“做空”或者“做空豁免”的订单将分别符合以下特征。

只有当买方持有相关证券的“净多头头寸”(1)如果某一实体或个人就某一特定股票持有的多头头寸多于空头头寸,那么视为该主体持有净多头头寸。,且该证券已经被证券商所占有、控制或证券商有合理理由相信卖方能够在不迟于交易结算日交付相关证券的情况下,该订单将被依照Rule 200标记为“做多”。Rule 200的核心规则Rule 200(g)的运作与做空熔断规则(断路器)的启动存在直接联系。做空断路器开关一旦被触发,相关证券的卖空价格将存在被限制的可能,并被标记为“做空豁免”。除上述情况之外,其他订单则将被标记为“做空”。

2.做空价格测试断路器

Rule 201要求Trading Center(交易中心)建立、维护和执行相关书面政策,使相关证券在触发做空熔断规则时,能够确保被以合法、合规的价格卖出。

Rule 201的适用范围及于所有NMS证券(2)指在被联邦证券交易委员会认可的具有国家影响力证券市场交易的证券。。在做空熔断规则语境下,相关证券的卖出必须遵守特殊规则(其卖空的价格较之通常情况将被限制),因此Trading Center必须制定相关政策,以确保Rule 201能够被遵守。做空熔断规则的触发以相关证券在上市市场的价格在一天之内较前一天收盘价下跌10%或更多这一情况的发生为前提——当此条件被满足时相关机构将考虑启动相关证券的“断路器”。随之而来的结果是,相关证券的卖空价格必须在全国最佳成交价之上,其时间效力及于当天剩余时间和第二天。这一规则的主要作用在于,当一只股票遭受了巨大的价格下跌压力时,有关部门将通过限制其卖空的价格来抑制市场操纵或滥用卖空行为发生的可能。

3.定位要求

Rule 203要求证券商在接受做空指令前开始定位,即确保已经借入足够的相关股票或有合理的理由相信证券可以被借入,以便可以在交易日进行交割。Rule 203的目的在于通过规范做空行为对“裸卖空”(3)指投资者没有借入股票而直接在市场上卖出根本不存在的股票,在股价进一步下跌时再买回股票获得利润的投资手法。行为进行限制。为了确保能够在交易日正常交割,Rule 203(b)(1)通常禁止证券商在尚未成功借入相关证券、成功订立借入相关证券合同等善意安排,或有合理理由相信相关证券可以按时借入时接受投资者的卖空指令,或为证券商自己的账户执行相关卖空指令。

以上三种订单执行条件的共性是防止证券商执行并不存在的订单。换句话说,执行卖空指令以订单存在为前提,在不符合上述三项情况时执行订单将有“裸卖空”之嫌。在某些情况下,证券商信赖客户做出的保证是合理的,即知道客户可以及时从确定来源获得证券用以结算交易。但是,如果证券商知道或有理由知道客户无法交付,此种信赖将不足以成为“合理理由”,该合理性取决于特定交易的事实和环境。

4.收尾要求

Rule 204旨在解决注册结算机构参与者在结算日后长期未能交付股票的问题。证券商必须及时购买或借入相同种类和数量的证券平仓未兑现头寸。Rule 204首先对交易结算的收尾时间进行规定。参与者必须在不迟于结算日之后的第4日(称为 T+4)正常交易时间之前对做空交易进行平仓。如果注册结算机构的参与者未能及时交付相关头寸,且未能交割是因长期卖出活动导致的,该参与者可以在其账簿和记录中说明情况——其相关头寸交割时间将延长至结算日之后的第6个连续结算日(称为T+6),参与者必须在该日期正常交易时间之前购买或借入相同种类和数量的证券平仓。

如果该头寸依然未被平仓,证券商等参与者将被赋予“pre-borrowing”(预借入)义务。在买入相关证券用以平仓和结清交易之前,证券商如想要进一步做空该证券,则必须提前借入该证券或签订善意合同。Rule 204条文在Rule 203基础上进一步有效限制了“裸卖空”交易。

(三)“做空攻击模式”域外实践对我国的启示

1.“做空攻击模式”能够驱逐市场“劣币”

分析2010—2020年被浑水做空的中概股情况(见表1)可知,几乎所有曾被浑水公司锁定的中国公司都在之后被证实确实存在财务造假、虚增客户、虚构合同等扰乱市场秩序、诱发市场风险的经营行为。

表1 2010—2020年被浑水做空的中概股情况统计

通过上述案例可见,上市公司的不良经营行为通常以极其隐蔽的形式存在,这些行为的揭露将以大量人力、财力投入为前提。无论境内还是境外,政府监管机构都很难做到这一点,只有做空机构等“做空攻击模式”参与者在巨额利益驱使下才愿意花费大量人力、财力成本投入到打击这些企业的违规活动中。

“做空攻击模式”能够在源头上抑制资本市场“劣币”的产生。在“做空攻击模式”存在的市场中,公司经营者不禁陷入受制于墨菲定律(4)指任何一个事件,只要具备大于零的概率,就不能够假设它不会发生。的担忧中:一旦公司实施不良经营行为,就存在被做空机构揭露的可能。由于因此将面临巨额赔偿甚至退市的重大风险,这些上市公司也将极力自觉地规避不良经营行为的实施。

2.“恶意做空”行为将窃取不正当利益

“做空攻击模式”具有摧毁上市公司市场价值的强大效用。在做空报告发布后,中概股公司承受了不同程度的损失,部分公司不得不选择退市、转板或私有化[19]。以新东方击退浑水做空案为例,为了证明浑水公司的指控不实,新东方不得不投入巨额资金聘请权威机构进行自查,其股价下跌更是一度呈断崖式。

做空的巨额利润诱惑着不诚实的机构或投资者以虚假陈述的手段操纵市场,对目标公司发起“恶意做空”[20]。在收到针对目标公司负面信息的做空报告时,部分经验不足的投资者急于止损,往往等不及对报告内容进行仔细甄别即争先恐后地抛售相关证券,而市场操纵者也正是利用这一现象来获取做空利益。“恶意做空”具有扰乱市场秩序、破坏市场稳定等负面效应,若不对其加以限制,“恶意做空”将成为操纵市场、造成资本市场非正常波动的工具[21]。

四、我国引入“做空攻击模式”相关法律制度设计构想

(一)“做空攻击模式”法律制度设计的理念

“做空攻击模式”在我国没能形成完整产业链,归根结底是该模式的主要参与主体——做空机构尚未正式诞生。这可以归因于市场条件不足,还不具备能够使做空机构获得与其所承担的风险相匹配的利益等前提条件和相应的制度供给。“重赏之下,必有勇夫”,只要通过相应的制度设计提供和保障与其风险相匹配的利益,就会存在市场主体创新中国式浑水公司的意愿。因此,引入“做空攻击模式”的首要前提是为市场提供足够的获利驱动。

此外,因我国资本市场及投资者尚不成熟,“做空攻击模式”的引入将放大投资者决策的影响力。且由于我国中小投资者体量较大,“羊群效应”在我国市场尤为明显,因此,在设计法律制度时,不仅需要对做空机构这类独立的第三方调研机构进行适当的激励,也要从制度规范方面对其进行有效引导和约束[22]。在为做空机构提供足够的获利驱动的同时亦应规范其行为、对其施加义务,以保障资本市场的稳定运行[23]。

(二)引入“做空攻击模式”相关法律制度设计

1.完善融券业务规则,培育“做空攻击模式”市场环境

我国资本市场长期缺乏做空机制及相应的制度配套,导致国内资本市场“多空”交易处于不均衡状态。即使于2010年3月开启了融券业务,这种在国内被给予“厚望”的做空机制先行实验品也因各种制度设计得不合理而表现平平,从而制约了做空机制在国内广泛实施和发展的活力。

当前,《融资融券试点交易实施细则》规定投资者融券卖出时,融券保证金比例不得低于50%,这一规定增加了融券投资者成本,提高了融券做空的门槛。而且,我国目前融券交易规模过小,可被融券做空的标的证券有限,目前只有交易所规定的 90支股票能作为抵押物向证券公司进行融券[24],这显然增加了融券交易被用于做空目标公司股票的困难。对此,证监会可从部门规章层面为投资者适当提高融券业务的杠杆比率,减少融券保证金比例,从而降低融券做空的门槛。同时,证券交易所也应通过自治规则形式,对适宜作为融券业务目标公司股票的选定标准及选定程序进行合理规范,拓展融券业务目标公司股票的数量,为我国融券业务发展提供相对充分的标的[25]。只有通过以上两方面制度改进,方能有效去除国内融券业务发展的束缚,释放市场活力,增强做空交易的获利空间,并为“做空攻击模式”的实施培育相应的市场环境。

2.设立做空熔断规则,稳定市场秩序

做空熔断规则能够起到淡化“做空攻击模式”负面影响的效果。由于金融市场的负面影响波及实体经济,若关乎国家、社会的关键领域证券遭遇恶意攻击,将造成无可估量的损失。因此,在必要时刻熔断相关股票的做空路径,将起到有效维护经济秩序的作用。

除此之外,我国资本市场建立时间较短,投资者整体尚不成熟,在做空报告公开时,部分投资者难免因为一时冲动做出非理性决策,这也是不成熟市场更容易被操纵的原因。做空熔断规则使头脑发热的投资者不得不冷静下来思考,避免了其因信心的丧失而恐慌性抛售股票。更重要的是,该规则不会破坏市场活力,因为在被触发的第三天,市场将恢复正常。“冷静期”的存在,使投资者有充足时间做出更合理的决策,同时,“做空攻击模式”也可以继续发挥其效果[26]。做空熔断规则能够在削弱“做空攻击模式”负面影响的同时保留其核心功能,并保护中小投资者利益。

3.增加做空机构信息披露义务,防止做空滥用及操纵市场

上市公司经营存在纰漏时,做空机构的介入将加速上市公司股价的下跌。基于此,“做空攻击模式”的运作需要具备正当前提,即不能仅仅建立在做空机构意图获利的单一动机上。做空机构不得以向公众发布做空报告的方式加速做空相关股票,除非其在调查期间获取了明确、充足的证据能够证明做空报告中存在的相关指控之真实性。事实上,做空机构在向公众发布具有强烈针对性的做空报告以引导公众基于对其信任而共同做空某一支股票时,就意味着做空机构已经被赋予了及时向公众披露被做空股票的持股情况的义务。

我国在引入“做空攻击模式”时可以通过赋予做空机构特定信息披露义务来规制其攻击行为。相对于资本市场其他主体而言,做空机构的信息披露义务在真实性要求方面无论如何强调都不为过。首先,做空机构应当对所提供证据的真实性、准确性负责,不得虚构事实,也不得夸大事实。其次,做空机构的攻击行为应当遵守“谁主张、谁举证”规则。做空机构对目标公司提出的所有指控必须有充分的证据佐证,且证据本身必须具备详尽、完整的证据外观。最后,做空机构对其行为的正当性负有举证义务,其有义务配合证券监管机构的调查、回应具备影响力的质疑。做空机构的自我澄清义务不以质疑方先行举证为前提。

同时,在信息披露规则中应当要求做空机构及时披露其所持有的被做空股票的空头头寸。在开始引导公众与其共同做空某一支股票,即发布具有针对性的做空报告时,做空机构应当同时公开其所持有的相关空头头寸以排除反向交易的嫌疑;在做空机构已经停止持有相关空头头寸时,也应及时向公众披露这一信息。

4.确立监管机构正式调查标准,增强“做空攻击模式”威慑力

证券监管机构的介入是对市场投机者的震慑,也是“做空攻击模式”发挥效力的有力保障。就事实而言,未获得法律及相关部门的支持是2012年中能兴业做空康美药业失败的主要原因。纵观境外实践,法律制度“牙齿”的有效供给对“做空攻击模式”的引入起着至关重要的作用。对违法违规者(上市公司或做空机构)进行有效的打击,已成为对“做空攻击”行为进行支持或监管的重要方式。证券监管机构具有查处资本市场违法行为的义务和职责。在引入“做空攻击模式”时,国内相关制度也应及时调整证券监管机构的监管方式,确立监管机构及时介入的标准。这些标准包括:第一,造成影响的范围是否具有公共性,如果事件的影响力较小,则不存在介入之必要;第二,被做空的公司是否曾被相关机构做出行政处罚或刑事裁判,实践表明,曾经被处分的“前科”暗示着做空报告相关指控真实存在的可能;第三,做空报告是否具有形式上的完备性,境外实践经验表明,浑水公司等做空机构所提出的指控往往具备充分的证据,这至少表明其对被做空公司的调查是全面充分的,在形式上具备攻击某公司的正当性。