企业并购中的财务风险研究

文/李昕悦 耿晓媛（黑龙江八一农垦大学）

19 世纪末期，一些西方发达国家陆续掀起了大规模企业并购的浪潮，大批的大型企业就此产生，这引起我国企业的广泛关注，使2002 年时我国的并购活动开始逐渐走向高潮。从目前市场发展的历史经验来看，并购是一种相对快速、高效的发展方式，可以在较短的时间内创造更多的发展空间和机会，但伴随着更大的利益的同时，也有更大的风险。如果忽视企业并购交易的财务风险，就会导致并购出现困难甚至走向失败[1]。

尽管并购是一种高风险性的资金运作行为，但却越来越多地被认为是中国上市公司在资本市场上获得发展所需的最好的方式，也越来越多地被认为是中国资本市场对经济增长最有力的方式。国内学者李阳一2019 年针对高新技术企业合并中的财务风险防范的实施条件进行了分析[2]。向涛于2020 年对合并中的税务风险和控制方法进行了研究[3]。因此，识别和管控并购交易中相关的财务风险是至关重要的。通过采取有效措施和管理机制，确保企业并购活动的顺利发展，同时减少企业财务风险的负面影响[4]。

一、相关概念界定

（一）企业并购

企业并购包括兼并和收购两种形式。在我国，将这两种形式统称为并购。并购实质上指的是并购方企业运用一定的经济方式取得目标企业的资产或股票以获得一定程度上的所有权或控制权，而被收购方企业失去其控制权的行为。

（二）并购类型

第一种是将双方行业的相关程度来作为分类依据，分为横向并购、纵向并购和混合并购三种类型。

第二种是按照出资方式分类，分为现金、股票、混合支付三种类型。

第三种是按照并购态度分类，分为善意并购和恶意并购两种类型。

（三）并购财务风险

并购财务风险是指企业在并购中由于各项财务活动而导致的企业的财务状况恶化，并且在一定时期内，为并购丧失偿还债务而发生财务危机的可能性。

二、企业并购的财务风险

（一）定价风险

在企业开展并购的前期，需要相应地做一些准备工作，其中最重要的一步就是对目标企业进行价值的评估，进行合理的价值估算。但确定好一个合理的定价范围并不是那么容易的，高估和低估都不利于合并和收购，因此对企业合并来说是一种定价的财务风险。

首先，并购价格中最重要的一步就是对被并购公司的获利能力及其资产的定价进行估算与评价，这也就是一种对目标企业的各种资料剖析的过程。但重要的是并购企业所掌握的信息可能不会及时且充分的反映目标公司的内部情况和精准地给并购的目标公司进行交易价格的确定。因此，并购双方的信息不对称可能导致并购方支付的并购价格高于目标公司的实际价值，从而导致并购方的并购成本大大增加。

其次，如果估值过低，就可能会导致错过更具有价值的被并购方企业，从而丧失了发展机遇，并且在并购后期双方的意见可能难以达成一致的并购定价。如果估值偏高，就可能会浪费并购公司的资本，导致企业后期资本流动稀缺、资金不足和并购公司负债增加等经济状况，进而又会导致财务风险。

最后，因为不同的第三方机构采用的评价方法会有很大的差异，这就必然会对评价结果的正确性产生一定的影响。甚至有些评估机构为了自身的私利而采用不合适的评估方法对目标企业进行价值评估，这样的评估结果并不能真实又准确地反映企业的价值，那么这种不准确的定价就会给并购企业带来相应的财务风险。

（二）融资风险

企业在进行并购活动时，由于整个并购过程的时间是不定的，那么除了需要充足的资金外，还需要在这整个过程中有稳定的资金链，因此，资金的来源和融资方式的选择是不可忽视的问题。资金链的断裂会直接影响到并购公司的融资，在更严重的情况下会导致并购过程的失败。

一是资金来源所引发的风险。企业在进行并购融资的过程中，主要的融资来源主要有三个方面，分别是企业的自有资产、外部金融机构的资本和股权融资。企业的自有资产也就是企业内部自持的资金，这类资金虽在并购过程中方便获得，但它的数量是有限的，不仅无法满足并购资金的融资需求，甚至还可能会造成企业日常运营的资金不足的情况发生，从而影响企业正常的运转和发展，势必会为企业带来财务上的危害。对于要外部金融机构来进行融资的情况，无论是向银行还是信托机构等借款融资，都会有一定的还款压力，若在期限内不能如期归还并且资金量还很大的时候，资金回笼时间过长，加大了企业的财务杠杆系数，并购的进程可能会受到阻碍，势必会为企业带来财务风险，影响企业正常经营。如果进行股权融资，那么必定要通过让渡控制权的方式来进行并购，从而就会原有股东的股权被稀释，将公司置于分散和丧失控制权的危险之中。此外，股权筹资的资本成本负担较重，一般来说，要高于债务筹资。

二是融资结构选择的风险。单一渠道的融资模式虽可以使并购过程更简单，但是可以用来融资的资金可能无法支撑整个并购过程。一旦这种单一的融资渠道出现任何问题就很可能使企业内部出现资金断裂问题，从而影响双方企业正常的并购活动。但若是小规模的企业，那么这种单一渠道的融资方式对其的风险就会相对减少一点。如果选择多渠道的融资模式，那么对多种渠道的计划与分配就显得尤为重要，例如股权融资的比例、贷款融资的额度及期限等，在多渠道方式下若采取了不合适的搭配组合则会增加并购的成本负担，这不仅会给企业带来较高的融资风险，也会影响并购企业的整体利润及收益。

（三）支付风险

企业并购重组时，资金支付是处于并购过程中的中期环节，对于整个并购程序发挥着重大作用，通常包括现金支付、股权支付和混合支付。

如果是利用现金支付方式，不会产生一些后续的成本和出现稀释股东股权的问题，但现金支付的风险在于在一定时期内需要提取大量的资金，这很可能直接占用企业的经营性现金流，减少企业的流动资金，增加企业的负债，资金周转变得困难起来，这使得现金支付存在着较大的风险。此外，并购占用了大量资金后，使企业后续投资困难，投资效率降低，影响企业后期的继续发展。如果采用股权支付方式，一方面，股权支付的申请审批非常严格，会在等待审核的过程上花费大量的时间，可能会错过最佳的并购时机，使并购有着失败的危险。另一方面，股权支付的这种方式本质上是一种股份交换，即并购方向被并购方的股东发行自己的股份以换取被收购方的股权。股权进行了置换不仅改变了公司原有的股权结构还涉及了并购方原股东的实际权益，企业控股权被转移的风险不可避免。如果选择混合支付，一方面，混合支付要求企业拥有对各种资金供应渠道进行充分掌控的能力，并具备执行各种筹资方案的能力，不然的话，企业的筹资就会出现严重的财务危机。另外，混合支付方式不仅需要更多的资金，还要求对资金有一定的财务处理能力，如果在混合支付下的财务处理能力不足可能会导致资金运用不到位，那么混合支付可能就是没有办法成功实施，从而也无法顺利进行企业并购。

（四）财务整合风险

整合阶段是企业并购中的最后阶段，此阶段的风险是在并购后对被并购方企业的财务、人力资源以及企业文化等方面进行整合的环节，弥补前期并购工作中的不足，达到优化资源配置的目的。而财务整合风险是整合环节中最重要的一部分, 企业在并购过程中，如果财务行为不当，将使其暴露出更多的财务风险，对公司的发展产生不利的影响。一是在并购过程中，由于在与财务有关的制度、部门等方面的不同而出现了冲突。一般来说，两家企业的组织结构的融合是一项非常重要的工作，特别是在财务方面的融合，在并购之前，两家公司的财务组织是两个相互独立的系统，在并合后，必须将它们有机地联系起来，实现统一办公。这种调整是有风险的，因为两家企业原本的业务特征和经营模式是不一样的，所以他们之间的组织结构也是不一样的，如果没有很好的配合，那么他们的工作效率就会大大降低。此外，还会出现工作对接无效和信息不能传递的情况，导致并购后不能创造协同效应，从而阻碍公司的发展，给企业带来一定的损失。二是财务人员的一体化风险，如果不能做到双方财务人员的一体化整合，就会导致财务岗位的错位、财务工作和人员安排之间的不协调、财务监督的混乱、监督不当以及公司内部的失误，都可能造成公司的财务风险。

三、并购财务风险防范分析

（一）定价风险的防范

归根结底，企业并购是为了企业更好而又长远的发展，因此前期对目标企业的选择和预测估值工作对后期的发展起着重要作用。

首先，选择目标企业时要注重并购企业与目标企业的协同效应，能够契合自身发展战略，并且双方在技术、管理等方面的融合性较强。根据双方是否为同一类型企业来选择相对应的并购战略，同一行业的横向并购要倾向于双方资源、市场等方面的互补性，进而快速地扩大市场，实现优势互补。不同行业的纵向并购则要倾向于双方的协同性，进而提升并购后的工作效率。

其次，要对目标项目进行彻底的调查。如果一旦确定了目标企业，就应该对该企业的价值进行详细评估。在对目标企业进行价值评估时，通过其披露的财务报表来了解企业的资产状况、盈利状况以及行业发展情况，通过对其财务指标的分析，来了解目标企业的资本结构情况。除此之外，还必须了解一下目标企业的预期收益，并且有针对性地对企业的债务情况和业务情况等全面分析。

最后，并非所有的财务信息都会在披露的财务报表中完全地体现出来，这时就需要委托专业的中介机构，例如，由专门的评估公司帮助获得目标公司的各种指标和更全面的信息。通过从多种方面来进行估值，判断估值是否客观、合理，尽最大可能地准确对目标企业进行定价，从而把定价风险降到最低，提升并购成功率。

（二）融资风险的防范

在这一阶段，风险防范的是选择合适的融资渠道和制定完善的融资计划。

一是在基本确定好目标企业的定价后，就要对并购的资金进行筹集与整合。要根据对整个并购过程的资金需求的多少来选择合适的融资方式，尽可能地降低融资风险，确保能够在并购要求的时间内获得融资资金。此外，选择方式时还要考虑好并购后对筹集资金的还款能力、再融资水平等多方面因素，如果选择的融资方式不合适，可能就不会及时获得融资资金，影响整体并购的进度，给了竞争对手企业乘虚而入的机会，使并购企业陷入失败风险之中。

二是做好融资规划，提升筹集资金的使用效率，避免资金浪费或因不合理的融资计划而导致的并购成本过高[5]。必要时并购企业可以基于自身和对方的实际的经营状况寻求证券市场、金融机构等，尽可能地优化他们之间的融资配置方式，同时可以派相关岗位的专业人员形成小组跟进融资计划的整体进程，根据进展及时做出调整和改变，从而降低融资过程中可能会出现的风险。

（三）支付风险防范

首先，在企业确定出融资过程中所需要的金额后，企业就需要根据自身企业实际状况、支付时间的限制、目标企业的收益情况以及并购前期双方协定好的方式等综合了解，科学决策来确定哪一种支付方式更合适。同时，还要尽量保证最后支付计划的实施与前期制定好的计划的一致性，如果与前期计划方式不一致或相差巨大，可能会扰乱了后续资金的使用计划，因此，这时可以在前期就提前做好一些备用计划，以防风险发生。

其次，选择支付方式时还要注意支付金额的限制，若是现金支付，就不能超过企业能够承受的最大现金数额，若是股权支付方式，就要严格控制双方企业的换股比例，不超过控制权的范围。为了更好地减轻支付风险，并购方企业可以考虑采用现金、股权和债务的组合方案，以满足并购双方的需要。一般来说，如果并购企业在这个时候有足够的现金流，则考虑先基于现金为主的支付方式，再用其他方式来进行辅助支付的这种搭配。相反，若企业此时现金不足以支撑并购整个过程并且负债率较高的话，就可以主要利用股权支付的方式。

最后，无论选择了哪一种支付方式，整个过程都涉及了大量资金的转移支付，所以，在支付时要严格进行资金管理和全程监控支付流程，避免一些违规操作带来财务风险，确保整个过程资金的安全性。

（四）财务整合风险防范

虽然此阶段是企业并购活动的最后一步，但财务整合是确保被收购企业真正可行的关键步骤，对防范财务风险和顺利完成并购活动起着重要的作用。在进行了大量前期工作后，被并购企业的控制权转移给了并购企业，但整个并购活动并没有完全结束，此阶段才是真正将双方企业融入一起的环节。

因此，首先要对目标公司的经营状况、财务体系和组织架构有一个清晰的认识，制定统一并有针对性的财务整合目标和方案，将双方企业的财务资源和财务部门统一配置，体现出整合后财务制度准则的一致性。

其次，是在财务整合过程中一定要考虑到并购后的成本和收益因素，要从长远的角度出发，既要保证一定的收益也要控制成本，同时需要深思熟虑，保证企业的可持续发展。另外，还要对整合后的资产状况和负债情况进行评估分析，使资产结构合理化，从而确保并购后企业的财务状况仍能平稳的发展。

最后，要优化企业人员的组织结构，不仅是财务人员，还包括其他部门员工和管理层，确保整合后各部门之间的沟通与协调。并且构建一个系统、科学的财务管理的体系，完善管控制度，以适应整合后企业的整体发展目标，最终实现并购活动的价值最大化。

四、结论

综上所述，在市场经济蓬勃发展的今天，企业并购已成为经济市场中一种常见的行为活动。企业通过合并目标企业，提升了企业产业结构、优化市场资源配置、提高企业市场竞争力。

本文首先认识了企业并购和财务风险的基本概念，其次，进一步研究了并购过程中可能会面临的定价、融资与支付和财务整合风险问题。最后，在此基础上，本文还就如何防范企业在进行并购时所面临的财务风险，给出了一些具体的建议，希望这些建议能给我国的企业在进行并购时，能够起到一定的借鉴作用，进而推动不同类型企业的可持续发展。