金融生态环境、内部控制与金融化投资

初晓翠 高岩

摘 要：为深入研究金融生态环境对中小企业金融化投资的影响及内部控制的中介作用，本文选择2010年至2019年中小板企业面板数据进行实证研究，研究结果显示，金融生态环境将对中小企业金融化投资產生抑制作用，加强内部控制将进一步降低中小企业金融化投资意愿，完善的内部控制能够有效防范和控制中小企业过度投资，提高中小企业承受金融生态环境不确定性可能造成的政策风险。

关键词：金融生态环境；内部控制；金融化投资

本文结合2010年至2019年沪市中小板上市企业为样本，基于企业金融化投资视角，从金融环境不确定性、金融化资产投资和内部控制角度探讨金融生态环境不确定性、内部控制与金融化投资之间的内在联系，研究金融环境不确定性是否会影响企业金融化投资及内部控制的调节作用等问题，旨在为企业金融化投资和相关政策制定提供有益参考。

一、研究假设与研究设计

（一）研究假设

基于现有研究成果，提出研究2个假设：假设1金融生态环境不确定性将对中小企业金融化投资产生抑制作用；假设2在金融生态环境不确定性上升的情况下，中小企业通过加强内部控制，进一步减少金融化投资。

（二）研究设计

1.样本选择及数据来源

本文选择2010年至2019年中小板上市企业作为研究对象。为确保研究结果准确性，确定研究样本筛选原则为剔除金融类上市企业、剔除资产规模异常增长企业、剔除销售收入为0的上市企业、ST或*ST企业、样本数据少于三年的企业，并对异常数据按1%缩尾处理。剔除当年上市企业、剔除资产规模异常的上市企业、剔除极端异常值。基于上述原则对沪市上市企业进行筛选处理。

2.变量设定

根据研究文献资料，本文设定4个变量，即企业金融化投资、金融生态环境不确定性、内部控制指数、控制变量。企业金融化投资参考饶品贵等人研究，采用企业财务信息波表中现金流量表中指标，计算公式为：（（固定资产、无形资产、长期资产支付现金）-固定资产处置、无形资产、其他长期资产收回的现金）/当期总资产。金融生态环境按月度量化金融生态环境不确定性指标对数值，在度量当年金融生态环境不确定性情况，指数越大表明当年金融生态环境不确定性越高。内部控制指数选取迪博数据库数据中中小企业月度控制指数数据，选取当年月度在内部控制指数均值作为代表值，指数越高表明中小企业内部控制质量越好。控制变量根据饶品贵（2017）等人研究成果，选取投资机会、财务杠杆、公司规模、现金持有量、公司经营年限、投资收益、国内生产总值和物价指数进行综合判定。

3.模型设定

为深入研究金融生态环境不确定性对中小企业金融化投资的影响，依据潘攀（2020）等人研究成果，建立金融生态环境不确定性指数模型：

[investi，t=α+β1eput+β2todinsQi，t+β3leveli，t+β4sizei，t+β5cashi，t+β6agei，t+β7roai，t+β8gdpt+β9cpit+industry+εi，t]

式中，[investi]为企业金融化投资；[eput]为金融生态环境不确定性，选择Davis等人构建的中国金融生态环境不确定性指数；[todbinsQ]为投资机会，选择国泰按数据库中托宾Q值；[level]为企业财务杠杆，负债总额/总资产；[age]为企业经营年限；[roa]为企业资产收益率，在净利润在/总资产；[gdp]为国民生产总值；[cpi]为物价指数。

在参考上述模型的基础上，为检验内部控制度中中小企业金融化投资的调节作用，本文参考了饶萍（2019）等人研究，构建了加入内部控制的金融环境不确定性对金融化投资影响模型，即：

[investi，t=δ+β1eput+β2ici，t+β3eput×ici，t+β4tobinsQi，t+β5leveli，t+β6sizei，t+β7cashi，t+β8agei，t+β9roai，t+β10gdpi，t+β11cpii，t+industry+εi，t]

式中，[ic]为内部控制指数。为深入研究在内部控制指数与金融生态环境不确定性指标的交互作用，模型中加入了金融生态环境不确定性与内部控制交乘项。

二、实证结果分析

（一）统计性描述

根据统计分析结果，2010年至2019年我国中小企业金融化投资规模占总资产规模为5.4%，金融生态环境不确定性指数最小值为4.52，最大值为5.90，两者差距较大，表明样本期内我国金融生态环境不确定性波动较大。

（二）相关系数矩阵

根据模型进行相关系数矩阵分析，指标间相关性较高的指标为GDP和CPU指标，相关性系数为0.506。控制变量与金融生态环境不确定性相关性偏弱，其余变量与金融生态环境不确定性核心变量相关性较高或中等，且各变量之间不存在显著的共线性关系，可作为核心变量的解释变量。根据拟合分析，金融生态环境不确定性指标与金融化投资相关性系数为-0.148，初步分析金融生态环境不确定性对企业金融化投资具有抑制作用。

（三）回归结果分析

通过对金融生态环境不确定性对中小企业金融化投资进行分析，通过采用潘攀（2020）等人提出的模型对金融生态环境不确定性与企业金融化投资之间的关系进行分析，结果显示，在仅分析金融环境不确定性与中小企业金融化投资分析的情况下（[invest]（1）），结果显示金融环境不确定性与企业金融化投资呈负相关关系，其回归结果较为显著；在加入企业内部控制变量情况下，金融生态环境不确定性对金融化投资影响为负相关（[invest]（2））；在加入宏观层面控制变量情况下，金融生态环境不确定性系数为-0.009，且相关性水平较为显著（0.01）。表明随金融生态环境不确定性增加，中小企业金融化投资显著下降（[invest]（3））；在增加企业内部控制和宏观层面影响因素的基础上，增加企业间行业差异，即行业固定效应指数，回归分析结果仍呈显著的相关性，表明金融生态环境不确定性增加将对中小企业金融化投资产生抑制作用，符合假设1预期。

通过分析金融生态环境与内部控制、金融化投资之间的内在关系，以内部控制指数作为调整变量，采用模型2进行分析验证，结果显示，通过分析金融生态环境不确定性、内部控制指数及两者在的交乘项的关系，结果显示交乘项与金融生态环境不确定性呈负相关关系（[invest]（1））；在金融生态环境不确定性、内部控制指数、交乘项的基础上加入企业层面和宏观层面变量，结果显示交乘项与金融生态环境不确定性仍呈负相关关系（[invest]（2））。通过回归分析研究，交乘项与金融生态环境不确定性呈显著负相关关系，即在金融生态环境不确定性上升情况下，企业内部控制将对企业金融化投资产生抑制影响；进一步分析行业固定效应的影响，交乘项系数为-0.002，相关性水平为10%（[invest]（3）），表明内部控制强化了金融生态环境不确定性对企业金融化投资的抑制作用，并促进企业降低金融化投资意愿。该结果与本文提出的假设2相符。

（四）稳健性分析

为深入研究结果稳健性，采用重新构建的金融生态环境不确定性指数进行替代性验证，在即以月度数据几何平均值作为替代性指数，并选取样本期内每季度最后一个月金融环境不确定性指数算数平均值作为替代性指数。通过回归分析，金融生态环境不确定性与企业金融化投资呈显著负相关关系，符合假设1。在加入企业内部控制变量后，交乘项为负，表明企业内部控制强化了金融生态环境不确定性对企业金融化投资的抑制作用，与回归分析结果一致，表明该模型具有良好的稳健性。

同时，选取连续年限不少于5年的样本进行稳健性分析，结果与前述结果一致，即交乘项系数为10%显著水平，表明金融生态环境不确定性上升时，加强内部控制将造成中小企业金融化投资意愿下降。

三、结束语

根据2010年至2019年10年面板数据分析，在金融生態环境不确定性上升情况下，随金融生态环境变动日益频繁，将对企业金融化投资意愿产生影响，对抵御金融生态环境不确定性风险能力较弱的中小企业而言，金融生态环境不确定性将对中小企业金融化投资产生抑制作用。通过加入内部控制指数，研究表明内部控制在金融环境不确定性和企业金融化投资中起到调节作用，并进一步强化了企业减少投资意愿。

参考文献：

[1]饶品贵，岳衡，姜国华.经济政策不确定性与企业投资行为研究[J].世界经济，2017（02）：27-51.

[2]饶萍，吴青.经济政策不确定性、内部控制与债务融资[J].企业经济，2019（03）：137-144.

[3]潘攀，邓超，邱煜.经济政策不确定性、银行风险承担与企业投资[J].财经研究，2020（02）：67-81.