经济疲软时，企业战略影响金融投资吗？

李春苗

【摘  要】论文聚焦上市公司经济疲软时进行金融投资的数量，考察企业战略实施的经济后果。以房价下跌代表经济疲软，研究发现，企业战略选择会影响其金融投資。在资本市场高速发展的今天，企业投资活动日益频繁，战略越激进的公司，投资数量越多。那么，房价下跌时，企业投资行为会如何随战略选择而变化呢。本文基于这样的假定，对公司战略影响企业行为展开研究。进行此研究，将会对监管者如何抑制企业“脱实向虚”具有一定指导意义。

【关键词】房价下跌；企业战略；金融投资；脱实向虚

【中图分类号】F275                                             【文献标志码】A                                                 【文章编号】1673-1069（2023）04-0053-03

1 引言

20世纪70年代，中国迎来了改革开放。实业致富在很长一段时间内成为国家发展源动力。钢铁、石油、化工成为改革过程中的主流行业，带动了一国经济，鼓舞了发展势头。与此同时，我国大力倡导“中国制造”，李克强总理在2020年6月15日的广交会开幕式上连线格力董事长董明珠，勉励企业继续发挥领军作用展现更强竞争力，争取更好业绩，擦亮“中国制造”的名片。但是近年来，随着资本市场的不断发展，证券市场渐渐被人们所熟知，多数以实体经济为主营业务的企业抛弃原有业务[1]，将手中的营运资金投资到金融领域，试图赚取新生行业丰厚利润。与此同时，金融资产占企业总资产的比例不断上升，企业金融化逐渐走进人们的视野[2]。实体企业脱实向虚、金融化加剧的现象一是会对企业以研发为主的创新投资带来“挤出”效应[3]，企业长期稳定发展目标受到威胁；二是将实际利润虚拟化，企业投资风险加大，实体经济和虚拟经济之间的风险联动性随之上升，资本市场动荡不安。

战略作为引导、规划企业长期发展的指引，决定着企业的组织形式和经营方式。而金融投资关系着企业未来投资走向，与企业战略密不可分[4]。有文献指出，企业存续期间有进攻型企业，也有防御型企业和保守型企业。企业战略究竟会不会影响金融投资呢？企业战略具体通过哪些渠道，影响了金融投资？本文试图以房价下跌作为经济疲软的度量，探讨企业战略在房价下跌情况下对金融投资的影响及作用路径。

本文的贡献主要体现在以下3点：

第一，本文丰富了企业战略领域的相关研究。针对企业战略与财务行为之间的关系，学者们已经作出了一定研究，但是较少有文献关注企业战略对企业金融投资的影响。本文关注了企业战略与金融投资的关系，发现不同战略类型的企业会表现出投资态度差异，丰富了企业战略的经济后果研究。

第二，本文丰富了金融投资影响因素的相关研究，现有关于企业金融投资影响因素的研究主要基于证券投资视角，本文则基于企业战略视角，探究了企业战略对金融投资的影响。

第三，本文假设房价下跌环境下对金融投资展开相关研究，是因为投资者常有两大投资渠道：股市和楼市，楼市熄火了，资金必然去股市。所以将房价下跌作为调节变量。本文发现，房价下跌环境下，企业失去了对楼市的投资，将促进对金融资产的投资。进一步验证了公司激进战略机制对于企业金融投资的正向作用。

2 假设提出与研究设计

根据以往文献，我们分析进攻型企业的管理者更有可能采取扩张型投资策略。首先，不同类型企业的策略往往具有较大差异。与防御型企业相比，进攻型企业冒险精神强，会选择投入大量资金开发新市场，产出新产品的不确定性也大[5，6]。此类企业管理者有动机通过不同渠道提高企业收益，进行金融投资在当下环境明显是一种较为合适的选择，尤其是在房价下跌的情况下，它在给企业带来直接收益的同时，又能避免投资于房地产的损失。综上所述，进攻型企业有更强的动机，将企业的大量资源用于金融投资。企业战略对企业金融投资的影响存在显著性差异。因此，本文基于以上动机分析企业不同战略对企业金融投资究竟是表现为“促进效应”还是“抑制效应”，并进行实证检验，这对于我们深刻认识企业采取不同战略投资配置金融资产的动机及其经济后果具有重要意义。据此，本文提出假设1：

假设1：房价下跌环境下，企业战略越激进，金融投资越多。

本文参照以往王化成等[7]对公司战略的研究，从以下4个方面构建离散型被解释变量：①对于开发新产品的重视程度。相比防御型企业，进攻型企业更加重视创新[8]，投入的相关支出也高。在此，用研发支出与营业收入之比衡量。②重视运营效率的程度。进攻型企业因为具有冒险精神，往往不拘小节。对企业运营效率缺乏关注度，企业员工创收能力也就相对较弱[9]。此处使用员工人数除以营业收入的比例度量。③是否重视市场开发。与防御型企业相比，产品市场扩张作为进攻型企业的终极目标，重视程度也相对较高，因此，企业销售和管理费用高。我们使用销售费用与管理费用之和除以销售收入来度量这一指标。④重视技术效率程度。人力资本投入高的企业往往为进攻型企业，而防御型企业通常更注重固定资产投入[10]。因此使用企业总资产中固定资产的占比度量此指标。

本文按照过去5年移动平均对上述变量进行度量，在每一个年度行业样本中从小到大平均分为5组，其中，对上述前3个变量，按照最小组赋值为1，次小组赋值为2，以此类推，最大组赋值为5的方式赋值；对第4个变量，则按照最小组赋值为5，次小组赋值为4，以此类推，最大组赋值为1的方式赋值。对于每一个“公司－年度”观测值，将4个变量的分组得分加总，最终得到取值范围在3～18的度量变量战略。防御型企业战略（r6）取值在3～7，观望型企业战略（r6）取值在7～13，进攻型企业战略（r6）取值在14～18。其余变量如何定义具体见表1。

为检验假设1，本文参考以往研究建立模型（1）（2），检验企业战略对金融投资水平是否产生影响。模型（1）（2）中各变量定义如表1所示。如果假设1成立，则房价下跌时企业战略和金融投资显著正相关，β3应当显著为正。进一步的，我们探讨房价波动剧烈时企业战略和金融投资的关系，我们预测模型（2）中的β3系数也应显著为正，结果与我们的预期保持一致。

jr=β0+β1r6+β2dum1+β3dumta+β4hb+β5ROE+β6ddbz+pname+year+ε           （1）

jr=β0+β1r6+β2dum2+β3dumtt+β4hb+β5ROE+β6ddbz+pname+year+ε      （2）

3 实证分析

在问题分析过程中，我们使用了Stata软件进行回归分析。首先将得到的2009-2018年上市公司（剔除金融、ST公司后）资产负债表与利润表进行数据一对一匹配。然后分析目标变量，对其进行构造，得到相应的解释变量、被解释变量和控制变量。除此之外，我们还引入了调节变量即房价变化，在国家统计局网站上获取了目标年度各省的房价变化，求出了省份增速均值与波动情况，并将其与全国增速均值和波动情况进行比较，构造两个虚拟变量，便于进行后续分析。表2报告了样本主要变量描述统计情况。金融投资的均值（中位数）为0.225，标准差为0.149，说明不同企业间金融投资水平存在明显差异。企业战略（r6）标准差为9.345，说明样本企业的战略类型具有一定差异。

房价下跌作为调节变量分两种情况出现：第一种是个别省份的增速低于全国增速时，说明省份房价下跌；第二种是房价的波动变化比全国水平高时，说明房价波动剧烈。如表3所示，第二列的结果表示企业战略在1%水平上显著，交乘项的显著性也逐渐增强。说明在房价下跌省份中，企业战略与金融投资水平呈正相关关系，企业战略越激进，金融投资越多，支持了本文的假设1的模型（1）。第四列企业战略的系数也在1%水平上正显著，且交乘项的显著性也是逐渐增强的。进一步的，我们可以得出结论：房价波动剧烈时，企业战略与金融投资水平呈正相关关系，表明房价下跌且波动剧烈时，企业战略越激进，金融投资越多，进一步支持了本文的假设1的模型（2）。

为增强本文结论的稳健性，我们分别进行了稳健性测试：①改变企业战略的度量方式；②仅保留制造业样本进行检验。本文的主要结论保持稳健。

4 结论与建议

从战略和财务理论角度出发，本文论证了企业战略与金融投资之间的关系，并进一步结合房价下跌环境探讨了其对二者之间的调节效应。参考孙健[11]、王化成如何度量企业战略指标，本文选取2009-2018年中国A股上市公司为研究样本得出以下结论：首先，进攻型企业对金融投资的倾向性更强，金融投资水平相应较高；其次，房价下跌显著正向调节了企业战略与金融投资之间的正相关关系，即房价下跌越剧烈，进攻型企业战略下的金融投资水平越高。

本研究促进了相关领域研究，具有以下理论意义：第一，改变了以往聚焦外部环境和运营状况分析企业内外部环境影响金融投资的现状，引入公司宏观层面因素——企业总体战略。以不同企业的战略选择为切入点，得出企业总体战略如何影响金融投资的结论，丰富了现有金融投资影响因素方面的文献。第二，本文以房价下跌作调节变量，探究金融投资在不同战略选择的企业中存在何种差异，丰富了房价波动方面的文献。

实践层面，本文得出的结论可以指导投资行为和监管活动。一方面，股权投资者和债权投资者认识到金融投资和企业战略之间可能存在的关系，可以切实采取针对性措施，改善公司治理。如果企业高层是一个冒险精神强烈的人，为了维护委托人的利益，股东和债权人可以限制高管的投资行为，从而保持良好的投资状态。另一方面，潜在投资者了解到企业战略规划后可以更好地发挥协同效用，顺应被投资企业发展规划选择合适的投资标的。而监管者了解到企业战略和金融投资之间的联系后，能更加有的放矢地进行管理，提高资本市场监管效率。最后，本文从微观层面为当前实体企业过度金融化这一普遍经济现象作出了解释。对于今后如何抑制企业“脱实向虚”、发挥金融和实体经济之间的协同作用、保障现行金融体系更好地服务实体制造业具有一定启示。

【参考文献】

【1】杨筝，刘放，王红建.企业交易性金融资产配置：资金储备还是投机行为？[J].管理评论，2017，29（02）：13-25+34.

【2】李馨子，牛煜皓，张广玉.客户集中度影响企业的金融投资吗？[J].會计研究，2019（09）：65-70.

【3】王芳.经济金融化与经济结构调整[J].金融研究，2004（08）：120-128.

【4】叶康涛，张姗姗，张艺馨.企业战略差异与会计信息的价值相关性[J].会计研究，2014（05）：44-51+94.

【5】Miles R E，Snow C C，Meyer A D，Coleman H J. Organizational strategy， structure， and process[J].Academy of management review，1978，3（3）.

【6】David J. Ketchen. Introduction： Raymond E. Miles and Charles C. Snow's "Organizational Strategy， Structure， and Process"[J].The Academy of Management Executive （1993-2005），2003，17（4）.

【7】王化成，高鹏，张修平.企业战略影响超额在职消费吗？[J].会计研究，2019（03）：40-46.

【8】Bentley.Business strateg，financial reporting irregularities，and audit Effort[J].Contemporary Accounting Research，2013，30（2）：780-817.

【9】楚有为.公司战略与金融资产配置——基于经济政策不确定性的证据[J].会计与经济研究，2019，33（03）：108-126.

【10】Goold M， Campbell A， Alexander M. Corporate-level strategy： Creating value in the multibusiness company[M].New York：John Wiley，1994.

【11】孙健，王百强，曹丰，等.公司战略影响盈余管理吗？[J].管理世界，2016（03）：160-169.