企业年金管理目标设计的常见问题与建议

■文／花菁菁 路明岳

企业年金管理目标通常是多指标、多维度的综合体系，包括单位预期收益目标、风险偏好、约束条件等。科学的管理体系应该是根据企业年金管理目标设计出相匹配的管理费支付规则、管理人绩效评估办法和投资政策，在上述投资管理体系内制定大类资产配置战略并指导具体投资管理工作。在实际工作中，上述各个环节容易被割裂成独立的体系，缺乏内在一致性。其中，管理人绩效评估办法和投资政策总能引发更多的讨论，而企业年金管理目标却无人问津。本文从企业年金管理目标中的年金业绩基准入手，梳理常见的企业年金业绩基准类型，讨论实践中设置企业年金管理目标的常见问题，并给出建议。企业年金业绩基准，通常与管理人（多是投资管理人，少数受托管理人也有业绩基准，因此本文统称“管理人”）费用支付规则直接相关，因此科学合理地设计业绩基准有助于减轻单位与管理人之间的委托代理问题。

企业年金业绩基准基本类型

目前市场上常见的企业年金业绩基准有绝对业绩基准、相对业绩基准和综合业绩基准3 类。具体来看，绝对业绩基准大致有3 类：一是同期中国人民银行公布的三年期定期存款基准利率（以下简称“3 年定存利率”）；二是在3 年定存利率的基础上上浮一定数值或者百分比，如“3 年定存利率+1%”或者“3 年定存利率×150%”；三是固定值，如年收益率5%。绝对业绩基准最主要的问题就是不随行就市，行情好的时候所有管理人都轻松过线，“股债双杀”的时候即便是最优秀的管理人也无法达标，因此绝对业绩基准往往难以区分出管理人的主动管理能力。相对业绩基准大致有两类：一是企业年金市场平均收益率；二是综合计算一系列的市场指数。由于企业年金市场整体业绩数据的获取存在困难，而第二种相对业绩基准又隐含着大类资产配置中枢，其科学性有待商榷，因此纯粹的相对业绩基准在市场上并不多见。综合业绩基准通常是取多个业绩基准的较大值，常见的有两类：一是取多个绝对业绩基准的较大值，二是取某个绝对业绩基准和相对业绩基准的较大值，显然综合业绩基准对管理人的投资管理能力提出了更高要求。

由此可以归纳出两种设计业绩基准的思路：一是从风险补偿的角度设计绝对业绩基准，也就是以无风险利率为基准，加以流动性补偿、信用风险补偿、价格风险补偿等；二是从在市场上寻找参照系的角度设计相对业绩基准。

企业年金管理目标遇到的常见问题

一是业绩基准与企业年金管理目标不匹配。部分企业在设计业绩基准时主要考量的是费用控制和管理人激励之间的权衡关系，也有部分企业采用的是市场通用做法，而没有考虑过这种做法与自身实际情况是否契合。最常见的就是，在设置绝对业绩基准的同时，考核管理人的相对业绩排名、追求市场平均收益率。

二是业绩基准与单位实际情况不匹配。设置绝对业绩基准的单位往往是以主观评价和经验数据为依据设计具体数值，而没有考虑这样的风险定价是否准确。在实践中，有风险偏好与目标收益率不匹配的情况，比如限制较低的权益类资产配置上限、严格限制参与非标类资产投资，但是追求市场平均收益率。

三是过于多元化的企业年金管理目标与业绩基准导致管理人难以统筹兼顾。部分企业在评估管理人的时候，既要长期业绩靠前又要控制短期波动，在行情好的时候要管理人超越市场平均收益率，在行情差的时候要管理人守住绝对收益底线，在市场频频暴雷的时候还要管理人保证零信用风险。在“既要、又要、还要”的多重目标下，管理人面临“一难、两难、多难”的复杂局面，只能选择对标市场、跑相对排名。所谓的绝对收益目标在实践中形同虚设。

设计企业年金管理目标的建议

以上3 类问题可以归结为设计业绩基准前单位的“收益—风险”评估做得不充分。对此提出4 项建议：

一是梳理单位自身状况。可以采用列清单的方法，将企业年金管理收益目标、风险偏好和约束条件3 个维度的情况梳理出来。其中，企业年金管理目标需要划分中长期收益目标和短期（年度）收益目标，绝对收益目标和相对收益目标等；风险偏好可以采用金融产品风险等级划分的思路，通过回答风险相关问题、评估当前计划资产整体配置情况等方式明确整体风险偏好程度，列出风险容忍底线；约束条件要区别单位企业年金管理面临的软约束条件和硬约束条件。

二是看重长期收益目标。在企业年金管理实践中，长期资金投资短视化是困扰全市场的通病之一，从单位的角度来说有3 点可供借鉴：一是尽量避免将短期收益目标作为考评企业年金管理工作的指标；二是做好预期管理，对单位内部信息披露和汇报中尽量避免设定绝对收益目标的“心理锚”，重视宣贯企业年金基金投资不确定性和净值波动性的特征；三是短期看淡绝对收益目标，在经济新常态、无风险利率中枢下行的长期趋势中，企业年金市场整体风险中枢在上行，除非计划不参与风险资产投资，否则在“股债双杀”的年份守住绝对收益底线是不切实际的，可以短期侧重相对收益、长期侧重绝对收益。

三是对企业年金管理目标的优先等级明确排序。这包括两个层面，一是对收益目标、风险偏好和约束条件3 个维度内部进行优先等级排序，如中长期收益达到市场平均水平是否优先于守住年度收益底线，债券资产不发生信用风险是否优先于权益资产10%的价格波动等；二是采用情景测试等方法将3 个维度组合后进行优先等级排序，如长期收益率为6%、计划波动率超过2%、个别年度出现负收益、不排除发生信用风险的组合是否优先于长期收益率为5%、计划波动率不超过1.5%、个别年度出现负收益、不发生信用风险的组合。

四是不能忽视单位特殊情况，尤其是硬约束条件。

如约定企业年金支付金额或者期数的单位，意味着企业年金资金存在潜在资金成本，根据缴费、支付的现金流和费率可以估算出企业年金投资最低收益目标。近年来，部分单位探索在计划内设置差异化投资策略的投资组合，再由员工自选投资组合的管理方式，旨在引导不同风险偏好程度的员工匹配不同风险等级的年金投资组合，这使得计划整体风险管理更加复杂化。

五是定期评估一致性和有效性。企业年金管理目标与管理费支付规则、管理人绩效评估办法、投资政策形成自洽的管理体系，因此制定和调整其中任意一项时需要检验与其他管理制度是否矛盾、是否可实现。除此之外，有必要定期评估管理目标的有效性。可以从客观和主观两个维度评估效果：客观维度就是将投资业绩的时间序列数据与企业年金管理目标、管理人绩效评估结果对比，分析目标达成情况以及与管理人绩效评估结果的匹配度；主观维度可以采用管理人访谈等形式，考察企业年金管理目标向投资经理的传导效率、对服务团队及投研团队能否形成有效激励、在不利环境中是否会导致投资经理动作变形等。

实际案例解析年金管理目标的设计思路

中国邮政集团有限公司企业年金计划（以下简称“邮政集团年金计划”）采用长短结合的方式设计企业年金管理目标，短期采用相对业绩基准、接受投资业绩随市场波动，中长期采用绝对业绩基准、旨在实现企业年金资产适度收益。

邮政集团年金计划的短期（年度）业绩基准为“有调整的市场平均收益率”。企业年金本身具备长期投资属性、没有显性负债约束，加上当前邮政集团年金计划的待遇支付压力不大，因此承担短期波动的能力较强。从管理需求角度分析，邮政集团年金计划侧重对标管理，因此年度业绩基准选取相对业绩基准更符合实际情况。

邮政集团年金计划的中长期（合同期）业绩基准为5%。中长期采用绝对业绩基准的出发点是希望形成年金投资收益率确定的、基本稳定的预期，在参考企业年金市场收益数据后，认为5%是企业年金长期投资可实现的收益水平。但是向后看存在不确定性：一方面无风险利率中枢下行导致企业年金在有限风险敞口下能获得的预期收益率逐步下降；另一方面邮政集团年金计划在待遇支付时采用固定金额支付方式，试图通过投资收益抵御长寿风险，因此在人均寿命增长和养老需求提高的情况下需要企业年金长期投资收益率逐步上升。这意味着未来设定长期业绩基准时需要在上调风险敞口和下调收益预期之前做权衡取舍。■