上市公司高派现股利政策研究——以美的集团为例

陈芳丽

(长安大学 经济与管理学院，陕西 西安 710054)

1 引言

在证券市场的逐步发展与完善过程中，我国的股利分配方式也呈现出多样化特征，在现金股利、股票股利等原有分配形式的基础上，又增加了像转增股数、送股加派息、转增股数加派息等多种分配方式。现金股利作为一种能够真正得到手的确定性收益逐渐成为投资者青睐的分配方式。

随着证监会现金分红制度的不断完善及出台，我国上市公司的股利分配政策也发生了极大的变化，在上市公司进行年报披露时，现金分红也逐渐引起各方人士的关注，而派现金额的增加也正好与投资者投资公司的目的相符。经网易财经数据统计表明，截至 2019年8月22日，A 股市场中公布股利分配预案的上市公司共有1347家，在公布股利分配预案的上市公司中，选择现金分红的股利分配方式的企业占98.89%；坚持不进行现金分红的公司仅有15家。2013—2018年，我国上市公司中采用现金分红股利分配政策的公司逐渐增多，且比例基本保持在70%左右。

总结之前学者的观点，发现我国股利分配政策存在以下特点：一是政策的制定缺乏科学依据；二是股利分配政策的稳定性和连续性较差；三是股利政策受大股东的影响较大。美的集团作为家电行业的佼佼者，自上市以来持续实施高派现股利政策，而且金额相对稳定，这与上市公司股利政策分配连续性和稳定性较差的特点相悖，为究其实施高派现股利政策的动因和效果，文章选取美的集团作为研究对象对其高派现股利政策进行研究，希望通过分析为我国上市公司制定股利政策和出台相关证券市场法规提供建议。

2 美的集团股份有限公司高派现股利政策分析

2.1 美的集团股利分配方案介绍

2.1.1 美的集团历年股利分配情况

美的集团自2013年上市以来持续实施现金分红政策，累计分红金额为356亿元。美的集团自上市以来连续六年采取现金分红的形式，其中两次采取转增股数和派息相结合的方式；除此之外，美的集团的分红金额基本保持在每10股派息10元左右，尤其是在2013年分红金额达到了每10股派息20元。由此可以看出美的集团的派现分红方式基本符合当代上市公司普遍存在的现金分红金额较大的特点，但分红的连续性和稳定性较强，与上市公司股利政策普遍存在的特点相悖。

2.1.2 美的集团股利分配情况与同行业上市公司的比较

格力电器和青岛海尔作为家电行业的佼佼者，与美的集团实力相当，故而选取了格力电器和青岛海尔作为对比者。通过对比发现，格力电器的每股派现金额要高于美的集团，但是连续性和稳定性较差，格力电器最高派现金额达每10股派息30元，但2017年并未派现。而青岛海尔每10股派息数普遍低于5元，即派现金额低于美的集团，但其稳定性较强。通过对比可以看出，美的集团的派现金额高于青岛海尔，连续性强于格力电器，故而美的集团作为家电行业高派现中的一员更值得去研究。

2.2 美的集团高派现股利政策动因分析

2.2.1 美的集团高派现的内部动因

(1)财务因素。上市公司能否实施现金分红政策在很大程度上取决于公司的财务能力。故文章对影响美的集团的财务因素进行研究，通过研究发现美的集团的平均股利支付率高达42.93%，说明美的集团具有较强的高派现能力。在影响美的集团高派现股利政策的众多因素中，主营业务的盈利能力占据重要地位，美的集团自2013年上市以来的营业收入和净利润均呈上升趋势；销售毛利率和每股收益也呈现上升趋势。高盈利能力使得美的集团持有大量的资金，确保其有实力进行高派现。

通过对美的集团财务能力方面的分析可知，分红金额的大小完全取决于当年的财务状况，美的集团在考虑自身的财务情况和经营业绩的前提下，选择了高派现股利政策。总之，美的集团近年来的高盈利能力为企业现金流提供了保障，同时也为企业实施高派现打下了坚实的经济基础。可以看出美的集团的高派现股利政策同良好的财务状况紧密相关。

(2)控股股东。众所周知，一个公司的股权如果过于集中，就会形成第一股东控制公司的局面，从而控股股东可以依据自己的需要操纵分红政策。在制定政策的过程中，很有可能利用其优势选择高派现股利政策或者其他对自己有利的股利分配方式。故而在制定分红政策时必须考虑股权结构的影响。

美的控股有限公司作为美的集团的控股股东，持有美的集团33.20%的股份，共计2212046613股，而何享健持有美的集团控股有限公司94.55%的股份，持有美的集团0.69%的股份，不难看出何享健为美的集团的实际控制人，故而何享健直接及间接地享有美的集团33.89%的股份。前三名股东中有两大股东是机构投资者，但是其持股比例远远小于美的控股有限公司。而处于美的控股有限公司绝对控股下的美的集团股份有限公司，连续六年执行高派现股利政策必然受到了股权结构的影响。

2.2.2 美的集团高派现的外部动因

(1)政府鼓励企业进行现金分红。2005年新出台的《公司法》首次以法的形式强调了对小股东的保护，从而为公司制定合理的分红政策提供了依据。接着《财报的形式》中提及当年未发生亏损就应当进行分红。2006年证监会制定了《IPO规章》，从实际出发，把成效作为首要目标，对分红的要求提出了量的规定，“最近三年以各种形式进行的分红金额必须在近三年留存收益的百分之二十以上”，首次在分红中提出“比例”概念，促使我国分红的相关规定逐步进入数值标准时代。为进一步地完善我国的分红制度，2008年证监会推出了《关于修改分红的建议》，在建议中强调了分红时的相关注意事项和公布要点。

(2)高派现股利政策能够向证券市场传递公司运营良好的信号。根据信号传递理论，公司的高派现股利政策能够向利益相关者传递公司运营良好的信号。也正是美的集团发展的优良性以及持续稳定增长的经营业绩，促使其得到了广大投资者的认可。美的集团公股价最高时可达到60.19元，即使是2015年家电行业经济普遍下滑之时，美的集团的股价依旧维持在20元左右。美的集团每年除了分配高额现金股利外，还不定期进行每10股转增5股或15股的转增股利润分配政策，这让投资者们感受到了切实的利益，同时也有助于增强投资者对公司的信心，最后通过增加公司普通股的数量，带动股价变化，扩大公司股票的上升空间，从而吸引更多的投资者。

2.3 美的集团高派现股利政策的后期效应分析

2.3.1 企业价值分析

企业实施现金股利政策大多是希望可以向外界传递公司发展良好的信号，向投资者展示公司的现有价值，以达到吸引投资者投资和提升企业价值的效果。

美的集团近六年的股利支付率均保持在40%以上，派现金额相对大，内部留存资金较少。文章选择托宾Q值(即企业市场价值与其重置价值的比)来衡量企业的价值，发现美的集团2013—2018年的托宾Q值整体上并不高，平均值为1.07。股利支付率上升时，托宾Q值并没有明显的变化。2013年股利支付率最高时，托宾Q值仅有0.87；2017年托宾Q值达到最大值时，股利支付率仅有45.11%，这说明美的集团的高派现股利政策并未达到提升企业价值的效果，反而使企业价值略有下降。

2.3.2 市场反应分析

投资者对美的集团实施高派现股利政策的态度可以通过超额收益率和累计超额收益率指标来衡量。文章选取美的集团股利宣告日2019年5月23日作为研究日期，对股利宣告日前后七天的数据进行分析，发现2019年5月23日前后14天的超额收益率基本上为正值，即表明美的集团在此期间产生了收益，其超额累计收益率长期为正值，表明美的集团受到了市场的认可，获得了正向收益，但是市场的反应并不是很激烈。

文中对美的集团的超额累计收益率变化趋势做了分析，发现其股利宣告日的前7个交易日里超额累计收益率呈整体上升趋势，宣告日后略微上升，随即又有下降趋势，但是整体上处于上升趋势。说明美的集团此次的现金股利政策有效地向市场传递了积极信号，并且受到了投资者的青睐。

通过对美的集团高派现股利政策实施的后期效应分析可以看出，高派现的实施并没有像想象中好。美的集团的超额累计收益率呈现上升趋势，说明其还是受到投资者的青睐。从而整体来看美的集团高派现股利政策实施的后期反应并不理想。

2.4 美的集团高派现股利政策的研究结论

通过对美的集团高派现股利政策的分析，可以得出以下结论：首先，企业的高派现需要有良好的经营业绩作为支撑。美的集团自2013年上市以来的营业收入和净利润均呈上升趋势；销售毛利率和每股收益也呈现上升趋势。这一切可以看出公司拥有较高的盈利能力，大量的资金拥有使得公司有能力实施高派现。其次，高派现成为上市公司利益输送的重要手段，尤其是股权高度集中的公司现象较为严重。最后，可以看出公司股利政策的制定影响企业的发展，企业在保持股利政策连续性的同时，向外界传递其经营良好的信息，从而稳定股价，为企业的后续发展留存足够的资金。

3 美的集团高派现股利政策的改进建议

通过对美的集团高派现股利政策的分析，文章提出以下的改进建议：首先，企业的高派现意愿要同企业的长远发展相适应。其次，应当完善公司的股权结构，形成相互制衡的局面，从而建立有效的股权约束体系。再次，企业应当制定合理的股利分配政策，建议采取混合式的股利分配政策，向外界传递公司利好信息的同时为企业后期的发展提供资金保障。最后，加强监管和法制建设。例如，企业应当通过一些手段降低代理成本，例如加强对董事会和监事会的监督，引导企业制定更加符合公司发展的股利政策。证券监管部门以及相关会计制度制定者应当在制度设计以及法律、法规的建设方面加大力度，争取营造一个规范的、能体现三公原则的市场。

4 结语

总之，高派现股利政策受公司经营状况、股权结构以及政府出台的相关政策的影响。其高派现股利政策的实施也产生了一定的积极影响，同时也有问题伴随而来，比如大股东利用高派现股利政策进行套现。上市公司在制定股利政策时应该充分考虑这些问题，制定出既能促进公司发展，又能向外界传递公司利好信息的股利政策。同时相关部门也应该出台相关的政策以规范证券市场，从而促进证券市场的发展。在接下来的研究中，希望能够提出一些包括证券监管、相关法律法规建设以及会计制度设计方面的具体建议，为我国上市公司制定合理的股利政策提供制度保障。