后新规时代券商资管发展未来展望

崔春

随着资管新规过渡期完结，行业将正式进入后新规时代。面对资管新时代下由监管统一、观念转变、需求提升、技术革新带来的挑战与机遇，券商资管的发展，需要更高的视野与更大的格局，要站在生态战略的高度着眼未来，构建“大平台、大财富、多资产”，推动行业突破发展。

伴随着中国资本市场风云变幻30余载，资管行业实现了里程碑式发展。资管新规过渡期的结束，正式拉开大财富时代的序幕，各类资管机构在机遇与挑战并存的环境下摩拳擦掌，期待与行业共同实现高速发展。

双重背景下的行业突围

后新规时代的优化改革

为推动行业健康成长，近年来监管层不断加速资管市场制度建设，2017年末，对行业商业逻辑和行为模式有着深远影响的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》对外征求意见，此后《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称资管新规）2018年正式公布推出。随着资管新规过渡期完结，行业将正式进入后新规时代。

后新规时代的鲜明特征是统一化监管、差异化经营。资管新规作为统一监管的第一步，严格约束各类机构产品的设立标准及准入门槛，强调加强主动管理、服务投资者、匹配场景需求的使命，为不同类型资管机构搭建了同台竞技的舞台。机构可根据自身经营特征及资源禀赋，在合规领域内各显神通、充分展现差异化竞争优势，或巩固地位或实现弯道超车。

资管新规要求机构摆脱对非标、通道类业务的依赖，重塑以构建净值化产品体系为主导、以匹配多金融场景配置需求为目标、以培养主动管理能力为核心关注点的资管业务新生态环境。资管新规考验机构资产定价、策略构建、产品设计的能力，从本质上要求机构着力打造主动管理投研能力，深刻理解各类标的的运作逻辑、风险偏好特征、资产资金间匹配关联。

大财富背景下的多元竞争

财富管理客户的多样化产品需求奠定了金融市场各类机构的多元化竞争格局。伴随国民财富累积和理财需求上升，国内各类资管机构正积极探索发展，加速业务结构升级与转型，使行业回归正确的资管逻辑。同时，金融开放大背景下，中国持续引入海外成熟机构，激活跨境资金，吸收外资带来创新业务与应用手段。

国内各机构遵循统一监管、差异化经营原则，提供更加细分、专业的资管服务。如公募基金延续规范运作，依托主动管理、人才机制等先发优势，规模持续提升；银行理财子机构应运而生，借助负债端渠道优势，在财富管理领域形成强大的新生力量；券商资管在新规下主动转型，利用客群、资产及平台优势赋能业务发展；保险资管强化资产配置和长线投资理念，维持长久期需求配置优势等。

行业对外开放提升国内外资产相互配置的规模与效率，绩优外资机构的加入，鞭策国内资管公司追求更好的金融服务。资金的双向流动，一方面为中国资管市场提供更多分散度高、定价关联度低的选择范畴，使得产品设计和需求满足有更丰富的可能性；另一方面吸引海外资金增配中国资产，提升人民币国际地位，也为国内强劲的可持续发展添砖加瓦。此外在科技应用方面，海外经验较成熟，带来新视野，为国内资管学习科技应用成功案例提供了素材。

前有资管新规政策推动优化改革，后有多元化竞争促进行业发展，鲜明的竞争环境势必将重塑资管行业的原有格局。

四大趋势下的行业重构

面对资管新时代下的行业四大发展趋势，券商资管可充分利用自身的资源禀赋顺势而为、借势而进。

科技赋能——核心变量引领行业变革

伴随全球经济进入存量博弈阶段，国际关系发生深刻变革，数字化和线上化进程明显加速，叠加全球疫情常态化，使得金融科技应用得到进一步推动。科技赋能作为新一轮财富浪潮下的竞争核心变量，已成为未来金融行业战略布局的必选项，制定和践行科技战略，将是重塑资管机构的重要突破口，甚至可能成为构建未来行业竞合格局的决定性要素。

科技是发展的核心变量，与业务结合是最基本的要求，这种变量的力量将会改变或创造部分业务模式，甚至可能颠覆传统投资模式，引领行业重大变革。真正的科技赋能，高度融入战略版图并构成发展的有机组成部分，以业务价值提升作为导向进行布局，实现科技对业务的支撑、赋能，以至于引领业务创新。

资管机构应高度重视科技与业务的融合共创，完善金融科技团队建设和人才管理。围绕一体化资管价值链，聚焦赋能客户、赋能投资、赋能运营三大场景，通过数字化平台建设，着力提升客户服务、投资体验、运营管理，从而实现全时动态资管价值链端到端赋能，建立全新的资管数字化商业模式。围绕资产定价、资产配置、投资交易、风险管理、运营管理、客户服务等各环节，挖掘大数据及人工智能等技术在资产管理领域的多维核心价值。数字化平台建设既可在前期分模块有序实施，又能最终形成完备的资管生态平台一体化，较好权衡科技成本和产出的同时，兼顾与全业务链的结合。通过数字管控及运营，实现资管业务全流程改造，帮助提升风险管理有效性、扩大投资规模，挖潜数据价值，构建共享体系及新型运营模式。

尤其重视智能投研平台的建设，强力赋能于券商资管主动管理核心竞争力的打造。以传统金融终端资讯作为基础，投研人员经验认知及逻辑模型作为输入，将“知识图谱”与“资产画像”概念的落地实现作为核心建设目标，实现人机结合，给出合理投研建议；并配合系统中智能风控模块，有效打通投研渠道、减少信息不对称，提高投研运作效率及风险规避能力。智能投研在实际资管业务中的应用，不仅可提供更多人性化服务选择，也增强产品吸引力和经营稳健性。

多元经营——释放投行基因与全业务链优势

财富管理浪潮下，资金端具有日趋多样化的风险收益匹配需求，这要求机构能够提供多元业务与丰富底层标的进行对接。管理需求越精细、底层标的越广泛，意味着对各类资产风险定价的熟知程度要求越高。多元化经营是践行财富管理的敲门砖，而把握资产定价则是对业务开展的首要能力要求。

券商资管机构在多资产风险定价方面具有优势。对于传统标准化权益、固收业务标的，券商资管在持续经营中积累了丰富资产定价经验，有较深厚投研实力积淀。同时，基于全业务链优势，可依托证券公司的整体投研资源进一步增强对资产波动的精准把握。投行类业务， 资产支持证券（Asset-Backed Security，简称ABS）、不动产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，简称REITs）等项目资产可在组合中提供较稳定的收益增厚，其定价往往更为复杂，券商资管特有的投行基因，能助其较好地应对相关资产的风险剥离与精准定价工作；而定增、股质等资本类业务则可在提供更多资金投向选择的同时，形成对机构客户较好的增值服务体验。

另类资产业务，可在传统标准化投资类与投行类业务之外，对资产管理组合提供较好的流动性和风险补偿。其中衍生品业务，可分散配置风险，甚至对冲组合风险，同时在震荡行情中提供波动率来源，大型券商资管具有该类业务较丰富的开展经验，构成特异性优势；对于包括管理人的管理人基金（Manager Of Managers，简称MOM）投资、私募股权（Private Equity，简称PE）投资、秃鹫策略、对冲策略在内的较小众另类资产与另类策略业务，券商资管可利用投研资源的广度与深度进行局部深耕，开辟差异化特色路线；此外，在跨境方面，已获额度的券商资管具有较强错位竞争优势，面对发达市场更加丰富、稀缺的标的选择以及南向客户的投资理财需求，进一步拓宽投资范围与经营舞台。

此外，无论对于机构客户或是零售客户，在多元化业务开展中充分利用全业务链优势，均可有助于维系客户黏性、拓展客户来源。产品同质化的环境下，选择多样性、购买便利度等属性是零售客户做出平台选择的重要依据，大型资管可在金融科技的加持下，建立基于完备产品线和成熟业务矩阵的线上直销平台，为零售客户提供一站式服务体验，大大提高零售市场的竞争力。机构客户则通常同时具有投、融资业务需求，尤其在企业融资需求不断增强的背景下，券商资管一方面可利用机构多元资产资源与集团全业务链优势，打通企业资金链条，拓展企业多渠道融资模式与优化企业融资结构；另一方面可为机构提供风险敞口及流动性选择更为广泛的各类理财方案，从而在投融资业务融合的过程中实现机构客户黏性提升。

场景革命——重构与客户需求的全新链接

无论市场如何变迁，资管要始终坚持“受人之托，代人理财”的初衷，面对竞争最好的态度是回归本源。在过去20余年间，资管市场经历了“以产品为中心”向“以客户为中心”的变迁，如今站在大财富时代的开端，一场新的场景革命已经到来，“以场景为中心”将成为资管经营的核心要素。理解客户需求，并精准匹配客户需求，是赢得未来的重要筹码。资管机构须秉持以客户需求为业务导向的宗旨，加深对金融场景的理解以及资产在场景中的运用。

伴随市场扩张及资产端的丰富，资金需求方向也在持续扩充。根据不同金融应用场景，传统宽泛的资产管理概念逐渐被细分为包括流动性管理、理财管理、养老金管理、机构委托管理等在内的各类情境需求。在以上金融场景中，客户对于久期、收益、夏普比、流动性等参数的要求有着显著差异，同时客户尤其零售客户未必能使用精准金融语言描述需求，急需资管机构对客户诉求进行专业解析，与相应场景匹配分析，给出合理设计建议。未来，在场景里为用户提供独到的金融服务，融合场景逻辑、技术逻辑、业务逻辑的产品/服务或解决方案，将会成为重要趋势，甚至带来颠覆性的改变。

受全球央行货币长期宽松环境及国民资产配置结构优化的大背景影响，国民储蓄大搬家是国内较长一段时期的必然趋势，客户群体将在资管体系不同机构内迁徙，国民以及企业对于理财的需求会显著增强，财富管理将是未来资管场景中非常重要的类别。对此，行业参与者须在产品、运营、销售等各领域积极应对，顺应趋势，强化财富管理能力培育与体系建设，推动财富管理转型，将转型理念灌输到业务全流程。券商资管将不断增强对财富理财场景的重视，除投研和策略能力培养外，在日常业务中，以客户理财体验为中心，主动拓展财富客户渠道并维护黏性，在产品设计中增强代客理财的服务理念。

投研制胜——夯实面向未来的竞争能力

来自后资管时代监管指引下的产品设计要求、日趋成熟开放的资产环境下的投资风格调整、海内外各类资管机构的业绩竞争压力，无一不让任何一家机构清楚意识到，唯有打造深厚扎实的自主投研能力，才能构建有效的业务护城河。

深刻认识主动管理和价值研究的重要性，进行投研能力的长期孵化。提升投研高度，从全球宏观经济政策环境以及连贯的产业周期运行基本面出发，回顾和预判每阶段各类资产价格波动的原因。加大成本投入。成熟的投研体系不是朝夕间形成的，须对市场和资产长期观察、推演及证明证伪去进行经验积累和体系构建，时间和人力成本均不可吝啬。

清晰梳理各类资产定价逻辑及交易结构特征，为投研结论提供判断依据。对券商资管较熟悉的融资类业务资产，发挥投行业务中积累的经验，对标的风险精准识别并合理定价；对投资类业务资产，应主动通过复盘、回测、推演论证等方式积极寻找确认价格变动逻辑及交易结构特征。

熟知资产特性，形成资产配置和资产轮动的投研视角。在资产端，紧密跟踪经济周期和环境特征，以及各类资产在不同环境下的敏感度，实现资产择优和轮动配置。在资金端，对资管场景下资金特征进行详细归类分析，实现需求与策略的良好匹配，并最终完成资产配置。只有对资金、资产的特性同时熟知，才能将主动管理规模越做越大。

依托来自集团投行与研究所的力量，实现投行端-资产端-研究端的产业链投研资源联动。在资产定价与轮动配置的传统投研视角外，加入券商资管更具优势的产业链整合梳理视角，尤其是对近年来景气度很高的医药健康、电子信息、新能源等重点战略新兴行业。除本身的研究积累外，券商资管可结合利用投行对行业的实际资本运作经验以及研究所的专业深度研究，从投融多方视角洞察行业及企业相关的运行状况以及投资价值与风险。多元、综合的产业链研究体系，将势必提升券商资管整体投研能力。

三大方向锚定生态战略

多元机构展开正面竞争，资管新规引导同台竞技，牌照价值及行业壁垒日益降低，券商资管的发展，需要更高的视野与更大的格局，站在生态战略的高度着眼未来，构建“大平台、大财富、多资产”，推动行业突破发展。

立足“大平台”：既要成为平台的搭建者，又要推动平台成为价值的创造者。券商资管可充分借助券商全业务链协同以及集团资源共享优势，充分发展券商资管的拓宽业务开展模式，丰富产品类型，完善金融配套设施，在资产和项目上打通客户的资金链条，全方位提供匹配多元需求的一体化金融服务。

旨在“大财富”：随着中国国内生产总值（Gross Domestic Product，简称GDP）的逐步提升、个人财富不断积累、资本市场改革深化，去存款化、理财替代配置更加强烈，境外投资者普遍看好中国经济等因素，中国资产/财富管理市场有望持续扩张。要把握当下财富管理扩张机遇，加快财富管理转型步伐，从产品设计到业务模式到营销理念，均从相应客群的需求和利益出发，旨在做大财富规模，提供充裕的理财选择。

创造“多资产”：基于券商资管业务业务优势，构建投融资类并行、境内外并行、公私募并行的业务模式，实现产品多元化。包括以标准化固收/权益业务为基石，在场外期权、跨境业务等非传统业务创新试水，以及巩固券商投行基因特色下的投行类业务，此外随监管放开，部分券商资管已拿到公募管理资格，可进一步拓展业务领域。

践行“大平台，大财富，多资产”，充分利用大平台和全业务链资源，发挥包括特色投行基因在内的资产运作优势，进行多元化业务体系建设，是券商资管推进财富管理和资产管理的重要路径。

展望未来，中国资管行业仍将是一片蓝海，我们现在可能正站在最关键的转折点上。面对新时代由监管统一、观念转变、需求提升、技术革新带来的挑战与机遇，作为券商资管，我们将秉持服务客户的初心，夯实主动投研能力，拥抱金融科技，借助投行基因和全业务链优势，继续为市场提供良好的资产管理服务，在行业格局重塑中提升价值、实现突围。