股权激励对企业绩效的影响研究——基于高管团队背景特征的调节效应

闫安 （副教授/博士） 刘璇 （合肥工业大学管理学院 安徽合肥 230009）

一、引言

人才是企业的主要资源和核心竞争力，如何吸收适合公司发展的优秀人才并使其在公司发挥出最大潜能和效用帮助企业发展，成为企业持续关注的问题。为解决这一问题，激励机制应运而生。股权激励作为激励机制的核心内容，一直被学术界广泛研究。国内外学者主要从公司特征的角度出发，探讨不同股权激励模式对公司绩效的影响，将被激励对象视为同质（杨力、朱砚秋，2017），但股权激励的主要目的就在于激励被激励对象更好地工作，为公司创造出最大效益，因此被激励对象本身对股权激励实施的最终效果也十分重要（李苗等，2019）。本文认为公司所采用的激励方案是否能真正达到预期的激励效果受被激励对象对该激励方案是否接受以及接受程度的影响。

目前，公司的被激励对象一般是公司内部高管团队成员。不同背景特征的高管团队成员在面对股权激励时的不同接受程度，可能导致激励效果不一，进而进一步影响公司绩效。根据社会交换理论，当高管得到企业“支持”时，高管也会表现出对企业有利的行为，但面对企业同一种“支持”，不同背景特征的高管会产生不同的回报情感，“支持”的效果也就各不相同。有些高管可能在薪酬激励下感受到的“支持”最大，因此在面对股权激励时的接受意愿便不高，股权激励起到的激励效果就不好。

基于此，本文将高管团队背景特征视为调节变量，探讨高管团队背景特征在股权激励和公司绩效之间是否存在调节效应，即在不同高管团队背景特征下，企业实施股权激励对公司绩效的具体影响，以及在何种高管背景特征下，企业采用股权激励可以发挥出最好的激励效果，最大程度地提升公司绩效。

本文的研究创新与贡献在于：（1）从研究视角来看，以往学者研究多站在高管同属性的基础上，从公司特征角度和股权激励模式角度进行相关研究探讨，很少有学者选择被激励对象即高管自身这一视角，研究股权激励对不同背景特征的被激励对象起到的具体激励效果及对企业绩效的具体影响。本文尝试将高管团队背景特征纳入到股权激励与公司绩效的研究当中，探讨高管团队背景特征在其中的调节效应，丰富了相关的研究视角。（2）从公司治理的视角来看，研究结果为我国上市公司选择合理有效的高管团队激励机制提供数据支撑和决策支持，帮助公司制定激励方案，有助于企业未来发展。（3）从人力资源管理的视角来看，研究结果将为公司挑选人才提供帮助，同时有助于上市公司的高管团队建设，建立适合企业自身的高管团队结构。

二、文献回顾与研究假设

（一）高管团队背景特征、股权激励和公司绩效。利益趋同假说认为，股权激励可以进一步保证高管会为了自身和股东的共同利益努力提高企业绩效（Jensen 和Meckling，1976）。徐宁、徐向艺（2012），马健健、康进军（2022）研究发现，实施股权激励可以降低代理成本，提高企业的财务绩效。而盛磊、尹美群和李文博（2018）经过实证研究，结果表明薪酬激励对公司的绩效有明显的提升作用，但股权激励在全样本和分行业回归结果中均不显著，对公司绩效提升作用不明显等。综上分析，本文认为股权激励在理论上的确能够有效降低委托代理成本，提升企业绩效，但是股权激励计划在现实企业中的实施效果会受到很多因素影响，不一定能达到理论上的效果。高管作为股权激励的对象，其本身是否愿意接受或者是否对股权激励感兴趣以及感兴趣的程度会对公司股权激励方案最终实施效果造成影响，进而影响公司绩效。基于此，本文提出如下假设：

H1：股权激励正向影响企业绩效。

（二）高管团队背景特征的调节效应。高阶梯队理论（Hambrick 和Mason，1984）认为，在复杂的内外部经济环境作用下，决策者无法全知全能，决策者的个人背景特征能反映出他的内心特征，这些决定着决策者的行为决策，会对决策者进行战略选择时起到关键性的影响，进而直接影响到企业业绩和未来发展。综上，本文提出如下假设：

H2：高管背景特征在股权激励与企业绩效之间具有调节效应。

学历背景的不同会反映出个体在知识储备、认知水平等方面的不同。通常认为，高管学历越高，信息收集处理的能力越强，越能在面对复杂经济环境下做出更优的战略决策。同时由于学历越高，高管认知能力和眼界格局也越高，看待事物的眼光越长远，会更看重自己的长久利益，股权激励作为直接向管理层授予部分公司股权的激励机制，属于长期激励，高管从中可以获得更高的长期收益，因此学历越高的高管也会越倾向于股权激励。公司高管团队内部成员中高学历的高管越多，公司实施股权激励起到的效果越好，对公司绩效的提升作用越大。据此，本文提出假设2a：

H2a：高管团队学历背景在股权激励与企业绩效之间具有正向调节效应。

不同年龄代表着个体目前所处的不同人生阶段。年轻高管进入职场时间不长，精力旺盛，希望能实现自身价值，本身更追求未来发展而非短期利益，风险偏好程度较高，股权激励对其激励效果较好。随着年龄增长及生活压力的增大，可能对风险的偏好水平逐渐降低，更加注重自身经济和工作方面的稳定性，开始偏向于稳定的激励方式，此时实施股权激励起到的激励效果会有所下降。但随着高管年龄的进一步增长，高管多处于事业有成阶段，生活富足，没有太多生活压力，拥有丰富的经验阅历和资源。基于马斯洛需求层次理论，这个阶段的高管已经实现了低级需求，普通激励无法充分调动他们的工作积极性，股权激励反而能通过满足他们的自我实现需求达到激励的效果，也便于更好地留住人才，股权激励对企业绩效的促进作用也得到加强。据此，本文提出假设2b：

H2b：高管团队年龄背景在股权激励与企业绩效之间具有U 型调节效应。

不同性别的管理者可能会因为自身价值观和认知模式的不同，拥有不同的风险偏好，做出不同的决策行为。女性高管由于自身性别特质，相较于男性高管行事更加谨慎，风险承担方面较为敏感，在决策时会按照自己对风险的偏好水平做出风险较低的决策（Mara Faccio et al.，2016），因此，作为具有一定风险的股权激励，对女性高管起到的激励效果可能不高，可能并不能达到提升公司绩效的目的。据此，本文提出假设2c：

H2c：高管团队女性性别背景在股权激励与企业绩效之间具有负向调节效应。

国外的股权激励制度在经过多年发展后已逐渐趋于成熟，海归高管在受到国外经济环境熏陶之后，可能更加了解股权激励。同时海内外共同的学习或工作经历使得他们拥有更加开阔的眼界和全球化的长远眼光，拥有更多的风险承担意识，风险偏好水平较高使得他们在行事决策上更愿意接受新的挑战，做出风险较高的决策（张信东、吴静，2016）。因此，当高管团队中拥有海外背景的高管成员越多时，实施股权激励的激励效果会更好，进而使公司绩效得到提升。据此，本文提出假设2d：

H2d：高管团队海外背景在股权激励与企业绩效之间具有正向调节效应。

职业经历简单的高管多深耕于自身所处领域，相关专业能力较强，这种特征的高管出于对自身能力的相信，多愿意接受股权激励这种和公司实现利润共享的激励方式，实施股权激励的效果较好。但随着高管职业经历增多，不同职业特点不同，高管需要适应职业的转变，此时实施股权激励，难以预估激励效果，很有可能会削弱对企业绩效的提升。例如职业经历为财务背景的高管一般比较谨慎保守，偏好规避风险，在企业经营过程中所作出的决策多为保守决策（石贝贝等，2019；郭道燕等，2016），金融从业者往往在决策方面更加大胆，具有冒险精神，更加偏好风险（邵剑兵、刘云贺，2021），因此具有财务背景的高管可能更加偏好于保守稳定的激励方案，但具有金融背景的高管更偏好股权激励。如果高管拥有这两种职业经历，在一段时间内高管可能很难处理好这种转变，即使公司实施股权激励，激励效果也难以确定。但随着高管职业经历的进一步增多，此时的高管已经适应职业的转变。多元化的职业经历使得高管视野更加开阔，知识储备更加丰富，考虑问题更加全面，可以更好地帮助企业发展。处于该阶段的高管眼光也更加长远，股权激励作为长期激励对其激励效果较好，能够更好地提升公司绩效。为此，本文提出假设2e：

H2e：高管团队职业经历在股权激励与企业绩效之间具有U 型调节效应。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源。本文选取我国A 股上市公司的相关数据为初始样本，样本选取年份区间为2015—2020年，相关数据主要来自国泰安数据库（CSMAR），并通过新浪财经、公司对外发布的公告、年报等对数据进行手动补充，对初始数据进行以下处理：（1）剔除金融行业上市公司数据；（2）剔除ST、PT、*ST、退市整理期的数据；（3）剔除相关数据缺失的观测样本；（4）在1%以及99%水平上对连续性变量进行缩尾（Winsorize）处理，最终得到16 179 个有效样本。

（二）变量定义。本文具体变量定义如表1所示，考虑到遗漏变量可能容易导致出现内生性，本文尽可能地纳入多个变量，由于本文研究的对象是高管团队，研究的激励方式为股权激励，因此将高管薪酬激励（lnsalary）和团队规模（TotalN）纳入控制变量进行控制。

表1 变量定义

（三）模型设计。本文旨在研究高管背景特征在股权激励与公司绩效之间的调节效应（见图1），在参考张祥建、徐晋、徐龙炳（2015）等研究方法的基础上，构建出如下层次回归实证检验模型：

图1 调节效应示意图

在上述模型中，首先对控制变量（Control）单独进行分析，接着将变量股权激励（EI）加入模型，对股权激励与公司绩效之间的关系进行分析研究，随后将调节变量（TMT）加入模型，最后将交互项加入模型以检验调节效应。若最终的结果中交互项能通过显著性检验，则说明高管团队背景特征在股权激励与公司绩效两者之间的调节效应的确存在。

四、实证分析

（一）描述性统计与相关性分析。从表2可以看出，股权激励（EI）的样本均值为0.169，说明股权激励程度不高；在调节变量（TMT）方面，学历变量的整体均值为4.293，中位数为4.333；年龄变量的整体均值为47.47，标准差为3.872，说明在公司高管团队成员中，整体学历较高，在本科以上，但相互年龄差异较大；性别比例和海外背景的均值分别为0.2 和0.069，说明公司高管团队成员中女性高管人数和具有海外背景的高管人数普遍较少；高管团队的职业经历均值为2.197，说明大多数高管从事过的职业领域在两个以上，具有一定的职业跨界度。

表2 主要变量描述性统计结果

根据表3Pearson 和Spearman 相关性检验发现，各变量的相关性较为明显，其中公司绩效显著正向影响股权激励，初步验证了假设1。各变量间的相关系数绝对值均小于0.6，方差膨胀因子（VIF）值也处于1.02—1.10 之间，因此多重共线性不会对研究造成很大影响。

表3 Pearson（上）和Spearman（下）相关系数矩阵

（二）回归结果分析。

1.股权激励与公司绩效的回归结果。在表4至下页表9的模型（1）中，各控制变量均与企业绩效显著相关，在模型（2）加入股权激励（EI）这一解释变量后，股权激励也均在1%的水平上正向促进企业绩效，初步验证了H1。

2.调节效应回归结果。

（1）高管团队学历背景水平。从表4模型（4）的回归结果可以看出，股权激励（EI）显著正向影响企业绩效（ROE），股权激励与高管团队学历背景的交互项（EI×Degree）与企业绩效（ROE）也在5%的水平上显著正相关，说明高管团队学历背景加强了股权激励对公司绩效的正向影响，发挥了正向调节效应，H2a 得到验证。

表4 学历背景水平的层次回归结果

（2）高管团队平均年龄背景。表5模型（5）的回归结果表明，股权激励与高管团队平均年龄的交互项（EI×Age）显著为负，而股权激励与高管团队平均年龄平方的交互项（EI×Age2）对公司绩效的影响显著为正（β=0.001，p＜0.01），这说明高管团队平均年龄背景在其中发挥了U 型调节作用，支持了H2b。

表5 平均年龄的层次回归结果

（3）高管团队性别比例。上页表6模型（4）显示，股权激励与高管团队性别比例的交互项（EI×Sex_ratio）通过了5%水平的显著性检验，呈显著负相关，说明高管团队女性性别在股权激励对公司绩效影响中起负向调节效应，H2c得到验证。

表6 性别比例的层次回归结果

（4）高管团队海外背景。表7模型（4）结果表明，股权激励（EI）显著正向影响企业绩效，股权激励与高管团队海外背景的交互项（EI×Oves）也与企业绩效显著正相关，说明高管团队海外背景显著强化了股权激励对公司绩效的正向影响，因此H2d 得到充分支持。

表7 海外背景的层次回归结果

（5）高管团队职业经历。由表8模型（5）的回归结果可知，股权激励与高管团队职业经历的交互项（EI×Car）系数显著为负，而股权激励与高管团队职业经历平方的交互项（EI×Car2）显著为正（β=0.026，p＜0.05），这验证了高管团队职业经历在股权激励与企业绩效之间的U 型调节作用，H2e 成立。

表8 职业经历的层次回归结果

（6）高管团队背景特征。如表9所示，将五个调节变量同时放入模型一起进行回归检验，结果显示：高管团队学历背景水平在股权激励与公司绩效之间发挥正向调节作用（β=0.013，p ＜0.1），支持了H2a；股权激励与高管团队平均年龄平方的交互项（EI×Age2）系数显著为正，说明高管团队平均年龄在股权激励与公司绩效之间具有U 型调节效应，H2b 成立；股权激励与高管团队性别比例的交互项（EI×Sex_ratio）系数为负，通过了1%水平上的显著性检验，H2c 得到验证；股权激励与高管团队海外背景的交互项（EI×Oves）在5%的水平上显著正相关，说明高管团队海外背景在其中发挥了显著的正向调节作用，H2d得以验证；股权激励与高管团队职业经历平方的交互项（EI×Car2）显著为正（β=0.024，p ＜0.05），这说明高管团队职业经历在股权激励与公司绩效间具有U 型调节效应，H2e 成立。综上，验证了H2。

表9 高管团队背景特征的层次回归结果

（三）稳健性检验。本文采用以下方法进行稳健性相关检验：（1）替换核心变量。以总资产报酬率代替净资产收益率衡量公司绩效，重新进行主效应以及调节效应的回归分析。（2）考虑到疫情的影响，剔除2020年的数据，采用2015—2019年的数据为样本重新进行层次回归。（3）在前文控制了年份和行业的基础上，加入省份固定效应进行回归分析。以上检验得到的结果与前文相比均未有较大改变，表明本文研究结果较为可靠。限于篇幅，检验结果未做列示。

五、结论与建议

在以往的研究中，学者们多从高管同质性的角度研究股权激励与企业绩效之间的关系或单纯研究高管背景特征与企业绩效之间的关系。本文将高管团队背景特征作为调节变量，从调节效应的视角，研究其对股权激励与公司绩效两者之间关系的影响。研究发现：（1）股权激励能够显著正向影响公司绩效。（2）当高管团队成员中拥有高学历背景和海外背景的高管人数越多时，越能强化股权激励对企业绩效的正向影响，发挥正向调节作用；高管女性特征在其中则起到负向调节效应，会削弱股权激励对公司绩效的促进作用；高管团队平均年龄和职业经历在股权激励与公司绩效之间具有U 型调节作用。本文研究对公司高管团队配置、公司治理、激励模式的制定具有重要的参考价值。上市公司在制定激励方案时，不仅要考虑公司自身因素，也应关注被激励对象高管团队成员本身，通过他们的背景特征对其进行进一步了解，进而制定出更加合适有效的激励方案。

针对本文的研究结果，提出以下建议：（1）企业应充分认识到股权激励对企业的贡献。在适合实施股权激励的阶段，企业应主动提高股权激励强度，使高管和公司利益进一步趋同，增强高管对企业的粘性，有利于企业留住人才，激发潜力。（2）企业应充分了解股权激励的适用条件，股权激励不是万能激励，只有在被激励对象能够很好接受的情况下，股权激励的激励效果才能得到真正发挥。在面对不太偏好股权激励的对象时，企业应该灵活变通，选择更适合被激励对象的激励机制。（3）当企业的被激励对象高管团队成员多具有以下特征时，如拥有高学历和海外背景、性别为男性、年龄和职业经历同质性较高，即同为年轻或同为年长、职业经历同为单一或同为复杂，企业选择股权激励可以更好地发挥激励效果，强化对企业绩效的促进作用，利于企业未来发展。（4）当公司进行人力资本配置时，应尽可能选择拥有上述特征的人才，这些人才具有更加长远的眼光，短期行为较少，更利于企业长期发展。