中国平安如何“折戟”于华夏幸福？

靳栎蒙 刘佳畅 郭振华 上海对外经贸大学

中国平安2021年年报提到，2021年归属于母公司股东的净利润为1016亿元，同比下降29%，主要受公司对华夏幸福基业股份有限公司（简称“华夏幸福”）相关投资资产进行减值计提等调整的影响。年报显示，2021年，中国平安对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及权益法损益调整金额合计为432亿元，其中股权类159亿元，债权类273亿元。

早在2021年初，平安联席CEO谢永林就在2020年平安业绩发布会上披露，平安对华夏幸福投资的风险敞口为540亿元，包括股权投资180亿元，以及表内债权投资360亿元。从公开资料看，这一风险敞口在后期没有继续扩大。

那么，这432亿元的减值计提、估值调整及权益法损益调整金额，或者说432亿元的损失，到底是如何发生、计提和调整的？涉及中国平安旗下哪些子公司？平安内部是如何消化这笔大损失的？下面我们从平安最初投资华夏幸福开始对该事件作深入分析。

一、华夏幸福的“魅力”

华夏幸福成立于1993年（也有资料说成立于1998年），注册地是河北省固安县，主要从事房地产、工业园区及基础设施建设投资，初期主要在固安县及周边各县市开发房地产。2011年，华夏幸福基业股份有限公司在A股上市（股票代码600340，实际上是借壳“ST国祥”上市）。

2015年，华夏幸福开始聚焦核心都市圈房地产业务，受益于环京房地产市场的高度繁荣，销售业绩实现高速增长。2016年，华夏幸福的销售额高达1200亿元，销售目标完成率高达138.3%，成为环京地带的地产龙头，其创始人王文学成为河北首富。

中国平安入股华夏幸福之前的几年，华夏幸福的业绩一路高歌猛进，营收、净资产和净利润均高速增长（如表1所示）。

从表1可以看出，华夏幸福2017年尽管业绩高速增长，但经营活动产生的现金流量净额却为-162亿元，这是环京地带房地产调控政策导致的结果。华夏幸福感受到了都市圈发展的机遇，但也出现了资金链上的紧张，对资金的需求非常迫切。

▶表1 华夏幸福2014—2017年业绩数据（单位：亿元）

二、平安对华夏幸福的投资过程

中国平安对华夏幸福的投资是从2018年7月开始的，包括股权投资和债权投资，整个投资过程大概是一年半的时间。投资进程大致在2020年底就结束了，原因是华夏幸福在2020年下半年就出现了偿债问题，2020年财务状况恶化，2021年1月29日遭遇评级下调，中国平安根据事态发展终止了进一步的投资。

（一）中国平安对华夏幸福的股权投资

中国平安对华夏幸福的股权投资资金，全部来自中国平安的子公司平安人寿。这一情况符合逻辑，因为中国平安旗下最具股权投资能力的就是平安人寿，其他子公司不具备这样大规模的股权投资实力和风险承担能力。

2018年7月10日和2019年1月31日，平安人寿（或其资金受托方平安资管）与华夏幸福控股公司、王文学两次签署股份转让协议，接受华夏幸福控股公司和其实控人王文学手中的华夏幸福股份。两次交易后，平安人寿合计持有华夏幸福758253503股，占其总股本的25.12%（如表2所示）。

2020年5月20日，华夏幸福召开2019年度股东大会，审议通过《2019年度利润分配及资本公积金转增股本预案》。根据该预案，公司以方案实施前股权登记日公司总股本为基数，每股派发现金红利1.5元（含税），以资本公积金向全体股东每股转增0.3股。根据2020年华夏幸福年报显示，平安的持股数量增加约23%，持股比例略增加了0.03%，几乎没有影响。

2021年，根据相关约定，与华夏控股融资业务相关的金融机构对其持有的公司股票执行强制处置程序，导致华夏控股对华夏幸福的持股比例被动下降，由此，平安人寿被动变成华夏幸福第一大股东（如表3所示）。

此外，平安人寿入股华夏幸福时，华夏幸福向平安人寿承诺，公司2018年至2020年各年度归属于上市公司股东的净利润分别不低于114.15亿元、144.88亿元、180亿元，如上市公司前述任一会计年度实际净利润小于承诺净利润的95%，则华夏控股应予补偿。

▶表2 中国平安对华夏幸福的股权投资

▶表3 平安人寿被动变成华夏幸福第一大股东

（二）中国平安对华夏幸福的债权投资

中国平安大比例投资入股华夏幸福后，2018年9月26日，双方签署战略合作协议，建立全面战略合作伙伴关系，双方将在一站式综合金融服务、实业协同发展方面展开全方位战略合作。

随着时间推移，战略合作逐渐落地，平安旗下各子公司纷纷与华夏幸福及其各子公司开展各类关联交易。根据《银行保险机构关联交易管理办法》（银保监会令〔2022〕1号），保险机构的关联交易分为四类：资金运用类关联交易（如投资或购买关联方的股权、有价证券、金融产品、不动产等）、服务类关联交易（如审计服务、精算服务、法律服务等）、利益转移类关联交易（如权利转让、担保、债权债务转移等）、保险业务和其他类型关联交易。从中国平安和华夏幸福的可合作范围来看，双方开展的大型合作主要是资金运用类关联交易和利益转移类关联交易。

利益转移类关联交易，主要是平安受让华夏幸福各子公司的不动产投资项目，平安通过此类交易投资了原本在华夏幸福手中的不少不动产项目。如2019年，华夏幸福向平安人寿转让下属全资子公司北京物盛100%股权及华夏幸福持有的对北京物盛的4.42亿元债权，转让金额共计58.29亿元；平安人寿还以项目公司股权方式投资了北京丽泽不动产项目（商务金融用地，总占地面积2.1万平方米，总建筑面积23.3万平方米），委托华夏幸福下属子公司在项目地块上代为开发建设标的物业，并在标的物业开发建设完成后对标的物业提供运营管理服务。平安对这类项目的投资，是拿到了实实在在的不动产项目，这些投资通常不会因华夏幸福的财务问题而遭受损失。

资金运用类关联交易，主要是平安各子公司通过非标债权的方式向华夏幸福及其各子公司投资。从规模来看，如平安联席CEO谢永林在2021年初所述，平安对华夏幸福的表内债权投资为360亿元。这些关联交易查起来确实有些费劲，好在最近发生的债务重组协议促使平安各子公司披露了大部分相关关联交易。

2022年4月1日，华夏幸福完成签署金融债务重组协议累计约1048.12亿元（接近拟重组债务总金额的50%），平安作为大股东，自然是积极参加债务重组，各子公司将尽快与华夏幸福达成债务重组协议。上述金融债务重组协议签订后，2022年4月22日，按照监管要求，中国平安各子公司，包括平安人寿、平安养老、平安财险和平安资管均披露了与华夏幸福及其各子公司的重大资金运用关联交易信息。笔者估计，在这些关联投资中，除平安资管的少量投资（8.8亿元信托计划投资）外，剩余投资均为表内债权投资，表4对其进行了汇总。

（三）为华夏幸福提供的其他服务

除股权投资和债权投资外，平安资管还设立相关债权投资计划，为华夏幸福及其子公司募集资金。如2018年12月，平安资管设立“平安—九通基业基础设施债权投资计划”，为华夏幸福下属公司所开发的PPP项目建设募集资金，年利率为8.32%。

从公开资料看，平安银行未直接在表内向华夏幸福及其子公司提供贷款，但是作为金融业最重要的终端销售渠道，平安银行销售了不少为华夏幸福及其子公司融资的信托计划或债权计划。这些信托计划和债权计划到期后华夏幸福无法偿付，平安银行也遭受了一定规模的客户投诉。

▶表4 平安各子公司披露的对华夏幸福及其各子公司的表内债权投资（截至2022年4月22日）

三、华夏幸福资金链断裂

（一）华夏幸福资金链断裂的历程

2020年8月，招商银行便因代销的“大业信托·君睿15号（九通基业）项目集合资金信托计划”实质违约而被推向舆论中心，而九通基业是华夏幸福的子公司，该信托由华夏幸福担保。

华夏幸福2020年年报显示，受宏观经济环境、行业环境、信用环境叠加多轮疫情影响，2020年末公司开始出现主营业务回款放缓、融资回款停滞等情况，公司发生流动性风险，部分债务未能如期偿还。截至2020年12月31日，未能如期偿还债务本息合计415.49亿元。

2021年1月8日，中金公司、穆迪、惠誉等多家评级机构纷纷下调华夏幸福的评级。穆迪认为，公司的经营业绩和产生的现金流均低于预期，流动性不佳和大量债务到期，会加大再融资风险。

2021年2月，为化解流动性风险，公司成立了华夏幸福金融机构债权人委员会（简称“债委会”），决定在“不逃废债”的基本前提下，按照市场化、法治化、公平公正、分类施策的原则，稳妥化解流动性风险。

2021年10月8日，公司对外披露了《债务重组计划》的主要内容，重组计划涉及2192亿元债务的后续处置。

2021年12月9日，《债务重组计划》获得债委会全体会议通过。

2022年1月28日，华夏幸福发布业绩预告，预计2021年归属于上市公司股东的净利润为-391亿元至-331亿元。预告称，本期业绩预亏的主要原因是，受宏观经济环境、行业环境、信用环境叠加多轮疫情影响，公司流动性自2020年四季度以来出现阶段性紧张，公司出现金融债务未能如期偿还的情况，融资业务几乎停滞，对公司经营产生严重影响，导致公司业绩大幅下降。

截至2022年4月29日，《债务重组计划》中金融债务已签约实现债务重组的金额累计为1061.9亿元（接近拟重组债务总金额的50%），相应减免债务利息、豁免罚息金额共计94.01亿元。

2022年4月30日，华夏幸福发布2021年年报，归属于上市公司股东的净利润为-391亿元。

▶表5 华夏幸福过去8年的经营状况变化

▶表6 平安入股后华夏幸福2018—2021年的业绩（单位：亿元）

▶表7 平安人寿对华夏幸福的长期股权投资账面价值变动和计量方法

（二）华夏幸福资金链断裂的原因

华夏幸福资金链断裂的原因很多。外部原因主要是由于地产行业严调控所带来的融资环境恶化，以及环京地带经济社会变化导致的重点布局项目的资金回流困难。内部原因则是历史上的激进扩张、产业新城模式回款较慢等。

华夏幸福过去8年的经营状况变化如表5所示。平安入股后华夏幸福的业绩表现如表6所示。

四、华夏幸福财务恶化对中国平安的影响

华夏幸福对中国平安的总体影响，在本文开头已经提及。中国平安2021年归属于母公司股东的净利润同比大幅下降29%，主要是受公司对华夏幸福相关投资资产进行减值计提等调整的影响，这一影响的税前金额是432亿元，其中股权类159亿元，债权类273亿元。

从前述分析已经可以看出，受影响的中国平安旗下的公司主要包括平安人寿、平安养老和平安财险。

（一）股权类投资的影响：159亿元的来源和计量

如前所述，中国平安对华夏幸福的所有股权投资，实际都是由平安人寿出资进行的，因此，所有股权投资的损失自然也都由平安人寿承担。

平安人寿年报显示，2021年度，平安人寿对持有的华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整以及权益法调整的会计处理金额合计310亿元，其中股权类159亿元。

从会计处理历程来看，平安人寿入股华夏幸福后，由于持股比例很大，华夏幸福被视为平安人寿的联营企业，这两笔股权投资被计入平安人寿的长期股权投资资产，按权益法计量。从2018年入股，2019年增资入股，到2021年底计提减值，针对华夏幸福的长期股权投资资产的账面价值变动和计量方法如表7所示。

可见，中国平安因华夏幸福的股权类资产而损失的159亿元中，157.1亿元是由长期股权投资账面价值调整导致的；剩余的1.9亿元股权资产损失，很可能来自平安人寿的基金类投资。这些基金的基础资产中包含华夏幸福股份，这些基金投资应该被计入平安人寿的“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”或“可供出售金融资产”（这里需要注意，平安人寿年报仍采用老金融工具准则，对金融资产进行四分类）。

（二）表内债权类投资的影响：273亿元的来源和计量

如前所述，中国平安对华夏幸福共有360亿元的债权类风险敞口。这360亿元债权资产的具体形式，主要包括信托计划、债权计划和企业债券，从公开披露的信息看，大多数是信托计划和债权计划，少量是企业债券。

对于上述360亿元表内债权投资，从中国平安年报来看，由于中国平安适用新金融工具准则，估计大部分被计入“以摊余成本计量的金融资产（AC）”，少量被计入“以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）”。

对于AC，主要以资产减值方式体现当期损失；对于FVTPL，则是通过估值调整的方式来体现当期损失。因此，中国平安提到的估值调整导致的损失，应该主要是指被计入FVTPL的债权资产的损失。

▶表8 2021年股权类投资损失159亿元的构成

▶表9 2021年债权类投资损失273亿元的构成

▶表10 2021年中国平安因华夏幸福造成资产损失432亿元的构成

（三）432亿元损失的构成和会计处理

根据上述信息，中国平安遭受的432亿元损失的分担情况如表10所示。

五、平安内部的避险操作：平安人寿紧急为平安养老“背锅”

2021年1月，平安人寿与平安养老签署《受益权转让协议》，受让平安养老受托账户持有的平安养老—九通基业基础设施债权投资计划等10笔另类金融产品，该10笔另类金融产品的融资主体或担保主体为华夏幸福以及九通基业，平安人寿为此投资近155亿元。

也就是说，平安人寿对华夏幸福的表内债权投资中，实际包含了从平安养老受让的155亿元。

而平安养老之所以要将这么大一笔债权转让给平安人寿，原因是这笔债权出现问题后，如果不转让给平安人寿，背在自己身上，将造成2021年业绩的巨大亏损。年报显示，平安养老2021年的营收为230亿元（相比2020年大幅下降了83亿元），税前利润为-2亿元（相比2020年大幅下降了31亿元），显然，平安养老背不动155亿元债务的大幅减值损失或估值下降。

相对而言，平安人寿的体量和风险承受能力就强太多了。年报显示，2020年度，平安人寿的税前利润超过1000亿元，可以承受几百亿元规模的损失。因此，从开始对华夏幸福的投资，到后续的债权内部转移，在中国平安内部，都是由平安人寿充当绝对主力。

展望未来，中国平安已为华夏幸福相关投资资产540亿元计提损失432亿元，再考虑到中国平安高达8万亿元的资产规模和超千亿的税后利润，华夏幸福资产对中国平安未来的影响已经非常有限了。