贸易摩擦对企业双元创新的影响：金融化的调节作用

成琼文，李 钰

（中南大学商学院，湖南长沙 410083）

贸易摩擦已成为影响当今世界百年未有之大变局的重要变量。根据中国贸易救济信息网的数据，2010—2019 年，我国就遭受了来自世界各国共759起反倾销、反补贴案件调查。贸易保护主义的抬头给我国贸易环境带来了极大的冲击，增加了国内企业所处外部环境的复杂性。在贸易摩擦的大背景下，企业会作出什么样的行为决策？这一问题已逐渐引发学界的广泛讨论与关注。本文拟从双元创新行为选择这一视角对该问题进行探讨。根据双元创新理论，企业创新行为可以分为强调开辟新市场、具有颠覆性的突破式创新以及强调保持成熟市场地位的增量性的渐进式创新［1］。当所面临的贸易环境不确定性提高后，企业是会选择通过加强两种创新行为以保持当下市场地位并提升未来竞争优势？还是会同时延缓或者减少这两类创新活动？又或者是综合考量、在二者之间进行针对性选择？既有研究尚未解答这些问题，因而有必要引入双元创新视角进行深入探讨。同时，金融化趋势的逐渐扩张已经影响到企业创新活动的开展。既有研究围绕企业金融化与创新的关系形成了不同的观点：一方面，企业可以通过投资金融资产获利，保证资金的流动性供给，为创新活动提供资金；另一方面，将过多资金注入金融市场容易挤占对创新的资源投入、进一步降低企业的创新意愿。那么，在贸易风险环境下，不同金融化程度的企业是否会选择不同的创新行为？另外，贸易摩擦对双元创新的作用路径如何？是否还受其他异质性因素的影响？基于以上问题的启发，本文以2010—2019年沪深A股上市公司为研究样本，以双元创新理论为依据，将创新行为细分为突破式创新和渐进式创新，探讨贸易环境不确定性对企业双元创新的影响及其间影响机制。

1 文献综述与理论分析

1.1 文献综述

大多数研究都认同贸易摩擦所引发的负面微观效应，如Lu 等［2］、蒋为等［3］、罗胜强等［4］关注贸易摩擦对企业出口行为造成的破坏效应，认为贸易摩擦不仅减少了企业出口额，还导致大量企业直接退出产品出口市场，并且相较于在位企业，新企业更容易受到贸易摩擦的影响。还有一些研究关注贸易摩擦对企业绩效的抑制作用，其中蒋为等［3］、杜威剑等［5］认为这种抑制作用可能受到盈利水平、流动性、政府补贴等异质性因素的影响。除此之外，Chandra 等［6］和谢申祥等［7］研究发现企业生产率也会因贸易摩擦的加剧而有所降低。

创新是一类兼具风险性与收益性的行为，企业需要综合考虑自身情况与外界环境变化进行战略决策，李双杰等［8］和曹平等［9］基于企业创新活动的这种风险性特征，认为贸易摩擦对企业创新产生了抑制作用，原因在于贸易摩擦作为典型的负面需求冲击，会严重削弱企业的内源融资和外源融资能力，而创新产出具有较高的失败风险，需要足够资金的持续性投入才能保证创新活动的顺利进行，贸易摩擦对企业融资渠道的制约显然对此形成了阻碍。然而，也不能忽略创新所具备的收益性特征。根据前景理论的观点，当预期收益是一种损失前景时，企业的投资决策行为偏好于风险寻求［10］，贸易摩擦导致的损失前景将使企业倾向于通过进行创新活动获取收益［11］。而交易成本理论认为，创新是保证企业竞争优势的一个关键因素［12］。当企业面临受到反倾销、反补贴措施制裁后的高度不确定性未来时，加大创新力度能够稳固甚至加强其所处市场地位［13］。从这一视角出发，也有研究认为贸易摩擦与企业创新之间呈正向关系，如Gao 等［14］和谢申祥等［15］借助理论模型分析后得出贸易摩擦的风险环境有利于提高企业的研发边际收入，这促使企业增加对创新活动的投资；魏明海等［16］认为反倾销、反补贴使同产品行业内企业面临着高不确定性的贸易环境，是一种特定来源的不确定性事件，并通过进一步实证检验证实，为提高自身在全球价值链中的地位以减轻贸易摩擦的影响，企业的创新意愿会在高度不确定的贸易环境中提高，从而使得贸易摩擦对企业创新活动有倒逼效应。

根据双元创新理论，从创新行为的异质性角度来看，企业创新活动可分为突破式创新和渐进式创新。具体而言，渐进式创新强调在现有基础上为现有客户开发新产品和新服务，是一种小范围、缓慢的创新活动，旨在提高企业对当下竞争环境的适应性，能够在短期内小幅度地提升企业绩效；突破式创新更为激进，旨在开辟新市场、寻求新客户，以提高对动态环境的适应性，保证长期利润的获取［17］。这两种创新活动也有着风险上的差异：突破式创新具有更大的投资风险，一旦企业难以有效吸收突破式创新所需的新知识或新技术，失败的风险将会更大；为了确保突破式创新的成功，企业需要源源不断地注入资金以保证整个创新过程的持续性［18］。虽已有研究关注了贸易摩擦产生的负面微观效应，并且已有少数研究关注了贸易摩擦对企业创新的影响，但是结合双元创新视角，由于企业创新行为存在差异，针对贸易环境的负向变动进行的创新活动可能存在偏向性，尤其在贸易摩擦加剧了融资约束的情况下，企业会更谨慎地进行创新活动的投资，但目前却鲜有研究探讨贸易摩擦对企业不同创新行为所产生的选择效应，因此，需要更进一步结合创新行为的异质性进行探讨。

1.2 假设提出

1.2.1 贸易摩擦与双元创新

从宏观层面来看，贸易摩擦属于企业所面临的外部不确定性中的一个重要动因，已有一些研究证实了外部环境的变动会引起企业创新行为的改变，例如，Atanassov 等［19］以美国州长换届作为不确定性的来源事件，研究发现企业在选举年的研发水平平均增长了4.6%；孟庆斌等［20］构建随机动态优化模型后研究发现，出于谋求自我发展的动机，企业会因为经济政策不确定性的提升进行研发活动，且对于易受不确定因素影响的企业来说，这种开展研发活动的动机越为强烈；Tushman 等［1］、Benner 等［21］均认为，一般而言，在有足够资源可分配给创新活动的情况下，企业注重双元创新的有机协调可以更好地适应外部环境变化、谋求长久发展；崔维军等［22］研究发现，整体上看，外部政策不确定性对企业双元创新行为具有显著的促进作用，主要原因在于在不确定的政策环境下，企业既需要突破式创新以求长期生存发展，又需要渐进式创新以提高客户黏性，但是对于资源受限的企业而言，更倾向于通过突破式创新获取未来竞争优势。

然而，贸易摩擦的变动本质上也有不同于其他外部环境因素的变动之处，反倾销、反补贴是贸易环境下的特定不确定性事件，明确的征税产品范围以及征税税率规定意味着有更强的针对性，对企业产生负面影响的概率也更大，从而会对双元创新行为产生明确的选择效应。首先，根据李双杰等［8］和曹平等［9］的观点，贸易摩擦事件的发生显著加剧了融资困境，而创新活动强烈依赖于企业资源，在这种情况下企业难以同时兼顾两类创新活动水平的提升。其次，出口低端产品、自身创新能力不足是企业遭受反倾销、反补贴制裁的主要原因之一［23］，贸易摩擦越严重，企业面临退出市场的风险越高，而创新是应对贸易环境不确定性的重要手段，通过创新开辟新产品市场可以降低未来受到反倾销、反补贴制裁的概率，增强应对贸易危机的能力［16］。最后，反倾销、反补贴这类贸易摩擦事件引起的不确定风险是面向未来的、长久的，即使是终裁之后也可能发生日后复审的情况，征税产品范围、税率都有可能发生变动，而突破式创新是企业应对外部环境变动获取长期竞争优势的关键方式［17］，其作用在变动的贸易环境中越发凸显。因此，通过突破式创新谋求生存成为企业的必然选择，即在贸易摩擦背景下，企业倾向于通过突破式创新生产具有高不可替代性产品、开辟新市场以大幅提升竞争优势、摆脱困境。基于此，本研究提出以下假设：

H1：相较于渐进式创新，贸易摩擦对企业突破式创新有显著的促进作用。

1.2.2 金融化的调节作用

然而，并非所有企业都愿意在不确定的贸易环境中通过创新保证利润的获取，如Demir 等［24］、王红建等［25］、彭俞超等［26］研究发现，越来越多的企业将投资金融资产作为规避风险或是追逐利润的手段，而Krippner［27］、张成思等［28］、段军山等［29］的研究都证实了企业这种将生产性投资转向金融性投资的“脱实向虚”行为会对创新活动产生影响，因此，贸易摩擦背景下不同金融化水平企业的创新表现可能存在差异。企业配置金融资产的动机可以分为“蓄水池”动机和替代动机［30］。“蓄水池”动机是指企业通过买入高投资回报率的金融资产应对如贸易摩擦这类不确定事件可能导致的现金流短缺，以保证生产经营活动不受现金流波动的影响［31］。如上所述，企业的创新活动，尤其是突破式创新需要持久稳定的资金投入作为保障，再加上贸易摩擦带来了巨大的融资压力，金融资产良好的流动性能够为创新活动提供所需资金［32］，借助金融资产的风险平滑功能，在前景不明的情况下，企业将能保证在探索开发新技术过程中有相对稳定的资金来源。从这一角度来看，金融化程度越高，越有利于企业为高贸易风险环境中的突破式创新活动提供资金。替代动机是指企业为追求金融市场的回报，过度投资金融市场而减少了用于实体投资的资金，形成了一种对实体经济的挤出效应。这一角度强调的是企业持有金融资产的目的主要在于获取利润。一方面，如Akkemik 等［33］和Seo 等［34］的研究认为，增加金融资产的投资会减少企业可用的内部资金，阻碍实体投资；张成思等［28］通过构建投资决策模型进行实证分析后发现，金融化显著抑制了我国的实业投资率；也有学者如段军山等［29］、王红建等［35］进一步验证了企业金融投资对创新资源形成了侵占；此外，很大一部分受到反倾销、反补贴制裁的企业自身并不注重创新、缺乏竞争力，处于低端产品市场，更愿意将资金注入金融市场套利。另一方面，短期财务业绩压力与股市反应易导致管理层采取短视行为［36］，管理者们更愿意选择收益高的金融资产投资而放弃周期长、风险高的创新投资。也就是说，金融化程度越高，越能反映出管理层的这种短视主义［37］。而贸易摩擦冲击抑制了财务绩效增长并且容易引起股票市场的消极反应［38］，这将进一步加剧管理者的短视主义倾向，即金融化程度越高，企业管理者越难作出通过创新抵抗贸易风险的决策。基于此，本研究提出以下两个竞争性假设：

H2a：如果企业持有金融资产是出于“蓄水池”动机，金融化程度正向促进贸易摩擦对突破式创新的促进作用；

H2b：如果企业持有金融资产是出于替代动机，金融化程度负向抑制贸易摩擦对突破式创新的促进作用。

2 研究设计

2.1 样本选择及数据来源

考虑到上市公司双元创新数据的披露情况以及2008 年金融危机的影响，选取2010—2019 年沪深A股上市公司作为原始研究样本。对原始样本进行了如下处理：（1）剔除了ST、PT 类上市公司；（2）剔除了金融保险行业上市公司；（3）剔除相关财务数据缺失的公司；（4）由于双元创新需要之前5 年作为对照期，剔除了上市时间小于5 年的公司。最终得到1 571 家企业共9 199 个观测值（以下简称“样本”）。反倾销、反补贴数据来源于中国贸易救济信息网，专利数据来源于CCER 经济金融数据库，其他财务数据来源于国泰安CSMAR 数据库。为了消除异常值的影响，对连续型变量在1%和99%分位上进行了缩尾（winsorize）处理。

2.2 变量定义

2.2.1 双元创新指标

参考曹兴等［39］的研究，利用专利分类号进行判别。具体而言，以5 年为观测期，用企业当年新申请专利的分类号（IPC 前4 位）与前5 年申请过的专利分类号进行比对，如果某一专利分类号在前5 年没有申请过，则当年突破式创新计数为1；反之，则渐进式创新计数为1。对当年所有专利分类号与前5 年专利分类号进行比对后，分别对突破式创新数量和渐进式创新数量进行加1 取对数处理。

2.2.2 贸易摩擦指标

参考余振等［40］和杨飞等［41］的做法，通过企业当年所属细分行业涉及的贸易摩擦案件数目多少来反映企业所面临的贸易摩擦强度大小。具体处理方式为，当某一案件属于反倾销或者反补贴时，计数为1，同属于反倾销和反补贴时则计数为2，计数完成后再对其进行加1 取对数。该指标越大，贸易摩擦程度越高，企业所面临的贸易环境不确定风险更大。

2.2.3 控制变量

借鉴已有研究，控制了企业规模、企业年龄、出口行为、总资产收益率、现金流、全要素生产率、财务杠杆、托宾Q值、第一大股东持股等变量，各变量定义如表1 所示。

表1 变量定义

2.3 实证模型设计

构建模型（1）和模型（2）分别如式（1）（2）对假设H1进行验证。

式（1）（2）中：i为企业；t为年份；FirmFE为企业个体固定效应；YearFE 为企业年份固定效应；Controls 为所选取的一系列控制变量；为随机误差项。另外，将标准误在公司层面进行了聚类调整。此外，考虑到创新产出一般存在一定的滞后效应，分别将未来一期的突破式创新和渐进式创新作为因变量。

为检验金融化的调节作用，构建模型（3）如式（3）对假设H2a和假设H2b进行验证。其中，FIN 表示企业金融化变量。

3 实证结果分析

3.1 描述性统计

表2 报告了主要变量的描述性统计结果。其中，突破式创新均值为1.069，低于渐进式创新的均值1.406，表明企业的突破式创新水平要低于渐进式创新水平；贸易摩擦强度最小值为0，最大值为3.951，说明企业间所面临的贸易风险存在较大差异。

表2 样本描述性统计结果

3.2 实证结果

3.2.1 贸易摩擦与双元创新

表3 为主检验的回归结果。其中，第（1）列为贸易摩擦与突破式创新的回归结果，Friction 系数为0.034，且在5%水平显著，说明贸易摩擦显著提升了企业突破式创新行为；第（2）列为贸易摩擦与渐进式创新的回归结果，Friction 系数为0.017，但并不显著。该结果验证了H1，即贸易摩擦显著促进了企业的突破式创新行为，但对渐进式创新行为没有显著影响。

表3 贸易摩擦与双元创新检验结果

3.2.2 金融化的调节效应

借鉴Demir［42］的做法，以企业金融资产占总资产比例衡量金融化水平。其中，金融资产为交易性金融资产、可供出售金融资产净额、持有至到期投资净额、衍生金融资产、发放贷款及垫款净额、投资性房地产净额之和。调节效应检验结果如表4 所示，交乘项Frition×FIN 系数为-0.553，在10%水平上显著，可见金融化显著抑制贸易摩擦对企业突破式创新的促进作用，表明金融化程度越高，企业通过突破式创新应对贸易风险的意愿越低，侧面表明金融资产对企业创新的替代作用，假设H2b得证。

表4 金融化调节效应检验结果

4 稳健性检验

4.1 替换Friction 指标

参考魏明海等［16］的做法，结合海关数据库识别生产受贸易摩擦影响的产品的相应企业，再在此基础上衡量企业的贸易摩擦程度。由于海关数据库只更新到2016 年，因此首先收集中国贸易救济信息网上2010—2016 年受到反倾销、反补贴案件制裁的产品HS 编码，然后通过前6 位HS 编码从海关数据库中找出出口相应税号产品的企业，再通过企业名称与样本上市公司进行合并，从而识别出受到反倾销、反补贴措施影响的企业，最后利用出口相应制裁产品种类占企业当年全部出口产品种类比例来衡量企业受贸易摩擦影响程度。回归结果如表5 所示，可见突破式创新指标在1%的水平上显著，而渐进式创新指标并不显著，主检验结果得到验证。

表5 贸易摩擦程度重新衡量的回归结果

4.2 增加控制变量

增加了董事会规模（Bdnum）、独立董事比例（Inddrate）作为控制变量，回归结果如表6 所示，与主检验结果一致。

表6 增加控制变量的回归结果

表6（续）

4.3 采用最小二乘虚拟变量估计法（LSDV）方法估计

考虑到本研究所采用的固定效应模型可能对估计结果产生偏误，重新采用最小二乘虚拟变量估计法（LSDV）进行回归，结果如表7 所示，可见与主检验回归结果一致。

表7 采用LSDV 法的重新回归结果

5 进一步研究

贸易摩擦会促进企业双元创新中的突破式创新已经得到验证，那么，二者间作用机理如何？这一正向影响是否还会因受到其他异质性因素影响而存在差异？本研究进一步从风险承担的角度考察贸易摩擦对突破式创新影响的内在传导路径，并结合产品市场竞争度和产权性质的异质性进行分析。

5.1 基于风险承担的中介效应检验

结合以上分析，贸易摩擦给有关企业带来了极大的不确定性风险，对于企业管理者而言，在高风险环境中体现其风险承担能力有利于形成企业的良好声誉、与利益相关者建立更紧密的联系；而对于同样具有风险性的创新活动，尤其是高风险性的突破式创新，企业的风险承担能力提升则有利于为其提供一个更加稳定长久的环境。因此，参考何瑛等［43］的做法，采用企业盈利波动性衡量风险承担水平，并参考温忠麟等［44］的做法，采用三步检验法对风险承担这一传导路径进行检验，结果如表8 所示。第一步检验采用主回归模型，由于渐进式创新系数不显著，因此停止对其进行后续两步检验。表8 中，风险承担系数显著为正，表明贸易摩擦显著提升了企业风险承担能力；贸易摩擦、风险承担能力系数均显著为正，表明存在风险承担这一路径，即贸易摩擦通过提高企业风险承担能力促进突破式创新。

表8 风险承担的中介效应检验结果

5.2 基于产品市场竞争度的异质性检验

市场竞争越激烈，企业面临的竞争压力也越大，为避免遭到淘汰，企业管理层必须从长远角度出发，考虑打造企业核心竞争力，而其自身的机会主义行为也会由于与这一目的相悖而有所约束，这有利于培养企业的长久生存能力，能够产生良好的公司治理效应，因此对于产品市场竞争程度高的企业来说，其抵抗外界压力的能力更强，也更容易在高风险贸易环境中存活。而产品市场竞争程度较低的企业相对来说缺乏应对复杂环境的能力和经验，通过突破式创新行为保证企业在贸易摩擦的负面冲击下生存的需求也更为迫切，因此产品市场竞争度越低，贸易摩擦对企业突破式创新行为的倒逼作用更加强烈。对产品市场竞争度中位数进行分组的回归结果显示（见表9），突破式创新系数不显著，为0.050 且在5%水平上显著为正；而对于渐进式创新而言，无论市场竞争度水平高低，其系数均不显著。

表9 产品市场竞争度的异质性检验结果

5.3 基于产权性质的异质性检验

不同产权性质的企业在经营战略、行为特征上会有所差别。相较于国有企业，非国有企业在资源配置、政策待遇方面存在劣势，对贸易风险感知更为敏感，有更强烈的突破式创新意愿。在贸易风险上升后，由于国有企业更多地受到政府干预的影响，难以及时对外部危机作出反应，而非国有企业对创新资源的配置有更大的灵活性，具备良好的突破式创新条件。因此，贸易摩擦对突破式创新的促进作用受到产权异质性的影响。由产权异质性分组的回归结果可知（见表10），在非国有企业中，贸易摩擦对突破式创新的回归系数为0.043，在5%水平上显著，在国有企业中，回归系数为0.015，不具有显著性；而不论是国有企业还是非国有企业，贸易摩擦对渐进式创新都没有显著影响。

表10 基于产权异质性的分组回归检验结果

6 结论及启示

6.1 研究结论

本研究基于各国对华发起的反倾销、反补贴的事实特征，以2010—2019 年沪深A 股非金融上市公司为研究样本，从微观视角探究了贸易摩擦与双元创新的内在逻辑。实证检验结果表明：贸易摩擦对双元创新行为中的突破式创新行为有显著的正向作用，对渐进式创新行为则没有显著影响；从贸易摩擦对突破式创新的调节机制来看，金融资产投资水平显著抑制贸易摩擦对突破式创新的促进作用，侧面验证了金融化对企业创新的挤出效应。进一步研究后发现，贸易摩擦通过提高企业风险承担能力促进突破式创新；此外，二者间的正向作用因产品市场竞争度、产权性质的异质性而表现出差异。

6.2 管理启示

第一，贸易摩擦既是挑战也是机遇。虽然贸易摩擦给我国上市公司的经营环境注入了更多不确定因素，但也对企业创新活动产生了激励效应和选择效应，使其倾向于通过进行突破式、开创性的突破式创新活动获取市场长久竞争优势，这一过程也有助于推动全产业的转型升级。在当前国际上保护主义不断升级、新冠肺炎疫情尚未得到缓和、国际经济循环放缓甚至停滞的大背景下，我国只有通过不断创新并在关键核心技术领域取得重大突破，实现要素驱动向创新驱动的转变，为国内大循环提供支撑，才能在未来降低因反倾销、反补贴等贸易摩擦事件而受制于人的可能，在当今世界百年未有之大变局中掌握主动权。

第二，要重视突破式创新和渐进式创新二者间的平衡。虽然在复杂多变的贸易环境中，相较于渐进式创新，突破式创新对于企业的生存确实发挥着更大的作用，但是也不能忽视渐进式创新提升短期绩效、稳定当前市场地位的重要性。企业应结合自身发展需求，制定合理的投资决策并提高对创新资源的协调能力，从而有机协调双元创新内部结构，充分发挥突破式创新和渐进式创新各自的特有优势，以防顾此失彼而得不偿失。

第三，政府应为受到贸易摩擦影响的企业制定适宜的激励政策。贸易摩擦对不同类型企业创新活动的倒逼作用有所差异，因此，需要考虑企业的异质性特征制定相应创新激励政策。如，对于非国有企业而言，政府可以采取为企业提供补贴资金、降低税费等措施，消除企业开展创新活动的后顾之忧；对于国有企业而言，创新动力不足是主要问题，政府应该加大国有企业改革力度，引入更多竞争机制推动企业经营方式转变，从而提高企业创新意愿。再如，即使低市场竞争度的企业在贸易摩擦背景下有更强烈的创新意愿，政府也要对其加强引导，加快行业转型、提高全行业的高质量发展效率，为未来抵抗贸易风险打下坚实基础。此外，还可通过丰富融资渠道、加大专利保护力度等途径，多措并举，营造良好的创新氛围，进一步提高企业风险承担能力，为创新活动提供便利。

第四，减缓“脱实向虚”的趋势需要政府与企业的共同努力。从企业角度来看，企业必须认识到创新对保持自身竞争优势的重要性，理性评估创新活动可能存在的风险，加强对管理层短视行为的约束，从而减少金融资产投资对创新资源的挤出效应。从政府角度来看，政府必须加大对金融市场的监管，整顿资本市场乱象，逐步消除虚拟经济行业的高利润特性，充分激发实体经济行业的市场活力，为实体企业提供良好的经营环境，有序引导企业“脱虚向实”。