家族企业股东股权质押与审计计价的实证研究

葛妍婧，熊筱燕

(南京师范大学，江苏 南京 210023)

一、引言

金融机构由于信息不对称等诸多因素，对家族企业难以产生较大信任，因而家族企业会面临很大的融资约束，这时股东股权质押就备受当代企业家的青睐，从而缓解企业面临的融资困境。虽然这种方式更快捷也更方便，但是同时也面临很大的风险，尤其是控制权转移风险和财务风险，从而增加企业的营运风险。此外，由于家族企业本身资金链较为脆弱，如果进行了股东股权质押行为，则暗示了企业资金链紧张而且面临着较大的财务约束，也可能最终会导致控股股东失去对企业的控制权。由此，鉴于股权质押存在的风险，相关的监管部门对此做出了明确的要求，以便于投资者做出更明智更理性的决策。与此同时，关注该问题的还有审计师，因为该方式会影响审计师的决策行为和风险评估应对，从而影响该公司的审计费用。

控股股东股权质押对企业审计收费的影响已引起学术界的广泛关注，但很少有学者深入家族企业层面探讨二者之间的关系，这就使我们对家族企业股权质押和审计费用的研究有了在不同角度的理论贡献和实践意义。因此，本文在已有的理论基础上进行创新和突破，在新的领域探讨控股股东股权质押对家族企业审计费用的影响，给予审计师和其他的利益相关者一定的借鉴意义。深入研究可以发现，本文有助于审计师从股权质押的角度评估和分析企业的审计风险，更好地执行审计程序，具有一定的实践意义。

二、文献综述、理论分析与研究假设

(一)文献综述

Hogan和Wilkins的研究发现公司存在股权质押行为时，审计事务所的收费往往会比较高，所以，在其他条件相同时，审计费用与股权质押呈正相关。此外，对不同的事务所而言，当企业存在股权质押时，四大事务所对其进行评估之后的审计收费会比其他小型事务所更高。

张俊瑞等在进行相关性分析之后发现企业的股权质押情况与审计费用呈正相关；另外，企业的股权质押比例越高时，审计人员在审计时的审计风险也会越高，投入更多审计资源时审计收费也会更高；并在此基础上进行了审计意见类型的研究，经过实证研究明确了当存在股权质押的情况或者股权质押比例越高时，企业越有可能会被出具非标准审计意见。

曹志鹏和朱敏迪研究了股权集中度对企业审计费用和股权质押关系的显著影响，结果显示股权集中度会削弱股权质押和审计费用之间的正相关关系，即股权分布集中，股权质押和审计费用之间的正相关显著关系会减弱。

苏春和刘星等认为由于存在融资约束，我国家族企业难以通过金融机构融资来获得足够的资金使公司运营周转正常，因此控股股东有可能选择股权质押来缓解企业目前所面临的融资困境。选择股权质押的融资方式会更便利更快捷更有优势，也能够帮助控股股东迅速解决企业资金短缺的问题。但是任何事项都有两面性，股权质押在为控股股东提供快捷融资的同时也会使其面临巨大的风险，其中控制权转移风险和财务风险更甚，由此也会增加企业的营运风险。

(二)理论分析与研究假设

1.家族企业控股股东股权质押与审计费用

在我国金融资本市场上，企业里大股东侵害中小股东利益的现象普遍存在。主要方式有占用上市公司资金、发布虚假消息和股利政策以及支付给管理者过高的酬劳等。其中，占用上市公司资金是大股东侵害上市公司利益的主要手段。特别是，家族企业通常面临更高的融资约束限制。虽然选择股权质押的融资方式更快捷也更方便，但是同时也是一把双刃剑，也可能最终导致控股股东失去对企业的控制权。

控股股东质押股权后，更容易占用公司资金，导致公司治理不善。此时，审计师为家族企业进行审计工作时将面临更高的审计风险。已有研究显示，控股股东进行股权质押之后会导致企业的管理控制权减弱，控股股东难免不会产生掏空公司的倾向，进一步侵占上市公司资源，导致公司经营业绩严重下滑。综合上述分析表明，家族控股股东的股权质押行为会增强股东利益侵害行为和掏空动机，并可能导致公司治理水平的下降和治理风险的增加，从而使审计师面临更高的审计风险；与此同时，审计人员在制订工作计划时，不仅需要增加相对应的审计流程，还会需要投入更多的审计资源，从而在存在较大风险和掏空动机的情况下降低公司治理风险并提高公司治理水平，因此往往收取更多的审计费用。

综上所述，从审计成本和风险溢价两个方面来看，审计师都很可能对存在控股股东股权质押的上市家族企业收取更高的审计费用，因此，本文提出假设1。

H1:上市家族企业存在股权质押时，审计师会收取更高的审计费用。

2.家族企业控股股东股权质押、外部治理水平与审计费用

为研究外部治理水平对股权质押和审计费用两者关系的影响，选择用分析师关注度和机构投资者持股比例两个指标来衡量外部治理水平。证券分析师是金融市场的一种信息中介，对外部投资者而言或许只能通过企业每年披露的财务报表等信息来了解该企业的经营情况，但是他们通常缺乏对企业进行数据分析的专业能力，在国内信息不对称的大环境下，证券分析师通过对企业财务状况进行预估和分析，做出盈余预测之后有利于外部投资者做出科学合理的投资决策。此外，机构投资者和外部投资者相比有更多的专业知识和能力，资金和信息方面也更有优势，可以更准确地对企业财务信息分析，做出理智的投资决策，提高公司治理水平、减少侵占公司资金的行为。

机构投资者会以股东的身份参与到企业内部的管理和决策，有决策和投票权。为了更好地保护自身利益，机构投资者在参与盈余管理时，会对企业相关决策和控股股东的自利行为加强约束和监督，从而可以降低企业的营运风险和审计风险，此时，审计师则可以投入较少的审计成本。本文用分析师关注度和机构投资者持股比例来反映企业的外部治理水平是因为它们是有效的外部治理机制，可以提高公司治理水平，加强内部控制。有效的内部控制有利于企业做出更正确的投资决策，提高企业的经营绩效；也有利于减少审计师的工作量和审计成本，从而降低审计收费，无论是对企业还是对审计人员都是双赢的局面。综上所述理论分析，本文提出假设2和假设3。

H2:分析师关注度较弱时，家族企业控股股东股权质押与审计收费的正向关系更显著。

H3:机构投资者持股比例较低时，家族企业控股股东股权质押与审计收费的正向关系更显著。

三、数据说明与研究设计

(一)样本选择和数据来源

本文选取了2005～2019年A股上市家族企业为研究对象。本文的相关数据均来自国泰安(CSMAR)数据库。在剔除金融行业、ST和*ST样本以及缺失数据后共得到19792个样本。此外，为了减少异常值可能对结论得出产生不准确影响，本文对所有数据的连续变量在1%和99%的水平上进行了Winsorize处理。现有有关研究都是选取2015年度或以前年度的数据，未涉及最新的数据结果，本文选取了有关家族企业相关数据的最新结果，更具代表性和准确性。

(二)变量定义

1.被解释变量

参考翟胜宝等的做法，选择采用上市家族企业境内审计费用的自然对数来衡量该被解释变量。

2.解释变量

参考谢德仁等的做法，将股东股权质押界定为出质人以其所拥有的股权作为质押标的物而设立的质押。根据国泰安(CSMAR)数据库的筛选，本文设置控股股东股权质押为虚拟变量，表示为PLEDGE，如果上市家族企业存在控股股东股权质押，则虚拟变量(PLEDGE)取值为1，否则取值为0。

3.调节变量

本文在沈华玉等的研究基础上，选取了分析师关注度(ANALYST)和机构投资者持股比例(IHOLD)两个起到外部治理和监督作用的指标来衡量外部治理水平。

4.控制变量

参考已有的研究，本文的控制变量主要选取了两个方面的指标:

(1)反映审计特征的指标:审计意见类型(OPINION)、事务所规模(BIG4)；

(2)反映上市公司财务状况的指标:应收账款占比(REC)、是否亏损(LOSS)、资产负债率(LEV)、流动比率(CRR)、资产报酬率(ROA)、存货占比(INV)、控股家族持股比例(FSH)、公司规模(SIZE)。

综上所述共10个控制变量。表1给出了本文主要变量的具体定义:

表1 变量定义

续表

(三)模型构建

为了研究控股股东股权质押与审计收费的关系H1，我们建立模型1:

同时，为证明在分析师关注度和机构投资者持股比例的调节作用下股权质押和审计费用的显著关系H2和H3，我们建立模型2和模型3:

模型中的ANALYST表示分析师关注度，IHOLD表示机构投资者持股比例。建立ANALYST×PLEDGE和IHOLD×PLEDGE两个变量来分别表示分析师关注度和股权质押的交互项、机构投资者持股比例和股权质押的交互项。

四、实证结果与数据分析

(一)描述性统计

表2即为本文中主要变量的描述性统计结果。审计费用(AFEE)最大值为17.31259，最小值为11.15625，均值为13.53311，标准差为0.625619，说明我国不同上市家族企业间的审计收费波动较大。控股股东股权质押(PLEDGE)均值达到0.901172，可以看出我国上市家族企业选择控股股东股权质押的融资方式已经普遍存在，甚至不使用该融资方式的家族企业反倒是少数。分析师跟踪数量多于中位数的均值高达0.708215，说明各家族企业分析师关注度差异较大。事务所规模(BIG4)均值为0.046433，可以看出4.64%的家族企业选择聘用四大会计师事务所进行审计，而且其中2.72%的事务所出具了非标准无保留审计意见。控股家族持股比例(FSH)均值达到32.84039%，最高达到99%，说明我国上市家族企业存在严重的一股独大的现象，更容易发生掏空和损害公司资源的行为。

表2 描述性统计

(二)相关性分析

表3所示为本文中主要变量的相关性分析结果，二者的相关系数达到0.9119，显著性为0.008，说明在1%的水平上显著为正，以此来看初步证明了假设H1，即家族企业审计费用和控股股东股权质押显著正相关，审计师将企业风险反映在审计定价中。从传统观念来看，翟胜宝、张俊瑞等人所做出的研究显示上市公司控股股东股权质押和审计费用在5%或10%的水平上显著，而在本文的研究中，由于家族企业本身的资金链相对脆弱，控股股东的股权质押通常意味着资金链紧张，面临更大的资金约束，这会导致控股股东的掏空行为。此外，控股股东质押股权后，更容易占用公司资金，导致公司治理不善。所以此时，审计师为家族企业进行审计工作时将面临更高的审计风险，以至于家族企业的有关显著性水平比一般的上市公司更为显著。在下文中将使用多元线性回归分析进一步证明该结论。

表3 主要变量的相关性分析

(三)多元线性回归分析

1.股东股权质押与审计收费

表4为检验H1的多元线性回归结果。结果显示，审计收费与股东股权质押(PLEDGE)的回归系数为0.001672且在1%的水平上显著，可以进一步证明H1，此外，其他控制变量的回归结果也基本上符合经济逻辑。

表4 H1的检验结果

2.股东股权质押、外部治理水平与审计收费

表5为检验H2、H3的回归结果。从表中可以看出，分析师关注度和股权质押的交互项(ANALYST×PLEDGE)回归系数为0.0118917，但是其结果并不显著。该回归结果与提出的假设H1相悖，可以理解是因为本文选取的数据对象是家族企业，家族企业的特点便是亲情模式占突出地位而且内部监督缺位问题显著，政府监管约束失灵以及缺乏完善的企业治理结构，家族企业的监事会功能是由内部家庭成员承担，监督过程往往会流于表面，甚至是碍于亲戚情面，形同虚设，使得监督功能并不能得到真正体现。尽管如此，外部分析师对家族企业的跟踪数量并不会因此增加，因为家族企业更多的是依赖自己企业内部监督和控制。由于家族企业不能得到外部分析师的较多关注和监督，所以审计师在进行审计工作时不会将更多注意力放到外部证券分析师上，审计费用受分析师的关注度影响自然也不会显著。

表5 H2、H3的检验结果

续表

此外，机构投资者持股比例和股东股权质押的交互项(IHOLD×PLEDGE)的回归结果为0.0428034，且在1%的水平上显著。很明显，该回归结果与之前提出的H3结果相悖，假设是机构投资者持股比例越低时，股权质押与审计费用的正比关系更显著，而回归结果显示，机构投资者持股比例越高时，股权质押与审计费用的正比关系反而会更显著。其实不难解释，本文的理论分析和假设是基于前人的研究范围为上市公司时提出的，而研究范围换为家族企业时，家族企业本身性质便是股权大多掌握在有血缘关系的家族成员手中，当机构投资者反而持有越来越高的股权比例时说明该家族企业出现了融资难或者融资贵的问题，不得不需要进行股权质押或者出售股权给机构投资者以获得更多融资来渡过企业的财务难关，与此同时，审计师在进行审计工作时自然也注意到该点，就会需要加大风险的控制和评估，投入更多审计资源，因此审计费用会更高。所以，当机构投资者持股比例越高时，股权质押与审计费用的正比关系反而会更显著。

(四)稳健性检验

1.缩小样本范围

参考刘白鹭等人的做法，剔除了控股家族持股比例小于15%和20%的样本数据后重复之前的多元回归，得到表6的检验结果，从该结果来看，可以看出股权质押和审计费用在1%的水平上显著为正，所以H1假设成立；分析师关注度和股东股权质押的交互项的回归系数虽然为正但是并不显著，与上述表5回归结果相同，可见该结论正确，H2假设不成立；机构投资者持股比例和股东股权质押的交互项的回归系数为正且更显著，与上述表5回归结果相同，可见该结论正确，H3假设不成立。

表6 稳健性检验(一)

续表

2.重新定义被解释变量

考虑到物价水平和通货膨胀对审计费用的影响，我们借鉴闫焕民等的做法，利用消费价格指数(CPI)来重新定义审计费用，对样本数据重新调整，得到调整之后的审计费用(表示为AFEE′，AFEE′＝AFEE×CPI)。其他数据不变，此时重复之前的多元回归，得到表7的检验结果，从该结果进行分析，可以看出该表中的结果和之前所做主要研究结论相同:家族企业股东股权质押与审计费用在1%的水平上显著为正；分析师关注度和股东股权质押的交互项的回归系数虽然为正但是并不显著，与上述表5回归结果相同，可见该结论正确，H2假设不成立；机构投资者持股比例和股东股权质押的交互项的回归系数为正且更显著，与上述表5回归结果相同，可见该结论正确，H3假设不成立。

表7 稳健性检验(二)

五、研究结论与启示

(一)研究结论

虽然近年来上市企业股东股权质押与审计收费的关系得到了越来越多的关注，但是鲜有学者从家族企业的角度来研究二者关系。为此，本文选取了2005～2019年的家族企业数据来探究，并进一步探究了外部治理水平对股权质押和审计费用关系的影响。研究表明:

控股股东质押股权后，更容易占用公司资金，导致公司治理不善。所以此时，审计师为家族企业进行审计工作时将面临更高的审计风险，以至于家族企业的有关显著性水平比一般的上市公司更为显著，审计人员的审计收费和其他企业相比也会增加更多。

此外，本文用外部治理水平来作为调节变量，以分析师关注度和机构投资者持股比例来反映外部治理水平。第一，家族企业的特点是亲情模式占突出地位而且缺位问题显著，政府监管约束失灵以及缺乏完善的企业治理结构，家族企业的监事会功能是由内部家庭成员承担，监督过程往往会流于表面，甚至是碍于亲戚情面，形同虚设，使得监督功能并不能得到真正体现。正是因为家族企业更多的是依赖自己企业内部监督和控制，外部分析师对家族企业的跟踪数量不会增加，所以审计收费与股权质押的正比例关系不受外部分析师关注度的影响。第二，家族企业本身性质便是股权大多掌握在有血缘关系的家族成员手中，当机构投资者反而持有越来越高的股权比例时说明该家族企业出现了融资难或者融资贵的问题，不得不需要进行股权质押或者出售股权给机构投资者以获得更多融资来渡过企业的财务难关，与此同时，审计师在进行审计工作时自然也注意到该点，就会需要加大风险的控制和评估，投入更多审计资源，因此审计费用会更高。所以，机构投资者的持股比例越高时，控股股东股权质押与审计费用的正比关系会更显著。

(二)启示

对中小投资者等利益相关者而言，需要准确识别上市家族企业股权质押的风险之后，可根据家族控股股东股权质押情况考虑相关投资决策。如果对方是家族控股股东股权质押率较高的企业，应持观望和谨慎态度，以免造成自身的利益损失。

对市场监管部门而言，倘若上市家族企业存在股权质押时，可以在加强监管的同时提高信息透明度，尽可能规避风险。

对审计人员而言，在关注企业是否存在股权质押行为，并对风险进行合理评估之后，可以实施充分的审计程序，有效降低财务信息质量风险。