绿色债券对天津企业作用分析及政策建议——基于对开展绿色项目的天津企业发债情况分析

◎文/王昕平 吴 璇 赵 姝 张凤林

一、引言

抓好企业绿色发展是做好碳达峰、碳中和工作的有力抓手。天津市十七届人大五次会议表决通过了关于天津市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要的决议（以下简称“十四五”规划纲要），“十四五”规划纲要中明确提出“制造业立市”“碳达峰、碳中和”两项重点亮点工作，这对天津发展以绿色制造业为代表的企业、实现绿色金融重要作用具有极强的现实意义。天津市委市政府高度重视企业绿色发展，坚持以绿色优先的理念，不断在环保、节能、清洁能源、绿色交通和绿色建筑等领域布局谋篇，有效地促进了天津经济社会的高质量发展。回眸“十三五”，展望“十四五”，开展绿色项目的天津企业将肩负起更深层次改革、更高质量发展的重任。

然而，疫情防控时期企业发展面临的市场、发展环境都发生了一定的变化。加之开展绿色项目的企业一般为高新技术、节能环保等新兴企业，发展前景好、发展速度快的同时，也存在着资金链脆弱、突发情况应对能力不足的情况。以绿色债券为代表的绿色金融通过对开展绿色项目企业投融资、运营和风险管理等项目提供支持，有效缓解了企业发展瓶颈问题。面对疫情持续这一特殊情况，应多措并举充分发挥绿色债券作用，研究采用绿色债券等绿色金融政策工具，支持开展绿色项目的天津企业高质量、高速度发展。

2015年12月，中国人民银行发布《关于在银行间债券市场发行绿色金融债券有关事宜公告》，并配套出台《绿色债券支持项目目录》。同年，国家发展改革委发布《绿色债券发行指引》，以上文件从债券市场的角度描述了绿色项目企业的特征。2021年4月，中国人民银行、国家发展改革委和中国证券监督管理委员会印发《绿色债券支持项目目录（2021年版）》，对绿色项目的界定标准更加科学准确。本文在绿色项目企业的划分标准上参考了以上文件。

绿色债券等绿色金融工具对绿色项目企业作用方面，尹子擘等（2021）通过建立空间杜宾模型，定量分析了绿色金融发展水平对我国绿色全要素生产率的影响。朱向东等（2021）以雾霾污染为例，探讨了绿色金融对中国城市环境污染的影响。李冬冰（2020）总结了绿色金融对青海省脱贫攻坚的积极作用。王殿武（2020）在其博士论文中系统研究了绿色信贷对绿色低碳技术进步的经济效应，通过构建绿色信贷对绿色低碳技术进步的影响理论模型，分析了两者的关系。通过两部门模型，演绎了绿色信贷与绿色低碳技术进步的空间关联效应。

为破解开展绿色项目企业发展难题，本文基于对债券市场的大数据分析，利用回归模型得到了影响绿色项目企业发展的主要因素。通过绿色企业在债券市场的各项数据，结合企业自身发展情况，得到了影响绿色企业发展的六大因素。基于模型结果，针对开展绿色项目的天津企业发展提出政策建议，为尽早实现天津的绿色发展，促进企业高质量成长，提出改善企业经营情况的针对性措施与建议。

二、债券市场主要指标对开展绿色项目的天津企业影响分析—基于回归模型

债券市场作为企业融资的重要渠道，反映了企业资金需求、融资成本等信息。通过回归模型构建天津企业在债券市场各项指标与企业自身发展指标之间的关系，可以得到债券市场指标变化对企业发展的影响。数据来源为万德数据库中开展绿色项目的天津部分企业在债券市场的相关数据。

首先进行两组指标的选取，企业发展指标分别从基本情况、盈利能力、偿债情况选取，为营业收入、归母净利润、毛利率、净资产收益率、净利率、资产负债率、流动比以及现金流等。企业在债券市场的指标选取了银行授信额度、已使用额度、未使用额度、票面利率以及注册资本等指标。原始数据使用前，根据吉林大学李杏（2015）文章的启发，删除了企业经营指标的奇异值，特别筛查了资产负债率、注册资本等指标的合理性，达到了数据预处理的效果。

为了更为直观、迅速地观察各个自变量在解释时的边际作用，可以绘制针对标准化数据回归方程的回归系数图，如图1所示。

由图1可知，开展绿色项目的天津企业在债券市场中的各个因变量在解释归母净利润、毛利率、净资产收益、流动比和现金流等五个回归方程时起到了较大的作用，可以用作政策分析与建议。对营业收入、资产负债率、净利率等解释程度较弱。

图1 债券市场上天津企业指标回归系数图

三、基于成都等城市的模型灵敏度比较分析

模型的灵敏度分析非常有必要，它关系着模型的普适程度，本文针对开展绿色项目的天津企业进行相关分析，这样对其他城市（特别是与天津同样为新一线城市）的同类企业也具有一定的借鉴意义。灵敏度分析是模型推广使用的理论基础。为了验证回归模型在债券市场指标与企业发展指标函数关系构建方面的有效作用，现以成都、广州两座城市的企业为例，进行模型灵敏度分析。需要指出的是，由于各地企业发展及政策环境有所不同，债券市场相关指标对企业的影响程度可能有所不同。

首先分析成都。限于数据搜集方面的限制，自变量指标选取授信额度、已用额度和票面利率，略去了企业注册资本指标。因变量选取归母净利润、毛利、净资产收益和流动比等指标。企业数量方面，选取21家成都企业构建回归模型，企业数据来自万德数据库，求解得到成都企业指标回归系数图，如图2所示。

从图2来看，归母净利润、毛利、净资产收益和流动比四项指标均可由债券市场各指标进行解释。

图2 成都企业指标回归系数图

其次分析广州，选取16家广州企业构建回归模型，企业数据来自万德数据库，求解得到广州企业指标回归系数图，如图3所示。

图3 广州企业指标回归系数图

从图3来看，债券市场的三个指标对广州绿色企业毛利的解释效果相对偏弱，显示出不同地域企业的差别。

基于成都、广州两市的模型灵敏度分析可知，债券市场的三个指标虽然对各市企业的影响系数不同，但模型指标预测图显示的回归效果均比较良好，显示出了回归模型的正确性与适用性。模型建立的债券市场各项指标与企业发展指标之间的关系具有一定的政策指导意义，通过一定的政策红利可以有针对地、有效地实现对企业的支持。

四、建议

（一）应用绿色债券、绿色再贷款等政策工具，降低开展绿色项目天津企业资金成本

可采用中国人民银行绿色再贷款再贴现、绿色债券等方式，多措并举加大对开展绿色项目天津企业特别是绿色制造业的支持力度，有效降低企业的资金成本，进而提高其归母净利润和净资产收益，有效提升企业盈利能力，降低资产负债率，不断优化企业资产结构。同时，国资控股背景的开展绿色项目企业还可通过进一步加大降低资金成本力度的方式，提高其归母净利润，进而充实国有资本。

（二）应鼓励开展绿色项目的天津企业使用信贷资金，提升其自身盈利能力

应增加企业使用授信额度的积极性，鼓励企业通过多种资金渠道扩大经营，给予开展绿色项目企业以政策红利的同时，让企业在能贷的基础上敢贷，通过“政策上门”等方式一对一解决企业资金使用顾虑方面的难题。同时考虑建立绿色项目信贷资金额度使用台账，及时监测企业动态。通过信贷资金的有效使用，提高企业毛利率为代表的各项指标，不断提升企业的盈利能力。

（三）成立政府性绿色债券担保基金，应对开展绿色项目企业特别是中小企业可能发生的流动性风险溢出事件

开展绿色项目企业特别是中小微企业具有成立时间短、投融资需求大、流动性趋紧等特点，为避免中小微企业发生流动性紧张引发的债券违约事件，从防范金融风险的角度应成立政府性绿色债券担保基金，可成立京津冀区域性担保基金，资金由京津冀三省市财政负担，既减轻了财政压力，又可以促进区域开展绿色项目企业健康发展。

（四）应完善、健全天津碳排放权交易市场，以碳排放权增加绿色企业授信额度

开展绿色项目企业自身对环境的影响较小，应以自身碳排放权益换取更多的授信额度，进而形成支持开展绿色项目企业的长效机制。目前，天津是全国碳排放权交易七个试点之一，各个试点之间采用的是独立标准，分别交易模式，且主要以电力行业交易为主。应积极将绿色金融与碳排放权交易市场结合起来，完善健全交易机制。一是将天津市开展绿色项目企业特别是绿色制造业纳入到碳排放权交易市场中，制定绿色项目企业碳排放权交易细则、标准等。二是天津探索建立“碳排放权交易市场绿色金融分市场”，将绿色金融各市场主体纳入到碳排放权交易市场，通过碳排放权置换授信额度，票据债券持有人可在市场内自由买卖。三是逐步扩大碳排放权交易市场中的市场主体范围，以扩大市场交易量，将绿色项目企业自身的碳排放优势及时转化。四是成立由中国人民银行等有关单位牵头的监管主体，制定碳排放权金融分市场监管法规，规范各参与主体。五是创设碳排放权金融工具，将其纳入到中国人民银行货币政策工具箱，实施额度权益分配、市场考核等。在碳排放权交易市场广度建设方面，同样可以牵头或参与成立京津冀区域碳排放权交易市场，借助雄安新区政策红利，早日建成北方区域碳排放权交易市场标杆。