3月将揭晓的六大宏观谜底

张瑜

当下是宏观胜率信号（无论成长和周期）比较混乱的时候，并没有看到一致性，因此轮动或许依然是一段时间内的交易常态。

随着1月、2月数据真空期结束，未来两周将进入宏观的“高能三月”。“两会”增长目标是不是5.5%（3月5日）、美国通胀能否见顶（3月10日）、社融能否量质双改善（3月10日左右）、1-2月数据能否有稳增长初步效果（3月15日）、国内央行是否降息（3月15日）、美联储加息落地后是更鸽还是更鹰（3月16日），这六大困扰资本市场的问题都将在未来半个月内水落石出。

2022年“两會”召开时间是3月5日，“两会”需要明确的第一个问题在于，2022年的经济增长目标究竟是多少？

2022年经济增长目标的意义，或许不止是经济诉求，更重要的是政治诉求。改革开放四十年以来，由于美国仍有低基数因素影响，2022年可能是中美经济增速最为接近的一次。在中美博弈日益深化的时代背景下，国内稳增长的诉求是战略意义的提升。

我们预计2022年经济增长目标大概率是5.5%左右。如果“两会”将经济增长目标定为5.5%左右，那么这意味着本轮“稳增长”可能不单纯是稳，更重要的是要推动经济逆势上行（2021年四季度两年平均增速为5.2%），这意味着未来一段时间各类稳增长政策会进一步显现。如果发生小概率事件，经济定为5.0%左右，那么意味着未来稳增长政策或将相对审慎。

第二个观察时间点在3月10日前后，观察的重点在于影响美联储加息政策的通胀和影响国内货币政策的社融数据。

当前美联储加息的主要目的，是为了抑制持续上行的通胀预期。2022年1月，美国CPI同比和核心CPI同比双双刷新近四十年来新高， CPI同比7.5%，核心CPI同比6%。3月10日，美联储将公布2月美国CPI数据。

观察2月社融，一方面关注社融同比能否较10.5%进一步回升，另一方面观察企业中长期贷款存量同比能否修复（1同比仍下滑0.5个百分点），居民贷款同比增量能否修复？

如果美国通胀上行叠加国内社融数据质量偏差，那么央行3月15日降息或是大概率事件，国内存在抢跑降息的动机，并且可以彰显独立性提振内部信心，降息预期发酵。

如果美国通胀拐点叠加国内社融数据质量尚可，那么央行3月15日降息的必要性相对降低，汇率护航的影响下，国内货币政策可以观察一季度经济数据后再做降息与否的决策。

第三个观察时间点在3月15日，观察的重点MLF利率是否会调降，1-2月合并经济数据的好坏，以及美联储3月加息的情况。

对于MLF而言，降不降息是核心观察点。对于经济数据而言，基建同比增速代表着稳增长的初步效果，基建增速目前市场分歧较大，地产数据是否加速下滑。对于美联储加息而言，重点关注加息的幅度以及对于未来加息态度的表述。

最终的六个问题的答案，对应什么样的投资逻辑呢？（1）国内经济增长目标越高，意味着稳增长主题投资的最终弹性越大，投资者参与的意愿越高，参与时长也会延长。（2）社融和经济数据越差，意味着当下资产荒的情况越严重，债市的牛尾行情就会被拉的更久一些。（3）美国通胀越高、美联储越鹰，意味着美债利率继续走高的概率越大，意味着国内成长板块的外压越大。

这些逻辑独立看都是比较好理解的，一旦穿插在一起变成各种复杂组合后，就会让市场有一些迷惑和怀疑。当下是宏观胜率信号（无论成长和周期）比较混乱的时候，并没有看到一致性。成长的混乱在于，国内利率下行和海外利率上行;周期的混乱在于，政策稳增长意愿较高，但PPI与CPI剪刀差所指引的利润分配格局似已难再支撑更高的上游利润占比，因此轮动或许依然是一段时间内的交易常态，直到宏观出现明显的一致性信号。