私募股权投资对盈余管理和IPO抑价的影响综述

崔锐

摘要：私募股权投资作为金融创新的重要力量，近年来飞速成长，引起了人们的高度关注。在发达国家的资本市场上，私募会促进投资企业的发展。在我国，私募股权投资主要选择中小板和创业板市场上具有一定成长潜力的中小规模企业作为投资对象并进行“pre-IPO”投资，这种投资方式会对被投资企业盈余管理以及被投资企业的IP0抑价产生影响，本文通过相关核心文献进行梳理分类，总结现有研究的得失，并进行简要评述，以期为将来的研究提供借鉴。

关键词：私募股权投资;盈余管理;IPO抑价

IPO抑价在各国的资本市场上都存在，一直以来是学者们的研究重点，学者们从不同的角度解释了IPO抑价现象，其中私募作为公司治理基础的股权结构被认为是IPO抑价形成的重要因素。国内外学者对私募股权投资与IPO抑價之间的关系进行了大量研究。伍文中和高琪（2018）等学者均认为私募正向影响IPO抑价。并且我国企业在IPO上市后，存在“业绩变脸”现象。这是因为私募机构为获得声誉和回报，会对企业的财务报表进行一定的修饰，使企业满足上市条件，从而在上市后会出现业绩下滑的现象。本文主要对私募股权投资对盈余管理和IPO抑价影响的相关研究进行全面梳理，为今后的研究提供参考。

一、私募股权投资对IPO抑价的影响

1.1国外研究现状

Barry（1990）以1556家在1983-1987年上市的公司为研究对象，实证发现，在私募股权投资的支持下，公司的IPO抑价率较低。Lin和Smith（1998）[1]以2630家在1979-1990年上市的公司为研究对象，发现有私募参股公司的抑价程度低于无私募参股的公司。

Fitza和Dean（2016）研究表明，承销商和风险资本都会影响IPO抑价，而风险投资具有更大的重要性，风险投资家的卓越评估能力是其影响IPO抑价的原因。Beat（2016）使用随机前沿模型对美国股市的3131支股票研究，发现私募投资对IPO抑价有正向作用。Goergen（2009）等选取了在法国和德国上市的企业为研究对象，结果发现私募股权与IPO抑价率之间不存在显著的相关关系。

1.2国内研究现状

李曜和张子炜（2011）研究发现成熟市场中的“认证”假说不适合我国创业板市场，有私募背景公司相比无私募背景公司其IPO抑价率较高。易郅凯（2017）以2014-2015年195家新上市公司为研究对象发现，高声誉私募对于企业的投资，会吸引投资者对该企业进行投资，私募声誉与IPO抑价正相关。

付辉（2018）认为风险投资机构对中国创业企业IPO抑价起到监督作用，有助于缓解被投资企业上市时在一级市场上的信息不对称，从而降低IPO抑价率。王聪聪和布艳辉（2019）研究发现，有风险投资支持的公司IPO抑价率低于没有风险投资支持的公司。常亮和刘中华等（2016）以2009-2012年中国企业在境内外交易所上市的公司为样本，发现风险投资对IPO抑价没有显著影响。

二、私募股权投资对盈余管理的影响

2.1国外研究现状

Agrawal和Cooper（2010）对风险投资与盈余管理之间的关系进行研究发现，风险投资与盈余管理之间反方向变动。Lee和Masulis（2011）[2]研究表明，当只有单个风险投资机构参与时，即使其声誉较高，也不会对盈余管理产生影响，只有高声誉风险投资与保荐机构两者同时投资时，才会显著降低盈余管理程度。Wongsumvai（2013）通过对报告盈余和真实盈余研究发现，风投质量能够抑制盈余管理。Carvalho（2019）研究发现风险投资会促进IPO前的盈余管理。Kim（2010）对韩国上市公司进行研究发现，风投与企业盈余质量之间正相关。

2.2国内研究现状

徐子尧（2016）研究认为私募会促进企业进行真实的盈余管理。秦珞涵和郑建明（2016）也得到同样的结论。李永波（2018）研究发现，风投机构与上市公司的盈余管理负相关。李建军和唐松莲（2019）研究发现，风险资本对上市公司IPO前的应计盈余具有比较显著的抑制效应。崔毅和张泽钦等（2008）研究表明私募与公司IPO前后的收益没有明显的相关关系。王会娟和林成伟（2019）[3]等认为私募股权投资对企业IPO前2年和IPO当年的盈余管理无显著影响。

三、简要述评

私募股权投资对IPO抑价的影响，国内外学术界存在两种不同的观点，一种是“认证理论”，另一种是“逐名假说”。认证理论认为，有私募股权投资参与的企业，其IPO抑价率低，逐名假说认为，私募股权投资机构为了尽快建立声誉，会快速推动投资企业上市，导致投资企业股票发行价被低估，从而造成高的IPO抑价率。

私募对盈余管理的影响，学者们主要形成了两种观点：一种观点认为私募股权投资具有认证和监督作用，可以有效抑制上市公司的盈余管理;另一种观点是由于“逐名动机”，私募为了尽快顺利退出而获得一定的知名度，会帮助上市公司进行盈余管理。

参考文献：

[1] Lin & Smith.Insider Reputation and Selling Decisions： the Unwinding of Venture CapitalInvestments During Equity IPOS[J]. Journal of Corporate Finance ，1998（4）：241-63.

[2] Lee G ， Masulis R W. Do more reputable financial institutions reduce earnings management by IPO issuers？[J]. Journal of Corporate Finance， 2011， 17（4）：982-1000.

[3] 王会娟，林成伟，汪剑锋.私募股权投资与盈余管理[J].金融论坛，2019，24（08）：55-66.