北京证券交易所有望破题中小企业直接融资之困

曾凡

国家主席习近平9月2日晚在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上发表视频致辞。习近平主席在讲话中强调：继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地。北京证券交易所的设立正式提上日程。

我国中小企业普遍存在融资难问题

我国中小企业融资困难的问题由来已久，这其中既有中小企业自身的原因，也有金融机构的原因。

首先，中小企业自身存在的问题加大了其融资难度。中小企业与大型企业相比，中小企业的初始资本投入相对不足，资产负债率比较高;而且只要资金运用出现问题，企业的生产经营活动就会受到影响。不少中小企业对资金的使用情况没有规划，资本周转效率较低;在存货管理和债权债务等方面没有一定的控制，较为草率;缺乏健全的财务制度，不具备大型企业的资金调度能力;且较为忽略外源融资，还会将运营资金盲目地用于固定资产投资。这些问题导致了中小企业在财务管理上的乏力，因此也加大了中小企业融资困难。

其次，金融机构的制约因素也是中小企业融资难的重要原因。我国中小企业的主要融资渠道是商业银行。但商业银行对中小企业的贷款也出现了两种极端的现象。对于优秀的具有较大成长能力的中小企业，银行纷纷靠拢，为其提供多样化的融资服务，但对这种中小企业来说并不“缺钱”，它们凭借着自身的优势有着多种多样的融资渠道;另一方面对于有潜力但目前表现相对较差的中小企业，由于银行方面没有足够的重视与缺乏识别能力，通常会将其忽略。

银行惧于对中小企业的贷款难以收回，而市场又没有为中小企业的贷款服务提供一定的保障，因此对中小企业的贷款服务都十分小心，而且对中小企业的贷款易受到政府宏观调控、银行压缩贷款规模的影响。最后银行基于对风险收益的考虑，会将贷款更多的倾向于大型企业，而忽略了中小企业。

2006年，中关村科技园区非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，“新三板”正式成立。全国中小企业股份转让系统于2012年9月正式注册成立，是继上海证券交易所、深圳证券交易所之后第三家全国性证券交易场所，新三板的出现，拉开了中小企业直接融资的序幕，在一定程度上改变了中小企业的传统融资模式——找银行贷款，新三板为中小企业的融资提供了稳定的渠道。更重要的是，中小企业可以持续通过在资本市场获得融资，从而有效降低中小企业融资成本、降低对银行的依赖度。

然而，新三板的發展中，也存在一些问题，阻碍了其融资功能的发挥，亟需改革。

首先，新三板市场存在流动性问题。新三板做市商制度于2004年推出之后，新三板市场的股票交易金额、交易量以爆发式的增长，但这种增长是相对于过去市场在交易状态上本身的低迷而言的。即使近年来市场的活跃度和流动性已经有所提高，但相对于中小企业和投资者的需求而言，仍然不足。目前已经付诸推行的新三板分层制度，将企业分为精选层、创新层及基础层，然而在这种规定下投资者将更倾向于涌向精选层及创新层，剩下的基础层企业本身面临的融资困难、流动性不足等问题会更加严重。

其次，融资渠道相对单一、规模有限。定向增发依然是在新三板挂牌的企业主要使用的融资渠道，剩下较小的比例则由其募债、优先股、股权质押等等占据，因此定向增发所募集到的金额在新三板融资总额中占了很大的比例。但是定向增发的规模自2016以来也在逐步放缓，因为挂牌前的定向增值所发行的市盈率通常比挂牌后低，当融资相同的金额，较大比例股权会被稀释。

最后，新三板市场转板机制退出机制不健全。在中国多层次资本市场中各板块应有机连接，形成一种可上可下能进能退的流动机制，建立一个结构合理、公平竞争的市场环境，可以更好地服务实体经济。然而，转板机制不完善，企业的激励机制不够，使得企业选择成本更高，选择更加困难。此外，对新三板市场退市机制的忽略，大量的“僵尸企业”或“壳公司”长期占据资源，滞留市场，使得市场信心被拖累。因此，多元化的退市机制需在新三板市场尽早实行，为民营企业自愿退市提供退出渠道，也对非法违法企业实施强制退市。

北京证券交易所有望破解中小企业直接融资难题

本次北京证券交易所的破冰，预计除了有助于解决新三板市场的上述老大难问题外，还有助于发挥新三板市场的其他功能。

首先，将为投资者提供多样的投资选择。新三板市场是我国多层次资本市场的组成部分。自从2012年新三板市场扩容至今，共有超过一万家中小企业进入新三板市场进行融资和股权交易，形成补充主板，创业板以及中小板的资本市场组合，北京证券交易所的破冰有望加速这一趋势，给投资者带来了更多的投资选择。

其次，帮助完善中小企业治理，改善经营管理水平。除了融资难之外，中小企业发展乏力还有自身所存在的问题，经营和管理水平低下无疑也是严重制约其进一步发展的重要因素。中小企业在新三板上市，具有了定时披露企业信息的义务，这无形中对企业发展形成了驱动效应，在减小市场交易双方信息不对称的同时，督促企业不断加强自身实力。当企业不断提高自身实力时，更容易进一步扩大在资本市场的融资规模，形成资本市场和实体经济的良性循环。北京证券交易所的成立有望进一步强化市场对新三板中小企业的监督作用，切实改善中小企业经营管理水平。

最后，北京证券交易所有望成为新兴产业培育发展的平台。新三板为处于初创期、成长期的技术型、中小微企业服务企业筹集了快速发展的资金来源。企业可以在新三板挂牌，并且通过定向增资股权质押、私募债等一系列方式方便快捷地筹措资金，从而使企业自身得到发展。而创业创新型企业是国家经济发展的强大动力，新三板可能成为我国的新兴产业摇篮，使得整个经济体系得到发展。

北京证券交易所带来的投资机会

北京证券交易所的破冰，将给投资者带来两类机会。

首先，设立北交所有利于加大民营中小企业融资渠道，有利于新三板精选层和创新层的相关品种的展现。

其次，北京证券交易所的成立将促进新三板的发展，有望增加创投企业的退出渠道，因此对创投概念股的股价也有提振作用。

最后，北京证券交易所的成立将加快我国多层次资本市场的建设，利好券商板块。尤其是新三板累计挂牌家数居前的相关证券公司，更有可能迎来投资机会。