不断完善金融基础设施促进债券市场高水平对外开放

王兆星

当前，我国正处于加快构建新發展格局时期，经济、金融都进入新的历史时期和发展阶段，既面临很多风险挑战，又有很多新发展机遇。实施更大范围、更宽领域、更深层次的对外开放，对构建新发展格局，更好应对当前世界经济高度复杂性和不确定性等挑战具有非常重要的意义。

金融是现代经济的核心，金融对外开放举足轻重，而债券市场又是金融市场体系中最重要的市场，因此债券市场的改革开放对我国金融市场乃至经济发展意义重大。不论是对于经济金融，还是对于债券市场，改革、开放、创新、安全始终是我们未来发展的主题，也是我们要面对的主要挑战。

我国金融业对外开放进入新阶段

过去40多年来，我国金融对外开放进入新发展阶段，给我国金融业带来深刻变化。20世纪70年代末，我国正式开启了金融对外开放的大门，第一家外资金融机构在我国落地。2001年，我国正式加入世界贸易组织，金融业对外开放进入加速时期。2008年国际金融危机没有阻止我国金融业对外开放的步伐。2018年以来，在认真总结金融危机经验教训的基础上，我国在金融领域又先后推出50余项开放措施，标志着金融业全方位开放进入新阶段。

目前，我国银行、证券、基金、期货、保险等领域对外开放的步伐正在不断加快，外资持股比例限制已完全取消。截至2021年上半年，我国已批准在华设立41家外资法人银行、115家外资银行分行和139家代表处，在华营业性机构总数达930家，外资银行总资产达3.73万亿元;批准在华设立66家外资保险机构、85家外资保险代表处和17家保险专业中介机构，外资保险公司总资产达1.94万亿元;批准在华设立44家中外合资基金管理公司、9家外资控股证券公司。

2020年以来，首家外资控股理财公司、首家外资控股期货公司、首家外资全资公募基金管理公司、首家外商独资货币经纪公司、首家外资独资保险资管公司等，也相继在我国落地。此前这些领域的外资比例都受到严格限制，现在首家公司在我国落地标志着我国金融开放进入了非常重要的阶段。此外，在华外资银行近15年来利润年平均增长率高达10.9%，外资保险机构在华保费收入复合增长率远超中资保险机构。外资金融机构的进入既增加了我国金融有效供给，激发了我国金融市场的活力，也进一步提升了我国金融业服务水平和竞争能力。

从本世纪初开始，我国债券市场也进入了对外开放的新阶段，相继推出了一系列对外开放政策，不断放宽市场准入要求、简化准入流程、拓展投资渠道。目前，债券市场已是我国金融领域开放程度最高的市场之一。

债券投资方面，目前境外机构在境内债券市场的投资已没有额度限制，投资品种也从债券现券扩充至借贷、远期、回购等。截至2021年9月末，我国银行间市场境外投资者数量已达991家，持有债券（不含同业存单）余额达3.67万亿元，占银行间市场债券总量的比重为3.7%。债券发行方面，银行间市场熊猫债发行主体已涵盖境外货币当局、国际开发机构、境外商业银行和境外非金融企业。截至2020年末，熊猫债券累计发行量已达4350亿元。

我国债券市场对外开放获得了国际社会的普遍认可，目前已被彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数和富时罗素世界国债指数三大国际主要债券指数全部纳入，体现了我国债券市场巨大的影响力和吸引力。

我国债券市场不断发展和开放，有力支持了我国经济的快速增长，也为境外投资者提供了较好的回报。我国债券市场在国际上的吸引力、影响力、竞争力都在不断增强。我国金融市场包括债券市场开放程度不断深化，开放力度不断加大，开放领域不断拓展，已经进入了开放的新阶段。

必须坚定不移地推动我国债券市场进一步扩大开放

在构建新发展格局中，积极推进债券市场扩大开放不仅有利于促进我国经济金融高质量发展、国际化战略有效实施，更有利于人民币走向国际，成为国际市场重要交易、投资、储备、结算的货币。

债券市场对于人民币市场的开放也发挥了非常重要的推动作用，开放的债券市场是全球人民币市场的流动性中枢、风险管理中枢和定价中枢，可以为全球资本提供有效的资产配置工具，有助于构建畅通的人民币回流机制，增强人民币国际投资和储备货币功能。

此外，在我国债券市场发展过程中仍然存在一些矛盾与障碍，这既是债券市场进一步扩大开放的挑战，也是进一步深化债券市场改革开放的重要突破口。

一是债券市场整体性尚需加强。我国债券市场在历史演进和制度变迁中形成了银行间市场和交易所市场两个市场。目前二者在参与主体、登记托管主体、交易系统平台、规则标准乃至监管部门等方面都存在差别。建立统一的债券市场既有利于提高市场效率、增强市场流动性、促进产品业务创新、降低市场交易融资成本，也有利于加强统一监管，增强宏观政策的传导，防止投机套利。同时，加强债券市场统一性和整体性，也能够在一定程度上增加对外开放的协调性和预期稳定性。

二是债券市场法制体系尚需完善统一。我国债券市场缺乏统一的上位法，现有的《中华人民共和国证券法》主要适用于规范交易所债券市场，并未对债券类型、参与主体、信息披露和交易规则等作出统一规定。银行间债券市场则由人民银行及其指定机构制定的管理规则来规范。债券市场各相关主管部门的部门规章、规范性文件数量繁多，内容庞杂，缺乏统一协调。法制体系的不统一，既影响债券市场协调统一，也影响债券市场效率和规范运行。

三是债券市场产品体系尚待丰富。债券创新业务不足，如三方回购交易、中央债券借贷、跨市场债券交易型开放式指数基金（ETF）、跨境担保品业务等全球债券市场主要交易品种或业务在我国尚处于起步阶段，利率衍生品等风险对冲工具运用也相对不足。丰富产品体系将是下一步开放的重要方面。

四是债券市场中介机构能力尚待提升。中资托管银行国际化程度不高，服务全球托管客户的专业能力需要进一步提升。债券承销机构信息登记的准确性和信息披露的规范性尚需加强，虚假记载、误导性陈述、重大疏漏和不尽职不规范问题时有发生。信用评级缺乏严格标准，评级结果同质化、风险揭示和区分度较弱等问题较为突出。这些问题可能会影响到我国债券市场高效安全运行以及对外开放进程，也是未来我国债券市场的重要改进方向。

强化基础与制度建設，确保债券市场在开放中安全运行

在我国债券市场对外开放的过程中，创新、开放和安全必须并举。创新、开放有利于提高我国债券市场的竞争力，但也会给市场安全平稳运行带来一定的挑战，所以保障安全是我国债券市场扩大开放、创新的必要前提。

2017年以来，境外机构持有人民币债券规模以每年近40%的速度增长。国际金融协会最新报告显示，未来10年全球人民币储备占我国国内生产总值（GDP）比重将从1.8%上升至3%，由此带动每年流入我国债券市场的资金可能超过4000亿美元。随着市场规模不断扩大，开放水平不断提升，我国债券市场安全稳健运行对我国金融安全乃至国际金融稳定都将产生重要影响。我国债券市场必须不断完善自身建设，实现安全开放发展，更好地融入全球市场体系。

一是加强债券市场基础设施建设。金融基础设施是金融体系底层服务平台和中心节点，为国际金融市场的发展提供有力支持。我国债券市场分割的一个重要表现就是基础设施的分割。应当遵循“布局合理、治理有效、先进可靠、富有弹性”的原则，不断优化完善债券市场基础设施体系建设，避免重复建设和分割隔离，加强风险管控和安全保障。在此基础上，还要加强境内外基础设施互联互通，打破要素自由流通壁垒，为境外资金进入我国债券市场、境内资金走出去配置全球债券提供有利条件，更好地促进债券市场双向开放。

二是进一步完善债券市场法律法规体系。加强建设对内统一、对外接轨、符合国际惯例的债券市场法律法规体系。首先，建立统一的立法体系。从各国实践看，债券市场可置于证券法的规范范畴内，建议调整我国证券法的适用范围，以涵盖各类型债券。如果在短期内相关操作存在困难，也可先由国务院制定统一债券市场法制的行政法规。其次，优化法规层面的制度体系，对各相关主管部门的规章、规范性文件进行统一规范和协调，根据需要进行修订、废止或整合，统一规范监管标准。最后，对债券市场创新产品和业务及时制定相应的规章制度并予以规范，建立起清晰的法规体系、规范标准体系、运行规则、产品创新规范，以保障产品创新乃至整个债券市场的健康发展。

三是丰富债券市场产品服务体系。推出更多债券投资交易品种，满足不同投资者需求，拓展市场容量，增加市场流动性;拓宽国债期货交易对象范围，探索推进利率互换、利率期货期权等衍生品市场发展，为投资者提供更多流动性管理和风险对冲工具;优化人民币债券借贷机制，完善债券担保品管理，为投资者提供更多个性化增值服务。此外，对做市商的规范也非常重要。做市商机制是活跃市场、熨平市场波动、支持市场运行的重要机制。建议增加做市商数量，丰富做市商种类，充分发挥做市商活跃市场、稳定市场的作用。

四是提升债券市场中介机构能力。境外先进债券托管机构、承销机构、信用评级机构等在境外投资、资产配置、风险控制、合规管理及危机应对等方面经验较为丰富。可考虑在对外开放中引进这些国际先进机构，加强中外资中介机构合作，推动中资机构取长补短，提升服务能力和国际竞争力，同时也可充分发挥中外资机构协同效应，共享我国债券市场开放红利，实现共赢。

五是切实维护债券市场安全稳健运行。随着对外开放不断深化，我国债券市场与国际债券市场之间的联系愈发密切，风险的外溢和输入问题也会更加突出，保障债券市场平稳安全运行至关重要。针对跨境资本流动，建议不断完善审慎监管体系，加强监测预警，创新管理工具，防范跨境资本流动通过债券市场给国内宏观经济和金融稳定带来破坏性冲击。同时坚持穿透式监管原则，债券市场基础设施要在登记、结算、托管等环节实现债券底层信息的穿透式监管，及时准确掌握债券确权和资金流动情况。

在金融稳定愈发重要的背景下，我们要牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，通过持续完善基础设施建设、法律体系建设、产品体系建设、中介机构能力建设，尤其是监管能力建设，来切实维护我国金融市场乃至世界金融市场的稳定，为我国经济转型升级、实现高质量发展、实现下一个百年奋斗目标提供有力支撑。（本文根据作者在2021中债担保品国际论坛上的讲话整理。）