上市公司重大资产重组方案问询暨审查意见回复公告的语义网络分析

彭小军（四川大学锦城学院）

上市公司实施重大资产重组，必须及时、公平地披露和提供重组预案等信息，证券交易所和证监会将对其行为进行监督管理。通常情况下，证券交易所针对上市公司披露的重大资产重组信息提出问询函，责成上市公司限时回复问询内容。证监会审核上市公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的申请材料时，会提出审查意见，同时需要上市公司限时回复及落实。这种监督管理模式具有涉及业务范围广、时间跨度大、监管内容杂及专业知识要求高等特点。对于中小投资者借助政府监管机构的监督审查信息，作为投资决策的支撑，可能事与愿违，毕竟中小投资者专业能力参差不齐。也许正是这些问题的存在，《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称：本办法）明确鼓励投资机构参与上市公司并购重组。笔者通过语义网络分析的方法，为广大投资者探究上市公司重大资产重组的回复公告提供一种新路径，并对加强政府监管提出相应建议。

■ 重大资产重组

（一）概念

准确把握新发展阶段，深入贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，推动“十四五”时期高质量发展，确保全面建设社会主义现代化国家开好局、起好步。持续推进并购重组市场化改革，提高上市公司质量，服务实体经济发展，势在必行。本办法规定上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产，或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为称为重大资产重组。

（二）相关法律法规历史演进

本办法自2008 年5 月18 日第一次以证监会令第53 号颁布实施，共八章，五十六条。由于相关法律法规变化，证监会对本办法完成多次修正。为了贯彻落实《国务院关于促进企业兼并重组的意见》[国发（2010）27 号]的有关规定，证监会对本办法进行了修订，增加两条，共五十八条，并于2011年9 月1 日起执行。证监会2014 年10 月23 日以证监会令第109 号发布本办法，自2014 年11 月23 日起施行，仍八章，共六十一条，同时废止2008 年4 月16 日发布并于2011 年8 月1日修改的本办法（证监会令第73 号）。2016 年9 月8 日证监会对本办法进行了修订，自公布之日起施行。随着创业板上市公司的出现，以及新证券法的落地实施等政策出台，证监会于2019 年10 月18 日对本办法进行了修订，自公布之日起施行，增加一条，共六十二条。证监会于2020 年3 月20 日、2020 年7 月31 日和2021 年1 月15 日对本办法进行了修订，自公布之日起施行。

■ 研究方法和分析步骤

（一）研究方法

语义网络分析方法是一类研究技术的集合，其将关键词视为网络中的节点，将单词之间的语义关系视为连接这些节点的关系。文本研究领域的相关学者及广大投资者都可以利用这种技术来识别文本中的主要主题框架，因为关键词的语义网络明确阐述了文本撰写人关注的相关问题和趋势。大量学者研究证明，以文本分析和筛选后的高频词之间的组合构建语义网络结构图，可反映高频词项间语义信息和撰写者的表达意图。

（二）数据来源与文本收集

首先通过巨潮资讯网筛选收集2017—2020 年度我国A 股上市公司重大资产重组预案，并针对沪深证券交易所对其信息披露提出的问询函和中国证监会对其申请材料提出的审查意见，本文选取的研究文本为上述期间的食品制造业（基于证监会行业分类标准）上市公司对监管机构问询函和审查意见的回复公告。其中，上交所符合条件的企业1 家，深交所符合条件的企业6 家。

（三）分析工具和过程

本文采用ROST CM 分析工具进行文本分析，识别关键语义词，借助社会网络分析构建语义网络。

1.词频分析

首先对样本手工处理，把PDF 格式转为TXT 文本格式，只保留文本部分。定义词表时，需要考虑重大资产重组信息披露中存在的大量专业术语特征，确保回复公告分词处理更符合专业属性。分词挖掘分析时，需要手工复核可能存在的错误词汇和单字划分。

2.共现分析

词频分析只能体现该词语出现的频率，无法揭示词项间语义信息，通过共现分析将实现文本高频词组合在文本中的语义，以便监管机构和投资者更好地理解撰写人的语义表达。

3.语义网络分析

本文进一步使用社会网络分析方法对回复公告的主题词构建网络图。社会网络分析能够揭示重大资产重组信息披露的语义网络结构，从整体上把握回复公告的核心内容。

4.分析结果

本文的词频分析结果表明，“交易”是回复公告中最中心的关键词，“资产”和“上市公司”成为仅次于“交易”的中心词。三个高频词，诠释了重大资产重组概念中的主体和客体关系。上市公司资产交易都可以认定为重大资产重组吗？显然不正确，它需要满足一定条件，资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化。排序第四、七、八、九位的“销售”“市场”“业务”“经营”四个高频词深刻揭示了这些限制条件的内容。排名前十位的高频词，除了“补充”，其余词频都属于重大资产重组需要详细披露的信息内容。

通过本文的共现分析，可以发现，“本次”与“交易”关联次数最高，具体到重组行为上，“上市”与“交易”、“上市”与“资产”、“标的”与“资产”、“标的”与“交易”、“销售”与“市场”、“本次”与“评估”、“交易”和“评估”是被关注较多的关键词，反映出企业重大资产重组行为的重要内容。从政府监管行为看，“补充”和“披露”关联次数最高，提高上市公司信息披露质量正是政府机构事前监管的职责体现。“披露”和“交易”、“披露”和“资产”、“股份”和“交易”、“交易”和“存在”、“财务”和“交易”、“本次”和“存在”、“上市”和“管理”、“完成”和“交易”也是被关注较多的关键词，反映出企业重大资产重组行为中政府监管主要领域。

根据语义网络分析，还揭示了四个比较重要的关键词聚类组：一是“本次”“上市”“资产”“交易”组，反映了重大资产重组行为的根本内容，是核心层。二是“本次”“上市”“交易”“目的”和“存在”组暨“本次”“上市”“资产”“补充”和“披露”组属于核心层的次外层，反映了监管部门关注的事项。三是“企业”“经营”“标的”“市场”“业务”和“销售”组暨“财务”“独立”“顾问”“意见”和“核查”组属于第三层，揭示了监管部门关注事项，需要企业进一步从经营、市场、业务和销售等环节补充说明。同时，企业补充披露的信息，还需要独立顾问发表核查意见。四是前面三层关键词聚类组特征属于上市公司重大资产重组共性特征，最外层聚类更体现了重组企业个性特征。

■ 结论和建议

（一）结论

本文通过重点研究上市公司重大资产重组领域的监管问询函和审查意见的回复公告发现，上市公司重大资产重组涉及经济事项繁多，非专业投资者进行重组投资风险较大。政府监管机构事前监管主要围绕提升上市公司信息披露质量、减少信息不对称现象给投资者带来的风险。投资者参与重组投资需要客观、科学地评价上市公司资产重组方案及相关披露信息，对企业目前及未来的经营、市场、业务、销售等方面产生的影响进行重点关注。

（二）建议

一方面，提高政策研究能力和宏观分析能力。“互联网+”时代与后疫情时代的叠加，如何克服政府监管存在的“一抓就死，一放就乱”的现象，需要政府监管部门加强对我国新发展阶段、新发展理念、新发展格局的研究，以及对资本市场实践的理论总结和提炼，提高政府监管能力。

另一方面，充分利用大数据等分析工具，加强对交易的全程监管，减少信息不对称现象，保护中小投资者合法权益。政府监管机构在不断完善资本市场基础性制度的同时，充分利用云计算、大数据、人工智能、区块链等新技术进行前瞻性分析，对潜在的问题做出风险预警，防范化解资本市场重大安全风险，为不断完善中国特色资本市场监管模式探索新路径。