做市商：抓住新机遇 迎接新挑战

文/周宏波 编辑/章蔓菁

本次外汇市场做市商指引修订后，综合做市商将在做市业务种类、做市业务的智能化水平等方面迎来更多机遇，同时所面临的竞争也将更加激烈。

自2005年我国银行间外汇市场建立做市商制度以来，做市商依靠较高的风险承受能力和专业的市场判断能力，在银行间外汇市场的健康稳定发展中发挥了重要作用。而作为银行间外汇市场做市商制度的关键组成部分，《银行间外汇市场做市商指引》的每一次修订，都备受做市商的关注。2021年1月发布的《国家外汇管理局关于修订〈银行间外汇市场做市商指引〉的通知》（汇发〔2021〕1号，下称《指引》），在原先的做市商制度基础上，进一步优化了做市商结构，规范了做市交易行为，强调了做市商责任。对做市商而言，机遇与挑战并存，其在内部制度建设和交易行为上需要对标《指引》要求、符合《指引》导向，为我国银行间外汇市场的发展贡献积极力量。

《指引》的修订给做市商带来的机遇和挑战

伴随着多年来做市商制度的不断完善，目前做市商已成为我国外汇市场的重要参与主体，对推动银行间外汇市场平稳运行发挥了积极作用。中国外汇交易中心发布的《2020年银行间外汇市场报告》数据显示，2020年，受全球疫情发展及政治风险事件影响，人民币汇率双向波动态势明显，波动率亦有所增加，但在全球新兴市场中仍属稳健。全年人民币兑美元汇率收盘价年化波动率5.46%，显著低于巴西里亚尔、俄罗斯卢布、南非兰特、印度卢比等新兴市场货币的波动率。从人民币汇率价差水平来看，尽管全球重大风险事件在个别时点一度推动了人民币汇率价差水平的大幅走阔，但风险情绪释放后，市场价差水平均能够迅速回落，全年约70%交易日的日均最优买卖价差均维持在10点以下，市场流动性水平保持稳定。从做市机构与普通会员之间的交易情况看，2020年做市机构与普通会员之间的交易在即期市场和衍生品市场的占比，同比提升均超过5个百分点，市场流动性进一步向普通会员倾斜。

站在做市商的角度，相较于2010年和2013年发布的《银行间外汇市场做市商指引》，本次修订后的《指引》着重强调了提升做市商的市场报价质量和交易行为的规范性，以及做市商应承担的责任。总体来看，此次《指引》修订遵循了动态竞争、奖优罚劣、规模稳定、标准透明、公开公平的原则，有利于进一步推动银行间外汇市场持续健康稳定发展。结合《指引》相关内容，未来做市商在外汇做市业务上机遇与挑战并存。

新机遇

一是随着做市商结构的优化，综合做市商将迎来更多的业务机遇。本次《指引》修订前，银行间外汇市场做市商按交易产品区分为即期做市商、远期掉期做市商和综合做市商；而此次修订后，不再分产品设置做市商，机构一旦获得做市商资格，即成为全产品的综合做市商，可以根据自身业务发展的需要和交易能力，为银行间外汇市场所有产品提供报价服务，并获得做市溢价收益。

二是随着《指引》的落地，做市商有望进一步提升外汇做市业务的智能化水平。本次《指引》修订提到了银行间外汇市场做市商依法享有相关权利，包括在“交易系统、交易手续费、交易数据等方面获得更多支持”。未来这些支持政策的落地将推动做市商进一步升级其交易系统，通过引入大数据、人工智能等新技术，逐步减少外汇做市业务的人工操作，提升交易策略和日常实践的自动化、智能化水平，实现交易能力的持续提升。

三是在金融市场双向开放不断推进的背景下，做市商的业务空间更为广阔。随着境内金融市场的不断开放，目前，境外投资者可通过银行间债券市场直接投资模式（CIBM）、债券通、沪深港通等多条渠道进入境内资本市场。境外投资者跨境投资需求的增长将带来更多的货币兑换需求。做市商可依托本次《指引》修订所带来的业务空间，及时把握住境外投资者这部分的市场交易需求，推动做市交易更好地开展。

新挑战

首先，做市商面临的竞争将更为激烈，对做市商交易部门的综合能力提出了更高要求。一方面，本次《指引》修订后，银行间外汇市场做市队伍呈现出“做市商-尝试做市机构-普通机构”的竞争性三级分层体系，且位于第一层级的综合做市商数量有所减少；另一方面，根据中国外汇交易中心在《指引》修订后所发布的新版《银行间人民币外汇市场评优办法》（下称《评优办法》），如果综合做市商只简单关注交易量，而不在提升报价质量和流动性方面下功夫，则根据《评优办法》的考核指标，其在年度做市商评估时很可能排名靠后，甚至有可能在两年一次的做市商评选中失去综合做市商的资格。

其次，做市商在交易中需要统筹考量更多因素。本次《指引》修订针对做市商的交易行为，增加了“遵守外汇市场自律机制相关自律规范，在外汇市场规范交易方面发挥市场引领作用，诚实交易，不利用非法或其他不当手段从事虚假交易、操纵市场价格”等相关要求。这意味着作为银行间外汇市场做市商，需牢守底线，不能因主观故意通过操纵市场做大交易量，同时还应避免任何利益输送行为。此外，为符合监管导向，做市商还应主动对照《全球外汇市场准则》《中国外汇市场准则》等市场最佳实践来开展业务，借鉴市场同业的先进经验，以高标准要求自己，成为市场上外汇业务行为方面的标杆，引领良好的市场交易风气，同监管机构、自律机制、市场同业共同努力推动外汇市场的规范发展。此外，本次《指引》修订针对代客交易增加了“积极引导客户树立汇率风险中性意识，不得在市场营销中误导或诱导客户预期”的表述，意味着做市商不应仅仅满足于在银行间市场提供流动性，还应强化服务实体经济的意识，帮助客户树立风险中性观点，避免引发交易行为的“羊群效应”。

最后，做市商需要进一步加强人才队伍建设和科技力量投入。在规范交易、履行义务的基础上，做市商要想进一步提高报价质量、提升流动性提供能力、夯实竞争优势，需要加强做市交易、金融市场合规、数字金融、清/结算、衍生品、法律、估值和资本计量等业务条线的人才梯队建设，做好人才储备工作；同时，做市商还应加强金融科技建设，在做好硬件系统升级换代的同时，强化外汇交易部门的战略规划和执行能力，组织交易人员和技术人员根据历史数据不断对交易算法进行迭代升级与回测，确保金融科技能够真正给做市商的外汇交易能力带来正面反馈。

做市商内部制度建设需对标《指引》要求

本次《指引》修订对做市商的做市行为做出了进一步规范，并着重强调了做市商的责任。为切实执行《指引》修订的相关要求，做市商需要从多方面进一步加强内部制度建设。

一是调整交易部门的授权机制。本次《指引》修订后，综合做市商可以为银行间外汇市场所有产品提供报价服务。为更好地履行报价义务，持续向市场提供流动性，做市商需要完善交易产品的准入机制以及内部授权机制，确保银行交易部门能够根据做市业务的需要，及时获得相应的敞口授权。

二是完善内部风险监控制度。随着交易产品准入机制和授权机制的完善，做市商的交易将更为活跃、风险偏好也将有所提升。为实现对前台交易部门的全方位风险防控，及时识别、监控风险，并在风险事件发生后做到第一时间处置，做市商需要进一步完善内部风险监控制度，包括细化风险监控指标、明确风险发生后的处置流程、升级相关风险监控系统和风险计量模型等。

三是优化代客外汇业务的相关制度。代客外汇业务既能够帮助做市商更全面地了解市场动态，提升对市场的分析能力，也能够为做市商的自营业务提供坚实支撑。本次《指引》修订后，做市商机构之间的竞争会更为激烈，同时做市商也将承担包括流动性提供、客户预期引导等一系列责任。为培育竞争优势，同时切实履行做市商义务，做市商需要大力发展代客外汇业务，调整和优化相关外汇产品的方案设计、代客报价方案、客户管理制度以及风险管理制度等，以更好地适应新时期的业务发展需求。

四是加强前中后台的协作。前台交易部门作为第一道防线，在鼓励交易员积极报价，为市场提供流动性的基础上，还需要监督交易员在做市行为上是否有不遵守外汇自律机制相关自律规范的不当、违规行为，以及代客交易中是否存在误导或诱导客户预期的行为。中台部门作为第二道防线，需要监督前台交易部门是否存在超授权、超授信、价格异常以及其他交易违规行为。后台部门作为第三道防线，在保证前台交易部门的所有交易顺利清算、结算的前提下，也需及时监控到前台交易是否有遗漏和交易异常现象。只有前中后台通力协作，才能保证外汇做市业务在合法合规的前提下顺畅开展。而要让这样的协作形成长效机制，需要做市商在内部制度建设上加以进一步完善。

五是在内部各项流程中持续做好自律工作。本次《指引》修订对外汇做市商自律工作提出了更高要求。为适应《指引》提出的新要求，银行应及时将交易员的日常操作流程规范、交易员各项知识技能培训，以及外汇展业业务与外汇做市业务等通过合理内嵌，纳入内部制度建设。此外，为契合《指引》修订的要求，做市商的风险、合规、审计等部门也应在制度和流程上不断进行更新，以满足监管要求，对标同业最佳实践。

做市商交易行为需符合《指引》导向

本次《指引》的修订更注意引导做市商减少对交易量的依赖，注重报价质量的提升和流动性的提供，对做市商的业务开展提出了更高要求。

首先，在履行做市商义务和实现盈利目标之间寻求平衡。本次《指引》修订着重强调了做市商和尝试做市机构的责任和义务，并加强了对做市机构行为的考核。对做市商而言，这意味着即使在市场出现大幅波动时，也应积极履行报价职责，不能仅仅为了盈利目标而拒绝向市场提供流动性。对此，做市商一方面应高度重视履行做市商责任的重要性和必要性；另一方面，还应持续提升市场分析能力和交易能力，在做市商义务的承担和盈利目标的达成间寻求平衡点。

其次，从多个方面来改善做市指标。本次《指引》修订在延续“做市商-尝试做市机构-普通机构”竞争性三级分层体系的基础上，进一步实现了结构优化。对于处于第一层的综合做市商而言，面临着“不进则退”的压力。对此，做市商应从各方面积极改善做市指标，包括但不限于：增加交易对手数量和授信额度，以更好地进行风险对冲；提升报价质量，扩大风险偏好；提升市场研究和交易能力；升级交易系统，提供性能更好的硬件设施；提升交易策略自动化水平，将大数据、人工智能等新技术及时应用到交易系统中，持续进行交易策略的迭代升级等。

展望未来，对于做市商而言，随着金融市场双向开放的不断推进和做市商制度的持续完善，其将迎来更为广阔的发展空间。为进一步发挥银行间外汇市场中坚力量的作用，做市商应按照本次《指引》修订的精神，持续提升报价质量，履行流动性提供职责。与此同时，做市商也期待未来能够在新产品、新业务以及做市商技术服务方面继续获得相应支持，以更好地适应外汇市场建设的需要，为我国银行间外汇市场的发展贡献力量。