IPO为很么会产生“复读生”

文｜杨紫薇 谭梦帆

企业融资的方式有多种，上市便是其中一种。然而，上市的旅途并不都是一帆风顺。有些“幸运儿”可能会顺利地拿到“入场券”，而有些公司，则需要经历“二战”甚至多次冲刺才能上市，还有一些则最终倒在了上市的“大门”之外。

那些对IPO(首次公开募股)“执着”的企业，它们的特点是，大多属于没能一次过会成功，而是上会（即接受审核审议）了两次甚至三次。那么，这些企业被拒的主要原因是什么，它们又有着怎样的特点？

过会“路漫漫”

同花顺统计数据显示，2018年，在接受IPO审核的172家企业中，有111 家顺利过会，过会率为64.53%；到了2020 年，A 股IPO 上会企业共634 家，过会605 家，通过率高达95.43%。不难看出，近年来IPO过会率有了明显提高。

尽管如此，依然有不少企业一次甚至是多次上会被否。截至到近期，A 股市场共有370 家公司经历一次及以上上会未成功。不过，大部分企业一次失败后并未轻言放弃，其中两次尝试IPO的公司共325家、三次尝试IPO的公司共24家，而在这24家“三次闯关”的公司中，依然有博拉网络股份有限公司（下称“博拉网络”）、苏州林华医疗器械股份有限公司（下称“林华医疗”）等2家企业第三次IPO上会失败，国科恒泰(北京)医疗科技股份有限公司等1家公司被暂缓表决。

从上述370家公司目前的审核结果来看，有335家公司最终还是通过了审核，但仍有31家公司未通过审核，包括IPO上会再次以失败告终的老铺黄金股份有限公司、北京朝歌数码科技股份有限公司、福建汇川物联网技术科技股份有限公司、北京星光影视设备科技股份有限公司、广东广机国际招标股份有限公司等；暂缓表决的公司有2家，分别为四川华夏万卷文化传媒股份有限公司、国科恒泰(北京)医疗科技股份有限公司；另有2家公司取消审核，它们是谱尼测试科技股份有限公司和苏州斯迪克新材料科技股份有限公司。

为何折戟

为何有些企业未能一次过会，与IPO“纠缠不休”？据梳理百家案例后发现，公司是否具有持续的盈利能力一直是监管关注的重点，多家企业因持续盈利能力存疑，而被挡在了上市的“大门”之外。例如，杭州华光焊接新材料股份有限公司2017年“大考”也因报告期内经营业绩下滑，而被证监会发审委要求说明主要原因和合理性。

2018年，上海丽人丽妆化妆品股份有限公司（下称“丽人丽妆”）首次冲刺上交所主板IPO。由于公司的业务流量高度存在依赖天猫/淘宝平台、产品依赖品牌方供货等情况，证监会发审委对公司说了“NO”，要求其从竞争对手、市场份额等方面说明业务的稳定性，以及未来业务的增长空间。被否后的丽人丽妆选择再度冲刺，时隔两年终于成功“着陆”A股市场。

由于企业募投资金的去向也较为关键，拟募投项目不当也会成为被否的原因之一。对于广西绿城水务股份有限公司，证监会发审委表示，公司的募投资金的8.77亿元用于污水处理项目以提高污水处理能力，但公司污水处理收入，是根据自来水用水量及物价部门核定的污水处理费单价确定，“因此该部分募投项目的达产不能直接导致公司收入及利润的增加，反而因折旧及运营成本的提高进而导致短期内经营业绩下滑”。

当申请审核的公司涉及诉讼时，同样会影响到公司上市。如涉及专利权的诉讼，败诉会对公司的经营产生重大影响。这也是四川华夏万卷文化传媒股份有限公司、嘉必优生物技术(武汉)股份有限公司等公司被否的原因之一。

记者还注意到，监管对IPO的企业不仅关注公司本身数据，也会结合企业所处行业的整体情况来进行判断。对于一些毛利率显著高于或低于同行企业的公司，监管要求这类企业解释发生此种现象的原因。例如，2019年7月，上海艾融软件股份有限公司在IPO 上会时，被监管要求说明“综合毛利率、净利率显著高于同行业可比上市公司的原因及合理性”。

除以上提及的几点主要被否原因外，根据公司所处不同行业的特性，监管也会对不同的问题重点关注。如医疗器械类的企业是否存在直接、间接与发行人、供应商、终端医院等存在交易或往来的情形，以及是否存在商业贿赂行为，此类案例可参考2021 年5 月IPO 上会的林华医疗；食品加工类企业是否存在食品安全风险；家具制造业、水的生产和供应业、造纸业内企业等是否存在污染排放不达标的问题等。

众生相

纵观这些IPO“复读”企业，有的百折不挠、有的“知错不改”、有的则“颠倒黑白”。这些带有着不同特点的案例，一定程度上也折射出了A股IPO市场的面貌。

自称要做“中国西门子”的广州白云电器设备股份有限公司（下称“白云电器”）的上市之路可谓一波三折。作为一家家族企业，白云电器的实际控股人为胡氏五兄妹，其在2007年的第一次上会就因“有关事项需进一步核查”被证监会取消审核资格；公司2012年再战IPO，却被指出存在关联交易和刻意隐瞒同业竞争等问题。横跨八年，白云电器在2015年的第三次上会时终于功夫不负有心人，通过了这场“考试”。

同样是时间跨度长达八年，朝歌数码就没那么好的运气了。在第三次申报中，朝歌数码业绩表现良好、营业收入翻番，但IPO上会却依然被否，原因何在？实际上，早在2011年的第二次审核时，朝歌数码就被指出对加工方百一股份公司和客户华为公司存在重大依赖性。然而，在第三次IPO申报时，朝歌数码对监管的反馈意见“充耳不闻”，报告期内公司前五大客户销售额占当期营业收入的比例甚至高达93.28%、89.81%、90.54%。

2017年，浙江迪贝电气股份有限公司（下称“迪贝电气”）二度冲击IPO，最终通过了审核。不过，在其三年前（2014年）的首次IPO 上会中，却被曝出存在虚构与其他企业材料采购的大额资金往来，以获取银行贷款资金的违规情形，且迪贝电气未能对此做出合理的解释，最终铩羽而归。

此外，记者留意到，有些公司还因待遇不给力、留不住人而被“点名”。筑博设计股份有限公司彼时闯关创业板被否时，得到的反馈意见中有一条指出，“公司的员工人数2014 年比2013年增加417人，但2015年比2014年又减少470人，且在报告期内有多起劳动纠纷”；再比如安徽泰达新材料股份有限公司，彼时其董事、监事、高管中，年薪最高的为7.62万元的总经理，证监会发审委要求公司说明是否存在刻意压低薪酬增加业绩的情形，薪酬水平能否保持高管和员工的稳定。

对于IPO 企业审核面临的严格考验，一位业内人士表示，“从现阶段来说，新股发行常态化，监管部门对保荐机构以及拟IPO 企业的严把关有利于优质企业上市，能较好地保障投资者利益、维护市场的可持续性”。