证券交易者非理性行为研究

邓崇真 王满（吉首大学）

■ 引言

在中国改革开放的过程中，证券市场为中国经济的高速发展提供了巨量资金。中国证券市场相对欧美等发达国家资本市场而言起步较晚，但发展速度快，取得的经济成果也是显著的，证券市场为上市公司募集资金扩大经营规模做出了突出贡献。但我国金融市场的发展并非一帆风顺，市场中存在许多问题急待解决，要想有效降低市场中的风险，就必须研究交易者的心理行为偏差，清醒地认识到交易者非理性行为对我国金融体系的潜在影响和危害。基于此，本文通过行为金融学理论视角来对我国证券交易市场中交易者的非理性投资行为进行于研究分析，指出错误投资行为，提升投资者金融市场认知水平，改变资本市场投资乱象，维护我国金融市场安全。

■ 行为金融学理论发展

古典金融学理论假设市场中的交易者是理性的，不会受外界噪音干扰而是根据公开可获得的信息对上市公司进行评估和定价。但这种假设在现实世界得不到认可，大部分投资者并不是按照理性投资人假说进行投资决策和行动，异象的存在与有效市场假说相违背。伴随古典金融理论在现实市场投资过程中不断地暴露出问题，金融学界迫切需要一套金融理论体系来解决传统金融学实践中的缺陷。行为金融学基于非理性人假说对古典金融学理论进行批判改造，认为证券市场中的理性交易者无法彻底清除非理性投资人引起市场价格偏差的影响，非理性的投资者能够通过证券市场非理性的交易行为中获得回报存活下来，使得资产价格可以并能够长期偏离证券的基础价值而存在。行为金融学将社会心理学、人类行为学等非传统金融学研究范畴的学科引入金融研究中，提出的假设和理论更加贴近现实人类的生活习惯而非古典金融学派认为的“理性经济人”。

■ 证券交易者的心理行为偏差

（一）过度自信

金融市场中的交易者往往存在过度自信的现象，他们对自身的投资分析能力和决策水平过高估计，对客观事实改变引起的风险和损失估计不足。具备过度自信心理特征的投资人在实际的交易过程中通常过高的估计自身对证券市场未来走势的预见性，当市场趋势与投资者事先预期一致时，过度自信的交易者进一步加以肯定自己的投资能力；当市场趋势与事先预期表现相反，则会认为是外在环境因素导致的错误交易行为而不会思考是否由于自身投资能力不足造成投资损失。具有过度自信特征的投资人倾向于找寻那些支撑自己投资观点的金融信息，即便这些信息在外人眼中看来是无用的，他们也会坚定地相信自己的预测能力。当投资决策依赖的信息存在问题，过度自信的交易者不愿承认失败的事实，并会寻找新的信息对其观点进行支撑，这将使投资者面临更高的经济损失风险。

（二）羊群效应

羊群效应又称为“从众效应”，是指交易市场中不同的投资者相互影响和相互模仿，进而整体市场的判断和行为趋同，引起资产价格偏离真实价值。投资参与者无法获得全部有效的信息，没有十足的把握做出投资决定，为了降低资产价格变动的风险和减轻因独自决定却造成意外经济损失的负罪感，市场中的交易者通常会研究其他投资者的决策行为并倒推出自认为有用的投资信息，由此形成羊群效应。随着信息化技术的高速发展，交易者的金融信息渠道得到拓宽，市场中大部分信息都是噪声交易者产生的噪声信息，这对市场参与者的投资判断能力提出了挑战，降低投资决策的正确性。普通交易者对金融市场的认识较浅，容易受到互联网金融媒体推送的新闻影响，极容易造成追涨杀跌的现象发生。

（三）处置效应和损失厌恶

最典型的处置效应便是投资者的“持亏售盈”行为，在实际的证券市场交易中，交易者往往倾向于把给自己带来收益的证券卖掉，却持仓让自己受损的证券。这是由于投资者认为到手的收益才是真实的收益，具有落袋为安的想法，并且还担心万一资产价格下跌而自己没有及时卖出的情况发生，即使最终获得了正向收益也会因为错过获取更多收益而感到后悔和痛苦。交易者在同等收益和损失中，对损失的厌恶感比获得收益的喜悦感更加强烈，由于投资者太过于厌恶损失以至于愿意承担资产价格进一步下跌的风险而继续持有表现较差的资产，抱着侥幸心里期待着证券价格能够上涨并回归原位。交易者的处置效应和损失厌恶的心理特征通过投资行为影响金融市场，降低了资源配置效率，影响投资者后续投资计划的实施。

■ 行为金融学的证券投资策略

（一）动量交易策略

金融学家在对股票价格的回归趋势进行研究时，发现股票价格的长期回归趋势显著不同于价格的短期回归趋势，资产组合收益在短期内具有持续向同一个方向运动的能力，即短期动量收益而长期收益反转，这种价格回归现象在不同的国家和地区都得到了检验和证实。基于这一发现，有金融学者提出了动量交易策略用来消除价格非理性的波动并获取收益，动量交易策略在实际股票市场交易过程中取得了显著成果。动量交易策略需要交易者在开展股票交易活动之前通过对某个或一些相关变量设定一定的门槛，如股票收益率或者交易量等，筛选出符合心理预期的股票，对其进行定量的买进或卖出操作，用以实现股票投资回报。行为金融学认为动量效应的出现是因为投资者对股票市场发生的信息变动没有及时调整自己的投资判断，继续按照以往的投资决策进行股票交易，促使资产价格在一段时间内继续按照同样的趋势进行变动。通过对金融市场交易中存在的非理性证券投资行为进行捕捉和观察，相应地调整自身的投资策略和投资决定，从而避免遭受投资损失并增加资本回报。

（二）投资成本平均策略

投资成本平均策略中投资者面对不断变化的金融市场无法精准在适当的时间以合理的价格进行交易，为了防止高位买入的情况出现，投资者根据制定好的投资计划在不同的时间段以不同的价格买进股票。投资成本平均策略的提出是基于投资者的风险厌恶心理，孤注一掷的投资行为存在较大风险，给交易者造成损失的痛苦感远大于盈利的愉悦感。通过投资成本平均策略进行多次投资的行为能够有效摊平资产价格波动带来的投资风险，虽然交易者也会因此无法以最低的价格买入资产，但这一策略也使投资者不会以最高价位进行交易。实施投资成本平均策略需要投资者能够合理配置资金分批分次进行交易，这对金融市场中缺少专业投资知识、能力和经验的普通交易者来说是一个可行的投资策略。

（三）逆向投资策略

逆向投资策略亦称为反向投资策略，逆向投资策略通过买入一些曾经业绩较差的证券，卖出部分近期业绩较好的证券来实现资本获益。金融市场中的投资者倾向于追捧当前一段时间内业绩表现较好的证券，由于过度的重视证券的近期表现而忽略其历史业绩，使得股票价格高于真实价格；而对于近段时间业绩表现失望的资产投资者往往急于出手，担心资产价格进一步下跌，由于忽视资产的以往表现而注重其当前业绩，致使资产价格低于内在价值。资产证券的价格具有一定的回归趋势，投资者可以通过增加持有冷门股票和降低热门股票持有比例的方式进行投资，等待股票业绩反转来获得投资回报。逆向投资策略需要计划制定者能够熟练地对资产证券的基本面进行分析，拥有高水平的投资技巧和丰富的从业经验，准确判断出未来市场的走向并在市场趋势发生改变前进行投资交易。

■ 结语

通过分析证券交易者的投资行为，认识到投资者非理性的心态给自身带来的潜在投资风险，影响投资效益。投资者应当根据自身心理特征、风险偏好和承受能力等情况确定明确的投资目标，避免因金融市场频繁的波动而与之摇摆，导致盲目进行投资交易并错失投资机会。在投资目标的基础上制定相应的投资计划，减轻投资者心理活动对投资过程产生的情绪影响，克制自身强烈的欲望和冲动，使投资决策能够顺利执行而不会夭折。投资计划需要具有一定的灵活性，防止金融市场出现突发状况导致较大变动的时候能够及时进行策略调整，不会因此深陷泥潭而无法自拔。此外，市场参与者应当清醒地认识到自身存在的心理偏差和认知错误并及时对其加以修正，保持勤于学习、善于观察和自主思考的能力，提升自身投资判断能力和速度，从而提高投资回报水平。