我爱我家：政策生变 高商誉承压

刘博

2021年上半年，我爱我家（000560.SZ）实现营业收入61.30亿元，同比增长55.86%;实现营业利润5.37亿元，同比增长639.21%;归属于上市公司股东的净利润约3.8亿元，同比增长840.2%;归属于上市公司股东的扣除非常性损益的净利润约为3.58亿元，同比增长750.7%。

看似高增长的业绩源于2020年同期的低基数，实际上我爱我家2021年上半年的业绩堪堪赶上2019年同期。

“虚幻”高增长商誉高悬

我爱我家是首家登陆A股主板的房地产经纪龙头，业务覆盖北京、杭州等35个国内主要一、二线城市，全国门店总量4500家，员工总数约5.3万人（含加盟）。

2021年上半年，公司实现主营业务收入61.3亿元，其中经纪业务收入为35.85亿元，占比为58.48%;新房业务收入为10.96亿元，占比为17.89%;资产管理收入为9.55亿元，占比为15.58%;商业租赁及服务收入为1.31亿元，占比为2.14%;商品销售收入为9126万元，占比为1.49%。

2021年上半年，我爱我家经营业绩同比大幅增长，但2020年是疫情之年，各个行业均受到了不同程度的影响。因此，与2019年同期相比更有意义。2019年上半年，我爱我家实现营业收入56.79亿元，归属于上市公司股东的净利润约3.81亿元。也就是说，与2019年上半年相比，公司2021年上半年收入增长7.94%，净利润下降0.25%。由此来看，2021年上半年，公司业务只是刚刚恢复到疫情前的水平。

此外，我爱我家的商誉减值风险值得重点关注。2017年12月，我爱我家完成借壳上市，根据评估报告，置入资产账面净资产为7269万元，归属于母公司净资产为4.21亿元，评估价值为65.78亿元，增值65.05亿元，增值率8949.49%。

如此之高的增值率势必会形成高商誉。2021年上半年末，我爱我家非流动资产合计为133.12亿元，其中商誉为48.12亿元，占比为36.15%，是非流动资产占比最大的一块。在总商誉中，收购我爱我家形成的商誉为44.76亿元，占比超过90%。

在收购时，我爱我家承诺2017-2019年完成累计扣非净利润分别不低于5亿元、11亿元、18亿元。2017年到2019年，北京我爱我家的扣非净利润分别为5.07亿元、6.50亿元和7.18亿元，累计完成5.07亿元、11.57亿元和18.75亿元，业绩完成率分别为101.34%、105.18%和104.17%，基本每年都是踩线完成。

值得注意是，在收购时，评估机构做出了公司长期的经营性资产价值预测：2020-2021年，我爱我家的收入分别为136.01亿元、150.29亿元，净利润分别为8.42亿元和10.06亿元;2021年后的收入保持在150.29亿元，净利润保持在10.06亿元。实际上，2020年我爱我家收入为95.75亿元，净利润为3.25亿元，与收购时预测的收入和净利润相差甚远。但2020年是疫情之年，较为特殊。虽然公司并没有达到收购时预测的业绩水平，但也未计提任何商誉减值。2021年上半年末，公司商誉为48.12亿元，相比2019年上半年营业收入微增长至61.30亿元，净利润甚至微降至3.87亿元。从目前发展趋势来看，要想完成150.29亿元的收入和10.06亿元的净利润难度非常高，商誉减值似乎已经在所难免。

行业竞争加剧

根据灼识咨询数据，中国住房市场总交易额在2014-2019年以18.1%的年复合增长率由9.7万亿元增长至22.3万亿元，预计在2019-2024年将以约6.6%的年复合增长率继续稳步扩大。

在房产交易总额不断增長的基础上，房产中介也在蓬勃发展。2014-2019年，通过经纪机构完成的房屋销售与租赁金额由3.2万亿元升至10.5万亿元，年复合增速达26.8%，经纪机构渗透率由33.0%升至47.1%。与此同时，中国经纪服务佣金收入由2014年的636亿元增长至2019年的2515亿元，年复合增长率达到31.6%，远高于中国住房市场总交易额增速;经纪服务平均费用率也从2%升至2.4%。

然而，佣金率的不断提升也吸引越来越多的竞争者加入。数据显示，2004-2018年，中国房地产中介服务企业由2万个增至20.6万个，CAGR达18.1%;从业人员由23.5万人增至158.3万人，CAGR达14.6%。

目前的房产中介市场已经呈现“一超多强”的竞争格局。数据显示，2017-2019年，贝壳（BEKE）GTV从1.01万亿元增至2.13万亿元，CAGR达44.8%，市占率从5.5%提升至9.5%，稳居市场第一。

从GTV来看，贝壳2019年为2.1万亿元、佣金收入460亿元，中原地产、我爱我家、乐有家分别为9496亿元、4300亿元、3000亿元，市占率分别为4.3%、1.9%、1.3%;中原地产、我爱我家、Q房网的佣金收入分别为153亿元、76亿元、36亿元，市占率分别为6.1%、3%、1.5%。

在市占率上，贝壳遥遥领先。前瞻网的数据显示，70%的小微中介完成了二手房市场50%以上的交易额。由此来看，目前整个行业格局还处于比较分散的阶段，未来集中度有望大幅提升。

然而，中国房地产已经进入存量时代，在竞争对手不断增加的过程中，有多家企业以低佣金作为卖点，打出“佣金1%”的广告;而且，竞争对手阵容不断壮大，直营模式的麦田在全国有近600家直营连锁门店，加盟模式的21世纪不动产达到1万家门店、近8万名经纪人的规模。

不仅如此，互联网巨头也进入中介市场。2017年，京东成立房地产事业部，正式宣布进入房地产领域;2020年9月16日，阿里巴巴、易居联手数十家房企宣布成立天猫好房，承诺未来至少3年内不赚钱，收入100%补贴给购房者。