价值投资理念对集团公司转型发展指导作用的分析

李宏 重庆市能源投资集团有限公司

一、价值投资产生背景及意义

1.产生背景。价值投资源于美国。在其实践方面，本杰明·格雷厄姆、菲利普·费雪、彼得·林奇、查理·芒格和沃伦·巴菲特以其各自不同的投资风格、内容及经历丰富和发展了价值投资体系，为价值投资体系作出了巨大贡献。总结这些杰出投资家的投资历程，在其骄人投资收益背后，始终遵循的价值投资理念高度一致。

2.意义。价值投资是一种全面客观的投资哲学，强调深入分析基本面的必要性，追求长期投资价值，控制风险，抵御从众心理。

巴曙松为《证券分析》所作序言《在中国证券市场转型的过程中重温经典的价值》一文中指出：“价值投资成为主导性的投资理念，应是当前市场转型的重要组成部分之一”，“价值投资是经历了多次市场危机检验的、理论和实践经验结合得相对较好的分析框架之一”。价值投资的理念历经八十年全球金融市场的风风雨雨、起起伏伏，在今天仍闪烁着智慧的光辉，其历久弥新的根本原因正是在于价值投资并不是一套刻板的操作守则，而是完整的投资原则与思想体系，这些原则与思想同证券市场的意义与运行规律有着良好的契合，因此能够“经受得了不可预知的未来的检验。”

二、价值投资理念主要内容

本文价值投资理念主要来源于《证券分析》。大萧条之后，格雷厄姆初步提出了价值投资理论的基本框架，其内涵和外延被价值投资的追随者不断扩充，成为证券投资实践领域最有影响力的理论框架之一。价值投资倡导的基本理念是：

1.“价值远超过价格所带来的安全边际”，这也是《证券分析》这本书的核心理念之一。价值投资者所追寻的安全边际必须有足够的缓冲带，不是试图以20元的价格购买价值21元的证券。

2.投资的理念。格雷厄姆认为“投资是一种通过认真分析研究、有望保本并能获得满意收益的行为，不满足这些条件的行为就被称为投机”。格雷厄姆引导市场逐渐理解到，投资股票不是击鼓传花的游戏，也不是投资者之间的零和博弈，“投资者不是从同伴手中赚钱，而是通过企业的经营赚钱”。

3.寻求确定性的投资。在美国大萧条背景下，很多优质资产的价格处于明显的低位，格雷厄姆也更多地采用定量分析的方法来分析有形资产的价值。后来价值投资者将格雷厄姆的分析框架逐步应用到无形资产等领域，寻找企业的护城河等。

4.风险与收益的关系。格雷厄姆曾告诫投资者：“作为一个成功的投资者应遵循两个投资原则：一是不要亏损，二是永远不要忘记第一条原则。”价值投资者寻求的是企业价值回归的过程，因此从长期看是一项低风险、高收益的投资。

三、价值投资理念对集团公司转型发展指导作用的分析

上述价值投资理念可从股权投资、市场先生、能力圈和安全边际四大逻辑进行理解。本文试图从四大逻辑分析集团公司转型发展如何运用价值投资理念，以取得更好的实效。

1.集团公司目前转型发展困境。

集团公司作为当地能源供应保障的重要主体，长期以来，集团公司认真履行能源保供责任，为推动当地经济社会发展、保障和改善民生发挥了重要作用，展现了应有担当。在淘汰落后产能、加快转型发展过程中，由于转型发展推进滞后，进展缓慢，集团公司当前面临较大困难。越是面临困难，我们越要清醒，在项目转型发展过程中，务必坚持价值投资理念，遵循规律长短结合，坚定信心主动作为。

2.股权思维对集团公司转型发展指导作用的分析。

价值投资理念认为，无论投资者买入的是企业全部股权还是部分股权，投资者与企业的经济命运息息相关，持有股权即是投资者自身收益与企业整体的价值紧密联系在一起，企业整体价值表现为破产时的清算价值，发展良好时的未来经营价值等等形式，投资者收益来源于企业价值。

集团公司现在转型项目主要有煤炭保障功能、发展清洁能源、综合能源站建设、发展新材料或碳减排指标交易等，与地方政府沟通、交流、谈判的时候较多。地方政府是我们项目能否落地的关键。我们要运用股权思维，拉他们“入伙”，实现利益共享，双方共赢。特别是，要让当地政府主要领导的前途与集团公司转型发展项目息息相关，甚至“生死与共”，通过股权让双方形成命运共同体。这时，集团公司转型发展项目在双方上级的指导下，自然会加快转型发展项目进度，提升项目转型发展质量和效益，实现转型项目的价值。

3.“市场先生”对集团公司转型发展指导作用的分析。

在《聪明的投资者》一书中，格雷厄姆用拟人化的“市场先生”精妙形象地展现市场参与群体的人性：贪婪和恐惧始终存在，且交替出现。“市场先生”的报价是非理性的化身，市场情绪决定市场报价，短期内“市场先生”的报价无逻辑规律可循、是喜怒无常的。

集团公司在转型发展中要正视“市场先生”的存在，将现阶段转型发展项目进行市场化运作，在市场起决定作用过程中抢筹码、分杯羹。因此现阶段转型发展项目存在的价值一是满足客户的需求，二是为客户创造价值，如为客户节约成本、节约时间、提供服务从而创造良好的客户体验、提供便利性、满足客户精神、心理方面的需求，如把项目的产品当成奢侈品来消费，从而夯实并提升转型发展项目的内在价值。具体表现是创造充沛的现金流，正式投产后有一定的利润，并且经营活动现金流量净额与净利润的比值大于1，确保集团公司走出困境，经营发展上台阶上水平。

4.能力圈对集团公司转型发展指导作用的分析。

能力圈意指在能力范围之内。其前提是投资者是在能够读懂企业基础上，建立对企业现在及未来经营、企业与行业等方面细致、透彻研究基础上，对企业持续竞争优势做到心中有数。能力圈是巴菲特对格雷厄姆投资体系的继承和发扬，指投资者将投资决策限定于自己能够读得懂、把握得了的企业。巴菲特认为，投资者能够界定个人能力圈的边界在哪儿比个人能力圈的范围大小重要得多，即对于自己无法理解的企业，坚决不投资。

集团公司在转型发展过程中，根据内部实际情况，建立自己的能力圈，包括把握宏观经济发展趋势，深入研究产业政策界定，突出转型项目技术含量，更为重要的是，选拔一批具有企业家精神的项目主要负责人，作为集团公司能力圈中的核心要素，让转型发展项目公司成为当地的龙头公司，并确保ROE大于10%～15%。集团公司作为大型国有企业，储备了丰富的人力资源。项目能否转型成功，具有企业家精神的项目主要负责人非常关键。转型项目实施中要有企业家精神，如项目主要负责人要具备一定的人格魅力，有一定的商业冒险精神和创新精神，有梦想、有追求、有格局、有情怀，懂得与别人分享成果；具备学习能力和自我进化能力，与时俱进，善于学习等。

5.安全边际对集团公司转型发展指导作用的分析。

安全边际是价值投资的重要标准，巴菲特、查理·芒格等成功的价值投资实践者始终坚持在买入股票时留有足够的安全边际，一只股票的价格略低于其价值是没有吸引力的。他们认为安全边际是“价格针对价值大打折扣”，是买入价明显低于股票内在价值的情形，是为了弥补投资中必然包含的不确定性因素，安全边际强调买入的股票要足够便宜，是投资中防范风险的重要武器。巴菲特在其投资历程中同样依靠留有足够安全边际来保障收益，其提出的“护城河”“能力圈”等概念，都从另一角度与安全边际契合，相互影响，为安全边际提供坚固保障。“护城河”是指竞争对手无法轻易进行复制的能力。

集团公司现阶段转型发展项目要获得充足的安全边际，获得又高又厚的护城河，需从定量和定性方面对项目进行分析，同时要建立有效的商业模式。定量方面分析包括资产负债率、ROE、现金流、营收和利润增长，需要重点分析预测；定性方面需从项目行业层面、管理层面、产品层面、创新层面、技术研发层面、营销层面等进行全方位的分析，从而找出有核心竞争力的优秀项目，确保项目稳妥可靠。建立有效的商业模式，如低成本的商业模式、品牌驱动的商业模式、差异化经营的商业模式、研发驱动的商业模式。

四、结论

目前，集团公司处于特别困难时期，急需加快转型发展。但我们又要以价值投资理念为指导，用股权思维、市场先生、能力圈、安全边际具体指导转型发展主要工作，通过耐心等待，既保证转型发展项目有大量的现金流、必要的利润和又高又厚的护城河，还可实现集团公司可持续发展，为当地经济社会发展提供能源保障发挥重大作用。