德国土地抵押权证券化

王 志 勤

（中央财经大学法学院，北京 100081）

随着历史车轮的滚滚向前，德国土地抵押权制度不断发展和完善，以适应德国自由资本主义经济的发展要求，最终形成了由担保抵押权（又称“保全抵押权”）、流通抵押权和土地债务等构成的庞大的土地抵押权体系。

一、德国土地抵押权体系的形成

德国土地抵押权体系是在日耳曼习惯法与罗马法的融合发展中形成的。在继受罗马法之前，日耳曼习惯法中关于土地担保的制度主要有转移土地所有权的所有质，不转移土地所有权但转移土地占有权、使用权和收益权的古质，以及不转移土地占有权、使用权、收益权，事实上是“披着质权外衣”的抵押权的新质。①关于所有质、古质和新质，笔者将另文研究。继受罗马法后，德国担保法吸收了罗马法中诚实信用、意思自治等要素，保留了日耳曼习惯法中的公示登记诸原则，从而建立起非常完备的，以担保抵押权、流通抵押权和土地债务为主要内容的土地抵押权体系。

（一）担保抵押权

大约在15世纪中叶，德国开始继受罗马法，继受的原因可以归结为两个：一是历史因素。5世纪征服西罗马帝国后经过千年的融合，日耳曼人早已接受了罗马文化，甚至有些法学家认为自己是罗马帝国的后裔，主张“祖先”的法律当然要继承。［1］276二是经济因素。15世纪的德国已进入自由资本主义的初期，罗马法发达的私法部分正好契合了当时经济发展的需求：“古代罗马法的优点在于私法体系，尤其债法。罗马法经注释与疏证法学派合于时代的注释后，发挥其适应社会的能力，而甚能满足德国当时社会发展的需要。于是德国步入实务继受罗马法的阶段。”［1］213就土地担保法来说，通过继受罗马法，意定（约定）抵押权、法定抵押权和裁定抵押权得以移植，这些抵押权具有附随性：随债权的转移而转移，随债权的消灭而消灭。债权无效或不成立，则抵押权不成立，它们具有现代担保物权中担保抵押权的性质。

罗马法倡导诚实信用和意思自治，在土地抵押权的设定上采形式自由原则，这大大推动了德国土地抵押权的发展，然而其缺陷也是明显的：第一，意定抵押权是在形式自由原则下所约定的土地抵押权，第三人往往无法从外部判断土地上是否存在抵押权。即使是裁判抵押权，虽说有一定的“公示力”，但因其公示范围相当有限，公示范围外的第三人同样会无从知晓。第二，罗马法的土地抵押权是概括抵押权，同一土地上大多设定有多个抵押，这是尊重意思自治的必然结果，抵押权既不特定，先后顺位也比较混乱。罗马法土地抵押权的上述缺陷，在融合日耳曼习惯法时得到一定程度的克服，这就是继承了日耳曼法新质中的登记簿、公簿形式，倡导公示原则。1722年，普鲁士《抵押权与破产令》颁行，明确规定在全国范围内建立统一的“土地与抵押权登记簿册”，登记机关是各地法院。“该登记簿册，将登记各辖区内所有的不动产的情况，包括：不动产的所在地、不动产所有人的姓名、所取得的不动产的权利名称和买受价金等。凡设定抵押权的，均须进行登记，未经登记的抵押权尽管并不当然无效，但其效力将弱于进行过登记的抵押权。”［2］67这样，土地上是否存在抵押权就有查阅途径了，虽然还不尽如人意。1750年，《西里西亚公国普通抵押权令》颁行，规定同一土地上先登记的抵押权优先于后登记的和未登记的抵押权，抵押权的顺位问题得以部分解决。1783年，《一般抵押权令》规定了采“物的编成主义”体例的登记簿册，以土地为中心，采用会计中的复式记账技术，在同一土地项目下，记载该土地所有的物权内容。任何第三人，均可以通过查阅登记簿册，了解某地块的所有权、抵押权状况，使土地的物权内容变得清晰明了，消除了物权的不确定性。不仅如此，该法还采用“强制登记主义”，任何抵押权及其变动均须登记。这样，土地抵押权的顺位和特定问题就得到彻底解决，德国土地担保抵押权制度在罗马法与日耳曼法的融合中完善起来。

在土地担保抵押权发展、完善的同时，德国土地流通抵押权也在继承日耳曼习惯法传统和融合罗马法的基础上萌芽、发展并茁壮成长起来，与担保抵押权一起，形成了近代德国乃至整个世界独具特色的土地抵押权制度。

（二）流通抵押权

流通抵押权，是依托于抵押土地的交换价值，在市场上相对独立于债权并有一定自由流通能力的“以媒介投资者的金钱投资为目的的抵押权制度”。［2］73相较担保抵押权而言，其本质特征是独立性与流通性。独立性是指流通抵押权的附随性受到一定限制的特性，流通性是指流通抵押权在市场上相对自由地流通的特性，两者互为表里，相互依存，彼此成就。融资性是流通抵押权的又一重要特征，是指其从金融市场融通资金，具有金融投资工具的特性。独立性、流通性是手段，为融资性提供保障；融资性是目的，从而诱发了独立性、流通性的产生。

18世纪中叶，整个德国最主要的资本主要表现为城市地区的现金和农业地区的土地，只不过后者的价值远大于前者且不易流通而已。1756年，普鲁士为了吞并萨克森、巩固西里西亚的统治而发动了七年战争，土地遭到了严重破坏。地主贵族为了恢复土地原状不得不以土地做抵押到处借钱，甚至欠下高利贷，不少地主贵族因此而破产，这严重威胁到地主贵族的利益。反观国家统治，当时德国东部、东北部对地主贵族的依赖是明显的，如何保护地主贵族的利益成了统治者必须思考的问题。而在德国西部、南部城市地区，却有大量资金在寻找出路。在这一背景下，1769年8月29日，建立西里西亚土地信用协会的内阁命令出台，要求把西里西亚地主的土地集中起来，以土地抵押权进行融资，贷款总额不得超过协会土地价值（建立了土地价值评估机制）的一半，协会的所有地主为抵押贷款承担连带责任，以最大限度地防止地主贵族破产。1770年7月9日，西里西亚信用协会诞生，并取得了巨大成功，其影响力逐渐波及其他地区：“普鲁士其他省份和北德各地也仿照西里西亚的范例建立了土地信用协会：库尔和纽马克于1777年，波美拉尼亚于1780年，汉堡于1782年，西普鲁士于1787年，东普鲁士于1788年，纽伦堡于1791年，石勒苏益格 荷尔斯泰因于1811年，梅克伦堡于1818年和1840年，波森于1822年，符腾堡于1825年，不来梅于1826年。”［3］140-141承担连带责任及融资总额不超过协会土地价值一半的做法，既保证了贷款人的资金安全，又预防了土地贵族的破产，融通了城市与农村，可谓一举多得。这里的土地抵押权，其设定的主要目的已不再是担保债权的实现，而是为了融通资金。根据资本的逐利特性，资本流转越快，获利也就越多，这样，对土地抵押权的流通性就提出了要求，流通抵押权就是在这一背景下萌芽、发展和完善起来的。

1794年，《普鲁士普通邦法》为土地流通抵押权的产生做了法律上的准备。该法规定，抵押权只有登记在土地登记簿上才生效，未经注销则不消灭。也就是说，登记在土地簿上的土地抵押权如果没被注销，即使所担保的债权已经消除，该抵押权也不消除，这为抵押权取得独立性迈出了坚实的一步。1802年8月11日普鲁士发布《通告》，规定土地所有权与抵押权归属同一人时不产生混同的法律效果，即抵押权依然存在，此时的抵押权被称作所有权人抵押权。1824年4月3日普鲁士发布的《通告》规定，债权被清偿后，抵押权并不随着债权的消除而消除，而是由土地所有人享有，即所有权人抵押权。可见，所有权人抵押权与债权不再具有从属关系，它已经明显突破了担保抵押权附随于债权的法律属性。1848年，梅克伦堡对《骑士地产抵押权法令》进行了修改，规定土地所有人可以为自己设定一项不依附于债权的土地抵押权，这就是原始的所有权人抵押权制度，与之前的所有权人抵押权制度明显不同。前者是所有权人主动设定的，与债权无关；后者是后发的，没有债权就没有抵押权。可以说，原始的所有权人抵押权是流通抵押权的最高表现形式。

然而，流通抵押权并没有完全摆脱从属性地位。之所以这么说，原因有二：其一，如前所述，为了突出流通抵押权的独立性，《普鲁士普通邦法》规定即使债权消灭，只要登记簿册上的抵押权没有被注销，该抵押权就受法律保护。然而《普鲁士土地所有权取得法》则规定，土地登记簿上的土地抵押权没有被注销，如果第三人知道其担保的债权已消灭且是无偿取得的，则不受法律保护。显然，《普鲁士土地所有权取得法》的规定是对流通抵押权独立性的一种限制和约束（这一原则也被纳入《德国民法典》中）。其二，《普鲁士土地所有权取得法》规定不再审查流通抵押权的原因关系，即债权关系是否真实存在不是登记机关审查的内容，这是突出流通抵押权独立于债权的重要举措。但该法同时也规定，在登记时，对于债权人、债权金额、利率等条目，仍然要登记在土地登记簿册中。《德国民法典》1115条也做了相同的规定。换句话说，不审查原因关系与登记原因关系的相关要素并存于法律规定中，只是为了突出流通抵押权的独立性而已，但并不能据此而推论流通抵押权已具备完全的独立性。

（三）土地债务

如前所述，担保抵押权相较债权具有完全的从属性，流通抵押权虽说具有一定的独立性，但其独立性受到一定的限制，担保债权实现的功能一直存在。然而，当土地债务出现后，这一局面得以彻底打破，土地债务不再与债权直接相关，名称中也没有了“抵押”二字，从而彻底摆脱了从属地位。

1748年，《骑士农场抵押权令》“独立的物的负担”中首次规定了土地债务，它“区别于德国普通法上的抵押权的基本特征在于其不具有附随性，因此又称为‘物的债务’。该‘物的债务’成为往后《普鲁士土地所有权取得法》规定土地债务的前身。该‘物的债务’依登记而设定，经注销登记而消灭”。［2］71这里的“物的债务”“依登记而设定，依注销登记而消灭”，无担保目的要求，因此不再关注债权关系，也就是说，土地债务只关注“债务”本身，而不关注债权人是谁，由关注人转向关注物，由“对人”的责任转向 “物”的责任。土地债务设定时有没有债权人或者债权人是谁都不重要，设定后债权人是否发生了变更也不重要，只要土地债务履行时知道向谁履行即可。这一转变使得土地债务完全独立于债权关系而存在，不再具有附随性，而且具有非常强的流通性。也许是因为流通性强，1868年，《普鲁士土地所有权取得法》草案只规定了“没有从属性的抵押权”，没有规定担保抵押权、流通抵押权，只不过在1872年最终生效时又追加了“从属性抵押权”，并且把“没有从属性的抵押权”正式命名为土地债务。从《骑士农场抵押权令》到《普鲁士土地所有权取得法》草案，要么是把土地债务放在“抵押权令”中加以规定，要么直接命名为“没有从属性的抵押权”，可见，土地债务实质上是抵押权的一种，只是没有出现“抵押”二字而已。到了《德国民法典》时，虽把土地债务与抵押权并列在第八章中，但考虑到第九章是质权的相关规定，可以推定第八章规定的是抵押权，所以土地债务是抵押权的一种应无疑问。

《德国民法典》对土地债务和流通抵押权分别进行了定义。前者是：“一块土地可以以须从该土地中向因设定负担而受利益的人支付某一特定金额的方式，被设定负担。”［4］407后者是：“一块土地可以以须从该土地中向因设定负担而受利益的人支付某一特定金额以清偿其所享有的债权的方式，被设定负担。”［4］390从对上述定义的比较可以看出：“以清偿其所享有的债权”的有无表明，土地债务与债权无关，更不用说从属性了，而流通抵押权却要求具有“清偿债权”这一目的，从属于债权当无异议。即使其从属性因其他规定而予以了一定程度的限制，也不能完全排除其从属性。

综上可知，德国土地抵押权为了融通资金，从法律制度设计上逐渐增强了其独立性和流通性，甚至产生了具有完全独立性的土地债务，已经具备了快速流动的可能，当这些设计同新兴的证券技术“相遇”后，德国“土地抵押权证券化”就变得一发而不可收，迅速地席卷了德国大地。

二、证券的兴起

“证券是多种经济权益凭证的统称，也指专门的种类产品，是用来证明券票持有人享有的某种特定权益的法律凭证。主要包括资本证券、货币证券和商品证券等。狭义上的证券主要指的是证券市场中的证券产品，其中包括产权市场产品如股票，债权市场产品如债券，衍生市场产品如股票期货、期权、利率期货等。”①见百度百科。https：//baike.baidu.com/item/%E8%AF%81%E5%88%B8/267？fr=aladdin。这里的证券是现代意义的证券，从证券发展史来看，证券的表现形态和功能则更为复杂和多样。

（一）证据证券

早在罗马帝国时代，罗马帝国就采用书证来记录权利、义务，以便于国家征税，它不具有流通功能，仅是权利义务的证明，本质上属于证据证书。书证即使发生转移，记载于其上的权利义务也不会发生变化，它并不是现代意义上的权利承载者。“在西方，罗马晚期的证书实务的进一步发展，毋宁是要等到步入7世纪时、后罗马时代的证书制度的出现；而这恐怕是东方的商人，特别是叙利亚商人的大量流入所促成的现象。其后，作为权利担纲者的证书，无论是指定证券或无记名证券，当然异常迅速地发展起来。”［5］也就是说，到了 7世纪，古罗马就出现了“权利担纲者”的证书，我们可以将其视为现代证券的萌芽形态。证书的遗失、毁损对所有人的权利并不产生影响，我们把这种证书称为证据证券。证据证券的作用仅在于证明某种权利义务关系的存在，对权利义务本身没有任何影响力。现实生活中，这类证券还有收据、借据、结婚证、合同书、房产证等，这些证券仅起证据作用，没有财产价值，也不用于流通，记载于其上的权利义务完全可以脱离证券而存在。由于其不具有价值性、流通性，现代证券制度并没有把其纳入证券大家族之中。然而，我们不能因此而忽略其在证券发展史上的价值，它们是现代意义上的证券的历史源头。换句话说，证据证券虽不是现代意义上的证券，但它的出现却孕育了现代证券，是现代证券的萌芽形态。

（二）资格证券

12世纪初，在欧洲出现了一种支付凭证，该凭证由货币兑换商出具，是为了方便商人远程贸易而产生的。这要追溯到公元9世纪，当时西欧向东、向北寻找新的商路，到10世纪新的远程贸易通道被打开，沿贸易通道形成了大大小小很多个自由城。它们各自掌握着铸币权，因此市场上流通的货币并不统一，且全是金属币，携带起来很不方便也不安全，货币兑换商应运而生。他们在某地收取商人的现金并向其出具在某一目的地分店付款的支付凭证，兑换商从中收取一定的手续费。这种支付凭证受到远程商人的极大欢迎，很快就流行起来。随着经济的发展，除了支付凭证，还出现了汇票、本票等票据，汇兑工具日益丰富。经过几百年的发展，到了15、16世纪，在欧洲还出现了票据背书制度，这些票据不再仅仅是汇兑工具了，已经具有了信用工具的特征。［6］

这些支付凭证、汇票、本票，我们称其为资格证券，是紧随证据证券发展而来的第二种证券形态。资格证券，顾名思义，指的是持券人拥有行使一定权利的资格。资格证券不仅有证明权利义务的能力，而且比证据证券更进一步，持券人可凭证券行使某一项或几项权利。就支付证券来说，证券不仅能证明持券人拥有提取记载其上一定金额货币的权利，货币兑换商承担相应的兑付义务，而且持券人还拥有凭支付证券到货币兑换商处提取记载其上数额货币的资格进而实施提现。资格证券在现实生活中有许多形态，如提单、仓单等。由于资格证券有行使权利的要素，现代证券理论往往把其归入广义的证券范畴。

（三）有价证券

1262年，意大利威尼斯政府成立称作“Mons”的基金，由政府未来的税收做担保，将其按份出售给民众，城市居民购买后将取得叫做“Prestiti”的证书，持有该证书的城市居民可以到期向政府要求兑现并获得证书上约定的利息，也可在市场上转手交易，随时变现，这就是地方政府债券的雏形。这一做法在欧洲流行开来并不断完善，许多欧洲国家中央政府也开始公开发行政府公债，到16世纪，意大利、德国、荷兰、法国的各级政府公债均达到了相当的规模。［7］

1603年，荷兰联合东印度公司成立。该公司是一个联合的股份公司，为了融资，该公司向社会大众发行股票。具体做法是，有意向的人们需到公司办公室在专用本子上进行登记，载明出钱的数额，公司承诺按数额多少进行分红。可见，用于登记的本子并不是现代意义上的股票。由于公司成立初期没有进行分红，部分投资人有转让自己认购份额的需求，于是公司出具投资数额的书面证明，投资人拿着该证书到国家成立的世界上第一个股票交易所（1609年诞生于阿姆斯特丹）进行转让交易，将证书变成现金。该证书即现代意义上股票的雏形。随着时间的推移，股票交易所不仅交易股票，而且也交易欧洲各国的政府公债，影响了整个欧洲的资本市场。①见百度百科。https：//baike.baidu.com/item/%E8%AF%81%E5%88%B8/267？fr=aladdin。

无论是1262年产生的债券还是1603年产生的股票，均属于有价证券，这是现代证券制度中最常见也是最重要的证券形态。有价证券不仅具有证据证券的证明作用、资格证券有资格行使权利的作用，而且还具有流通性、增值性、风险性等特征，是更为高级的证券形态。

证据证券与权利结合最为松散，只起证明作用；资格证券与权利结合得相对紧密，其权利指向往往是具体的行为或物，使用范围和对象十分有限；而有价证券则与权利结合得最为紧密，行使权利时证券不可或缺，其权利直接指向货币，应用十分广泛，具有非常强的流通性。按照通常的说法，有价证券分为资本证券和货币证券。资本证券是指由金融投资或与金融投资有直接联系的活动而产生的有价证券，持券人对发行人有一定收入的请求权，其典型形态是债券和股票。货币证券是指本身能使持券人或第三者取得货币索取权的有价证券。作为有价证券之一的资本证券被大多学者认为是狭义上的证券形态，受各国证券法调整。本文所论的土地抵押权证券化就是指土地抵押权的资本证券化，也就是说，本文论题中的证券若无特别说明，主要是指狭义上的证券。

三、德国土地抵押权直接证券化

所谓直接证券化，简单来说就是土地抵押权这一物权自身的证券化，也就是以证券的形式来表彰土地抵押权。

（一）德国土地抵押权直接证券化过程中的几个重要立法

德国土地抵押权直接证券化最早产生于1783年《普鲁士抵押权法令》的规定中。该法令首次“创设‘抵押证书’制度。此抵押证书制度，即德国往后抵押证券的雏形。其创设标志着德国抵押证券的发轫”。［2］69

《普鲁士抵押权法令》规定：土地所有权人依与债权人达成的设定抵押权合意在登记簿册上完成登记后，将被给予权利人抵押权证书。该证书上所记载的内容与土地登记簿册上记载的内容完全一致，事实上就是登记簿册的“复印件”“副本”，应属证据证券，仅具有证明作用，不具流通性，同有价证券还相去甚远。因此，这还不是本文所指的证券化。但如前文所述，有价证券不是凭空出现的，正是证据证券的出现，才为更高级形态的证券的产生创造了条件。土地抵押权外化为证据证券，就是其直接证券化迈出的第一步。1783年土地所有权人抵押权还未产生，设定抵押权必须要有明确的债权人，土地登记簿册上也必须载明债权人，因此，此时的抵押权证券是显名的，是记名证券。

1848年，梅克伦堡颁布《骑士地产抵押权法修正令》，把抵押权与证券技术进一步结合，使抵押权证券能够流通起来。土地所有权人无论是就未来的债权而设定所有权人抵押权，还是与债权人合意而设定土地抵押权，在登记完成后，登记机关将制作抵押权证券给权利人。此时的抵押权证券不再仅仅是登记簿册的副本，也不再仅仅具有证明作用，而是权利人因其而拥有了权利，可以予以转让。为了增强抵押权证券的流通能力，登记机关在证券制作时，甚至推出了空白证券，即登记机关在抵押权证券上附随“空白委任状”，权利人“缺省”，当证券持有人想行使抵押权时，在空白处填上自己的名字即可。空白证券无疑使抵押权能够相对自由地流通起来。

1872年5月，《普鲁士土地所有权取得法》生效。该法规定，担保抵押权因具有严格的从属性而被剥夺制作抵押权证券的资格，其只能登记在登记簿册上，称作登记簿式抵押权。而就土地债务而言，该法规定不仅可制作证券，而且须做成无记名证券，受有价证券法约束。由于土地债务具有无因性、独立性，因此，土地债务登记时制作无记名证券就成为顺理成章的事情。土地债务证券由于是无记名证券，转移占有即为交付，流通十分便利。

到了1900年实施的《德国民法典》及以后的修正案，在吸收以往成果的基础上，土地抵押权直接证券化臻于完善，形成了比较完备的抵押权证券体系。

（二）有关各种抵押权直接证券化的现行法律规定

对于担保抵押权，《德国民法典》也采用了登记簿式：“在保全抵押权的情形下，排除抵押证券的发给”，［4］406没有例外。也就是说，担保抵押权在德国是没有直接证券化的，但它却在间接证券化中发挥了重要作用，后文将加以讨论。

至于流通抵押权，《德国民法典》从第1113条到1183条花了大量篇幅加以规定，而担保抵押权、土地债务要少很多，可见流通抵押权在德国土地抵押权中的地位之重要，是作为常用抵押权来看待的。有关流通抵押权直接证券化的规定散见于不同的法条中。第1116条规定：“（1）关于抵押权，应发给抵押证券。（2）抵押证券的发给可以被排除。该项排除也可以事后为之。为进行该项排除，债权人和所有人必须达成合意，且必须登记于土地登记簿；准用第873条第2款和第876条、第878条的规定。（3）对发给证券的排除可以被取消；该项取消以与排除相同的方式为之。”［4］391给予流通抵押权证券是原则，不给予流通抵押权证券是例外。也就是说，除法定情形外，在流通抵押权进行登记时，原则上应当制作流通抵押权证券。这里说的法定情形，总归起来就是债权人和所有权人达成免除给予流通抵押权证券的合意。即使登记时没有达成合意，制作了流通抵押权证券，若事后重新达成免除给予流通抵押权证券的合意，也可向登记机关提出申请，从而注销流通抵押权证券，并在登记簿册上加以注明。也可以在合意免除给予流通抵押权证券的情况下，事后又达成了相反的合意，此时可向登记机关申请给予流通抵押权证券。在不免除给予流通抵押权证券的情况下，当债权被分割为多份，各债权人无需征得土地所有权人的同意，即可向登记机关申请给予部分抵押权证券。部分抵押权证券彰显各债权人在原流通抵押权范围内相对应的份额，从而代替原来“整个”的流通抵押权，原流通抵押权证券失效。①《德国民法典》第1152条规定：“在债权分割的情形下，以抵押证券的发出未被排除为限，部分抵押证券可以为债权的每一部分而做成；土地所有人的同意是不必要的。就它所涉及的部分债权而言，部分抵押证券代替原证券。”陈卫佐译注：《德国民法典》，法律出版社2015年版，第398页。部分抵押权证券彰显的是土地登记簿册上登记的流通抵押权的一部分，也就是说登记簿册上的流通抵押权不用分割登记。如果所有权人设定流通抵押权后，与债权人的债权关系变更为部分清偿，即流通抵押权担保的债权范围予以缩小，那么，所有权人不得交付流通抵押权证券，可为其制作部分抵押权证券。此时若流通抵押权证券已经交付给债权人，债权人有义务向登记机关提出申请，将部分清偿载入流通抵押权证券，并且在登记簿册上予以更正。债权人也可向登记机关申请注销流通抵押权证券，制作新的部分抵押权证券。②《德国民法典》第1145条第1款规定：“所有人只是部分地使债权人受清偿的，所有人不得请求交付抵押证券。债权人有义务在证券上做部分清偿的附注，并为更正土地登记簿的目的或为涂销的目的而向土地登记处出示该证券，或为替所有人做成部分抵押证券的目的而向有管辖权的机关或有管辖权的公证人出示该证券。”陈卫佐译注：《德国民法典》，法律出版社2015年版，第397页。

在未免除流通抵押权证券的情形下，取得流通抵押权证券是债权人取得流通抵押权的必要条件：“以抵押证券的发给未被排除为限，仅在该证券被土地所有人交付给债权人时，债权人才取得抵押权。第929条第2句和第930条、第931条的规定适用于该项交付。”［4］391此时作为流通抵押物的土地已化体为动产，适用动产交付的规则，《德国民法典》第929至931条规定了动产交付的“合意与交付”“占有改定”和“让与返还请求权”，可见，作为流通抵押权标的物的土地，通过流通抵押权证券，已经化体为“动产”了。在流通抵押权证券交付给债权人之前，流通抵押权归土地所有权人所有，是所有权人抵押权的表现形式之一：“到证券被交付给债权人时为止，抵押证券的发出未为之而被排除的抵押权属于所有人。”［4］400流通抵押权证券原则上由登记机关交付给土地所有权人，债权人也可同所有权人协议由登记机关直接交付给债权人：“该证券的交付，可以以关于债权人应有权让土地登记处将该证券交给他自己的约定代替。”［4］391债权人已经占有流通抵押权证券的，法律推定移交行为已经完成：“债权人正在占有该证券的，推定交付已进行。”［4］391

流通抵押权证券不仅是债权人取得流通抵押权不可或缺的书面文件，而且是债权人行使流通抵押权不可或缺的书面文件。在没有免除给予流通抵押权证券的情形下，当债权人行使流通抵押权时，需出示流通抵押权证券，否则所有权人可提出异议。①《德国民法典》第1160条第1款规定：“以抵押证券的发出未被排除为限，债权人不出示证券的，证券抵押权的主张可以被异议。”陈卫佐译注：《德国民法典》，法律出版社2015年版，第399页。当然，这里仅赋予的是所有权人异议权，流通抵押权并不因此而丧失或无效。即使在流通抵押权证券遗失或灭失且经公示催告程序宣告其无效的情况下，对流通抵押权本身也不会造成伤害。当债权人在未出示流通抵押权证券的情况下向所有权人发出预告解约通知或催告，并遭到所有权人立即回绝的，通知或催告对所有权人不产生法律效力：“债权人不出示依第1款规定为必要的证券，且所有人由于这一原因而不迟延地拒绝通知终止或催告的，向所有人做出的通知终止或催告不生效力。”［4］399只是所有权人的这一权利不适用于从债权、拖欠的从给付，包括债权的法定利息、预告解约通知费用以及就土地取得清偿为目的的权利追诉费用等，此种情形即使债权人没有出示流通抵押权证券，所有权人也不得提起证书抵押权异议。［4］391，399-400当债权得以清偿后，所有权人可以要求债权人返还流通抵押权证券，以到登记机关办理更正或注销手续：“凭着使债权人受清偿，所有人可以请求交付抵押证券以及其他对于更正土地登记簿或涂销抵押权为必要的证书。”［4］397当债务人与所有权人不是同一人时，债务人向债权人清偿后有权向债权人索取流通抵押权证书以办理变更手续。②《德国民法典》第1167条规定：“特定人的债务人如使债权人受清偿即取得抵押权，或在清偿的情形下对土地登记簿的更正有其他法律上的利益的，特定人的债务人享有第1114条、第1145条所规定的权利。”陈卫佐译注：《德国民法典》，法律出版社2015年版，第401页。

流通抵押权证券可以转让。虽然流通抵押权的从属性受到一定限制，但其转让必须与债权一起，无论是谁作为转让主体：“债权不可不与抵押权一同转让，抵押权不可不与债权一同转让。”［4］398当流通抵押权是转让主体时，债权得随流通抵押权一并转让，当债权为转让主体时，流通抵押权得随债权一并转让，两者是一个整体，只是普通法理论中抵押权的附随性被明显限制了，甚至出现债权“附随”流通抵押权的情形，“债权不可不与抵押权一同转让”的规定就是最有力的说明。让与债权或者让与流通抵押权除了让与人与受让人达成书面合意外，还必须交付流通抵押权证券，受让人取得流通抵押权证券，始取得流通抵押权。［4］391，398受让人有权要求让与人向公证机构提起让与的意思表示的公证，公证费用由让与人承担：“原债权人必须根据新债权人的请求，以自己的费用让人将让与表示进行公证认证。”［4］398公证必须载入流通抵押权证券，否则将导致受让人将来主张抵押权障碍：“抵押权占有人作为债权人的权利，系因一系列相互关联的、追溯到已登记债权人之经公证认证的让与表示而发生的，以恰如证券占有人已作为债权人登记于土地登记簿一样的方式适用第891条至第899条的规定。裁判上的转移裁定和依法律规定而进行的债权转让之经公证认证的承认，与经公证认证的让与表示相同。”［4］398-399也就是说，流通抵押权证券的转让，无论经过多少手，只要记载其上的经公证机构公证的让与意思表示（法院裁定书、公证机构认证书具同等法律效力）能够形成一个完整的链条，流通抵押权证券的持有人就能代替登记簿册上的债权人的地位，享有债权人权利。任何一个环节出错，都有可能使流通抵押权证券持有人不能获得债权人地位。

由前述的流通抵押权证券的转让规定来看，流通抵押权并不具有独立的公信力，即相较登记簿册，其效力明显较低，记载其上的内容原则上不得与登记簿册上记载的内容相冲突，否则冲突部分不予认可，这与德国保障土地登记簿册公信力和权威性是相一致的。为了提高流通抵押权证券的法律地位和解决法律实践中遇到的问题，《德国民法典》也做了例外规定：“只要从抵押证券或证券上的附注可看出土地登记簿的不正确性，第892条、第893条规定的援用即被排除。对从证券或证券上的附注可看出的土地登记簿正确性提出的异议，与登记于土地登记簿的异议相同。”［4］396当流通抵押权证券上记载的内容明显正确而登记簿册上记载的内容明显错误时，证券就可击破登记簿册的公信力，从而认定记载其上的内容。当流通抵押权证券上有异议记载而登记簿册上没有时，此异议记载与登记簿册上的异议记载具有同等的法律效力。

从以上的规定可以看出，流通抵押权证券是记名证券，这是与其不具有完全的独立性紧密相关的，它始终摆脱不了债权关系，即使它与债权关系若即若离，证券上也必须载明债权人的名字，这才有了转让时的公证要求。

而对于具有完全独立性的土地债务而言，由于没有了债权关系的牵绊，其证券化完全可以是隐名的，无记名证券自然成了土地债务直接证券化的选择：“土地债务，可以以发行无记名土地债务证券的方式予以设定。此种证券，准用关于无记名债券的规定。”［4］408无记名，顾名思义，就是不记载债权人的名字，这就让土地债务无记名证券具有十分强大的流通功能，转移占有即为交付，不再需要繁琐的公证程序，转让极为便捷。当然，其缺点也是明显的，当土地债务无记名证券遗失、毁损时，其权利保护相当困难。也就是说，土地债务转让效率提高了，但安全性却降低了。考虑到其权利对象是不动产物权，其安全性要求很高，这也制约了土地债务无记名证券的使用，实践也证明了这一点。

（三）德国土地抵押权直接证券化的利弊

德国土地抵押权直接证券化适应了自由资本主义经济发展的要求，它确保了土地抵押权的流通性，使“凝固”在土地上的资本快速流动起来：“权利的证券化实际上是将权利主体一般化，将权利客体和权利内容法定化，借助物权法定主义的理念，从而便于权利的转让，提高权利的变现能力，淡化对义务人的依赖程度，即淡化证券上请求权的相对性。配以发达的证券市场，证券几乎可以在任何时间内变现，收回债权，从而凸现了证券权利对世的效力，获得将证券上的权利物权化的效果，使权利如动产一样广泛、高效、安全地流通。”［8］在直接证券化之前，土地抵押权的流通必须依赖登记簿册进行，手续繁琐、流转缓慢，登记簿册记载内容日益臃肿，不便查阅。而直接证券化后，这一问题得到缓解，配以发达的证券市场，流转速度明显加快，流通能力大大增强，使资本获得最大化的收益，满足了资本的逐利性。

然而，土地抵押权直接证券化距离权利证券化的理想还有一段路要走，这是与土地的特性紧密相关的，土地抵押权直接证券化“天生”具有一些缺陷。第一，土地抵押权是个人申请设立的，它具有分散性、私人性的特点，不具有规模效应。当大额资本在寻找出路时，分散的土地抵押权会增加其投资成本，大额资本需要有组织地将土地抵押权集中起来，从而进行大规模投资。第二，对于小额资本（主要是社会零散资金）而言，投资价值过大的土地，显然困难很多。土地抵押权在设立时，即使分解成多个顺位不同的抵押权，但每个抵押权的价值相对小额资本也是过大的。只有把土地抵押权分解为若干小额份额，才能使小额资本真正参与进去。土地抵押权证券往往面额很大，这限制了其流通范围，小额资本被排除在外。第三，土地抵押权证券在取得前，要先到登记机关进行登记和申请，由登记机关审查后制作抵押权证券交给权利人，实行按件收费制度。土地所有人在同一土地上设定多个抵押权，制作多个抵押权证券，要逐个进行登记、审核、制作证券，逐个进行收费。制作的证券越多，所交的费用越高，显然，土地所有人不可能为了满足小额资本的需求而将土地抵押权分割得过小。第四，土地抵押权证券虽然相较土地登记簿册流通起来更加便利、快捷，但流通抵押权证券转让时对公证环节的要求，无疑降低了其流通性，而无记名土地债务证券由于存在安全性隐患（由于面额过大，安全性就显得十分重要）同样制约了其流通性，这与资本要求高速流转形成不可调和的矛盾。

由于以上缺陷的存在，由组织、机构主导的土地抵押权间接证券化就成了必然选择。当然，我们不能机械地认为，德国土地抵押权间接证券化必然产生于直接证券化之后，相反，两者几乎是同时产生、相互渗透、相互促进、交错发展的。

四、德国土地抵押权间接证券化

土地抵押权间接证券化，主要有两种表现形式：一是由组织、机构将数额大小不一、条件各异的土地抵押权担保的贷款集中起来作为基础资产，以土地抵押权和组织、机构的自身信用为担保发行小额等值的债券从证券市场募集资金；二是由组织、机构以自身的信用和未来的土地抵押权作担保向社会发行小额等值的债券，并将从证券市场募集到的资金向提供土地抵押权的人发放贷款。两种间接证券化形式并非不兼容，它们可以在同一融资行为中同时使用。无论是哪种表现形式，债券与土地抵押权均不发生直接联系，组织、机构作为中介将两者分隔开来，因此称其为间接证券化。

1770年7月9日，德国最早的信贷组织西里西亚信用协会在国王的支持下①腓特烈二世采纳了1767年柏林商人费林的一个包含九方面内容的建立土地信用协会的建议，并于1767年8月29日颁布了建立土地信用协会的“内阁法令”。成立。协会强制西里西亚所有的土地贵族成为会员，所有会员对其他会员的债券本金和利息承担连带责任，但本金和利息的总额不能超过土地价值的一半。会员向信用协会申请，协会制作票面利息为5%的债券（后世用“Pfandbriefe”表示，汉语直译为“潘德布雷夫”，意译为“不动产抵押债券”或“抵押债券”）并交给申请的会员，由会员自己对外销售，申请人需交纳0.25%的费用给信用协会。［9］51每个会员的申请金额不同，所以票面本金也不同。债券被售出后，将由出售该债券的会员的土地抵押权作为担保，其他会员承担连带责任。这里的债券显然不是抵押权证券（非土地抵押权直接证券化），虽然不是小额等值的，并且是由地主直接销售的，但它毕竟渗入了信用协会这个中介，已经符合了土地抵押权间接证券化的部分特征，可以视其为德国土地抵押权间接证券化的发端。西里西亚信用协会取得了巨大成功，其影响力逐渐扩大。

1803年，拿破仑战争爆发，历时12年半，大大小小的战役无数，几乎燃遍了整个欧洲，德国也不能幸免。在拿破仑战争中，德国各地的土地被践踏，摧毁了无数地主贵族的物质基础，刚刚兴盛几十年的信用协会的连带责任担保无以为继。战争结束后，农业歉收严重，土地贬值，农业危机高企，“信用贫困”泛滥，信用协会摇摇欲坠。为了挽救风雨飘摇中的信用协会，各地的土地信用协会不得不进行调整，改变其运作程序和组织结构，史称“新土地信用协会”。相较旧土地信用协会，新土地信用协会主要有以下八个方面的变化：第一，允许平民“地主”加入协会，废除了阶级限制，打破了由诸如容克贵族②容克贵族即普鲁士的容克地主阶级。容克是音译，意为“地主之子”或“小主人”。从16世纪起，容克贵族就开始垄断军政要职，掌握国家领导权。19世纪开始没落，第二次世界大战后彻底消亡。那样的少数派把持信用协会的局面。第二，作为债券担保的土地抵押权不再是全体会员（所有会员承担连带责任的必然结果），而是以负有借款的会员的土地抵押权作为担保。第三，债券仍然由协会制作，但不再交给会员销售，而是由协会负责统一销售。销售所获得的资金用于向会员提供土地抵押贷款。第四，债券采用无记名方式，债券持有人可自由转让，流通十分方便。债券不再由借款的地主直接向债券持有人偿还，而是统一由协会偿还，债券持有人与提供土地抵押担保的借款人没有直接的法律关系。第五，旧信用协会中，债券持有人可随时要求借款人偿还，而新信用协会中，债券持有人只能半年或一年得到一次偿还本金的机会，也有以抽签方式得到清偿的，总之，不能随意要求清偿。第六，设置偿债基金，以保障债券的清偿。基金来源于债券利率与贷款利率的利差和投资盈利。由于当时经济形势的恶化，协会制作的债券票面利率是4%，销售所得资金贷给会员的利率是5%，1%的利差的一半用于支付协会的日常开支，另一半计入公积金，公积金用来购买政府债券或者该协会的债券，以及弥补会员拖欠的借款。当公积金达到债券总额的5%时就开始计提偿债基金，主要从盈利中提取，如政府债券收益等。当公积金达到债券总额的10%时：一方面，此后的盈利、利差将被归入偿债基金，公积金不再提取（除非出现弥补欠款需要补足的情形）；另一方面，借款会员可提前还款，从而解除自己的土地抵押担保责任。［9］53第七，新发放的债券总额不能超过未收回的抵押贷款的总额，对会员发放的贷款不得超过土地评估价值的比例由1/3到3/4不等，如东普鲁士为2/3，汉堡为3/4，一般控制在1/3到1/2。对土地及其附着物的内容也进行了调整。旧土地信用协会中，牛和工具被包括在估价中，但在新土地信用协会中被放弃了。一方面是因为在拿破仑战争期间，人们发现牛不是债券的适当担保；另一方面是因为人们发现，土地所有者在获得贷款时，有时会互相借牛。［9］52第八，协会发行债券、发放贷款的活动必须接受政府的管理和监督：“协会的管理由政府任命的官员负责，并由农业部长及其代表政府委员会进一步监督。”［9］53

在旧土地信用协会中，债券虽由协会制作，但却由会员销售并负责清偿，以会员自己的土地抵押权作担保，虽然其他会员承担连带责任，但土地抵押权的私人性质却没有改变，我们可以称其为私人抵押权。而在新土地信用协会中，会员的土地抵押权是用来向协会借款提供担保的，作为贷款人，协会贷款后即取得抵押权。协会将这些抵押权集中起来，为其发行的债券提供担保。这里的抵押权不再是分散的私人抵押权，而是带有组织性质的协会的抵押权，我们可以称其为机构抵押权。私人抵押权具有分散性、差异性等特点，相较具有集中性、抽象性的机构抵押权，其融资能力要逊色很多。所以，新土地信用协会适应了当时自由资本主义经济在农业发展中的要求，把土地抵押权与无记名债券通过土地信用协会这一中介糅合在一起，使其无限接近现代的土地抵押权间接证券化。

19世纪中、后叶，德国工业经济飞速发展，大量农村人口涌入城市，城市人口迅速增加，大量住宅需要建设，城镇的发展进入快车道。为了解决运输和交通问题，还出现了修建铁路的高潮。据不完全统计，1850年，德国的铁路总长几乎达到6 000公里，是当时法国的2倍。1875年德国的铁路总长更是达到惊人的28 000公里，其中私人所有的长达16 000公里。［10］修筑铁路“对煤炭、铁轨、机车、车厢等提出了巨大的需求，从而推动了采煤、冶金、机器制造等一系列重工业部门的扩建，并勃兴了创办企业的热潮”。［2］70这吸引了大量来自农业的资金：“此前被投入到农业的资金也为这一潮流所挟而借助于国债、公司债等被转移到工业生产中，造成农业生产资金十分匮乏。这一时期，因德国农业开始迈入近代农业时期，所以更需要大量的资金。于是在这种情况下，发生了史家所称的‘农业金融恐慌’。”［2］70为了支持工业经济的发展，也为了解决“农业金融恐慌”对农业所造成的资金压力，私人经营的、打破了地域限制的、采用股份制组织形式的抵押银行（同时经营房产抵押权证券化和土地抵押权证券化业务）纷纷成立：1862年12月8日，法兰克福抵押银行根据参议院的法令成立，［11］125标志着抵押银行的诞生；1863年第一普鲁士抵押银行 股份合作社成立；1864年巴伐利亚抵押债券优先权银行、普鲁士抵押 股份银行成立；1866年波美拉尼亚抵押股份银行成立；1870年普鲁士中央土地信用合作社成立；1872年法兰克福抵押信贷银行成立。［3］143-144到 20世纪初，共成立了 40家私立抵押银行。

土地信用协会的会员主要集中在某一区域，地域限制使协会规模不可能太大，其融资能力大打折扣。绝大部分抵押银行采股份制，其股东打破地域限制遍布全国，银行资本雄厚，具有十分强大的信用和融资能力。这些抵押银行就农业信贷而言与新土地信用协会的信贷方式大致相同，略有差异：就发放抵押贷款而言，抵押银行以借款人提供的土地价值的3/5或2/3为限；信贷资金主要来自社会大众，由抵押银行向社会大众发行75马克～200马克面额不等的债券，由于面额不大，一般人均有能力购买，社会闲散资金极易被吸收进来；所发行的债券总额不得超过银行资本的20倍；债券不记名，可随时在证券市场转让，变现能力强；抵押银行对贷款人的身份、地域没有要求，只要能提供土地抵押担保即可，经营方式十分灵活。由于其打破了地域限制，吸引了社会大众投资，使其迅速表现出强大的信贷能力。据不完全统计，1871年普鲁士抵押银行的信贷总额为79.6亿马克，占整个普鲁士不动产价值的39.7%。到了1894年，普鲁士抵押银行的信贷总额已达到105～115亿马克，占整个普鲁士不动产价值的 49%。［3］144

20世纪爆发了两次世界大战，出现了通货膨胀和全球经济危机，这给德国抵押银行的土地抵押权证券化带来巨大的负面影响，债券市场上不动产（含土地）抵押债券的交易量极度萎缩，20世纪中期一度跌到1920年前后交易量的5%，达到了该项业务的冰点。随着“二战”后的重建、经济的复苏，德国抵押银行的不动产抵押权证券化业务重新兴盛。特别是1989年柏林墙倒塌德国统一后，不动产抵押权证券化为德国经济的复苏和发展做出了具大贡献，土地抵押债券发行量快速回升。1995年，大额土地抵押债券发行，并在债券市场成立大额抵押债券板块，满足了国际大额资本的需求，逐渐被国际投资者所认可。以首次发行的大额抵押债券为例，1995年，德国法兰克福抵押银行发行了17 000只共计10亿马克的大额抵押债券，平均每只债券面额高达5.9万马克。这在吸引国际投资者的同时，扩大了德国抵押债券的国际影响。随着欧元的产生和《德国抵押银行法》的修订，德国不动产抵押债券规模不断扩大，其总市值到21世纪的第一个10年已高达11 000亿欧元，［11］124逐渐成长为欧洲乃至世界上最大的债券市场之一。

无论是新土地信用协会还是抵押银行，其用于担保的土地抵押权究竟是担保抵押权、流通抵押权还是土地债务，这一问题我们有必要从《德国民法典》的规定加以分析：“就因无记名债券、汇票和本票或其他可背书转让的证券而发生的债权而言，只能设定保全抵押权。即使该抵押权在土地登记簿上未被标明为保全抵押权，它也视为保全抵押权。”［4］406新土地信用协会、抵押银行发行的债券全部是无记名债券，投资人就债券本金和利息享有债权。这一债权显然是由投资人购买“无记名债务证券”所产生的，依上述规定，对其只能设定担保抵押权。考察新土地信用协会、抵押银行的运作，借款人向其借款时所提供的担保是多种形式的，既有担保抵押权，又有流通抵押权，当其打包为无记名债券提供担保时，似乎与法律规定存在冲突。细究起来，事实上并不矛盾。首先，分散的借款人提供的担保抵押权、流通抵押权是私人抵押权，当获得贷款后，其被集中到作为抵押权人的协会、银行，其性质已转变为机构抵押权。其次，投资人所购买的无记名债券由协会、银行自身的信用作保证，由机构抵押权作间接担保，债券和抵押权并不发生直接联系。当协会、银行的自有财产（含发放的贷款）不能清偿无记名债券，尚有抵押权没有行使或者协会、银行怠于行使抵押权的，债券持有人会议可要求协会、银行积极行使抵押权或者代替协会、银行行使抵押权。这对债权人是极大的保护。最后，无论是信用协会还是抵押银行，在发放贷款时，均会把贷款数额控制在土地估值的一定比例内，一般不超过土地价值的2/3，以这种土地抵押权做担保，债券持有人从某种意义上讲就是零风险，持有债券是非常安全的：“值得注意的是，自从100多年前《抵押银行法》颁布以来，抵押银行还没有发生一例破产清算的案例。”［11］124可以说，土地抵押债券的高度安全性，是土地抵押权证券化在德国取得巨大成功的最重要的原因。

五、结论

德国土地抵押权体系是在日耳曼习惯法与罗马法的相互融合中发展和完善的。它既吸收了日耳曼法中的登记公示制度，在使土地抵押权方便查阅的同时，顺位得以确定；又吸收了罗马法意思自治、契约自由的精神，意定抵押权在德国迅速普及，使担保债权实现具有严格从属性的担保抵押权大放异彩。

为了更高效、规模更大地融通资金，土地抵押权的流通性成为一个课题。流通抵押权的出现、发展和完善使土地抵押权的流通性大大增强。与国内多数学者强调流通抵押权独立于债权的特性不同，笔者在关注其独立性的同时，也注意到其独立性受到一定程度的限制，并不具有完全的独立性。

具有完全独立性的土地债务，有学者认为是一种与抵押权不同的独立的物权，［3］154有学者认为是与一般抵押权（又称普通抵押权，包括担保抵押权和流通抵押权）并列的一种不动产担保形式。［2］72笔者在对土地债务的起源及相关法律规定加以研究后认为，土地债务就是抵押权的一种形式，而非新的其他的不动产担保形式。

现代意义上的有价证券不是凭空产生的，是在证据证券、资格证券基础上兴起和发展的。它不仅具有证据证券的证明作用、资格证券有资格行使权利的作用，还具有流通性、增值性、风险性等特征。当其与土地抵押权结合后，就迸发出巨大的能量，成为非常重要的融通资金的工具。

研究德国土地抵押权证券化的学者不多，对其进行分类研究的国内学者更是没有，基本上都是笼统地加以研究，并不区分直接证券化与间接证券化，这样常给人以凌乱、含混之感，极易产生法律困惑。笔者在对德国土地抵押权证券化的历史及相关法律规定进行梳理的过程中发现，德国土地抵押权证券化的内容极其丰富，既有直接证券化，也有间接证券化，两者几乎同时产生，相互渗透，相互促进，交互发展，共同推动了德国土地这一不动产的“动产化”，为德国经济做出了巨大的贡献。

包括土地抵押权证券化在内的德国不动产抵押权证券化与美国不动产抵押权证券化有显著的不同，前者主要依靠机构自身的信用进行“表内”证券化，后者则主要依靠“资产池”产生的现金流及信用增级进行“表外”证券化。［12］这两种证券化形式被国内学者分别称为德国模式和美国模式，是目前世界上最主要的两种证券化模式。德国模式对我国不动产抵押权证券化的准备期产生了非常大的影响，限于篇幅，笔者在这里就不展开了，将另文加以研究。