从瑞幸事件看财务舞弊、做空策略与审计防范*

汤 伟，陈 树，王会芹

(1.2.陕西广播电视大学 财务管理教学部，陕西 西安 710119；3.陕西广播电视大学 金融与保险学院教学部，陕西 西安 710119)

一、瑞幸事件的来龙去脉

瑞幸公司股份有限公司(Luckin Coffee，Nasdaq：LK)，以下简称或“瑞幸公司”，于2017年6月16日根据开曼群岛法律注册成立，由神州优车前首席运营官钱治亚担任董事长，总部设在厦门。公司采用海外大量融资，境内野蛮式扩张发展的战略导向，自成立以来，不到半年时间，已在北京、上海、深圳、杭州、西安等13个城市设立营业点，截止2019年12月，已开设4507家直营店，门店超越咖啡店巨头星巴克在华门店数量，成为我国市场上门店数量最多的咖啡连锁品牌。在此基础上，瑞幸公司仅用十八个月，就实现IPO上市，融资6.95亿美元，成为中国乃至世界范围内从成立到IPO上市最快的公司，于2019年5月17日在纳斯达克上市。

瑞幸公司自上市以来，股票价格不断走高，从最低的14.75美元/股上涨到50.02美元/股，上涨幅度高达239.12%。资本市场与产品市场的完美融合，吸引了64家机构进行投资，一度是市场价值达到123亿美元。2020年1月，公司有一次增发融资，规模超过11亿美元。这一系列令人羡慕的数据，让人为之惊叹。

然而，2020年4月2日，瑞幸公司宣布，公司在2019年第二至第四季度期间，存在虚增销售收入、销售费用和产品销售成本等问题，伪造金额高达22亿元。受此影响，瑞幸公司当日股票价格暴跌75.57%，一天之内出现六次熔断，致使当日收盘价跌至历史新低4.91美元/股，市场价值一夜之间缩水354亿元。同日，超过6家律师事务所同时对瑞幸公司进行集体诉讼。4月7日，美股开盘前夕，瑞幸公司停牌。直至5月20日，瑞幸公司股票复牌，价格跌至2.82元/股，具体情况如图1所示。

图1 瑞幸公司日收盘价及成交量(2019.5.17-2020.6.8)

二、瑞幸公司商业模式存在的缺陷

1.针对核心功能性咖啡需求的主张是错误的

由于我国传统茶文化的巨大影响，我国对咖啡的市场需求是有限的，咖啡对于我们中国人来说，不是必需品。我国人均每天86mg的咖啡因摄入量与其他亚洲国家类似，其中95%的咖啡因摄入量来自茶，中国的核心功能性咖啡产品市场很小，仅有适度增长。因此，如果没有大量咖啡劵补贴，用户会大量流失，无法预知用户对咖啡的喜爱和消费粘性能持续多久。这将涉及市场规模能否扩大、商业模式能否成功的问题。

2.客户对价格高度敏感，客户的存留率受到价格驱动

在互联网上商业时代，“免费”模式仅仅是始端，不是终端，企业终端必须获利。瑞幸公司通过优惠券形式，增加客户群，通过这种方式能够短期增加客户数量，但无法增加客户忠诚度，且在优惠券减少或价格提高时，可能会造成顾客的大量流失，使顾客产生对价格的高度敏感，很难培养顾客的忠诚度与顾客粘性。公司通过降低折扣水平，既提高有效价格，并同时增加同一家门店的销售额是几乎不可能的。

3.瑞幸公司不论是直营店还是公司层面均无法获润，且开店越多损失越大

据Wind数据库统计，瑞幸公司每季度在门店层面平均损失5370万元，门店层面无法获得利润；在公司层面每季度平均损失2.492亿元，每季度平均总共损失3.03亿元。随着瑞幸公司“野蛮式”开店，其投资损失也越多越快，企业根本无法获利。

4.瑞幸公司的经营理念很难实现

瑞幸公司的经营理念是让咖啡成为每个人生活的一部分，但在我国很难实现这样的目标。公司缺乏其他有竞争力的非咖啡产品，造成瑞幸公司的购买者大多数是机会主义行为，没有用户粘性，无法培养品牌忠诚度。该公司省力轻便的储存模式仅适用于十多年前早期的代茶饮料，无法满足现代茶饮料产品的要求。

5.瑞幸公司推出的“小鹿茶”茶饮品的特许经营权不合规

瑞幸公司推出的“小鹿茶”茶饮品，其特许经营权的合规性没有满足法律的要求。主要表现在：其一，没有按照法律要求向相关部门进行登记注册；其二，2019年9月开始经营“小鹿茶”特许经营权没有满足至少有两家直营店运营满一年的要求。

三、瑞幸事件产生的根源

1.高层管理团队内部失信

在提交给SEC的报告中，瑞幸公司在其成立的审计特别委员会的内控调查中发现，公司此次财务造假行为，不是个人行为，而是由以COO为首的刘剑高层管理团队共同合谋，从2019年第2-4季度共伪造22亿元的销售收入，公司高层管理团队的同质性，是形成公司财务造假的主要原因。据中国证监会网站公告统计，因财务舞弊受罚高管平均每家公司约10人左右，上市公司高管团队是公司财务舞弊行为的重要实施主体。根据劳伦斯经典的财务舞弊三角理论，异常需要、机会和自我合理化是财务造假的条件，高管生活方式改变是财务造假的主要特征。

2.公司中介机构外部失责

瑞幸公司中介机构阵容庞大，审计机构为安永会计师事务所，承销商为瑞士信贷、摩根士丹利、中金公司、海通国际，律师团队为金杜和竞天公诚律师事务所。审计机构安永会计师事务所回应，公司2017-2018年出具的审计报告没有发现重大问题，2019年的审计报告尚在进行中。安永发现公司在2019年第2-4季度存在严重的虚增收入和费用，已向公司审计委员会传达。尽管目前披露的信息不能充分证明中介机构存在失责现象，但中介机构难逃其咎。研究表明，公司财务舞弊发现，存在中介机构的会计师事务所审计人员证据搜集不充分、职业道德淡薄、审计程序存在漏洞等现象，有些还存在审计机构与公司合谋的行为。

3.上市公司监管体系欠缺

公司此次财务舞弊，将会面临集体诉讼和巨额赔款，公司的董事会、监事会、股东大会成员以及高层管理团队将面临刑事调查和起诉，可能将会面临十年到二十五年的监禁。根据我国证券法中“长臂管辖权”的规定，相关涉案人员将受到我国法律的制裁。由于我国监管体系发展不足三十年，上市公司监管体系不完善，相关法律法规需要不断地修订和完善。

四、做空机构对瑞幸公司的攻击手法

做空机构对瑞幸公司的欺诈手段，主要是针对财务信息披露的不真实。攻击的方式主要包括：攻击虚增利润、攻击虚增资产、攻击虚增现金余额、攻击虚增应交税费、攻击审计报告的不真实、攻击双重报告、攻击业绩虚假。

第一，攻击虚增收入。作为做空机构最常用的攻击手段，其通过调查公司产能、公司供应链等，或重新计算成本，分析同行业利润等方式，来分析某公司的收入是否符合该公司的应有水平。主要表现在收入与产能不匹配、客户真实性存疑。第二，攻击虚增资产。主要表现在高估固定资产和高估存货价值。第三，攻击虚增现金余额。夸大现金余额，意在通过虚构财报上的银行存款余额，来掩盖自身资金短缺的问题，做空机构，通常通过对利息的重新计算与现金流量表各活动的勾稽关系，来判断公司资产负债表披露的现金或银行存款是否属实。第四，攻击虚构企业的应交税费，受到税务局的监管，有专门的纳税申报表，因此，公司必须在与提交税务局的信息相匹配的同时，又与收入相勾稽，做空机构因而能够通过对比来发现应交税税费的披露不实。第五，攻击审计报告不真实。主要表现在跨境审计业务固有难度，国外会计师事务所不能很好的在中国开展业务；部分中概股不满足国内要求，而赴美上市倾向于找资质较差的审计师出具审计报告。第六，攻击提供“双重报告”。按照SAIC的要求，企业在每个年度必须向工商局提供相关材料，进行年度报告公示，对于财务状况披露真实的企业而言，其向SAIC和美国SEC提供的财务数据应该是相同的，但部分公司为了既在中国少交税，又在美国市场树立良好形象，故意向中国监管部门提交利润较差的报告，而向美国提交粉饰过业绩的报告。第七，攻击非财务信息不真实。主要体现在夸大经营业绩上。第八，质疑信息披露不准确。公司将租用的小柜台描述成零售门店。第九，攻击信息披露不完整。主要体现在质疑隐瞒关联交易、隐瞒募集资金用途、隐瞒并购内幕、隐瞒公司治理信息(包括隐瞒管理层薪酬、隐瞒管理层诚信问题等)。第十，攻击信息披露不及时。信息披露不及时，将会导致信息相关性大幅降低。美国SEC要求上市公司在财务报表结束后的4个月内提供年度报告，如未在规定时间内提交年报，可能遭到证券交易所退市警告。

五、对利益相关者的启示

对于监管者而言，应当审慎而理性的看待做空机构；以信息披露为核心的资本市场改善，仍要扎实推进；与此同时，应当强化上市公司内部控制监督，加大对违法违规公司的惩罚制度。另外应加强推进与发达市场之间的合作机制，形成双边监督的新模式，加强对市场中介参与相关业务的监督，明确市场中介应负有的责任。

对于上市公司而言，应当形成一套完备的信息披露相关管理制度，建立健全企业内部控制，提升会计信息质量；完善公司治理结构，发挥监事会董事会股东大会，审计专业委员会对信息披露的监督作用。同时应当建立公司风险防范机制，启动应急响应。另外，公司应当回归初心，潜心业务，成为实力过硬，以此谋求长远发展。

对于市场中介而言，会计事务所应当秉承会计职业道德和商业伦理的要求，不断，强化专业技术能力，了解不同制度背景差异，通过风险评估识别更多风险；律师事务所应当不忘初心，牢记使命，既要持续强化律所职业道德建设，也要深入研究，律所在资本市场中应享有的权利和义务；投资银行应当秉承价值投资的理念和基本的原则正确认识到企业价值与市场发展的密切关联性，防止投机理念，努力成为国际知名的巨头投资银行。

对于投资者而言，应当评估自身风险偏好，建立与自身风险偏好相匹配的投资理念，尊重市场，敬畏市场，谨慎投资。同时应当充分识别卖空风险防止流动性陷阱，防范黑天鹅事件可能遭致的损失。