企业环境信息披露的“前因”及“后果”

束颖 徐光华（教授/博导）

（南京理工大学经济管理学院 江苏南京 210094）

一、引言

环境信息披露是环境监管的产物。越来越多的证据表明，环境信息的公开披露对我国污染物的减少和环境绩效的提升产生了重大而重要的影响（Chen et al.，2017；Meng et al.，2014 ；Wang et al.，2004 ；Yang et al.，2020），越来越多的企业开始披露环境信息，同时也提高了公众对环境问题的认识。环境信息作为公众和投资者了解企业环保现状的重要途径，已引起了社会的广泛关注，也成为了理论研究的热点。

为建立和完善污染源监测和信息披露制度，我国从上世纪90年代就已开始建立环境信息披露制度，以整治企业环境污染。1998年，我国有关环境信息披露的“绿色观察计划”得到了世界银行信息开发计划的支持。2003年我国政府首次对行政部门的环境信息披露作出了规定。2005年修订的《中华人民共和国证券法》提出在环境信息对股票交易价格有重大影响且投资者未被告知相关信息的情况下，上市公司应提交一份中期报告。2007年《环境信息公开办法（试行）》开始实施，国家环保总局在全国推广了环境信息公开的方案。2008年，上海证券交易所出台了《上市公司环境信息披露指南》，要求我国上市公司在两种情况下提交与环境相关的报告：一方面，如果公司被贴上“重污染”的标签或被省环保部门处罚，则需在两天内提交环境临时报告；另一方面，鼓励对环境有重大影响的公司进行各种形式的环境年度报告。2010年《上市公司环境信息披露指引》强制要求重污染行业上市公司提交环境年度报告。此外，为鼓励企业承担环境社会责任和披露环境信息，新《环境保护法》于2015年实施，该法被认为是我国历史上最严格的法律。

企业作为一种主要的环境污染源，有责任在年度报告或企业社会责任报告中披露与环境相关的内容和要素，以应对各方压力（Gao et al.，2017）。但是由于种种原因，包括非强制性信息公开要求、公众参与、政府监管、成本收益问题等，我国环境信息公开的程度和水平仍然很低（黄浩岚，2019），环境信息公开的内容有限且不完整，我国企业的环境信息披露水平仍有待提高。

本文通过对已有文献的梳理，剖析企业环境信息披露的动机，并划分为政治、经济和社会三类。进一步梳理国内外学者对环境信息披露经济后果的研究，归纳总结其所得出的正相关、负相关和不相关等关系。最后通过充分回顾环境信息披露的前因后果，提出一点思考。

二、环境信息披露的定义与度量

环境信息披露（Environmental Information Disclosure，EID），通常被定义为一种向财务报表用户描述企业与环境有关活动和信息的方法（Trumpp et al.，2015）。对环境信息披露的衡量大致可以分为两类：

第一类基于企业报告并使用内容分析法，很多研究集中在企业环境报告书、社会责任报告、可持续发展报告等年度报告上，包括自愿性披露与强制性披露（Zhong et al.，2019）。还有一些研究是基于可持续性发展报告指南框架（Global Reporting Initiative Guidelines，GRI）的内容分析。2008年，Clarkson et al.制定了自愿性环境信息披露指数，之后，Clarkson et al.（2013）利用该指数揭示了美国有毒物质排放清单的影响；Braam et al.（2016）应用该指数对荷兰公司自愿性环境信息披露的水平进行了评估。吕明晗等（2018）结合我国特殊的制度环境和社会结构对细分指标进行了调整，得出环境信息披露体系主要包括治理结构和管理系统、愿景与战略等七部分。束颖等（2018）对企业环境报告书、可持续发展报告等企业定期报告中的环境信息披露数据和环境绩效数据进行了搜集，构建了环境财务指数。

第二类侧重于设置环境虚拟变量。Greenstone和Hanna（2014）利用政策虚拟变量探索强制使用催化转化器对空气污染的影响以及国家河流保护计划对印度水污染的影响。Boslett et al.（2016）设定了地点和时间虚拟变量，利用双重差分（DID）分别判定页岩气开发地点是宾夕法尼亚还是纽约以及时间是处于暂停前还是暂停后的双重差异。Fu和Gu（2017）设置了两个虚拟变量（Dummy）来解释我国公路收费豁免造成的空气污染现象，如果某天免收高速公路通行费，则第一个Dummy被设置为1，否则为0；如果某天为国家法定节假日，则第二个Dummy被设定为1，否则为0。

三、环境信息披露的前置因素

目前学术界认为企业环境信息披露不充分的原因主要在于：一是立法环境和执法能力薄弱、监管机制无效。二是企业环境信息披露的成本和收益问题，企业环境信息收集、管理和披露的成本可能会超过企业因此而获得的额外收益。三是利益相关者本身对企业环境信息披露的关注度、重视度和理解程度。基于此，本文将环境信息披露的前置因素分为政治诱因、经济诱因和社会诱因三类。

（一）政治诱因

自上世纪70年代以来，一些发达国家已开始要求企业公开与环境有关的活动和信息（Beck et al.，2010），环境问题改变了消费者购买绿色产品的意愿、增加了对环境信息披露的需求（Song et al.，2019）。根据沪深交易所于2010年颁布的《上市公司环境信息披露指南》，所有上市公司均应履行环境信息披露责任，并发布包含环境部分的企业社会责任报告或独立的环境报告。此外，我国还采取了一些基于市场的激励措施，例如绿色信贷、绿色保险和绿色贷款，以鼓励企业进行环境信息披露（Liu et al.，2010）。基于制度合法性理论，政府所采取的环境监管措施对企业形成了硬约束（毕茜 et al.，2012），政府监管与企业环境信息披露显著正相关（潘安娥和郭秋实，2018）。Zhang（2017）证明了政治关联对企业环境信息披露具有积极影响，但国有属性会削弱上述影响（孔慧阁和唐伟，2016）。

（二）经济诱因

基于自愿披露理论、信号理论和信息不对称理论，环境绩效较好的企业倾向于披露更多信息（Lemma et al.，2019），以表明企业正在积极履行对产品和投资市场的社会责任，从而给消费者和投资者留下良好印象，获得竞争优势。鉴于信息不对称程度的降低，产品和投资市场对企业披露环境信息的积极反应会使企业更容易获得良好的业绩。1998年，我国在江苏镇江、内蒙古呼和浩特等多个城市启动了绿色守望计划试点，对试点城市的比较分析表明，环境信息披露确实对环境绩效产生了重大影响，该计划鼓励企业改善和披露其环境绩效（Liu et al.，2012；Liu et al.，2010）。此外，环境信息披露的效果在不同条件下具有差异，Meng et al.（2014）指出虽然自愿性和强制性环境信息披露会产生不同的效果，但是环境表现不佳的企业经常试图避免披露负面的环境信息。企业的竞争对手可能会根据企业所披露的环境信息获取环保措施、环保流程等资讯，从而削弱企业的竞争力和财务绩效，并且环境报告中的误导性或错误信息也会大大增加企业的诉讼成本（Matsumura et al.，2014），可见当企业确信环境信息披露的利益会抵消甚至超过相关成本时，其更愿意加强环境信息披露。我国资本市场对企业环境行为在经济上的影响作用依旧是“制约污染行为”占主导（蔡颖和宋夏云，2018）。

（三）社会诱因

除了政治和经济因素，很多学者还探讨了利益相关者、传统文化、舆论监督等社会因素对企业环境信息披露的影响。基于高阶理论，高管的个人特征如个人背景、价值观等会对决策产生影响，有研究证明具有更高环保意识的高管更能识别环境的收益与风险，能更加准确地判断环境绩效并加强企业环境信息披露（潘安娥和郭秋实，2018）。根据利益相关者理论，企业需要为利益相关者提供积极的环境信息以维护其声誉，从而获得利益相关者的支持，降低企业的资本成本，或减少环境监管的严格性（Cho et al.，2013）。基于委托代理理论，环境信息披露对企业财务绩效的负面影响体现了企业投资者对积极的环境信息的消极反应（Krüger，2015）。社会责任表现较好的企业倾向于自愿披露企业经济、诉讼、污染等环境信息，意图将企业环保“好消息”传递给利益相关者或降低环境事故的冲击（王帆和倪娟，2016）。受我国传统文化的影响，会激发人们更广泛的环保意识，因此传统文化浓厚的地区对企业的舆论压力更强，从而推动企业的环境信息披露，且传统文化与政治诱因中的环境制度具有互补效应（毕茜 et al.，2015）。除了舆论压力，媒体监管压力也与企业环境信息披露正相关，媒体对行业关于环境的负面报道数量的增多会促进业内企业正面环境信息的披露（Brown and Deegan，1998），媒体报道内容的倾向性会形成企业的合法性压力，从而提升企业的环境信息披露水平（沈洪涛和冯杰，2012）。

四、环境信息披露的经济后果

（一）环境信息披露与企业财务绩效

环境信息披露作为企业的战略选择，其与企业财务绩效（Corporate Financial Performance，CFP）之间的关系值得深入探索（Minutolo et al.，2019），但目前，学者们的研究结论并不一致。

第一种观点是积极的关系。根据信号理论，环境信息披露作为信息透明度的代理，有效避免了管理者和利益相关者之间的信息不对称。企业强调环境信息可以吸引投资者，满足利益相关者的需求，环境信息披露较多的企业可以获得更多利益相关者的认可，具有较高的投资效率（左晓慧 et al.，2017）。因此，更广泛的环境信息披露可以给企业带来竞争优势（Li et al.，2018）。当企业面临高财务风险时，环境信息披露将对企业价值产生更大的影响，因为债权人将要求企业披露更多的信息，以便随时了解企业的最新发展情况并做出经济决策（Huang and Kung，2010）。根据自愿披露理论，环境信息披露与企业的财务绩效呈正相关，研究认为优秀的财务执行者会试图通过披露对企业有利的环境信息，使本企业与其他企业有所区分，从而脱颖而出（Khlif et al.，2015）。根据波特假说，设计得当的环境监管将促使企业打破低效的运营惯性和提高企业创新水平，从而提升企业的生产率和盈利能力（Ahmad et al.，2019）。根据利益相关者理论，债权投资者的违约风险和回收风险的降低表明，环境信息披露水平的提高会加强企业的信用评级，并缩小债券的信用利差（武恒光和王守海，2016）。

第二种观点是消极的关系。环境信息披露是代理问题的一种表现（Kr ü ger，2015），并且环境信息披露对股东来说代价高昂。管理者可以追求个人目标，并从环境信息披露中获得私人利益。环保型企业或经理人往往采取符合其环境信息披露目标的高标准行为，而不考虑利益相关者的利益。如果投资于环境信息披露，企业可能没有足够的资源来为增长提供资金。基于合法性理论的研究表明，环境信息披露会对企业的财务绩效产生负面影响（Arag ó n-Correa et al.，2016），环境信息公开是对公众利益相关者所施加的压力的反馈。为了披露有利的环境信息并满足利益相关者的环境要求，企业需要改善环境绩效，这将导致成本的增加和财务绩效的下降（Liu and Zhang，2017）。Iwata（2014）对强制性和自愿性环境信息披露进行了比较，发现企业可能会因为强制性的环境信息披露而大幅减少污染，但这对企业的利润将产生负面影响。

还有一些研究指出，环境信息披露与财务绩效没有关系（Qiu et al.，2016）。Palmer et al.（1995）认为市场竞争迫使企业提高运营效率，即使在没有环境监管的情况下也能进行创新。此外，还有一些研究指出环境信息披露与企业财务绩效之间的关系取决于某些调节或中介变量。调节变量包括企业规模（Dixon-Fowler et al.，2013）、企业成立时间（Wang and Bansal，2012）、创新程度和股权结构（Hull and Rothenberg，2008）、行 业 特 征（Baird et al.，2012）、一般业务环境（Flammer，2013）、股票的流动性和可见性（Wang et al.，2020）等。在中介变量方面，Surroca et al.（2010）提出创新、人力资本和文化在环境信息披露与企业财务绩效之间的关系中起着重要的作用。总之，许多研究都探讨了环境信息披露与企业财务绩效的关系，但结果尚未统一。

（二）环境信息披露与企业价值

大部分学者认为环境信息披露作为信息透明度的代理，对企业价值具有重大的积极影响。早期的研究大多基于特定环境问题来探索环境信息披露与企业价值之间的关系，例如1984年印度博帕尔的碳化物化学泄漏事故（Blacconiere and Patten，1994）、1989年阿拉斯加埃克森·瓦尔迪兹溢油事故（Darrell and Schwartz，1997）、2005年松花江水污染事件（肖华和张国清，2008），均证明了企业环境信息事前披露的广泛性会削弱环境事故对企业价值的负面影响。后来，有学者验证了环境信息披露可以直接提高或通过股权融资成本的降低提高企业价值（杨璐和范英杰，2016）。Yang et al.（2020）基于 2006—2016年我国制造业上市公司组成的面板数据集，使用双重差分（DID）模型和倾向得分匹配（PSM）方法验证了环境信息披露对公司价值的正向影响，并使用PSM-DID模型发现环境信息披露显著影响我国东部和西部地区公司的价值，但对中部地区公司的影响不大。Ioannou和Serafeim（2015）认为中国强制性披露环境信息的法律法规提高了企业的估值。一方面，环境信息披露可以通过提高信息透明度、会计问责制和增强利益相关者信任度来提高企业价值（Sheikh，2018）。另一方面，客观、广泛并详细的环境信息披露可以提高股价，进而有助于提升企业声誉和其他竞争优势（Qiu et al.，2016）。

然而，另外一些学者认为，环境信息披露水平的提高有助于分析师进行更精确的预测、降低信息风险，从而降低预期的未来现金流和股本成本（Nor et al.，2016），因此，环境信息披露越好的企业价值越低。此外，企业性质在企业价值与环境信息披露的关系中起着缓和作用，国有企业必然要承担更多的环境保护责任，因此愿意转达其对环境信息披露的积极态度。而非国有企业处于弱势地位，相较于国有企业，环境信息披露对企业价值的影响在非国有企业中将发挥更大的作用（Yang et al.，2020）。

五、思考和展望

本文从政治、经济和社会三方面对企业环境信息披露的动机进行了分析，并对认为环境信息披露对财务绩效、企业价值具有正相关、负相关或不相关关系的研究进行了分类。充分探究企业环境信息披露的“前因”和“后果”有利于充分了解企业环境信息披露背后的真实意图。环境信息披露可以作为反映实际环境绩效的工具，但也可以成为掩盖实际环境绩效的手段。本文认为环境信息的真实性值得验证，对于环境报告、社会责任报告等企业自愿性披露报告，不仅要加强披露规范，还应当加强审计。对企业环境信息披露的研究范围可以进一步拓展到探究管理层的真实意图方面。