企业并购的财务效应分析

周恬慧

摘 要：随着经济不断快速发展，国内外企业都在积极寻求规模扩张。而在选择扩张企业规模的方式上，企业间的相互并购成为一种高效、便捷的途径。本文通过分析古井贡酒并购黄鹤楼酒业案例，得出并购给古井贡酒带来了积极财务效应，从而揭示了合理的横向并购有利于促进并购方财务绩效的提高，同时通过该案例的分析对即将进行并购的企业以启示。

关键词：并购;财务效应;古井贡酒;黄鹤楼酒业

一、引言

企业并购萌芽于19世纪初，起初的目的仅是为了实现企业间的规模扩张，而后续产生的积极财务效应使得企业的市场竞争力进一步增强。随着与并购相关的法律法规体系的逐步完善，国内企业纷纷加入并购的浪潮，中小企业通过并购实现了市场占有率的提高，大中型企业更是通过并购实现了对已有资源的高效配置和所在市场的垄断。企业并购产生的财务效应一直是国内外学者的重要研究课题，本文通过分析古井贡酒并购黄鹤楼酒业产生的财务效应，不仅丰富了酒类企業并购的相关理论以及财务效应理论，同时也为即将进行并购的企业提供相关的经验和启示。

二、相关概念和理论

并购一般包含兼并和收购两种含义，是指发生在两个或者两个以上具有独立法人资格的企业之间的一种商业行为，并购发起方为了获取一定的目标、利润、市场占有率等，通过和被并购方的谈判，支付相应的价款，获得被并购方所属企业的全部或部分控制权、经营权、资产所有权的过程。

目前企业并购根据参与企业的行业性质不同分为三个基本类型：横向并购、纵向并购以及混合并购。横向并购是指并购双方处于同一行业，生产销售相同或类似的产品并在同一市场销售。这一并购类型有利于快速扩大规模，实现双方资源共享从而进一步扩张;纵向并购是指并购双方处于同一个产业链的上下游企业，在生产或销售等各个环节有着密切关联协作关系的并购。这类并购有利于实现产供销一体化，实现自主供应销售，不受制于其他企业;混合并购是指不同行业间的并购，这一并购有利于为企业注入新鲜元素，实现多元发展，从而降低经营风险。本文中的古井贡酒并购黄鹤楼酒业属于横向并购。

并购的财务效应是指参与并购的双方因并购带来的财务数据的变化以及相应效益的变化。

三、古井贡酒并购黄鹤楼酒业的案例介绍

1.并购双方介绍

古井贡酒是徽酒的龙头企业，在古井贡酒的2011年生产计划中，就设定了“跨越100亿，冲向前三甲”的战略目标。到了2012年时，国内下达了限制“三公消费”的禁令，全国酒企被动进行深度调整。整体行业形势不佳导致古井贡酒不得不放缓了向百亿目标冲刺的步伐，但并没有因此而停止冲刺百亿销售目标。黄鹤楼酒业也是具有悠久历史的白酒制造企业。黄鹤楼酒业源于上世纪八十年代，由于当时参与到大型白酒制造业的酒企相对稀缺，黄鹤楼酒业分别在1984年和1989年，蝉联第四届和第五届的“中国名酒”称号。黄鹤楼酒业在2014年销售额超过11亿元，同样受限制三公消费的影响，2015年的销售额就直接降为5亿元。

2.并购背景及过程

（1）并购背景

对于古井贡酒来讲，安徽省内的白酒市场规模在100亿元-300亿元，其中古井贡酒约占一半以上，其余份额也已由口子窖、迎驾贡酒等占有。趋于饱和的白酒市场限制了古井贡酒的发展，为冲刺百亿目标，其必须走出去到其他省市开拓市场。湖北省的白酒市场和酒文化决定了其容量可以和安徽媲美，同时黄鹤楼酒业在湖北省的市场保有量上具有较高的品牌辨识度和拥护率，并购黄鹤楼酒业后，古井贡酒可以以高端酒的定位，顺利切入湖北白酒市场。对于黄鹤楼酒业来讲，销售额减半加上湖北其他酒企的迅速发展，使得黄鹤楼酒业在有限的市场中与竞品之间的竞争愈加白热化。而被并购带来的高品牌溢价将为其开拓湖北以及临近省份的市场有着较大优势。加上古井贡酒先进管理经验和优势资源的导入，有利于降低其运营成本，改善其经营管理。同时，社会平均消费增长空间有限，但酒企的产能却因为设备的升级而不断释放，为化解产能过剩，酒企之间的并购与融合无疑是一个可操作性较强的方法。另外，其他行业并购所带来的积极财务效应也为酒企并购提供了借鉴。

（2）并购过程

古井贡酒于2016年2月29日发布并购意向的公告，与黄鹤楼酒业达成初步并购意向。于2016年4月27日正式签署股权收购协议，协议中约定古井贡酒以8.16亿元现金收购黄鹤楼酒业51%的股权。于2016年5月17日，古井贡酒发布了关于对黄鹤楼酒业收购事项的完成公告，届时已完成协议签署、股权交割以及款项支付等工作。

四、古井贡酒并购黄鹤楼酒业的财务效应分析

1.盈利能力分析

古井贡酒在2015年-2018年，即并购行为前后的盈利能力相关指标见表1。

根据上表，可以得出：净资产收益率、总资产净利率以及销售净利率在2016年-2018年均呈上涨态势，说明企业并购后发展良好，即使发生大额现金并购也没有打破平衡，资产布局较为合理。对比2017年和2015年的数据，可以看出这三个指标均得到不同程度的增加，说明并购使得古井贡酒的盈利能力不断提升。

2.成长能力分析

本文使用主营业务收入增长率、净利润增长率以及主营利润增长率来衡量古井贡酒并购黄鹤楼酒业前后的成长能力，具体数据见表2。

通过表2可以看出，古井贡酒的主营业务收入增长率在并购后得到了有效提升，且在2018年有了质的飞跃，年增幅达24.65%。并购后，古井贡酒在2017年和2018年的净利润增长率大幅度提升，分别获得39.39%和46.88%的增长率。主营利润增长率也得到了大幅度提升。说明并购促进了古井贡酒成长能力的提高。

3.营运能力分析

通常使用存货周转率、应收账款周转率和总资产周转率来衡量一个企业营运能力的高低，也可以充分衡量企业的资产利用效率。在并购黄鹤楼酒业前后，古井贡酒的营运能力分析如下表：

从表3可以看出，三个指标的整体变化率较小，说明古井贡酒的集团化运作较为稳定。存货周转率在并购后虽有所下降，但在2018年又有上升的趋势，说明企业的资金利用率在提高，在慢慢缩短运营周期。同样，应收账款周转率在并购当年有所下降，但在2018年已经有所提高，回收资金的能力也在提高。总资产周转率也在0.74-0.77之间趋于稳定。上表数据说明古井贡酒在并购黄鹤楼酒业后，通过集团化运作，使整个集团的运营能力保持了相对稳定。

4.偿债能力分析

一个企业偿债能力的高低，是保证其可以稳定持续运行的根本保障。本文通过以下三个参数来衡量古井贡酒并购前后短期和长期偿债能力的变化。

根据表4，可以看出古井贡酒的资产负债率在并购后是低于并购前的，虽然2018年有所上升，但上升幅度较小。而流动比率和速动比率在并购后都在不断提升，但幅度也都较小。表明古井贡酒的偿债能力受并购的影响不大，同时短期偿债能力有增强之势。

5.净营收分析

通过对古井贡酒2016年-2018年的净营收进行收集整理如下表：

根据表5，古井贡酒的净营收在2017年及2018年呈高速增长的态势发展。分别以42.69%和47.19%的增长幅度为古井贡酒创造利润。整体来说，并购使得黄鹤楼酒业的销售渠道和古井贡酒的销售渠道共享，可直接大幅提高销售收入。而且并购可以使古井贡酒的生产规模翻倍，而成本增加有限，故可使得企业净营收大幅增长。

从上述的财务业绩指标分析可知，古井贡酒在并购黄鹤楼酒业后呈现了较好的财务效应。

五、古井贡酒并购黄鹤楼酒业的基本结论和启示

本文通过古井贡酒并购黄鹤楼酒业的成功案例，得出以下基本结论和几点启示：

1.古井贡酒并购黄鹤楼酒业的基本结论

（1）横向并购可大幅提高并购企业的盈利能力

古井贡酒并购黄鹤楼酒业后的净资产收益率、总资产净利率以及销售净利率均呈较大上涨趋势，说明横向并购可大幅提高并购企业的盈利能力。企业之间产生并购的根本原因，就是追求利润最大化以及良好的协同效应。不管是古井贡酒还是黄鹤楼酒业，均属白酒制造和销售企业。在生产技术、品牌效应、营销渠道上均可共享。并购后，同类企业获得资源的效果远远高于某个企业自身的水平，资源的整合和高效配置使得企业生产效率不断提升，进而为盈利能力的提升奠定基础。

（2）横向并购可大幅提高并购企业的成长能力

从上文的财务数据分析可知，古井贡酒的主营业务收入增长率、净利润增长率以及主营利润增长率在并购后比并购前有了较大幅度的提升且呈不断上升趋势，说明横向并购可大幅提高并购企业的成长能力。横向并购的最明显特点便是可以大幅度降低成本，消除或降低本品类的市场竞争，进一步扩大所生产的同类产品的市场规模，提高产品的市场占有率，进而提高并购企业的成长能力。

（3）横向并购可大幅提高并购企业的营收额

2016年4月，古井贡酒并购黄鹤楼酒业，获得51%的股权，两者强强联合。根据古井贡酒的2016年年报，当年营收高达60.17亿元，比2015年的52.53亿元增长了7.64亿元。而在2018年营收达到了86.86億元，相比2015年涨幅达到65.35%。由此可见，横向并购可以促使主导并购企业的营业收入得到大幅提升。在众多并购案例中，横向并购是实现规模化运作，且成功率最高的一种方式。不同于跨行业并购，横向并购有很多可以整合的要素，大品牌的效应及共享资源和销售渠道，甚至是管理经验的导入，都可以使被并购的一方快速融入并购企业的优势轨道上，为并购主导企业带来翻倍的营收额，品牌效应得到印证，使得双方的市场地位得到进一步的巩固和提升。

2.古井贡酒并购黄鹤楼酒业的几点启示

（1）选择合适的并购对象是获得正向并购财务效应的前提

当企业要进行并购时，第一步需要做的就是选择合适的并购对象。因为并购对象的选择，决定了并购能否取得良好的预期效果。首先要选择规模和营业范围可控的公司;其次要选择融合性较强的公司;再次，被并购企业需具有一定的盈利能力和盈利潜力。

（2）被并购企业良好的财务表现是并购企业战略目标得以实现的保证

并购行为实际上是并购方获取被并购方优质资产和核心能力的过程。而被并购方如果账目虚假，或者尽职调查不完善，易导致并购后和并购前表现出不一致的财务状况。而此时，被并购企业如果无法提供良好的现金流和盈利潜力，那么并购方迟早会因为被并购方的盈利乏力，而走向变卖低值资产的过程。

（3）并购后的高效集团化运作是确保并购企业高额盈利的关键

并购后企业运营效果的衡量标准，便是并购方能否以集团化运作的方式经营运转，高效协调双方的资源，其中资源包括战略资源、人力资源、财务资源和营销资源。只有集团化的运作，才可以规避高耗能成本以及双方无法融合导致的财务风险等。因此，并购行为的结束，仅仅是双方企业磨合甚至达到契合点的开始，只有高效的集团化运作，才是保证双方企业能达到高额盈利的关键。

参考文献：

[1]何璐伶.企业并购协同效应的财务分析——基于汉威电子的案例研究[J].财会通讯，2018（04）：3-8.

[2]董平，李冠松.制造业企业横向并购后资源整合对并购价值创造的影响[J].企业经济，2017（8）：108-114.

[3]殷爱贞，马晓丽，于澎.基于并购动机的并购绩效评价——以东方航空并购上海航空为例[J].财会月刊，2018（11）：107-114.

[4]张宇琪.企业并购的财务协同效应[J].中小企业管理与科技（上旬刊），2018（07）：63-64

[5]陈茜.企业并购的财务动因分析[J].当代会计，2018（07）：39-41.

[6]张翼，乔元波，何小锋.上市公司重大资产并购重组成败影响因素分析[J].财经问题研究，2016（11）：39-44.

[7]黄金萍.企业横向并购的财务效应分析——以紫光集团并购展讯通信为例[D].江西：江西财经大学，2018.