企业股权质押融资风险的财务研究

摘要：股权质押是我国上市公司主流的融资渠道之一，但是这种方式的融资带来的风险也是显而易见的。由于股权质押的特性，它会增加公司股价下跌的风险同时会使中小股东利益受侵占的风险增加。本文从财务角度研究企业股权质押风险，对于上市公司来讲，应该对大股东的股权质押进行限制，同时让质押信息披露完全、及时，同时重视财务控制。

关键词：股权质押;融资风险;财务研究

中图分类号：F275  文献识别码：A  文章编号：2096-3157（2020）20-0084-02

股权质押，指的是股东将其所持有的公司股权当作质押标的物，向金融机构获取资金的债务融资模式。股权质押最突出的特点是能够保留原有的企业掌控权力，通过股权质押把书面形式的股权变成能够利用的财务资源，来获得所需的资金。随着我国股权分置改革，股票的流通越来越便利，这使股权质押融资这一新兴的融资方式逐渐被人们利用。其中，股权质押融资具有以下好处：第一，上市企业特别是正在发展的中小型民营企业，股权质押丰富了融资模式，比起银行贷款来说更加简单、快速;第二，股权质押属于债务融资模式，股票灵活度很高，比较容易变现。股价的波动受到市场情况影响，并且股价会影响公司的价值，所以银行对于股权质押是比较欢迎的态度。股权质押跟别的融资方式比起来属于比较简单的，所以大股东也比较支持这种模式。大股东股权质押个控制不好会带来许多风险。如何控制股权质押风险，成为亟需研究的核心问题。

一、股权质押问题的早期研究

有关股权质押的学习和发展，我国开始得比较晚。刚开始的学习和探索基本是通过对事件的了解和调查，基本不涉及实证研究，同时基本把重点放在股权质押对企业的收入、掌控、融资去向等方面。在讨论股权融资质押时，大部分都是有关于它的不良作用和效果。我国针对股权质押的研究最开始也基本如此，但一段时间的发展后就开始进行实证研究，把股权质押对企业的盈余、风险、价值的作用也放到了研究中。

Peng等（2011）表示，假如某上市企业财务水平优秀，则控股股东进行关联方交易大概率会分走企业利润。反之，假如某上市企业财务水平糟糕时，控股股东进行关联方交易大概率会让关联方转移风险，保障原有的企业掌控力度和其它收益。

在股权融资的用途的研究中，Florina等（2017）发现了很多公司利用债务融资和股权融资（以及强制资产出售）而不是纯债务进行债务互换来回购债务，同时发现无限制地选择最优减少的息票会增加重新谈判的净盈余。

谢德仁等（2017）以会计政策作为切入点，分析相关数据发现股权质押使盈余管理正向发展，但是公司的内部现金流与外部审计则会抑制盈余管理的正向发展。

在中小企业的股权质押融资研究中，门宇（2016）从党的十八大报告出发，以中小企业的股权质押融资为切入点，分析其现状、优缺点及风险，指出我国中小企業在进行股权质押融资时存在的问题，并为其提出相关建议。

在大股东股权质押的研究中，方杰等（2016）发现大股东质押自身股权的原因大部分为资金紧缺，目的是通过股权质押获得大量资金但不会减少自己的控制权，这种情况会使公司的价值受到影响。何威风等（2018）却认为大股东的股权质押行为是为企业进行融资，通过实证分析，发现大股东的股权质押融资行为与企业的风险呈相反方向变动，为大股东的股权质押提供了新的提示。周蕾（2019）等也认为大股东的股权质押融资会对企业风险产生负面影响，并通过回归分析，得出内部控制的调节能够降低股权质押下的企业风险的结论。

二、股权质押融资原因的理论分析

1.拓宽融资渠道，获取大量资金

随着股权质押融资的兴起，越来越多的企业选择了这一融资方式。这是因为股权质押并不会导致控制权的转移，只是将股权这一虚拟的资产进行抵押，在获得大量资金的同时也能够增强股权的流动性。另一方面，股权会影响企业价值，各大金融机构愿意接受信用好的公司的股权的质押，以便在股价上升时获取利益。相较于贷款需要经过繁琐且严格的审核程序，股权质押的融资快，限制少，因此成了很多企业融资首选方式。

2.保护股东控制权

假如选择定向增发股票，本来的股东股份就会受影响，可能会面临掌控权力的受损，对于大股东的利益必然没有好处。假如采用大股东减持股票的手段获取资金，对于投资方来说可能会认为企业的运营状况不够理想，股价会因此受损，同样十分不利。并且大股东减持也会削弱持股比例，对于企业的把控力受损。假如选择股权质押融资，就仅仅是把股东的股权当作抵押，损失这部分的处理权力，但是持股比例可以保持原状，对企业的把控力也不受损。

3.转移风险，保障自身利益

股东将股权进行质押给金融机构后，处理权也会一同交出，保留的是对企业的掌控权力。这样的情况下，股东的风险也减少了，就算企业股价走低，这部分的风险和亏损也是质押的单位来背负，股东不需要负责。并且，假如企业的运营水平良好，股价走高，股东是可以选择拿回股权来得到更多收益的，就算是拿回来的股权也可以在之后进行二次质押。

总而言之，无论股票的价值上升还是下降，股东都可以基于自己所能获得的最大利益进行决策，转移风险、减少股价波动带来的损失的同时又可以解决自身的融资需求或公司的融资需求。

三、案例研究

1.案例介绍

本文以华谊兄弟股权质押融资作为研究案例。华谊兄弟是众所周知的综合性娱乐集团。现在，华谊兄弟主要将精力和资金都投入到这几个领域来进行发展：一是电影、剧集等为主的影视娱乐领域;二是包含了影视城、文化中心在内的实景互动领域;三是以传媒、社交作为媒介的网上娱乐领域;四是产业投资发展领域。2014年，包括阿里巴巴在内的多家大型企业都选择投资华谊，共同发展与合作，寻找新的突破口。华谊兄弟目前采用的融资方式有定向增发和股权质押。

华谊兄弟的主要控股人王忠军及王忠磊仅在2018年就分别进行了58次和11次股权质押。其质押的原因主要为获取资金来解决个人融资需求和项目投资及股权投资需求。

股权质押作为华谊兄弟的主要融资方式之一，可以从银行等金融机构获取大量质押资金，这些资金可用于项目投资等活动。

2.案例分析

企业运营离不开充足的资金支持。根据华谊兄弟的财务报表信息来看，大股东王忠军和王忠磊获得的投资款基本运用在了个人融资和方案投资上。运用股权质押而得到的资金投入到方案和项目中，可以在短时间内缓解企业资金不足的困境。并且，股权质押的平均时间都在一个月以上，半年以下，不会超过半年的时间。这一特点保证股权可以在短时间内拿回来，投入到之后的质押中。假如股价增加，可以进行再融资来得到更多的资金。

即使仅2018年一年王忠磊就进行了59次股权质押，质押股票占自身拥有股票的94%，但是王忠军仍然是华谊兄弟的绝对控股股东，持股比例以绝对的优势位居第一，持股数第二的深圳市腾讯计算机系统有限公司与之相差12.81%，他的控制权没有受到威胁。这也证明，即使质押自身拥有股权，也不会对自身在控制权上的合法权益受到影响。

因为我国要求股权质押的同时一定要发布有关的报告公之于众，让大家了解该企业的财务水平，质押方情况和质押资金的去向等细节。现在的市场状况中，如此真实且清晰的信息状况会让投资方对企业的信任降低，决定售卖股票，导致股价走低。

而华谊兄弟的情况，在2018年，大股东实施了几次股权质押，到了该年年底，他们的股权质押数量已经接近他们的全部持股数量。针对他们股权质押日的股价水平和股权质押日附近时间的市场股票转手率水平做出整理和归纳，大致如下表。

就像表中的数据那样，2018年开展的频繁股权质押基本都造成了股价的走低，就算没有跌价，也只发生了少量的上涨。并且，股权质押很大程度上造成了换手率的提高，也就是投资方因为大股东实施了股权质押，而决定售卖手中的股票。同年，两位大股东的股权质押经常触及平仓或预警数值，假如真的被迫平仓就会丢掉掌控权。如果不再拥有掌控的权力，股价会面临严重违纪，对于企业的平稳发展甚至维持生存都是巨大的考验。

从公开数据进行分析，华谊兄弟2015年至2018年，主营业务利润率、营业利润率、销售净利润逐年下降，即盈利能力不断下降。作为传媒行业的龙头企业，华谊兄弟需要穩定自己的市场占有率，但行业竞争越来越激烈。IP改编剧的火热，版权购买费用增加的同时政策不断调整，使得主营业务成本率上升及所需资金量增加。为了解决资金短缺的问题，华谊兄弟通过股权质押不断融资，导致公司负债增加，一定程度上影响企业的盈利能力。而且华谊兄弟2018年的资产负债率较2017年有所上升，截止到2018年年底为48.01%，远远超出文化传媒行业平均的36.23%，这表明华谊兄弟的偿债能力低于行业平均水平，财务风险高于行业平均水平。同时，2018年的流动比率以及速动比率较2017年有大量降低，这表示华谊兄弟的偿债能力越来越低。

四、研究结论与启示

1.研究结论

2018年的阴阳合同事件，使华谊兄弟的企业价值受到影响，打击了投资者的信心，这会导致其融资难度增加。因此仅2018年，王忠军与王忠磊进行股权质押总计69次以获取大量资金，解决融资问题。但是大股东的股权质押融资会影响授信额度，进一步影响华谊兄弟从银行获取的借款数量。同时，股权质押的本质是债权融资，是将股权质押给一些金融机构以获取大量资金，质押期间也需要支付利息，且利息较同期银行的贷款利率高10%～30%，这会增加公司的财务费用，减少公司的营业利润。因此，大股东股权质押最终会影响公司的发展。

2.启示

通过以上的研究和思考，本文总结出一个结论，就是股权质押是一把双刃剑。好处在于，股权质押能够比较简单地拿到相对较多的资金，不但是快速简便的融资办法，而且没有太多的要求，同时也不会对掌控权力造成什么稀释作用。但股权质押也存在一些缺陷，案例中的华谊兄弟两位大股东，因为频繁且高额的进行股权质押，给投资方造成了企业运营水平有问题的印象，致使股价受损。即使股权质押融资能够把企业的运营风险交给质押的一方，能够增加一定的安全性，但只要这种平衡不能维持下去，就会对企业造成很大的打击。

参考文献：

[1]曹志鹏，朱敏迪.控股股东股权质押、股权结构与真实盈余管理[J].南方金融，2018，506（10）：51～60.

[2]方杰，杨超颖，方重.上市公司股权质押的风险探析[J].清华金融评论，2016，（12）.

[3]何威风，刘怡君，吴玉宇.大股东股权质押和企业风险承担研究[J].中国软科学，2018，（5）：110～122.

作者简介：

胡智娟，供职于杭州康景纤维科技有限公司。