基于DEA模型的中国“独角兽”企业运营效率研究

张慧毅 张夏彬 吴金佩

摘 要： “独角兽”企业的出现是全球信息技術进步的象征，彰显了一个国家在新业务、新形势、新科技等方面的创新能力。近年来，我国“独角兽”企业发展迅速，选取互联网生活、智能软件和新能源汽车三个行业，在每个行业领域内选取一个代表性的“独角兽”企业——蚂蚁金服、小米科技、蔚来汽车，以数据包网络分析法（DEA）中的CCR模型为基础，运用MATLAB软件对“独角兽”企业的运营效率进行分析。由于“独角兽”企业财务数据的获取存在一定的困难，拟对投资“独角兽”企业的上市公司建立投入与产出的指标体系及运营效率评价模型，以投资“独角兽”企业的上市公司的运营效率来代替独角兽企业的运营效率，对“独角兽”企业的运营效率进行分析。最后通过对比研究，分析“独角兽”企业迅速发展的原因，并对“独角兽”企业未来投资活动提出相关的建议。

关键词： “独角兽”企业;上市公司;DEA模型;运营效率

中图分类号： F 272.2   文献标志码： A

Abstract： The emergence of "unicorn" enterprises is a symbol of global information technology progress， and it shows the innovation ability of a country in new business， new situation， new technology and so on. In recent years， China′s "unicorn" enterprises have developed rapidly. The paper selects three industries： the internet life， smart software and new energy vehicles， and selects a representative "unicorn" enterprise in each industry： ANT FINANCIAL SERVICES GROUP， MI and NIO. Based on the CCR model of Data Envelopment Analysis（DEA）， we use MATLAB to calculate and analyze operational efficiency of the "unicorn" enterprises. Due to certain difficulties in obtaining financial data of "unicorn" companies， this paper intends to establish an input and output index system and an operating efficiency evaluation model for listed companies investing in "unicorn" companies. This paper replaces the operating efficiency of a unicorn company with the operating efficiency of a listed company that invests in a "unicorn" company. And then analyze the operating efficiency of "unicorn" companies. Through comparative research， we analyze the reasons for the rapid development of "unicorn" companies and make relevant suggestions for the future investment activities of "unicorn" companies.

Key words： Unicorn enterprise; Listed company; DEA model; operational efficiency

人们常用“独角兽”企业来形容有巨大发展潜力的新兴企业，“独角兽”企业一般引领着产业的创新，能够带来全球化的产业变革。在当今的新经济时代，随着各类产业的蓬勃发展，以及新兴资源的流动，逐渐奠定了能使“独角兽”企业蓬勃发展的社会基础，企业能够迅速整合资源，成长为“独角兽”。“独角兽”企业代表着一种爆发式的成长，逐渐成为一种新的衡量创新水平和发展程度的标准。因此，“独角兽”企业不仅受到越来越多投资者的追捧，也逐渐成为学术界和政府部门的研究对象。

“独角兽”企业的概念最早由Cowboy Ventures的创始人兼风险投资家Aileen Lee于2013年在一篇科技媒体报道中提出。一个企业是否能成为“独角兽”企业，常用的评定标准一般有两条：（1）成立时间小于10年，接受过私募投资的初创企业;（2）估值超过10亿美元，如果超过100亿美元，则又被称为超级“独角兽”企业。

“独角兽”企业具有四个特点：跨领域、创新性、自成长、普遍不上市。跨领域是指不同领域、不同行业为了更好的发展而达成合作的现象;创新性，即指那些正处于上升期的行业，努力创造新的客户需求和经营模式来满足行业自身的发展;自成长，指企业可以依靠较低的经营成本，创造满足其业务增长的商业运营模式;普遍不上市，因为“独角兽”企业存在巨大的发展可能性，所以较容易得到资本认证，获得投资，所以“独角兽”企业并不急于上市。

1 “独角兽”企业发展现状分析

近年来，“独角兽”企业在全球的发展十分迅速。2016年，根据Fortune、CB Insight、Tech Crunch和Visual Capitalist四家国际研究机构发布的全球“独角兽”企业榜单，部分国家“独角兽”企业分布情况如图1所示。其中，美国137家位居榜首，中国63家居于亚军。在这些“独角兽”企业中，以优步、爱彼迎、SpaceX、蚂蚁金服、滴滴出行、小米、大疆为代表的“独角兽”企业总估值超过7800亿美元，成为全球私募股权投资追逐的对象。

在全球“独角兽”企业蓬勃发展的大趨势下，我国“独角兽”企业也在迅速发展，根据《2017年中国“独角兽”企业发展报告》，2017年我国共有“独角兽”企业164家，与2016年相比，数量大幅度增加。这几年我国“独角兽”企业以互联网技术为基础，迅速发展成为过去几年甚至几十年才会出现的商业巨头，我国的“独角兽”企业所分布的行业领域如图2所示。

在我国“独角兽”企业数量迅速增长的背景下，对于“独角兽”企业运营效率的研究有着至关重要的意义，通过研究，可以对我国“独角兽”企业的运营方式提供建议，提高“独角兽”企业的运营能力。

由于上文中已经提出“独角兽”企业普遍不上市，所以对其财务数据的查找存在一定的困难。但因为“独角兽”企业的发展潜力容易得到资本认可，从而易获得上市公司的投资而依附于投资企业。本文对投资过“独角兽”企业的上市公司建立了投入与产出的指标体系及运营效率评价模型，进而对“独角兽”企业的运营效率进行分析。

根据表1，本文选取互联网生活、智能软件、新能源汽车三个行业的优秀“独角兽”企业来进行运营效率研究，通过对蚂蚁金服、小米科技、蔚来汽车三个“独角兽”企业所接受投资的上市公司的运营效率进行分析，以期对整个行业的发展有所帮助。

2 运营效率评价模型构建

2.1 计量模型的选择

数据包络分析（Data Envelopment Analysis，简称DEA），是一种对同类型的具有多输入、多输出的投入产出系统。DEA具有相对有效性，即能够直接估算多个决策单元效率之间的相对联系。DEA运用起来比较方便，比如不用事先确定各个投入产出指标的权重，也不需要一个预先已知的带有参数的生产函数公式，因而排除了很多主观因素的影响，具有很强的客观性，已在许多领域得到了应用，其中CCR是DEA里的一个基础模型。本文构建的CCR模型如下：

其中：Ei为第i家上市公司的运营效率;xij为第i家上市公司的第j个投入指标（j=1，2，…，n且为整数）;yik为第i家上市公司的第k个产出指标（k=1，2，…，m且为整数）;vj为第j个投入指标的权向量（j=1，2，…，n且为整数）;uk为第k个产出指标的权向量（k=1，2，…，m且为整数）。若求解的结果为Ei=1，则上市公司运营效率为DEA有效;若Ei<1，则上市公司的运营效率为非DEA有效，而且Ei的值越大，表明上市公司的运营绩效越高，能以相对较少的投入获得相对较多的产出。

下文主要采取数据包络分析中的CCR模型来评价蚂蚁金服、小米科技、蔚来汽车这三个“独角兽”企业所接受投资的上市公司的运营效率。

2.2 指标体系的选取

运营效率是上市公司普遍关注的指标，该指标越高表明公司能够通过有限的资源实现效益最优化的能力越强，以此来吸引更多投资者的目光。在评价上市公司运营效率时，选择合适的评定指标是非常重要的。

1.投入与产出指标的选择

（1）投入指标。上市公司运营效率投入指标的构建主要包括公司的运营模式、运营能力以及运营风险控制三个方面。公司运营模式方面，本文选取总资产作为评价标准。公司通过资本进行生产经营，能否对其进行合理的运用和开发是十分重要的，而且总资产可以全面表现出各项资产的投入使用状况，所以在此选取总资产作为公司运营效率评价指标。公司运营能力方面，选取总资产周转率和固定资产周转率作为评定标准。总资产周转率可以直观体现出公司对各项资产的运用效率以及总体的经营状况，而固定资产周转率则可以表现出固定资产的周转状况，从而可以衡量固定资产的使用效率。运营风险方面，在此选择流动比率、速动比率、资产负债率三个指标，企业的风险性指标包含偿债能力、资本结构等，流动比率和速动比率表现了企业的短期偿债能力而资产负债率则体现了企业的长期偿债能力。

（2）产出指标。在此选取净资产收益率与主营业务利润率作为上市公司的运营效率产出指标，净资产收益率用来衡量公司对自身资本的运用效率，反映了投资带来的收益的高低;而主营业务利润率是评价企业经营效益的指标，主要反映了企业主营业务的获利能力。

3 “独角兽”企业运营效率实证分析

3.1 样本选取

根据表1中不同“独角兽”企业所处的行业和企业估值，选择蚂蚁金服、小米科技、蔚来汽车三个 “独角兽”企业，对投资它们的上市公司进行运营效率分析，以投资“独角兽”的上市公司的运营效率来代替“独角兽”企业的运营效率。三个“独角兽”企业所接受投资的21家上市公司资料如表3所示。

3.2 数据处理

1.投入与产出指标的整理

本文数据来源于凤凰网财经（http：//finance.ifeng.com/）、网易财经（http：//money.163.com/）、上海证券交易所网站（http：//www.sse.com.cn/），以及深圳证券交易所网站（http：//www.szse.cn/）。对数据的描述性统计如表4所示。

由表6可得，蚂蚁金服所接受投资的8个上市公司5年共40组数据中，Ei=1的有27个，即运行得到DEA有效的值有27个，也就是说这些上市公司现在投入量X、产出量Y达到最优，可以充分利用其所拥有的资源，运营效率相对很高且表现状态比较稳定，其有效数据所占比例为27/40=0.675;同理小米科技接受投资的8个上市公司5年共40组数据中，有效的DEA运行结果所占总共40组数据的比例为21/40=0.525;投资蔚来汽车的5个上市公司5年共25组数据，有效的DEA值所占比例为12/25=0.48。从所占比例来看，蚂蚁金服所投资的上市公司运营效率DEA有效结果所占比例最高。对表6实证分析结果进行求平均值运算，运算结果如表7所示。

从表7结果可以看出，除了2017年投资蔚来汽车的上市公司运营效率平均值为0.4852，表7中其他数据均处于0.7～1.0。总体来看，这些上市公司的运营效率比较高，而且比较稳定，说明投资“独角兽”企业的上市公司总体的运营效率还是非常乐观的，“独角兽”企业可以从这些上市公司中获得较高的利润回报，为我国“独角兽”企业近几年迅速发展奠定了基础。

对2013—2017年三个“独角兽”企业运营效率平均值进一步分析（见图3）。2013—2017年，蚂蚁金服和小米科技的运营效率比较稳定且逐年增长，其所涉及的行业领域分别是互联网生活、智能软件，说明“独角兽”企业在这两个行业领域发展存在巨大潜力;相比之下，投资蔚来汽车的上市公司的运营效率出现了较大的波动，2017年下降到了0.5以下，其所涉及的领域是新能源汽车，这也反映出“独角兽”企业在此行业的营业收益存在波动。

4 实证研究结果分析

通过以上实证分析可以看出，投资“独角兽”企业的上市公司综合运营效率都比较高，这为“独角兽”企业近几年的迅速发展奠定了基础。互联网行业和智能软件行业运营效率较高而且稳定，也就是说这些企业的投入量X和产出量Y可以使企业获得相对较高且稳定的利润;相比较来看新能源汽车行业，运营效率也相对较高但并不稳定，这可能跟新能源获得的不确定性以及国家相关政策有关。

我国“独角兽”企业近年来取得了飞速发展，从上面的分析可以得出原因主要有以下几点：

1.投资“独角兽”企业的上市公司运营效率较高，这使得“独角兽”企业容易获得较高利润。由表6的MATLAB运行结果可得，2013—2017年，投资过三个“独角兽”企业的上市公司运营效率Ei大多分布在0.7～1.0，属于上位区间，Ei=1的数据也几乎占了全部数据一半，被运营效率高的企业投资，更容易获得较大的利润回报，因此“独角兽”企业也就得以迅速发展。

2.“独角兽”企业大多分布在发展迅速的新兴行业。在2016年中国“独角兽”企业榜单中，企业业务领域一般分布在电子商务、互联网金融、互联网教育、大健康、交通出行、大数据、人工智能、软件应用、网络安全、文化娱乐、新媒体、云服务等领域。在这些行业中，电子商务、互联网金融、文化娱乐三大行业为“独角兽”企业的主要业务领域，其中电子商务行业是“独角兽”企业的主要来源。在“独角兽”企业迅速发展的同时，政府也出台了一些政策来促进新兴产业的发展，例如2017年11月27日，国务院发布了《关于深化“互联网+先进制造业”发展工业互联网的指导意见》，激发了整个社会的创业激情，使“互联网+”领域成为创业热门。在消费水平迅速发展的基础上，以互联网为基础的智能硬件、在线平台交易等产业，充满发展潜质，资本纷纷涌入，在此背景下促进了“独角兽”企业的蓬勃发展。

3.“独角兽”企业自身效益良好，更容易吸引大量投资者。因为“独角兽”企业自身的迅速发展，其中一些企业早已有较高的知名度，如小米、魅族、蚂蚁金服等。这些企业采用互联网销售模式快速增长，由此吸引了一大批投资者前来投资。如今，小米已经构建起来较完整的生产运营流程，扩大了品牌影响力，大疆、蔚来汽车分别在无人机、智能汽车等领域有一定的品牌影响力，吸引了较多的顾客群体，而蚂蚁金服、陆金所等“独角兽”企业将互联网与生活密切融合。这些“独角兽”企业都逐渐扩大了自己的知名度，形成了自己的品牌效应，吸引了大批的投资者前来投资，这都为“独角兽”企业的迅速发展奠定了基础。

当然，“独角兽”企业的运行也存在不确定性，从表7的运行结果的平均值可以看出，2017年投资蔚来汽车的上市公司综合运营效率为0.4852，与2016年的0.8651相比出现了较大的变动，这些都能直接影响到蔚来汽车的运营效率和运营回报。

关于“独角兽”企业未来的运营，本文提出以下建议：

1.客观估计“独角兽”企业的市值。由于“独角兽”企业大多属于互联网等新兴行业，而且“独角兽”企业普遍不上市，缺乏客觀评价标准，容易出现虚高估值，而且资本市场对互联网领域的发展有很大的期待，所以容易导致“独角兽”企业出现过高的估值。因此，“独角兽”企业的估值是否以企业的经济价值和未来增长潜力为基础，是判断其是否为真的“独角兽”企业的依据，同时也是判断“独角兽”群体是否存在泡沫趋势的依据。如果估值是企业自身发展驱动，即存在有效的估值价值机制，那么“独角兽”企业在获得了融资后，会进入良性发展的轨道。

2.建立可持续性商业模式。大多数“独角兽”企业在成立初期，需要依靠大量的资金成本，因此需要寻找投资者，然而当真正的消费者群体建立起来的时候却因为缺乏有效的运营模式，企业目标的实现存在不确定性等原因，而遗失大量客户群体，所以“独角兽”企业需要构建具有企业特色的创新风险管理模式，通过学习其他企业内部风险控制管理的成功经验，谨慎寻找适合企业未来发展的内部控制管理方法，只有这样才能找到与本企业相符的持续性商业经营模式，从而改善内部环境。不能盲目吸引资金的投入，更应该在特色产品上加大投资力度，创新是所有企业的使命。

3.建立自己完整的企业生态圈。在“独角兽”企业快速发展的前期，狂热的“风投”提供了资金支持，大部分“独角兽”企业需要依靠巨额资本作为支撑才能在资本市场顺利运营，然而资本的弹性有一定限度，很可能陷入现金断流的境地。因此，“独角兽”企业应建立完整的企业生态圈，扩大自己的品牌效应，避免依赖大量的资金投入，例如小米、魅族等利用中国在智能手机制造上的优势，依靠互联网销售模式，吸引了大量的品牌拥护者。

4.支持相关研究机构对“独角兽”企业进行深入研究。各级政府要重视“独角兽”企业在经济发展中的带头作用，鼓励相关研究机构对“独角兽”企业进行深入研究和宣传，可以采用以下几种策略：第一，鼓励研究机构对“独角兽”企业的发展进行持续跟踪与深入研究，鼓励关于“独角兽”企业榜单的发布。第二，扩大对“独角兽”企业的研究范围，目前的研究多以互联网、电子商务等新兴行业为主，应当转变为鼓励研究机构对全部行业领域研究与跟踪，而不再局限于某些行业。第三，政府应支持发现新行业区域的“独角兽”企业，发布区域性“独角兽”企业榜单，加大宣传力度。

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