中国金融类企业和非金融类企业对外直接投资的影响因素分析

(湘潭大学 湖南 湘潭 411105)

一、引言

从1978年我国改革开放以来，在经济全球化的背景下，越来越多的国内企业为了占领市场份额而选择对外直接投资。一方面，希望在国际市场上能够拥有立足之地，另一方面，顺应我国“走出去”战略，使企业迈向国际化。随着经济的不断发展，我国对外直接投资的发展步伐不断加快。2015年，我国对外投资流量达到1456.7亿美元，首次位列全球第二；据《2017年度中国对外直接投资统计公报》显示，我国2017年当年对外投资额占全球对外投资额比例为11.1%，位列第三；累计投资额占全球对外投资额的比例为15.9%，位列第二。对外直接投资已经成为推动经济全球化的主要动力，随着目前我国“一带一路”战略的不断推进，研究影响对外直接投资的因素具有十分重要的意义，明确各个因素的影响程度之后，可以明确未来的发展方向，更好为中国企业进行对外直接投资提供相应的建议。

二、文献综述

国外学者关于对外直接投资影响的早期研究主要集中在国际直接投资理论方面。海默(1960)提出的垄断优势论认为，市场不完全是跨国公司进行对外直接投资的根本原因，在市场不完全的情况下，跨国企业对投资经营过程的控制不仅是处于经营管理的需要，更可能是因寡占竞争的需要而产生。巴克莱和卡森(1975)提出内部化理论，该理论认为，追求利润最大化是企业的经营目标，在市场不完全竞争条件，企业通过对外直接投资建立内部市场替代外部市场，降低交易成本，当企业内部化跨越国界时，就形成跨国直接投资。邓宁(1976)的国生产折中论则认为企业从事海外直接投资是由于该企业的所有权优势、内部化优势和区位优势决定。阿利伯(1970)的资本化率理论用不同国家的资本化率来解释国际投资活动。小岛清(1978)的比较优势论是在日本企业对外直接投资的情况下提出的，他认为对外直接投资应该从本国已经处于或者即将处于比较劣势的产业依次进行。综上，早期学者的研究都比较侧重单一因素对国际直接投资的影响。

在前期学者的理论铺垫之下，后期学者在这些基础之上不断补充。Froot、Stein通过实证分析提出汇率是影响对外直接投资的决定性因素。Culem(1988)认为影响对外直接投资的因素有单位增长率、单位劳动成本、规模经济等等。

国内对对外直接投资的影响因素研究分析较少，对我国对外直接投资的现状以及区位选择的因素分析较多。

现状分析方面，刘凤(2019)提出我国对外直接投资近年来呈现出速度增长较快，投资覆盖面广的同时也呈现出目前产业结构不合理，发展失衡等问题，针对这些问题提出优化产业结构和区域配置等建议。李钒，孙林霞(2018)通过分析得出我国东部地区的对外直接投资占80%，对外直接投资分布不均衡等结论，应加强政府与企业的协调推进等。朱邦宁,马相东(2013)提出中国对外直接投资进一步发展面临着投资安全审查力度加大、全球价值链下的产业结构升级等问题。刘宏,赵晓敏(2010)提出中国对外直接投资已经逐渐驶入更加理性和稳健的轨道,然而,还存在着许多亟需解决的问题，中国对外直接投资已经逐渐驶入更加理性和稳健的轨道,然而,我们也应当清醒地看到其中仍然存在着很多问题。要从政府和产业结构调整的角度，完善相关政策，推进对外直接投资的发展。盛思鑫,曹文炼(2015)根据权威最新数据，分析中国对外直接投资的规模、分布以及特点进行重新全面评估，认为中国对外直接投资存在三大问题:一是投资的国际形象欠佳，二是投资的失败率较高，三是及国企投资的风险较大。

在区位选择因素方面，程衍生(2019)通过建立模型，运用2008-2017的数据来分析中国对外直接投资的区位选择问题，为进一步完善中国企业对外直接投资战略，提升对外直接投资效益提出一些战略建议。侯文平,苏锦红(2018)选取中国对外直接投资的140个国家或地区的投资数据作为数据样本,运用引力模型分析影响中国对外直接投资区位选择的因素。刘振林,黄凯(2019)选取“一带一路”沿线47个国家为样本,分析了度距离对我国对外直接投资区位分布的影响。得出中国同“一带一路”沿线国家的经济制度距离对中国对外直接投资几乎没有影响。张纯威等(2017)研究我国对外直接投资区位变化的动因，得出经济发展水平、地理距离等影响区位发生变化。王恕立,向姣姣(2015)从母国投资动机和东道国制度质量的双重视角,考察东道国的政治、经济与法律制度对不同类型OFDI投资选择和投资规模的约束作用。

综上，中国国内目前研究主要集中于对外投资的发展现状与发展方向，而对于中国对外直接的影响因素的研究可以为中国未来对外直接投资发展方向产生指导性的建议。

三、影响因素分析

(一)经济增长水平

一国经济发展水平与该国的对外直接投资有密切的关系。经济发展水平决定了居民和企业的投资活动。若一国经济发展水平高，人均居民收入不断增加，企业利润不断上涨，该经济体的居民和企业相对有闲置资金可以进行跨国投资，从而使得对外直接投资的规模不断扩大。相反，若一国经济发展水平较低，生产力水平难以提高，居民和企业的收入相对较少，投资没有积累到一定水平，资本不能满足自身所需要的条件下，企业很有可能不会进行对外投资。另外，经济发展水平相对较高的国家其自身的基础设施条件也相对完善，而基础设施的条件会对对外直接投资产生较大程度的影响。

(二)贸易自由度

一国的贸易自由度体现在该国的出口贸易上，若该国的贸易自由度高，则贸易的成本相对下降，出口的利润相对增加，那么该国企业的对外直接投资的可能性增加。我国是出口导向性国家，在当前贸易趋自由化的背景以及一带一路的背景下，贸易自由度对我国的对外直接投资产生重要影响。

(三)人民币汇率

汇率水平可以直接反映一国的货币价值，汇率的变动直接反映本国货币价值的变动。汇率对对外直接投资的影响可以从汇率的升贬以及汇率波幅两方面来体现。汇率的升贬变化可以直接影响企业境外投资的成本的波动。人民币汇率升值意味着在相同条件下企业对外投资需要付更多的资金，使得境外投资的成本上升；如果人民币贬值，企业对外直接投资时，所需资金较少，成本相对较低。这些成本的变化会影响企业对外直接投资的意愿。假设人民币汇率对我国对外直接投资呈反向关系。在汇率的波幅方面，若汇率波动幅度变大，企业对外投资面临的不确定性增强，投资国企业进行对外直接投资的可能性下降，而当汇率的波幅变小时，企业对外直接投资的可能性增加。

(四)政策因素

政策主要涉及本国政策和东道国的政策。若本国政策有利于该国企业进行对外直接投资，例如给予税收减免或者融资帮助，那么该国进行对外直接投资的步伐不断加快；反之，若该国政策不利于本国企业境外投资，那么企业进行对外投资的阻碍将增多。如我国2017年对外直接投资流量下降是由于我国加强了对外直接投资的真实性和合规性检查。另外，东道国的对外直接投资政策也会对该国的对外直接投资产生影响，若东道国的政策趋向于引进外来投资，那么投资国的对外直接投资流量会增加；反之，若东道国为保护本国企业实行壁垒，投资国的对外投资流量可能会下降。

四、实证分析

经过上述理论分析后，本文对现实中可能影响对外直接投资的因素进行了实证检验和分析。首先确定主要变量并选择数据来源，并对各变量进行ADF检验，分析其平稳性。其次通过协整检验，得出理论模型。最后对比分析金融类与非金融类企业对外直接投资与其影响因素间的关系。

(一)变量选取和模型选择

通过对多种因素进行筛选及考虑，本文主要以人民币对美元汇率、出口情况、人均GDP等三个因素为突破口开展研究。

OFDI:对外直接投资流量。在本文中划分为金融类对外直接投资流量和非金融类直接投资流量，用金融类对外直接投资流量和非金融类对外直接投资流量分别作为被解释变量。

gdp:人均国内生产总值(元)。用人均GDP来衡量一国的经济发展水平和发展阶段。

CK:出口金额(亿美元)。2006-2018年的出口额来表示贸易自由程度，衡量出口倾向对于对外直接投资的影响效应。

HL：人民币汇率。针对我国的对外直接投资现状结合已有的研究分析，可以得知，对外直接投资形势和外汇波动状况日趋复杂，汇率波动已经成为我国对外直接投资的重要影响因素，因此，人民币汇率也极有可能对我国的贸易融资产生影响。本文所有数据来源于WIND数据库。

本文运用2006-2018年的数据分析各因素对金融类FDI和非金融类FDI的影响程度进行分析，建立多元回归模型，方程设定如下：

模型1：FDI=β1gdp+β2HL+β3CK+εi

模型2：FOFDI=α1gdp+α2HL+α3CK+εi

(二)单位根检验

变量确定后，本文对所获对外直接投资流量数据、出口总额数据、汇率及人均GDP，通过eviews软件进行了单位根检验，并得出了相关结论。若检测结果存在单位根则序列为非平稳时间序列，会使回归分析存在伪回归，不利于建立回归方程。此时需要对存在单位根的序列进行差分，直到单位根不存在为止。

首先，本文对数据序列进行了常规单位根检验，检验表明所有序列非平稳。因此需要对全部序列进行一阶差分，之后再进行单位根检验。检验结果表明经过一阶差分后的序列不存在单位根，金融类企业对外直接投资流量以及人均GDP序列在1%的水平下趋于平稳，非金融类企业对外直接投资流量和汇率在5%的水平下平稳，出口在10%的水平下平稳。检验结果如下所示：

表1 单位根检验

(三)回归结果分析

本文为消除异方差的影响，对所有变量取对数之后再进行回归结果分析，将模型进行线性回归之后可以得知，模型1和模型2的R分别为0.9918和0.9997，修正后的可决系数分别为0.9891和0.9996。数据显示模型对样本的拟合程度较好。

表2 模型1回归结果

由该回归结果所示，人均gdp在10%的水平下显著，人民币汇率在5%的水平下显著，而出口对金融类企业对外直接投资的影响不显著。各变量与金融类对外直接投资的拟合关系如下所示。

图1 金融类FDI与人均gdp、汇率、出口的散点图及拟合曲线

OFDICoef.Std.Err.tP值gdp2.1919320.312970.000***HL-2.1837740.308233-7.080.000***CK-1.2551560.3637184-3.450.007**_cons-4.4605984.814685-0.930.014

由该回归结果所示，人均GDP和汇率的P值都为0.000，在1%的水平上显著；出口的P值为0.007，在5%的水平下显著。各变量与非金融类对外直接投资的拟合关系如下图所示。与金融类企业相比，gdp、人民币汇率、出口与非金融类企业对外直接投资的拟合程度较高，影响程度较大。

图2 非金融类FDI与人均gdp、汇率、出口的散点图及拟合曲线

通过模型可以得出，各因素对于金融类和非金融类对外直接投资的影响程度不同，具体分析如下：

金融类对外直接投资与人均GDP存在联系，人均GDP每变动1%，将引起金融类FDI平均来说同向变动1.607%，但人均GDP对金融类FDI的影响并不是很显著。同样，出口对于金融类FDI也不显著。对金融类FDI影响较大的是汇率，汇率每变动1%，金融类FDI反向变动2.73706%。

非金融类对外直接投资受各因素影响较大。一国经济发展水平不断提高代表人均GDP的不断增加，当经济处于向上发展阶段时，企业的利润相对客观，在国内市场份额达到相对饱和之后，企业很有可能转向国际市场，对外直接投资增加。人均GDP与对外直接投资存在一定的正相关关系得到了解释，在模型2中人均每变动1%将引起非金融类FDI平均来说变动2.20%；同时，汇率和出口对非金融类对外直接投资的影响较大。

各因素对于金融类FDI和非金融类FDI的影响程度不同，一是由于金融类对外直接投资主要以银行业为主，银行业对外直接投资的方式主要是设立分行或者设立代表处，汇率的变化和波幅则影响成本及收益。而出口贸易跟实体经济密切相关，所以对金融类对外直接投资影响不大。二是由于金融类的对外直接投资规模较小，2006-2017年中国金融类对外直接投资规模从35.3亿美元增加到187.9亿美元，而非金融对外直接投资流量规模从176.34亿美元增加到1395.03亿美元，其中2016年的非金融类对外直接投资规模的流量达到1812.31亿美元。

五、评价和展望

(一)我国发展对外直接投资的意义

1.我国对外直接投资有助于国内经济去杠杆

我国对外直接投资的发展使我国投资的方式更加多样化，资金流向的选择范围更为广泛，使投资方式发生了改变，有力地促进了供给侧结构的改革，从而有助于我国整体经济去杠杆减少金融风险的产生。债务型投资是影响杠杆率的主要原因，增大股权融资的投资规模，使之其占投资总量比重增加，有助于实现去杠杆化。从我国整个对外直接投资的发展历程来看，我国以新增股权的方式对外直接投资规模增迅速，2017年整体新增股权的投资金额为679.9亿美元，比2016年的52.1亿美元翻了好几倍，所占比例也从24.4%增加到42.9%；而当年收益再投资的规模也发生了较大的改变，从66.5亿美元增加到696.4亿美元，占比从31.4%增加到44%；债务工具投资作为杠杆的主要因素之一，其规模从93.4亿美元变化到206.6亿美元，占比从44.1%下降到13.1%，2015年一度下降到7.6%。从具体的数据变化便可得知，我国带外投资优化了我国投资方式，有助于我国经济去杠杆化。

2.我国对外直接投资可实现降成本作用

我国对外合作的热情日益高涨，近年来无论是“一带一路”的设想，还是各种经济特区的建立，都在致力于加强与他国之间的联系。发展境外经贸合作，有助于降低资金的使用成本和投资风险。

中小企业在进行跨国投资的过程中所遇到的风险向来是繁多且杂的，自然灾害、政治风险、经济风险等中小企业难以独自承受。中小企业的整体实力偏弱，其不仅反应在资金实力上，经营经验不足，人才获取困难等也是限制中小企业发展的主要原因。政府拉线，建立合适的境外合作区平台，延伸各个产业链以创建聚集效应和规模效应，可以降低中小企业的大量成本，且获得更多的投资机会，有助于加强对外联系。

3.有助于提升我国全球价值链地位

在我国对外直接投资的大量企业中，有一批十分具有影响力的跨国服务业企业成长十分迅速。服务业对外投资在优化我国企业海外布局、推动中小企业整体出海和形成内外联通、发挥协调作用方面都起到了重要的作用。我国跨国企业服务能力的提升，是中国经济软实力增强的体现，也是价值链地位跃升的体现。

在金融业参与国际投资的过程中，可以创造更高额的附加价值。金融机构参与国际竞争，促进金融市场的发展，在一定程度上也是符合国家经济产业结构的需求的，会产生正效应，起到推进产业结构调整、升级和加快整体经济或区域经济发展的动力作用。

我国金融机构覆盖了全球各地60多个国家，并设立分支机构，其营销网络可面对绝大部分地区，其投资平台也积极支持当地创业企业的发展，加强与当地企业和市场的合作，巩固地位，示范效果显著。

(二)我国对外直接投资的发展展望

1.继续坚持“一带一路”

“一带一路”是中国政府提出的、邀请世界各国共同参加、以国际合作方式获取共同发展的倡议，其主要内容是：坚持“共商、共建、共享”原则，以“政策沟通、设施联通、贸易畅通、资金融通和民心相通”建设为重点内容，探索国际合作和全球治理的新模式，以构建人类命运共同体为最高目标。

“一带一路”倡议提出5年来，效果十分显著，这无疑对中国以及参与国家都是十分有利的。“一带一路”倡议提出5年来，效果十分显著，这无疑对中国以及参与国家都是十分有利的。2018年上半年，中国对“一带一路”国家新增投资合计74亿美元，较上年同期增长12%，在建82家境外经贸合作区，新增投资25.9亿美元，占中国境外经贸合作区新增总投资的比重接近9成，上缴东道国税费3亿美元，占比超过7成。在未来的发展过程中，我国应将战略联盟的具体事项落实，与“一带一路”战略契合，真正落实“走出去”，参与全球的经济治理。

2.加强中非经贸合作

2017年，国际整体对非洲地区的直接投资呈下降趋势，投资流量417.72亿美元，同比下降21.5%。但即便是在整体下滑的趋势下，中国对非洲的直接投资是呈增长状态的。2017年，中国对非直接投资流量41亿美元，同比增长70.8%；占中国对外直接投资流量的2.6%，比2016年增长1.4个百分点。截至2017年末，中国对非直接投资存量433亿美元，分别占非洲流入和中国流出外国直接投资存量的5%和2.4%。尽管中国对非直接投资在非洲存量总额中多年保持上升态势，但是作为后来者的中国仅仅排在第四位，位于美国(570亿美元)、英国(550亿美元)、法国(490亿美元)之后。

非洲地域广袤，自然资源丰富，人口数量庞大，是全球经济增长必不可少的一环，发展潜力十分巨大。在我国与非洲的各项经济合作中，对非的直接投资一直并不是主流地位。2010年以来，我国对非洲的直接投资的增量虽一直在保持，但整体呈一个下降状态，对非洲直接投资的数额与中非贸易额、对非工程承包金额的相差十分巨大，中非合作的结构是存在一个失衡状态的，在未来的一段时间，我国对非直接投资的力度有待提升。

3.需要对外投资方式持续创新

2018年以来，中国对外投资方式创新显现，主要包括绿地投资、收购并购、联合投资、实物投资、股权置换、返程投资等形式，跨境并购依然是中国对外投资的主要手段。我国2010—2017年跨境并购规模整体呈持续增长，跨境并购仍然保持活跃状态。即使在全球经济整体对外直接投资下降的情况下，我国跨境并购依然在一个增长的趋势状。2018年上半年，中国对全球41个国家和地区的16个行业大类实施了140起并购，实际交易总额261.1亿美元，主要并购行业在制造业和采矿业。在我国未来对外直接投资中，跨国并购依然是主流手段，但在整体市场上，需要持续不断地创新。