铜企面临的困境及稳定收益的经营方法

吕勇

摘 要 中国铜企正处于前所未有的艰难时期，在严峻的市场考验下，正确认识期货市场的作用，充分利用好期货市场的价格发现功能，优化组合期货现货两个市场的多种交易方式，有效规避市场风险，促进收益稳定，是目前铜业企业行之有效的經营手段。

关键词 市场现状 市场风险 经营手段 规避方法 风险防控

一、中国铜企所处的市场状况

（一）2019年进口铜精矿加工费折让进入超低阶段，大型铜冶炼企业出现实质性亏损

铜矿供应方面，智利、秘鲁、印尼控制着世界上大部分的铜精矿资源，其产量占世界铜产量的52%和贸易量的90%，世界前五大铜生产企业目前控制着世界60%左右的铜资源供应量，铜精矿供应高度集中。

铜需求方面，改革开放后，中国经济持续健康高速发展，对铜的消费保持了高增长率，至21世纪初，中国已经取代美国成为第一大铜消费国，目前中国铜消费约占世界的50%，年表观消费量达到1000万吨以上;而国土资源部发布的《2015年中国国土资源公报》显示，中国铜矿查明资源储量为9689.6万吨，仅占世界探明铜资源储量的4.6%，可经济开采量占世界可经济开采量的4%。资源匮乏之下，为了满足庞大的消费需求，中国铜企不得不依赖进口，以国内铜精矿自给率最高的公司江西铜业为例，该公司2016年年产铜120万吨，自产铜仅20万吨，100万吨需依靠外购原料。

近几年，这种供求局面更加严峻。铜精矿供应方面，由于矿山老化、升级改造成本过高、品位下降而更加紧张，相反，中国的冶炼产能却呈逐年快速扩张的态势，2019年大约新增冶炼产能90万吨，2020年可能再新增35万吨，此消彼长下，加剧了铜精矿供应的紧张局面，使得铜矿加工费TC/RC全面下降，TC报价一路下滑，2019年最低至54美金/吨，至四季度后才略有回升，至59美金/吨。

未来加工费的折让依旧不容乐观，国内大型铜企江西铜业、铜陵有色、中国铜业与自由港矿业公司签署的2020年长单TC的价格为62美金/吨，是TC长单9年来的最低价位，现货价格仍将低于长单，不及62美元/吨。

个别铜企表示，TC至少需要每吨75美元才能保证精炼的收支平衡，铜精矿综合加工费直逼高成本冶炼厂的成本线，大多数使用海外铜精矿的铜冶炼厂已呈现亏损。

（二）铜精炼副产品硫酸遭遇行业严冬，亏损严重

作为铜冶炼企业的副产品，硫酸最怕胀库这一特性比较明显。消费市场好时产销循环正常，无胀库之忧;消费市场差时，以倍数增长（常规产出倍数是铜的4倍）的硫酸产量很快会逼近库存警戒线，为了保证主产品的正常生产，一些铜冶炼企业在硫酸销售中往往会采用不计成本的低价倾销策略，这种现象在2019年四季度尤显突出，是近10年来最严酷的市场考验。

自2019年下半年开始，硫酸下游消费市场的状况极不乐观，磷复肥市场持续低迷，化工企业受环保治理影响，加上低成本硫黄制酸对冶炼酸的市场冲击，硫酸价格快速跌至历史低位，多数区域的冶炼企业只能采用运费补贴的形式抢夺市场，以激励下游厂商加大提货量，避免胀库风险。

未来国内硫酸受供需关系的影响，短期难以从过剩的阴霾中走出，铜冶炼企业的第一副产品硫酸将面临无可避免的亏损。

（三）进口铜精矿的计价方式增加了国内铜企的经营难度

进口铜精矿合同均采用延期作价（延期1至4个月）的方式，以装船月份为基础，用M+N表示延期点价月份。

由于LME每个月份的铜价不一样，有时是期货溢价（也叫远期升水），有时是现货溢价（也叫现货升水），溢价大时，不同月份的LME铜价相差会很大。

铜精矿进口合同一般都由卖方选择M+N，且范围很大，现货升水时供应商会选M或M+1，远期升水时供应商则选M+4或更长，溢价相差大的时候，3个月的升贴水之差可达到100美元左右。供应商吃定了升贴水的利润，而对铜冶炼企业而言，不确定的计价月份给进口铜原料的保值工作带来了巨大的困难。

一般铜企的加工周期为一个月，延期点价就造成了原料和成品的计价时间不匹配，同时，铜价对各种市场信号的反应极其敏感，波动幅度较大，这种未来价格的不确定性更增加了铜企对原料的保值难度。

（四）铜的金融属性造成的价格波动风险是最难把握的市场因素，对铜业经营影响最大

铜作为最成熟的期货品种之一，具有极强的市场流动性和保值增值功能，加上易于长期存储，是投机者偏好利用金融杠杆进行炒作和交易的金融产品。因此铜除了本质的商品属性外，还具有较强的金融属性，铜的价格形成也充分体现了两种属性的共同作用：商品属性由供求关系来体现，影响铜价的中长期趋势;金融属性则受经济形势、政策、基金多空持仓等多个因素影响，决定铜价的短期波动，最常见的价格表现就是供求关系已经昭然若揭，但现实价格却反向表现。

铜的金融属性引起的投机偏好所造成的价格波动很难把握，其对价格的影响远大于商品属性对价格的影响，给铜企经营带来困扰。例如中美贸易摩擦对铜价影响的大小，虽然根本上是贸易摩擦对经济发展造成影响，具象到了需求下降，继而影响供求关系，迫使铜价下行，但不可否认，空头借这种经济形势造成的负面市场情绪在短期进行的投机操作强化了贸易摩擦本身的影响和威力，从而增加了价格下行的区间和速度，延长了影响时间，最终造成了2019年铜价数月处于低位。

二、期货市场在铜业经营中的作用

综合上述资源依赖和市场状况，中国铜企之难显而易见。要彻底解决这些问题，铜企需要从供应端和精炼端的供求博弈、精炼工艺的低成本高效能选择、向高附加值的深加工产业延伸等多个角度进行综合统筹规划。

仅在经营方法上进行深入分析和探索，如果能将期货市场创造的供求环境和交易方式运用得当，不失为铜企在困境中探寻生存之路的一大助力。

上海期货交易所的铜期货交易品种是国内最成功的期货品种之一，目前国内铜产业链上下游行业的定价活动都围绕上海期货交易所来开展，期货交易的标准化合约、保证金制度和结算制度充分展现了期货商品的优势。

近年来，各类厂商和贸易商都在调动一切能力利用期货工具辅助经营，他们把期货市场和现货市场看作相得益彰的两个投资市场，利用期货交易的对冲平仓和现货市场的买卖交易，帮助铜企锁定铜精矿的进口成本和销售利润，同时抵御市场大幅度波动造成的系统性风险，最终达到稳定经营收益的目的。

三、运用好期货市场的具体做法

为了最大化发挥期货市场的作用，铜业企业在经营管理中需要对原料采购和产品销售进行统一部署，充分考虑铜原料来源和作价方式、铜产品销售渠道和作价方式等因素，选择适当的套期保值方案，来锁定铜原料的采购成本和铜产品的销售利润，抵御市场大幅度波动造成的价格风险。

成熟的套保方案应积极利用现货市场对期货市场的升贴水变化和期货市场近远月合约的基差变化等市场机会，规范开展贸易运作，以达到超出目标值收益的最终目标。

第一，进口铜精矿保值。进口铜精矿以赚取加工费来实現盈利，套期保值的方案选择以加工费为利润目标。原料采购应使用均衡模式，避免集中作价，根据作价期的市场分析和走势判断，选择相应的套期保值方案：针对作价期较短的（M+1或M+2）进口原料，按1个月的加工周期，产品销售时已知原料价格，组织均衡销售，即实现了现货销售与原料作价的等量对冲;针对作价期较长的（M+3或M+4）进口原料，在原料价格未定的条件下产品已产出并组织销售时买入套期保值，待进入原料作价期后卖出平仓。

第二，自产铜精矿保值。自产铜精矿成本相对固定，应锁定目标价格和目标利润，结合市场走势，按照均衡与集中相结合的原则确定套保比例，在远期合约卖出头寸进行保值，待销售产品时买入平仓，有效规避现货市场价格波动的风险，以稳定生产经营秩序。

第三，国内铜精矿、粗杂铜保值。国内原料采购通行点价模式运作，有即时点价和延期点价两种模式，在即时点价运作下，客户原料点价时需销售现货进行对冲，若无现货销售，则在期货上进行相应头寸卖出，待现货销售时进行对冲平仓。若客户延期点价，产品销售在前，销售同时需在期货买入相应头寸，待客户点价时在期货买入平仓。

第四，为有效规避市场价格的波动风险并且最大限度地利用好市场机会，套保方案要遵循均衡和集中相结合的原则，均应根据市场情况对现货销售和期货头寸建仓平仓的时机进行灵活调整。开平仓应视现货升贴水变化、期货合约基差放大缩窄的情况，把握集中操作的时机。

当出现现货价格较期货价格有较大贴水（即现货价格低于期货价格）和正基差（期货合约出现近月低远月高）放大时，说明现货已严重滞涨，是运用集中原则做空的机会，应积极入场，进行集中点价原料采购，在远期合约卖出头寸数量，后期基差收窄时销售产品之际平仓对冲。同时可以适当操作买入近月卖出远月的跨期套利交易，等待基差缩小之际进行对冲平仓。

当出现现货价格较期货价格有较大升水（即现货价格高于期货价格）和负基差（期货合约出现近月高远月低）放大时，应运用集中原则积极销售甚至是预售现货，以赚取升水收益，同时对未到点价期的保值数量积极入场做多，在保值数量范围内集中买回远月期货合约，后期再对冲平仓。同时可以适当操作卖出近月买入远月的跨期套利交易，等待基差缩小之际进行对冲平仓。

四、通过期货市场实现经营目标的风险防控

通过期货市场开展以规避价格波动风险、稳定经营收益为目的的交易活动，必须从以下各方面做好风险防控，才能达到助力企业实现稳健经营的终极目标。

第一，建立详细的运作制度，设立由多个部门密切配合、相互制约的组织机构，明确职责和权限。

第二，秉持谨慎原则，针对自产矿保值应选择合适的保值比例，确立止损点。

第三，套期保值的数量原则上不超过现货交易量，期货持仓量不超过实际采购量或生产量。交易方案中严禁出现现货和期货头寸数量不匹配造成风险敞口。

第四，关注各合约的流动性和基差变动情况，以避免流动性不足、难以操作的情况，并根据合约间基差变动情况进行头寸的优化配置。

第五，市场发生重大变化出现单边行情时，应及时对冲了结，避免出现期货亏损现货盈利导致的现货亏税情况。

参考文献

[1] 孙才仁.套期保值企业风险管理实践[M].中国经济出版社，2009.

[2] 孙才仁.套期保值理论与实践（上卷）[M].中共中央党校出版社，2012.

[3] 中国期货业协会.期货及衍生品分析与应用[M].中国财经经济出版社，2017.

[4] 约翰·墨菲.期货市场技术分析[M].地震出版社，1994.