上市险企一季度保费增速承压

方斐

寿险公司1月保费增速明显分化，中国人寿和新华保险高速增长，中国平安表现差强人意。

数据显示，1月，中国人寿、平安寿险、太保寿险、新华保险、太平人寿、人保寿险保费收入分别为1935亿元、1046亿元、520亿元、307亿元、355亿元、345亿元，同比变动幅度分别为22.6%、-13.7%、0.6%、54.1%、-10.0%、-6.8%，中国人寿、新华保险增速大幅领先同业，主要原因是中国人寿开门红布局充分且产品策略更具市场竞争力，新华保险则是重启趸交业务贡献保费高增速。

值得注意的是，平安寿险自2012年以来首次出现总保费负增长，且新单和续期双双表现不佳，后续情况仍需进一步观察。

2月以来，受流动性持续宽松的影响，10年期国债收益率快速下行至2.85%左右，对保险股的估值形成一定的压力。截至2月21日，保险指数当月下跌1.4%，明显跑输沪深300指数（上涨3.6%）。目前，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险PEV分别为0.98倍、1.25倍、0.80倍、0.74倍，静态PB分别为2.39倍、2.24倍、1.84倍、1.88倍，整体估值水平合理偏低，部分保险公司相对低估;加上当前利率已至低位，保险股的PEV和PB估值水平已具备足够的吸引力，长期来看配置价值明显提升。

一季度保费压力凸显

1月寿险保费增速明显分化，中国人寿、新华保险实现高速增长，中国平安新单保费和续期保费双双负增长，预计新冠疫情的影响将在2月逐渐显现，对上市险企一季度NBV增速形成压力。

中国平安寿险个险新单延续负增长开局，一季度NBV增长承压。平安寿险1月个险新单为265亿元，同比下降14.9%，延续了2019年开局负增长的态势，根据万联证券的判断，主要有两方面的原因：一是2019年12月因力保2019年NBV增速提前释放了部分“开门红”新单，如果剔除该因素，预计1月新单同比大约持平;二是中国平安坚定寿险改革，坚持高保障业务策略，并未大量销售负债成本较高的短期期交储蓄型产品。2月新单预计受疫情影响较大，增速或难以改善，这使得一季度NBV负增长压力较大。

此外，中国人保财险保费负增长，非车险占比近五成。1月，人保财险、平安财险、太保财险保费收入分别为525亿元、349亿元、177亿元，同比增速分别为-3.3%、7.2%、14.8%，仅中国人保负增长，中国太保则延续上年较快的增长趋势。从业务结构来看，人保财险1月非车险保费占比48.2%，对车险依赖程度明显低于主要同业，中国平安1月车险与非车险明显分化，增速分别为1.3%、18.0%，非车险占比38.9%，同比提升3.6个百分点。

从上市险企最新数据来看，1月，中国平安、中国人保、中国太保共实现财险保费收入1051亿元，同比增长2.8%。目前，新车销售并未看到实质性改善，且受到疫情的冲击影响较大（根据乘联会的数据，广义乘用车1月销量用比下降21.6%），对车险增长掣肘依然存在。此外，随着商业车险费率市场化改革的持续深入，车险市场竞争更激烈。预计非车险业务依旧将是未来财险增长的亮点，有望进一步挖掘及拓宽。综合来看，大型保险公司在定价、核保、科技应用水平等方面均具有优势，未来强者恒强的格局依旧有望延续，且随着监管层要求“报行合一”政策的推行，行业整体费用将有所优化。

太保财险1月实现保费收入177亿元，同比增长14.8%，实现较快增长，非车险受疫情冲击的影响较小，估计为主要推动因素。平安财险1月实现保费收入349亿元，同比增长7.2%。从1月保费分项来看，车险增长1.3%至213亿元，非车险增长18.0%至136亿元。

人保财险1月实现保费收入525亿元，同比下降3.3%，增速稍有下滑，可能受到1月汽车销售疲弱带来对车险的拖累，此外，2019年同期基数较高也有一定的负面影响。作为历史悠久的财险龙头，人保财险目前市占率仍处于市场第一。财险行业规模效应明显，人保基本上每年均实現承保盈利，人保财险在行业的龙头地位很难轻易撼动。

“开门红”分化趋势明显

从2020 年 1月上市险企保费收入的总体情况来看，“开门红”分化趋势明显。根据中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保近期陆续公布其1月份保费数据，从寿险方面来看，1月，5家上市险企共实现寿险保费收入4234亿元，同比增长7.4%，整体实现比较稳健的增长。

目前来看，在监管层引导“保险姓保”的政策导向下，发展保障险已经落实到保险公司层面，诉求于全年价值均衡增长，追求更高的价值率为目前阶段险企产品主要特点。

近几年，保险行业经历了保费结构的优化，其中代理人渠道占比、期缴占比、保障险占比均有所提升。从此次开门红的节奏来看，有主动淡化的（如中国平安和中国太保），也有年初用年金险冲量后续用保障险补充的（如中国太保和中国人寿），1月份寿险保费增速也呈现分化的态势。

由于2020年1月底新冠肺炎疫情爆发，这种突发情况对寿险保费的影响并未在1月份较多体现。群益证券认为，一方面因为在1月份的影响天数较少;另一方面，险企为“开门红”产品在前期已进行了一些预售。不过，随着复工时间的延后，对营销员线下展业的确会产生一定程度的负面影响，需密切观察2月份的保费情况。

新华保险2020年1月实现保费307亿元，同比增长54%，实现高速增长。2019年11月以来，公司负债端即实现大力扩张态势。1月，新华保险保费表现较好，主要有以下两方面的原因：第一，管理层对“开门红”比较重视，较早进行准备。在新华保险新管理层上任后，重视理财险，追求多元化发展，重启趸交产品（其近几月保费均实现快速增长）;第二，公司人力规模实现较快增长，且加大银保渠道的合作（销售年金险等）。随着市场利率的下行，新华保险提供的保险产品相对竞争力有所提升。

中国人寿1月实现保费1935亿元，同比增长22.6%，取得较快的增速，主要是因为中国人寿较早进行“开门红”准备，加上管理层相对重视，进行多阶段预售等。公司在10月中旬即启动“开门红”预售，设置4个系列20多种产品，用于匹配不同客户的需求。人力规模增长也对新单有较好的推动作用，从而推动整体保费的增长。此外，2020年公司“开门红”阶段追求有规模前提下优化价值的优先，预计整体价值率也会有较好的表现。

太保寿险1月实现保费收入520亿元，同比增长0.6%。太保寿险从2019年开始淡化“开门红”概念，追求保费的均衡增长，估计全年既能实现保费的较快增长，也能控制较好的节奏。从险种来看，估计太保寿险2020年依旧以保障型保险产品为主，以实现较高的新业务价值率。

人保寿险1月实现保费收入394亿元，同比微降3.9%，近几年，人保寿险“开门红”规模均处于相对较低的水平，估计调整产品结构及优化渠道依旧为太保寿险的主旋律。

平安寿险1月实现保费收入1079亿元，同比下降13.0%。从保费拉动的结构来看，1月新单保费为283亿元，同比下降13.8%，主要有以下两方面的原因：首先，中国平安2019年人力规模出现较大的回落，月均代理人下降近10%;其次，之前把部分“开门红”产品结算至2019年12月承保。平安寿险1月续期保费为795亿元，同比下降12.8%，估计为之前部分续期产品已到期所致。

展望未来，一方面，疫情之后居民保险意识有望进一步被唤醒，且随着人均收入的提升和人口的老龄化，人均医疗支出将进一步提升，保险越来越成为一种刚性需求;另一方面，从保险密度和保险深度指标上来看，中国目前依旧在世界上处于较低水准，未来仍有很大的提升空间。

从监管及政策面上来看：在强调“保险姓保”的政策背景下，寿险产品从投资属性转向保障属性，长期来看有利于保险行业实现较高水平的新業务价值率，降低保险资产对利率的敏感性。监管层发声将大力发展养老及医疗相关品种的保险，且前期已出台《健康保险管理办法》，行业更好的发展进一步得到政策的支持。财险行业具备马太效应特征明显，在商车费改及报行合一的背景下，行业竞争格局优化，规模占据优势的头部资产更值得拥有。此外，之前财政部发布的手续费新规，也会给上市险企较大的净利润增厚幅度。

目前，保险股估值处于历史较低位置。尽管中国平安新单和续期保费表现不佳，但其科技应用水准好于同业，具备较强的竞争力;中国太保则专注于主业，寿险保费中规中矩，财险较快增长，但未来需要关注GDR相关发行价格;中国人寿与新华保险“开门红”表现较好，管理层变更之后对保费增长有较大的诉求;中国人保财险龙头地位稳固，寿险正处于优化结构及渠道过程中，作为财险为主营业务的保险集团，其在行业的龙头地位会进一步得以巩固。