上市公司现金持有影响因素文献综述

魏舒婷

(西华大学 四川 成都 610000)

一、引言

现金为王成为许多公司普遍持有的观点，近年来许多因缺乏流动性而破产的公司也印证了这一观点，使得上市公司普遍提高了公司的现金持有水平。然而，上市公司持有过量的现金也意味着放弃了潜在的投资机会，存在着现金持有成本；同时过多的现金持有可能也意味着公司代理成本的存在，如何持有适量的现金成为企业关注的焦点。

二、现金持有相关理论

(一)现金持有动机理论

现金持有的预防性动机是指当企业无法分散未来经营中可能出现的前进六短缺风险，企业会选择在当前积累现金以预防未来不时只需或者是抓住未来可能出现的有利的投资机会；交易性动机是指企业将持有的现金替代物转化为现金是需要成本的，企业为了节约成本和避免流动性短缺会持有一定量的现金；Opler等(1999)以及Harford(1999)的实证研究均表明公司确实存在目标现金持有量。

(二)现金持有权衡理论

企业出于预防未来可能的现金流短缺而持有现金是存在机会成本的，但是企业现金持有量不足时又会产生交易成本，权衡理论认为企业应该综合考虑这两种成本一确定企业最佳的现金持有量。

(三)现金持有优序融资理论

优序融资理论认为企业不存在最佳的现金持有量，当企业需要资金时，首先会从企业内部进行融资，其次是从外部融资；如果企业从外部筹集资金，债权融资方式优先于股权融资方式。

(四)现金持有代理成本理论

现金是企业内部最具流动性的资产，同时也是一种极易被代理人自由处置和被侵占的资产。代理理论认为，管理层追求的目标可能与股东不一致，管理层基于构建自己的商业帝国或者是进行在职消费可能会使上市公司持有高额的现金；Harford et al(1999)研究发现那些拥有高额现金的企业管理层会进行一些多元化并购活动，而这些并购活动通常会降低企业的价值。近些年公司中的第二类代理问题逐渐成为学术界的研究热点，即上市公司大股东与中小股东之间的利益冲突问题；

三、现金持有影响因素

由于我国证券市场是一个发展处于转型时期的新兴市场，投资者保护的法治环境也相对欠缺，许多学者结合我国企业所处的制度背景，从上市公司所处的市场化环境、投资者保护程度等宏观层面对企业现金持有水平进行分析；部分学者结合上市公司自身的治理结构、董事会规模、管理层持股比例以及公司的财务指标特征等从微观层面对企业现金持有水平进行分析；近些年来，部分学者开始结合企业所处的行业特征从中观层面进行分析，研究成果逐渐丰富。

(一)治理环境与现金持有水平

Dittmar et al(2003)以跨国公司作为样本实证研究发现,股东权益保护较弱的国家,企业的现金现持有量偏高。沈艺峰等(2004)指出我国缺乏严格的司法执行体系，对投资者的法律保护水平较低。由于我国上市公司所处的治理环境包括地区的市场化程度、政府干预程度、法制水平等方面都存在差异，各个公司在债务筹资行为上存在着显著的差异(孙铮等,2005)。周伟等(2007)研究发现企业所处的制度环境越差，面临的外部融资约束越强，企业越倾向于持有超额的现金；张照南等(2009)研究指出，上市公司所处的治理环境较好时，有利于抑制控股股东的利益侵占行为，此时上市公司有更高的现金持有水平；Fresard et al(2010)研究发现，与只在中国本土上市的公司相比而言，同时在中国和美国上市的公司的现金持有价值更高。上述研究成果也从侧面佐证了中国企业中存在较为严重的代理问题，在对投资者利益保护较弱的背景下，大股东具有侵占中小股东利益的动机。王红建等(2014)实证研究发现市场化进程越低地区的公司，现金持有水平受经济政策不确定性的影响更加敏感。

(二)公司特征与现金持有水平

Rajan et al(1995)研究指出，小企业相较于规模较大的企业，信息不对称程度更高，面临的融资约束程度更高，因而现金持有水平更高；辛宇等(2006)实证研究指出，公司财务杠杆与现金持有水平显著负相关，资产周转效率、现金流量、股利支付等因素与企业现金持有量正相关；同时研究也发现成长性好的公司也倾向于持有更多的现金以把握未来好的投资机会；陈栋等(2012)实证结果发现具有银行股权关联较无关联公司拥有更低的现金持有水平；Kusnadi(2003)研究指出，董事会的规模与公司现金持有水平正相关，原因是由于董事会规模较大时，公司在进行有关决策时由于意见不一致难以进行有效协商而难以对管理层起到制约与监督的作用。胡国柳等(2006)以中国上市公司为研究样本实证研究发现股权集中度与上市公司现金持有水平显著负相关。于东智等(2006)实证研究也得出了类似的结论，国家股比例与上市公司现金持有水平显著负相关，流通股比例与上市公司现金持有水平是负相关关系。张会丽等(2014)研究发现，企业内部控制质量的提高能够显著提升企业现金持有水平的价值。

(三)行业特征与现金持有水平

现有文献主要从产品竞争市场、行业成长性、杨兴全等(2009)从公司所处的行业特征角度出发，研究发现公司所处行业产品竞争越激烈，企业就会持有更多的现金以保护其在产品市场中的竞争优势，避免经营风险；杨兴全等(2016)实证研究发现，成长性行业的公司为了满足占优投资的资金需求而持有大量现金，行业成长性与上市公司现金持有水平正相关；杨兴全、曾春华(2012)实证研究发现，上市公司的多元化经营和公司的现金持有水平及其价值显著负相关；钟海燕等(2012)实证研究指出，从动态角度看，企业所处的产品市场竞争越激烈，企业现金持有调整的速度越快，并且这种现象在非国有企业和高成长性的企业中表现得更加明显。

四、对策与建议

影响企业现金持有水平的因素是多方面的，可以从不同的角度进行分析与总结。就企业所处的治理环境角度而言，目前我国还未建立起完善的投资者权益保护的法律体系，各个地区的市场化进程也存在着一定程度的差异，有关机构应该尽快制定并出台健全的投资者权益保护制度；从公司特征角度出发，企业应该不断完善内部的治理结构，加强企业内部控制，缓解企业内部存在的代理问题。