高管性别差异对企业金融资产投资行为的影响分析

(广西大学 广西 南宁 530004)

一、引言

近年来，中国非金融企业投资金融资产的现象比比皆是：一方面，金融服务于实体经济的初衷逐渐偏离，企业将大量的资金投入到日常生产以外的金融领域上，导致了经济严重脱实向虚，使得部分企业的融资成本大大的提高；另一方面，非金融企业投资实体企业经营利润逐渐减少，投资于金融资产的收益不断提高，虚拟经济与实体经济投资汇报差距逐步增大，即企业金融化。一些经营风险较小的大企业、国企等利用自身的融资优势，将超额的信贷资金从事放贷和金融资产投资活动。然而非金融企业金融化容易导致虚拟经济的风险传导至实体经济中，同时也增加了系统性金融风险，不利于经济的稳定的发展。金融危机的发生往往是虚拟经济的过度膨胀，而虚拟经济的过度膨胀定会造成金融系统性风险。因此，分析企业金融资产投资行为的影响因素，并且有针对性的提出抑制该行为的建议，对于防范系统性金融风险以及促进金融稳定有着重要的现实意义。

企业金融化是非金融企业投资金融资产一种行为表现，高管团队作为公司决策的制定者和执行者，为公司的可持续发展出谋策划，并兼顾公司大小股东、公司债权人以及公司职工等各项利益。高管团队的异质性会对企业投资行为产生影响，但已有研究对高管团队的研究仅限于年龄、任期、两职合一等几个方面，较少涉及高管性别差异对公司金融资产投资的影响。而高管性别差异很可能是影响企业金融投资行为的重要因素之一，不同的性别高管对金融资产的投资有何影响?产生这种投资差异的原因又是什么?厘清高管性别差异对企业金融资产投资的影响，对企业通过公司治理的方式抑制金融化有较强的参考价值和实践意义。

二、理论分析

(一)高层梯队理论

高层梯队理论是Hambrick和Mason在1984年提出的，该理论是基于有限理想假设提出高管成员特质影响着他们的战略选择，进而影响企业的行为，并提出相应的分析框架。高层梯队理论的基本内容：管理者由于内外部环境的复杂性，不可能对环境的方方面面都能全面的认识，而企业的内外部环境会影响高层管理人员的特征，高层管理者又是企业决策制定者，其人员特征会与企业战略决策和企业绩效联系起来，企业的内外部环境也有可能直接影响企业战略决策和企业绩效。高层管理团队是高层梯队理论研究的基础，高层管理者的特征指的是他们的认知能力和价值观。在Hambrick和Mason的模型中，高层管理者面临的一个非常复杂的内外部环境，而管理者的认识能力和价值观像一面屏幕一样在内外部环境与其最终感受之间，战略选择的基础是通过管理感知与价值观相结合形成的。换句话说，高层管理团队的认知能力、价值观以及感知能力等心理结构决定了战略决策和对应的绩效结果。但是由于管理者的认识能力、价值观和感知能力无法量化衡量，而管理者特征年龄、任期、职业背景、工作经历与管理者的认知能力与价值观密切相关，因此可通过高层管理团队可客观度量的人口背景特征研究高管团队与企业行为绩效之间的关系。

(二)过度自信理论

有效市场假设是传统金融理论的基础，其基本假设是投资者的行为都是理性的，投资者在进行经济决策时，会收集和正确认识各种信息，进行理性预期和最大效用。但是随着研究者对市场的深入研究，发现市场的市场存在着许多非理性投资者，他们的决策常常根据自身的主观判断，而对决策产生巨大的影响。这些非理性行为中，过度自信被认为是最稳固且偏差最大的心理特征,并且很多研究都证明了过度自信行为存在于个人投资者、机构投资者甚至在企业的管理者之中，在我国的经济市场，非理性行为更为突出。

过度自信经常出现在行为金融学中，是行为金融学中一种非常普遍的预期偏差，学者们对过度自信的定义不尽相同。但可以概括为：认为自己知识的准确性比事实程度更高的一种信念，过度自信的人往往会在决策中更加激进，风险偏好会更加高，认为自身的成功率远大于失败率。金融市场上的很多行为都可以用过度自信理论解释，因此，过度自信是人类一个相当普遍的心里现象。

过度自信的现象也会经常出现在公司的管理过程中。公司的高管作为公司的决策制定者和执行者，其本身具有较强的综合能力、丰富的工作经历、较高的社会地位，高管身上的特质会使其相对于普通员工更容易产生过度自信的心理，并且这种心理行为会在决策中得以体现。过度自信的心理往往会使得管理者风险偏好程度更大，投资行为更激进，对风险态度更乐观，更关注高风险高收益而忽视所带来的损失，进而产生过度投资和盲目投资的现象。

(三)委托代理理论

委托代理理论是美国经济学家伯利和米恩斯深入了解企业所有者和经营者兼并做法对公司产生极大的负面影响，因此提出委托代理理论。其倡导企业的所有权和经营权应当分离，企业的所有者保留剩余索取权，而经营权须分离开，这便产生了委托代理的问题。同时非对称信息也是委托代理问题的另一个表现。代理人由于参与公司的经营决策，其对公司的财务信息、经营情况等能够全面的掌握，而委托人对公司的各项信息掌握会相对缺乏，于是委托人的利益就会遭受损害。总之委托代理理论就是委托人与代理人之间存在的两方面的不对称：一是利益的不对称，委托人追求的是公司利润和自身财富的最大化，而作为公司管理者的代理人追求个人津贴收入、社会地位、声誉等的提高。二是信息不对称，代理人全面掌握公司的各项信息，而委托人掌握公司的信息是有限的。

委托代理问题会体现在公司经营管理过程中很多方面上，例如在投资决策上，代理人为了增加晋升机会以及提升社会地位，往往会通过扩大公司规模和增加投资，尤其会增加一些风险较大领域的投资，来实现自身的目标。又如在股利分配问题上，委托人希望能得到更多的现金股利以此来限制代理人所支配的现金流，从而达到限制代理人的目的；而代理人则会希望公司能将更多的资金投入公司的再生产，赚取更大的利益。

三、高管性别差异对企业金融资产投资行为的影响

高管团队作为公司的最高决策层，其构成对公司投资行为产生巨大的影响。不同的管理者有着不同的个性特征，高层梯队理论中表示企业高层领导或企业管理团队的个人特征在很大程度上会影响企业组织决策行为以及企业的价值。已有的研究表明，女性管理者与男性管理者差异主要表现在风险偏好的不同。女性相对于男性来说，更厌恶风险，男性更敢于冒险具有较强的冒险精神。女性的风险偏好会使其在做出决策时更加的保守谨慎，不会倾向于选择风险较高的投资领域。非金融企业对金融资产的投资包括交易性金融资产、买入返售金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资等，会加大企业所面临的风险，女性高管的谨慎性和风险规避的特征会抑制企业过度的投资金融资产即抑制企业金融化的行为。因此，在高管团队中，增加女性管理者的数量不仅仅是出于维持两性平等，同时也能抑制企业对金融资产的投资，从而达到控制企业风险的目的。

从男性高管与女性高管的心里特征来看，不同的性别，他们的过度自信的程度也不相同。例如，国外学者Heaton 指出，过度自信的管理者往往会高估投资项目的投资收益和投资回报率，而低估投资项目所带来的的风险损失。同时Niederle、Vesterlund等很多学者认为男性过度自信的倾向程度往往会比女性更大，在决策中会采用更加冒险的策略，而女性则会采取保守谨慎的策略。并且通常男性与女性对待风险的态度不同，男性会视风险为一种挑战，女性则视风险为一种威胁。很多研究已表明男性过度自信的倾向程度往往会比女性大，男性较女性更敢于面对风险，也更相信他们能够战胜风险；女性会表现出更加害怕风险，或高估风险造成的负面结果。男性高管由于更倾向于过度自信，在决策中容易急功近利，选择高风险可能会带来高收益的投资，同时更相信自身的主观判断，高估自身的决策和判断能力，而非金融企业对金融资产的投资风险会更大，最终会由于男性管理者的过度自信心理倾向盲目的扩大对金融资产的投资。综上所述，女性高管较于男性高管更不容易产生过度自信的心里，选择公司决策时会选择更为稳妥的方案，尽量的规避风险较大的金融资产投资，从而能达到抑制其一金融资产投资的目的。

在高管团队中，由于经营权和所有权的分离，产生了委托代理问题。高管们的个性特征以及性别的不同也会使得委托代理问题的情况不同。在中国女企业家协会的问卷调查中表明，女性企业家事业中的表现既要证明自身的价值、实现人生意义，也要为了更好的帮助他人实现价值，社会责任感是她们衡量成功的主要因素。通常情况下，女性管理者相较于男性管理者有更强的责任感和更强的自我约束力，由于管理者掌握着企业的经营权，女性管理者自身的特性能减少管理者为了谋求私利盲目的对金融资产进行投资的行为，因此，增加高管团队中女性高管成员能有效的抑制盲目投资和过度投资的行为。

四、总结

基于上述的分析，可以认为高管性别的差异对企业金融资产投资行为有一定程度的影响，为了减少、抑制企业金融化行为，具体可以参考以下几方面的结论：一是根据分析结果，企业应该重视高管团队中女性高管的参与，优化女性高管的选拔任命机制，不应该出现歧视女性担任高管的行为，首先要从数量上提高女性高管在高管团队的比例，女性高管能在高管团队中发挥不同的作用；二是增加女性高管的数量不仅仅是一个形式主义，也不仅仅是出于维持两性平等，更应该让女性的特质以及管理能力真正的发挥出来，要积极采纳女性管理者对公司治理的意见和观点，真正提高女性高管在高管团队的话语权，真正做到用到实处。

综上所述，高管性别差异对企业金融投资行为具有一定的影响，女性高管更有可能做出较为稳健和安全的投资决策，不应该对女性高管有偏见。从目前上市公司的数据来看，女性高管占高管总人数的比例还很低，所以企业应该通过各种选拔机制提高女性高管的数量，并建立相应的优胜劣汰的机制为企业选拔更为优秀合适的管理者。