上市公司分拆上市的动因及效益研究

(华南理工大学 广东 广州 510006)

一、引言

2019年12月13日，中国证监会正式发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》。在财务、内控、信息披露等方面指明了A 股上市公司境内分拆上市的七条硬指标，填补了制度空白。根据《若干规定》所定义的“分拆上市”，指已在境内上市的公司将其一部分资产或业务以子公司(直接或间接控制)的形式进行IPO 或重组上市，在上市条件要求方面重点对上市公司盈利能力、拆分对母公司财务影响、子公司的业务独立性、同业竞争、董监高持股及交叉任职、子公司业务来源等方面提出了要求和关注。上市公司通过分拆部分业务或子公司进行上市，能够充分活跃资本市场，对完善多层次资本市场体系具有深远意义。

二、上市公司分拆上市的动因

(一)获取融资渠道，满足子公司投资需求。企业上市的重要目的就是要拓宽融资渠道，为企业发展募集资金。子公司的业务未被分拆出去之前，其融资渠道较为单一，主要是通过母公司来获取，然后当子公司通过分拆上市之后，就能够拓宽融资渠道，可以独立满足融资需求，与此同时，其会拥有多个独立的融资机会和融资渠道，同时通过分拆，将会使使母子公司间的资产转入、注入和融资更加简单灵活，母公司可以通过继续持股的方式保持对子公司的控制权。

(二)解决信息不对称，还原被低估的价值。公司管理层和投资者之间存在信息不对称问题，企业和市场对于公司的价值评价是存在差异的，究其原因是上市公司不可能把所有的信息都公布出来，从而导致信息不对称，而分拆上市能够使信息披露的更加完善，使子公司的价值被广大投资者看到，随着一些非公开信息的披露，子公司被低估的价值将会逐渐回归，也一定程度上提升了母公司的价值。

(三)提升母公司的业绩，获得超额收益。分拆上市给予企业二次溢价，分拆上市后，子公司股价一旦上升，母公司就可以获得较高投资收益，同时，由于减少信息不对称效应，使得母公司的股价逐渐回归合理水平，使得股价能够充分反映企业的真实价值，此外，分拆上市能够给母公司带来更多的市场关注度，一般会使得公司价值提升。

(四)集中主营业务。对于一个庞大的母公司来说，其旗下的业务往往是多元的，母公司将与其主营业务相关联度较小的部分业务或公司拆分出去，并且针对性的设置经营方针和管理模式，对于母公司来说，母公司的发展会有侧重点，将有更多精力发展主业，从而使公司专注于产品、服务，核心竞争力也随之得到了提高，有利于集中自己的主营业务，做好主营的业务范畴，从而有利于公司的高速可持续发展。

(五)一定程度上降低投资风险。目前A股市场上具有众多多元化业务的母公司，其旗下不乏发展潜力好、盈利能力强的子公司，如果分拆上市后，这些子公司拥有独立的融资渠道，也会使市场检验子公司的状况，从而给予子公司大量的资金涌入，对于母公司来说，能够最大程度上降低其投资高科技的风险，从而提升母公司的经营能力和抗风险能力。

三、上市公司分拆上市的效益研究

通过动机研究发现，公司分拆上市能够让价值回归，给市场传递出公司价值被低估的信号，从而在上市公司分拆上市公告之后，市场往往能够给出正面的积极效应，从而公司股价会进一步上升。

本文统计了历史上涉及上市公司分拆上市的164起案例，由于部分子公司退市或者股权运作等种种原因而造成的数据失真，从而筛选出了136起案例进行分析，本文通过WIND数据库搜集相关数据，此外，本文数据处理和分析运用 Stata13 和 Excel软件。

对于上市公司的经济效益研究，本文采用事件研究法进行分析，事件研究法被广泛的运用于学术研究中，主要是用来探讨分拆上市对股票价格带来的影响，由此能够更加全面的了解分拆上市与股票价格之间的相关联关系。在事件分析法中，通常将整个研究区间划分为估计窗口区间以及事件窗口区间两个主要的部分，本文将分拆上市的母公司发布分拆子公司上市事宜的董事会公告日定义为事件窗口，若存在董事会公告日发布日处于非交易日或者公司股票停牌的情况，会自动选择公告日后下一个交易日作为事件窗口。

经过实证研究发现，分拆上市的确能够带来正向的公告效应，母公司股票在首次公告后的5个交易日平均取得了5.87%的收益率，同时从分拆市场上来看，上市公司分拆港股上市的获得的收益率比分拆新三板挂牌和分拆到创业板的都高，究其原因，可能是上市公司分拆到香港上市，其动机更多是拓展海外业务，由此能够提升公司整体的知名度和美誉度，会更有利子公司的发展状况。

四、上市公司分拆上市操作存在的问题及建议

我国上市公司分拆上市能够给母子公司带来较大的收益，但由于我国分拆上市制度不完善，实际案例较少，分拆历史较短，缺乏一定的经验，从而上市公司分拆上市往往存在着诸多问题和不足之处，基于此，有针对性的提出相关政策建议对于我国加快多层次多维度资本市场建立具有一定作用。

从母公司角度来说，首先，在选择分拆上市时可以优先优质资产上市，优质资产的上市能够为企业带来更加宽广的融资渠道以及市场认可度，拥有更强的市场竞争力和经营优势，使得公司能够更好持续发展，从而提升公司的估值能力，使母公司价值逐渐回归到合理水平。其次，上市公司在选择进行分拆上市时，应该做好充分的尽职调查工作，母子公司财务状况、法律情形以及相关的制度规定应该符合证监会的相关要求，同时对子公司发行定价要充分估值，合理定价，以保护中小投资者的利益。最后，应该选择合适的市场来公开发行，可以综合根据企业的战略规划和未来发展途径选择境内或者境外市场。

从监管角度来看，首先，相应的监管部门要建立一套完善的分拆上市相关制度规定，并且在关联交易、同业竞争等重点领域进行严格的制度规定，明确上市公司作为第一责任人的义务，强化中介机构的职业操守，切实保障披露信息的完整性、真实性和准确性，保护中小投资者的切身利益。其次，证监会要对分拆上市企业进行严厉审查，不仅要对子公司进行严厉审查，还要兼顾母公司状况以及母子公司间的关联状况，需要母子公司双方均达到相应标准后才能通过审查，而且要内部明确相关的责任归属，做到层层监管，以防止上市公司“圈钱”行为的发生。