融资约束、现金股利与非效率投资相关性研究

[摘 要]文章以上市商业银行为研究对象，基于2010—2018年各银行的财务数据，探讨了在上市商业银行所受融资约束的影响下，通过分配现金股利对商业银行投资效率的影响。研究发现：上市商业银行所受融资约束程度越高，可能降低银行投资效率;通过制定现金股利政策，发挥现金股利信号传递功能，在一定程度上可缓解银行所受融资约束，从而提高银行投资效率。同时提出了如何缓解银行所受融资约束的对策建议。

[关键词]商业银行;现金股利;非效率投资;融资约束

1 引言

商业银行（Commercial Bank）是以盈利为目的，承担社会信用中介、为实体经济发展而服务的一类银行类型。传统的商业银行，以经营存款和贷款为主业，获取高额的存贷利差是其主要盈利点。目前，我国正处于经济转型期，对于企业而言，其发展面临严重的融资约束问题。企业所面临的融资约束越大，越倾向于依靠内部资金（Acharya等，2007），进而会发生非效率投资问题。而商业银行是一类特殊的企业类型，其经营运作除具备一般企业的特性，还具备其自身行業的专属性。因此，考虑到商业银行所处的经济发展环境、金融监管、自身规模水平等因素，其所受融资约束程度对银行投资效率有何影响？

为调和融资与投资的关系，商业银行可通过制定合理的股利政策，发挥信号传递的作用，提高其经营运作水平。由于商业银行属于特殊企业，因而相比一般企业，其股利政策的制定应符合行业特性。作为我国金融业的行业领头者，上市银行的发展是推动金融业进步、服务实体经济的一个重要方面。祝继高、王春飞（2013）研究发现银行通过适当发放现金股利来体现其稳定的经营运作水平，分享收益，维护市场，体现了现金股利利好的态势;而陆妍、刘兆框（2013）研究发现上市银行资产负债率与其现金股利支付率呈反方向变化，即现金股利支付率高，资产负债率越低，限制银行的负债融资规模，使银行面临融资约束问题。那么，上市商业银行是否可通过合理分配现金股利来缓解其所受融资约束，进而提高银行投资效率？

因此，在当前我国上市商业银行面临融资约束的背景下，研究现金股利是否可缓解融资约束程度进而提高银行投资效率的问题具有现实意义和理论价值。

本文主要有以下两个研究点：一是在融资约束程度指标的选择上，以往文献多有使用单一指标进行衡量，本文从多角度出发，通过综合分析企业的经营性成长性、净现金流量、现金持有量、派现水平和负债程度五因素来构建融资约束KZ指标，应用于商业银行研究样本中，将适用于一般上市公司的研究模型，用于上市商业银行中以检验是否可行;二是现在关于融资结构和投资效率问题的研究主要以非金融类企业为研究对象，本文以上市商业银行为研究对象，通过研究现金股利对缓解上市商业银行融资约束程度进而提高银行投资效率的问题，丰富了金融投融资领域的相关研究。

2 文献综述与理论假设

企业资金运营融资是投资的前提，因此，融资约束会对投资行为产生限制，进而影响企业投资效率。MM理论认为，在完美的市场下，对企业而言，其内部融资和外部融资是可以相互替代的。而现实市场中，由于信息不对称的存在，外源融资成本必然高于内源融资成本，因此企业往往会受到外部融资约束，进而影响其投资决策行为。Aggarwal和Zong（2005）研究发现企业面临的外部融资约束能够通过自由现金流加剧企业非效率投资。周三深（2010）从债务期限结构来分析，研究发现短期负债规模越大，融资效率越高，长期负债规模越大，融资效率越低。宋力、张兵兵（2010）从企业最优资产负债率临界点入手，研究发现资产负债率与融资效率呈倒U型关系。由于商业银行是特殊企业类型，其主要经营存贷款业务，因而商业银行自身规模、存款流动性、安全性、收益性、资本充足率、融资能力、外部监管、行业竞争水平、所有权性质等因素都会使其融资受限，面临融资约束的困境。上市商业银行所受融资约束程度越高，则会影响银行的投资效率。因此，本文提出理论假设1。

假设1：上市商业银行所受融资约束程度越高，可能降低投资效率。

针对不同规模的上市商业银行，由于大中型银行其内部体系发展较为成熟，社会影响力更为广泛，社会认可度高，因而其融资途径较为广泛，吸储能力较强，所受融资约束相对较小。而小规模银行由于正处于发展期，相对大中型银行而言吸储能力可能有限，所受融资约束程度较高。同时由于小规模银行的信用风险和资质等多方面原因，通过非存款融资途径融资的能力较为有限，因此小规模上市商业银行所有融资约束程度更高，可能更加影响银行投资效率。基于此，本文提出理论假设1a：

假设1a：小银行较大中型银行所受融资约束程度高，影响银行投资效率。

为有效缓解上市商业银行所受融资约束问题，上市商业银行通过制定合理现金股利政策，发挥股利信号传递优势，进而提高其投资效率。1956年，美国学者Linter最早提出股利信号理论。Healy和Palepu（1988）研究发现企业盈利水平与发放现金股利额度成正向关系，即发放现金股利额度高，可适度提高银行盈利水平。Asquitt和Mullins（1983）、Miller和Rock（1985）均通过构建股利信号传递模型，基于信号传递理论，研究发现企业通过发放现金股利可向市场传达出企业经营运作稳定的利好信息。苏力勇和傅胜华（2008）指出，在商业银行面临竞争加剧的背景下，上市商业银行股利分配具有信号传递效果。因此银行应采取平稳的股利分配政策。由于商业银行具有高负债、资产交易非透明性、监管严格等行业特征，因而股利分配能够向外界传递出银行发展向好的有利信号，公众可以客观地评估银行存款流动性、安全性及收益性问题，有利于银行吸收存款，维持稳定的融资来源，缓解融资约束的处境。与此同时，银行在充足的资本条件下，可发放有投资性贷款，提高银行投资效率。基于此，本文提出理论假设2。

假设2：现金股利可能在信号传导机制的作用下，缓解上市商业银行融资约束，提高投资效率。

从表6对模型（3）的检验结果可以看出，银行所受融資约束程度Ratio系数为0.0466，在5%的统计水平上显著，说明融资约束Ratio指标与成本收入指标呈正相关关系，即所受融资约束程度越高，可能提高成本收入系数，降低银行投资效率。由此可见，本文的基本结论比较稳健。

6 研究结论与建议

本文以2010—2018年间我国上市商业银行的数据为研究样本，研究了融资约束与银行投资效率的关系以及现金股利政策对提高银行投资效率的作用。通过理论与实证研究得出如下两点结论：一是上市商业银行服务实体经济，促进经济发展的同时，其自身经营运作也受到融资约束的影响，并且所受融资约束程度越高，可能降低银行投资效率;二是上市商业银行通过制定现金股利政策，发挥现金股利信号传递功能，在一定程度上可缓解银行所受融资约束，从而提高银行投资效率。

针对上述研究提出以下两点建议。其一，开展金融创新活动，拓宽融资渠道。商业银行传统业务主要通过吸收存款进行融资，通过获取存贷款利差获得收益，因而其融资途径和融资规模容易受到约束，银行应该不断进行金融创新活动，通过开发新的金融产品，制定新的金融制度，不断开拓更宽广的融资途径，从而使银行有充足资本进行有利投资，获得投资收益，提高银行投资效率，实现银行可持续稳定发展。金融创新为商业银行的多渠道融资打通了路径，特别是金融产品的多样化，更是为商业银行有效性融资提供了支持。其二，制定合理股利政策，维护银行稳定发展。上市商业银行可通过制定合理的现金股利政策，定期合理分配现金股利，通过发挥现金股利信号传递功能，向外界传达银行发展利好信息，吸引公众向银行投资，以满足银行融资需求，从而缓解银行所受融资约束，进而满足投资银行投资需求，做出合理的投资决策，提高银行投资效率。

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[基金项目]山东省高等学校人文社会科学计划项目（项目编号：J18RB099）。

[作者简介]孙颖（1990—），女，汉族，山东潍坊人，硕士学位，从事会计与审计理论研究。