汇率避险战略与策略的新选择

文/陈雯 编辑/王莉

作者单位：招商银行总行

目前人民币汇率的大幅波动，给企业的经营管理带来严峻的挑战，但也为银行完善外汇衍生品金融服务提供了新契机。

2019年1月以来，人民币快速升值，6.80和6.75两道关口先后告破。人民币汇率的大幅波动，给企业的经营管理带来了挑战，但也为银行完善外汇衍生品金融服务提供了契机。

汇率风险管理路径

就汇率风险而言，给持有外汇敞口的企业带来的可能是损失也可能是盈利。通过实地走访企业，发现经过近两年人民币汇率双向波动的洗礼，大部分企业已经认识到了汇率避险的重要性，并已建立起中性汇率管理策略。然而大部分企业仍只关注即时收益，以即期汇率衡量汇率避险效果，而并非以市场化的眼光动态看待效果。

银行应首先帮助企业明确，汇率风险管理的原则不是以营利为目的，而是要通过金融工具的应用，降低汇率波动带来的不确定性。具体避险策略可有以下选择：

一是完全风险规避。即企业对汇率风险严格防范，不允许存在汇率风险暴露，或对企业已经持有的外汇敞口头寸进行完全套期保值，以避免汇率波动可能带来的风险损失。

二是进取型汇率风险管理策略。该策略是指企业根据自身外币资产或负债的持有情况，积极地预测汇率走势，再根据预测，运用各种金融工具对资产和负债的币种进行调节，以避免汇率风险造成的损失。如果预测正确，这一策略可赢得一定的风险报酬。

明确汇率风险管理原则和避险策略后，还应明确风险范围及边界。银行可基于企业的预算利润以及自身风险偏好，测算其所能承受的汇兑损失上限，继而制定最大能够承受的止损线。

银行在了解企业的基础资产金额及币种之后，可通过不同的融资工具和衍生避险工具，为企业调节外币资产或负债，减少外币汇率风险的暴露，以达到有效控制汇兑损失的目的。

如若企业持有资产且预期资产币种升值；或持有负债且预期负债币种贬值，避险方法是保持风险敞口。

例如，外贸出口型企业B公司出口了一批货物，将在3个月之后收到100万美元货款，而3个月后美元将升值至6.70，则该笔应收账款到期时，收到100万美元，结汇成人民币后，汇兑收益为20万元人民币。

反之外贸进口型企业C公司采购了一批货物，将在3个月之后支付100万美元。目前美元兑人民币汇率为6.50，预计3个月后美元将贬值至6.30左右。则C公司在该笔应付账款到期时，支出人民币630万元购汇并支付，实际购汇支出相比于现在减少了20万元人民币，表现为汇兑收益。

当然，保持风险敞口的前提是企业具备一定的汇率走势预测能力，并有能力承担预测错误带来的后果。对于风险偏好为完全风险规避类企业，应考虑利用金融工具进行完全套期保值。

如若企业持有资产且预期资产币种贬值；或持有负债，预期负债币种升值，避险方法则是优先考虑自然对冲，即通过企业对经营和融资结构的安排，匹配自身已经持有的外币资产或负债，让汇率风险暴露收敛在窄幅范围内。然后，再通过对市场的把握与预判，运用避险金融工具来赢得一定的风险报酬。

例如，D公司为一家出口收汇主导型企业，将于3个月后收到500万美元货款。由于阶段性人民币升值，企业应收账款500万美元面临汇兑损失。为了规避风险，D公司申请了500万美元出口押汇。对于企业来说，一方面，在进口商支付货款前，得到提前偿付；另一方面，使得资产与负债币种、金额相匹配，提前结汇，避免因未来汇率波动导致损失。

汇率避险实例解析

案例一

E客户为某大型央企下属公司，该公司财务管理制度严密，风险偏好较低，对汇率风险严格防范，不允许叙做理财产品和衍生产品交易。但客户认为，人民币活期存款收益过低，希望银行能够提供较高收益的产品，且锁定汇率敞口。

根据客户希望在低风险的情况下提高资金收益率的需求，银行可采用固定收益型的结构性存款。即：通过外币掉期，将客户持有的人民币本金在期初转换成远期升水的货币B，进行固定收益投资。期末再转成人民币进行兑付。具体步骤如下：

假设客户有1亿元人民币资金，如果存为3个月定期存款，利率为1.1%。

第一步：期初按照汇率6.5卖出人民币1亿元，买入美元15384615.38元。

第二步：将即期兑换获得的美元本金存入定期保证金账户，或定期存款账户，获得3个月美元定期存款收益，按0.3%的收益率，利息总额为11538.46美元。

第三步：远期卖出三个月美元本金加利息15396153.84元。到期后按照6.6的汇率进行交割，卖出美元本息，买入人民币101614615.30元。

在美元预期升水的情况下，该方案可使客户提高存款收益，客户总收益等于掉期收益加上美元定期存款利息折人民币。但在人民币开启双向波动后，须时时关注市场，观察是否存在获利空间。

采用该方案后，对于企业来说，在财务报表上仍然表现为一笔定期存款，区别只是币种由人民币换成了美元，并不违反企业的财务管理规定。并且，该产品的综合收益在期初就已经确定，汇率风险完全可控。

案例二

F客户是一家金属生产加工型企业，其既有大量的进口付汇，也有大量的出口收汇。因人民币兑美元汇率波动较为频繁，换汇时间和金额无法确定。

考虑到客户对结售汇灵活性和结售汇价格均有较高要求，银行向其推荐了期权产品组合。通过一个看跌期权和一个条件相同的看涨期权的叠加，可实现锁定远期汇率敞口，且到期日可根据实际需要灵活多次展期。

具体操作步骤：

第一步：客户以相同币种、期限、本金、执行价买入外汇看跌期权，同时卖出外汇看涨期权。

因买入期权应付的期权费与卖出期权应收的期权费相互抵消，因此，客户实际不需要支付额外的期权费用。

当实际汇率高于期权执行价格时，执行“卖出看涨期权”（不执行“买入看跌期权”），客户按照执行价格履行卖出美元的义务；

当实际汇率低于期权执行价格时，执行“买入看跌期权”（不执行“卖出看涨期权”），客户按照执行价格行使卖出美元的权利；通过两个期权的叠加，实际效果类似于按照执行价格在远期交割。

第二步：如客户打算展期，则在展期日对两个期权平仓，重新以相同币种、期限、本金、执行价买入新的外汇看跌期权，同时卖出新的外汇看涨期权。

第三步：实际交割时，交割日期为展期后的交割日。

通过上述步骤，客户实现了灵活选择结售汇时间。

案例三

在“一带一路”境外承包工程中，投融资阶段投资款和贷款多以美元或欧元发放，但是等到运营期产生项目收益时，部分项目的承购方可能会以当地货币进行支付，从而形成币种错配，导致汇率风险。

2018年5月12日，G公司对外签订10亿印度卢比的境外工程项目合同，预计收汇日期为2019年5月12日。但卢比波动巨大，客户面临的汇率风险较高，客户希望银行能协助其对上述远期收汇进行保值避险。H银行为客户提供新兴币种NDF解决方案。

N D F（N o n-d e l i v e r y forward）无本金交割，又称差额交割。它是衍生产品的一种交割方式。如客户需在3个月后支付100万美元，与银行签订远期外汇合约。3个月的远期汇率为6.5，3个月后的即期汇率为6.6。在全额交割100万美元合约项下，客户需向银行支付100万×6.5=650万元人民币，以获得100万美元；而在差额交割100万美元合约项下，客户无需交割本金，而是按照远期外汇合约价格和实际汇率的差额交割，支付100万美元×（6.6-6.5）=10万元人民币。

具体解决方案步骤如下：

步骤一：交易日，G企业缴纳一定比例的保证金，和银行叙做印度卢比兑美元差额结算远期交易。H银行于2018年5月12日为其办理新兴币种NDF，锁定美元兑卢比轧差交割的远期汇率68.00，

步骤二：到期日，根据远期汇率和当日参考汇率的差值，H银行与客户进行美元差额结算。假设这段期间美元升值，到期日2019年5月12日的参考汇率为70.00，则银行针对上述10亿卢比收汇进行差额交割，客户差额净收入为1000000000×（1/68-1/70）=420168.07美元。

对于客户来说，提前锁定了远期汇率，有效规避了印度卢币贬值的风险，并可按照客户需求选择交易期限，灵活度较高。

外汇风险管理建议

2019年开年之后，人民币兑美元快速走升。收盘价由6.8620升至1月31日的6.7000，摆脱了去年双边波动的局面。进入2月以来，美元兑人民币汇率窄幅波动。短期来看，升值趋势较明显。然而，今年中美关系走势尚不明朗，经济走势仍然承压，企业应密切关注汇率走势并做好风险管理。

笔者在多年与客户沟通的过程中，发现企业在汇率风险管理中存在以下几个误区。

一是没有明确的避险原则和战略。和企业交流时，常听到客户反映，结汇结早了，后市人民币进一步贬值，企业没有享受到贬值带来的收益等。事实上，汇率风险管理的原则是减少不确定性，而并非盈利。在期初锁定汇率风险，汇率避险的目标已经达成。如若奢求更高的收益率，则从“套期保值”变成了“套利”，有可能因金融工具应用不当反而招致风险。

二是对汇率风险敞口认识不足，有与市场汇率对赌的心态。这种情况在中小企业中表现比较明显。一部分企业因为缺乏汇率避险意识，完全不做任何汇率风险管理，随行就市；另一部分企业较为激进，愿意承担高风险，追求汇率波动风险带来的高收益。

事实上，在进行汇率避险时，应先盘点自身持有风险资产的敞口方向、金额、涉及的时间区间，再根据自身风险偏好选择与之相适应的避险方法和工具，而不是毫无依据漫无目的地操作。

三是对汇率衍生品缺乏充分的认识。由于衍生产品与汇率的市场波动息息相关，如果企业未建立起有效的汇率管理机制，或制度对实际交易指导性不强，流程不清晰，往往在通过企业内部的层层审批之后，已经错失了最佳的避险机会。

四是存在“不求有功，但求无过”的消极心态。汇率衍生品相对来说专业性强、风险高，有些企业担心不能充分利用金融工具避险，便采用消极的应对策略，不采用任何套期保值措施；另有些企业虽然具备基本的避险意识，但因为财务人员认为衍生产品复杂，望而生畏，多一事不如少一事，也未采取有效措施规避风险。这种“不作为”导致企业完全暴露在汇率风险之下。

总之，面对汇率风险，银行应注重从以下方面引导企业：一是明确避险原则和策略，完善风险识别和应对机制，提高风险规避意识；二是引导其根据自身的风险偏好，综合考虑持有汇率风险敞口的大小、资产负债币种的配置、期限的匹配等等，结合市场环境，对是保持风险敞口还是收敛风险敞口，选择何种金融避险工具等，进行全盘考虑；三是帮助客户树立汇率避险意识，建立起完善的汇率风险管理体制和决策机制，以确保在市场机会出现时能够有效决策，规避汇率风险。