对投票权与剩余索取权配比问题的思考

摘 要：在美国作家伊斯特布鲁克与费希尔所作的《公司法的经济结构》一书中，将法学和经济学原理完美结合起来。这部法律经济学经典作品从理论上提出了关于投票权和剩余索取权配比问题的假设模型，推理得出结论：投票权和剩余索取权必须配比，即一票一权，否则利益和风险机制将会失衡出现严重问题。然而现代社会中已出现的“双重股权结构”打破了这种理论，问题出现在哪里？作者通过研究思考，从假设理论适用的经济基础变迁，双重股权结构公司的自身特点，以及法律经济学本身应有的发展要求得出理论模型与现实表现各自的合理性。

关键词：投票权;剩余索取权;法律经济学;双重股权结构

一、投票权和剩余索取权

（一）投票权

投票权在公司治理中发挥着基础性作用，是股东参与公司管理决策的体现，投票权也是股东权利重要的组成部分。股东通过投票权参与公司治理，行使权利，表达对重要事项抉择，弥补公司法治理公司的种种不足，影响公司的未来发展。法律经济学认为，公司是一系列“集合合约”的连接体，由于股东，管理人，债权人，客户等参与方的利益不同，如果把公司的表决权配置给每个不同的主体，会极大地影响效率和公司经营。出于实践和效率考虑，将投票权分配给股东，因为股东拥有公司利益分配的权利，正确的决策带来高收益的激励机制会促进股东正确合理行使投票权，让公司决策趋于民主科学化，最终让每个主体受益。总而言之，投票权决定了公司重大事件走向和经营的权利，也是公司民主效率决策最优化的选择。

（二）剩余索取权

剩余索取权，是股东的另一项权利，包含于财产权利之内。伊斯特布鲁克认为：所谓剩余索取权是指股东就其持有的份额而享有的分红权及公司解散之后的剩余财产分配请权。剩余索取权通常理解起来，即是对公司资本的一定要求处分的权利，但是绝对不能只从字面意思来理解，其真正含义其实是对利润的权利主张。我总结这个利润包括两个方面，股份分红权+股份剩余价值请求权。分红权顾名思义，即对公司盈利后股东按照自己所持有的股份要求进行分红的权利;股份剩余价值请求权，是当公司经营出现问题，破产清算或者解散时，股东按照自己所持有的股份要求对公司剩下资产要求分配的权利。剩余索取权是股东财产权利的核心，因为大多数公司法人追求的目的是盈利，股东参与投资主要目标也是利润，剩余索取权就是实现股东追求目的的合法有效途径。

（三）法律经济学的配比假设

前文我们谈到了公司法中最主要的两个权利：投票权和剩余索取权。这两个权利影响着公司管理和运营，并且这两者并不是完全独立的，而是共同影响公司基础机制作用的发挥。在法律经济学的理论下，股东所享有的投票权和剩余索取权应当合为一体，才是最富有效率和减少成本的做法。那么股东的投票权和剩余价值索取权如何配比呢，法律经济学在理论上给出如下假设：投票权和剩余索取权必须相配比，也就是说，每股所拥有的剩余索取权相同，则其所附着的投票权权重也应相同，即“一股一权”。如果投票者的表决权和剩余索取权不成比例，则他们无法获得自己努力所带来的等同于其表决权比例的利益份额，也无法按其表决权承担可能造成的损失。奖励机制和风险防范手段的缺乏，不能保障公司各项决议的科学性。除此以外，如果部分股东掌握了相对其持股比例过高的投票权，道德风险会进一步上升，严重时会损害公司的整体利益。这个假设理论上在逻辑上很好理解，比如小明持股某公司股权10%，而这10%的股权却享有90%的投票权，公司日常经营的事项有90%的话语权掌握在小明手里，由于小明无论多么努力做出明确的决策，还是错误的决策，增进公司更多利益也最终只有10%的剩余索取权。所以，如果小明不是一个道德极其高尚的人，那么他大概率会把精力放在他处，而不可能尽力谋求公司利益最大化。如果进一步考虑假设，会出现更严重的情况，小明不仅消极怠工，甚至可能控制股东大会，将公司的公共资产想方设法变为自己私有以攫取个人利益。通过逻辑推理，投票权应当与剩余索取权匹配，即“一股一权”才是公司高效运转经营的保障，并且在过去的公司法实践中也得到支持和印证。然而现在一些股权模式和实际似乎在逐渐打破这种法律经济学的基本假设，最典型的就是“双重股权结构”模式。

二、现代公司的“双重股权结构”模式

双重股权结构，是现代经济与公司法发展的产物，但是对法律经济学的基本假设产生了冲击。不同于传统的“一股一权”的股权结构配比，其最重要特征就是同一个公司拥有不同投票权比重的股份。例如A公司发行股份，第一类为普通股，即常见的“一股一权”的股份，第二类就是打破一般规则的“一股多权”股份。第一类股份与通常股份的一样，按1：1的原则来平衡股权和投票权，投票权和剩余索取权形成配比。在双重股权结构下，并不是按按1：1的原则而是一股多权，一个股权可能含有多个投票权，投票权和剩余索取权不是等量平衡。双重股权结构是种类股权结构的一种形式，在实行这种股权结构的公司里，针对类别股还有特殊规定。第一类股权与一般普通公司发行的股份一样，大多可以自由上市交易，自由流转，但是第二类（一股多权）的类别股是在公司创立之初设置的，通常仅针对内部管理人发行，不允许自由流通，同时第一类和第二类股不可以相互转化。另外，目前实行双重股权结构的公司大多数高精尖的科技公司，一股多权股份的持有者是公司的创立者和管理者。

三、理论与现实的冲突

双重股权结构下由于剩余价值索取权与其所承载投票权不相对等，根据法律经济学的理论，代理成本随之产生。这个代理成本换种说法就是法律经济学关于投票权和剩余价值索取权的配比不平衡带来的恶性后果。持有一股多权股份的股东会利用自己的优势地位，出于个人私利的追求，对于公司的决策不完全以公司的利益为出发点，更多的是为自己个人谋取利益，所以其他股东的利益无法保障，每次决策也不一定是最优化的选择，这种决策与奖励机制的匮乏，并不会带动公司的发展前进，往往阻碍了公司目标的实现，这种风险源于权利分配的不对称，依靠法律和道德是很难彻底解决的。然而在实践中，一些采用双重股权结构公司的现实表现与理论推理的结果相去甚远，理论中的代理成本和道德风险问题不仅没有产生，反而是双重股权结构的优势占据了绝对上风。国外的顶尖科技公司，比如Google，苹果公司还有国内我们所熟知网络公司的阿里巴巴，都采用了这种“双重股权结构”的架构模式。通过各项财务报表和盈利来看，这些公司大都获得了商业上的巨大成功。双重股权结构不仅没有产生过多的代理成本，还极大的促进了公司的盈利和发展。现实表现来看，采用双重股权结构的公司保障了管理层和核心技术人员的绝对话语权，不会因一般的股权变动而导致决定权的变更，股权与投票权的内部矛盾减少，提高决策的效率。其次，由于关键人物的投票权轻易不会更迭，话语权的稳定，保障公司的发展方向和策略的延续性，不会在发展中因小失大，可以让公司为一个长远的目标而奋斗。最后，雙重股权的持有者也会基于自己权利的压力，不断丰富促进个人水平的提高，来保障每次的决策的相对合理性，提高公司决策的效率。当然，笔者也发现采用双重股权结构的公司也实施了一些风险防范的配套措施，但是法律经济学上的对该股权模式的假设模式和现实表现具有根本性的差距，这个差距是理论内部矛盾导致的，不是一些简单的外部风险控制手段可以消除的，那么问题到底出在哪里呢？

四、对该问题的理解思考

（一）从历史和经济基础角度分析

经济基础决定上层建筑。我认为分析一个理论的科学性，不能脱离其出现的历史背景，特别是生产力发展水平来看待。“投票权和索取权配比”的理论假设是在20世纪70年代以后，基于新古典经济学公司合同理论发展起来的。这种学说主要是促进自由巿场经济，尊重个人理性，反对政府过度干预，反对凯恩斯主义经济学。《公司法的经济结构》作者深受该思想的影响，作为科斯理论的继承者，要求一股一权，平等自立，公司民主决策，反对垄断和干预都是该思想的内核。从20世纪60年代至今，该理论也得到了很多的实践印证与国家支持。伴随着工业革命和现代信息技术化的发展，很多高新技术现代科技公司的兴起，创始股东对公司控制权的客观要求，这些经济基础的变化是当时的法律经济学学者无法考虑到的，而且确确实实双重股权结构适应了现代一些公司的发展要求，我们也不能苛责新古典经济学者能预知未来，作出超越其经济基础的假设。总而言之，我认为不是之前法律经济学假设出了问题，而是其适用的条件在现代经济基础发生变化后不再完全的贴合实际情况了，并非理论假设出现了问题，更多是客观条件的变化带来影响。

（二）学者的观点

关于该问题的理解，部分学者提出了自己的观点，他们认为首先分析适用“双重股权结构”的公司大多数是具有高新技术、核心科技的独角兽公司，这些公司的创始股东对公司的发展经营起着决定性的影响和作用。这些高新公司虽然掌握着核心技术与科技，但是缺少公司发展的必要资金，由于一股一权会使得创始人不断融资同时面临公司被收购的风险，因此创始人想要采用多重股权结构保障控制权，一股多权的持有人一般掌握在创始股东的手里，在融资时候，就不会因为资本的介入导致股权被稀释，从而保证了创始股东的地位和公司核心技术的留存。另一方，站在投资者的角度来讲，公司存在的目的就是为了盈利，投资者参与公司投资也是为了获取经济利益的最大化，因为投资人经过投资获得股东身份，股东身份享有的身份权和经济权利，投票权的最终目的也是为了保护公司每次决策的民主性，准确性，实现公司利益最大化。所以，投资者追逐的是经济利益而非投票权。当投资者往这些“双重股权结构”公司投资时，他们不仅清清楚楚其中的风险和收益，但还是出于真实意思表示愿意投资，他们相信这些高新技术公司的创始股东能给他们带来丰厚的收益，因为这些B股（一股多权）持有人往往具体非常强大的个人实力，也信任他们对自己公司的珍惜程度，有理由相信他们的每次决策都会向最优化方向进发。基于以上原因，这就是现实中，为什么大量投资者愿意投资实施“双重股权结构”公司，并且这种公司也能获得成功的内在因素。

（三）从“双重股权结构”模式本身分析

前面已经谈论到了该模式的一些特点，首先“双重股权结构”模式不是所有的公司都适用。实践中采用双重股权结构的公司，使得投票权附在一部分较少的股权之上，这部分股权持有者往往是公司的创立者，核心技术掌握者和对公司发展有长远规划的决策者。一股多权股份的封闭性，很少面临被收购稀释的风险。让话语权和支配权相对被稳定的持有。基于以上原因生产要素的支配控制权的资源配置方式，是更适合当今的高新创新科技企业。例如google，中国的阿里巴巴等等，一般由掌握核心科技和技术的人员，创始股东持有一股多权股份，以保证对公司的控制力，促进公司健康持续发展。其次，从投资人角度来讲，投资者投资公司不是为了获取投票权，而是更多的经济利益，从私法角度来看，只要是基于平等自愿，真实的意思表示，投资人选择是否接受双重股权模式是他们的自由，从法理上来讲并无不可。其实被广大投资者所看好的，只是这种公司未来的发展潜力和可能带来的经济收益，所以公司的股权架构并不是他们关心的问题，只要能切实带来丰厚的投资收益，投资者也会愿意接受一部分的牺牲。从反面来看，双重股权结构也不是完全没有问题，之前法律经济学上的假设模型的问题以不同的方式表现出来了，例如，部分股东的表决权得不到保障，一股多权持有者独裁决策的风险问题等等，所以实施双重股权结构的公司需要更加严密的风险防范措施：对一股多权股份发行时间的限制;一股多权股份数量的限制;一股多权股份流转渠道的限制;对该类股持有者资格的要求等等。要综合实施各项手段，趋利避害，让双重股权结构发挥各项积极正面作用。正是由于多种因素和现实客观条件的要求，这种科学高效，自由公平，合理合法，符合现代企业的股权模式我认为有值得适用的地方。

（四）从本书的法律经济学理论分析

法律经济学是一个交叉融汇的学科，其基本理论带有经济学和法学的思维方式。作者认为公司是一个动态开放的合同结构，公司法的主要价值体现在两个方面：第一公司合同的标准机制，标准合同大大提高了效率，节约了各项成本，符合公司发展的要求;第二，公司法是公司合同的漏洞补充机制，除了具有交易合同的模本作用外，公司法还发挥着对公司运作的查漏补缺功能;因此，我认为作者一开始就知道公司法这种动态开放的合同，应该是要随着社会经济变化而不断的发展完善。在当时的社会经济基础上提出的投票权与剩余索取权配比假设是没有问题的，而适应现代社会经济发展出现的“双重股权结构”也是没有问题的，也许在不同的客观条件下将两者进行比较本身就是个问题，笔者还是比较看好“双重股权结构”的发展模式，我们应该正确对待二者，不能将其完全对立起来，正如作者所言：“最好的治理结构并非从理论中产生，它一定是从实践中发展而来的。”

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作者简介：谢月（1994- ），男，四川广元人，澳门科技大学，在读研究生，方向：民商法。